畢 茜，鄧 玲

（西南大學經(jīng)濟管理學院，重慶 400715）

一、引言

2020 年9 月，習近平主席在第七十五屆聯(lián)合國大會一般性辯論上首次對外宣布我國力爭于2030 年前二氧化碳排放達到峰值，努力爭取2060 年前實現(xiàn)碳中和的“雙碳”目標。我國是當前全球碳排放第一大國，實現(xiàn)“雙碳”目標時間緊任務(wù)重，亟需優(yōu)化經(jīng)濟發(fā)展模式，加快從要素驅(qū)動、投資規(guī)模驅(qū)動發(fā)展為主向以創(chuàng)新驅(qū)動發(fā)展為主的轉(zhuǎn)變。綠色創(chuàng)新以“促增長”與“優(yōu)環(huán)境”為宗旨，兼具經(jīng)濟與環(huán)境效益，是解決環(huán)境問題與實現(xiàn)“雙碳”目標的重要途徑。然而，綠色創(chuàng)新風險高、投入大，企業(yè)往往缺乏主動推進的積極性（齊紹洲等，2018）。如何引導企業(yè)積極融入國家“雙碳”發(fā)展戰(zhàn)略，提升企業(yè)進行綠色創(chuàng)新的意愿，是我國政府需要解決的重要問題。

為實現(xiàn)金融與生態(tài)的協(xié)調(diào)發(fā)展與良性循環(huán)，我國金融監(jiān)管部門不斷加大對綠色信貸的引導力度。2012 年，原銀監(jiān)會頒布《綠色信貸指引》（以下簡稱《指引》），對綠色信貸各項工作進行細化。2018 年，央行發(fā)布《關(guān)于開展銀行業(yè)存款類金融機構(gòu)綠色信貸業(yè)績評價的通知》（以下簡稱《評價》），將各存款類金融機構(gòu)的綠色信貸業(yè)績納入宏觀審慎評估（MPA）考核，加大綠色信貸的推行與發(fā)展力度?！吨敢分饕獜慕M織管理、政策制度建設(shè)等方面進行部署，側(cè)重于引導和鼓勵銀行積極開展綠色信貸業(yè)務(wù)，《評價》則設(shè)置了定量和定性指標，考核綠色信貸業(yè)績，同時規(guī)定了獎懲機制。相對于《指引》，《評價》進一步完善了銀行綠色信貸業(yè)務(wù)的信息披露機制，強化了對銀行綠色信貸業(yè)務(wù)的合規(guī)性管理，其出臺可作為一個更加有效的準自然實驗，但目前鮮有研究對《評價》這一更加完善的綠色信貸政策進行評估。

隨著我國的綠色信貸政策不斷規(guī)范化與具體化，其對推動經(jīng)濟綠色發(fā)展的作用愈加突顯，對促進企業(yè)綠色創(chuàng)新的作用不容忽視。綠色信貸業(yè)績評價能否引導企業(yè)進行“能動式”綠色創(chuàng)新？如能，其作用路徑是什么？對不同類型企業(yè)的效果是否存在差異？錦標賽式的《評價》與合規(guī)性的《指引》是否會產(chǎn)生不同的綠色創(chuàng)新效應？這些問題都亟待考證。有鑒于此，本文以2018 年《評價》出臺構(gòu)造準自然實驗，運用雙重差分法實證檢驗《評價》對企業(yè)綠色創(chuàng)新的影響，從內(nèi)部高管、外部政府和企業(yè)三方互動的角度對綠色信貸業(yè)績評價下企業(yè)開展綠色創(chuàng)新的內(nèi)部和外部動機進行探討。此外，本文還將從企業(yè)內(nèi)部特征差異（代理成本）及外部環(huán)境差異（地區(qū)市場化水平）視角對《評價》效果的異質(zhì)性進行討論。

相較于以往研究，本文可能的貢獻和創(chuàng)新點在于以下兩個方面：第一，以往文獻多以《指引》為對象，研究綠色信貸政策的效果，本文以《評價》作為研究對象，從政策效果、作用路徑、內(nèi)外部調(diào)節(jié)因素和異質(zhì)性表現(xiàn)等方面系統(tǒng)性地分析綠色信貸業(yè)績評價對企業(yè)綠色創(chuàng)新的影響，研究策略更加具體和全面，為綠色信貸政策與綠色創(chuàng)新之間是“抑制論”還是“促進論”的爭議提供了一定的微觀證據(jù)，是對現(xiàn)有研究的進一步論證與有益補充。第二，本文把《指引》和《評價》納入同一研究體系，將這兩個綠色信貸政策對企業(yè)綠色創(chuàng)新產(chǎn)生的影響進行比較研究，考察二者的政策效應差異并歸納出產(chǎn)生差異的可能原因，為進一步完善我國綠色信貸政策提供了創(chuàng)新性的經(jīng)驗證據(jù)和現(xiàn)實參考，對于助推國家“雙碳”目標實現(xiàn)具有一定的理論價值和現(xiàn)實意義。

二、文獻綜述

（一）綠色信貸政策的實施效果研究

根據(jù)研究對象的不同，現(xiàn)有研究綠色信貸政策實施效果的文獻可以分為兩類：一類研究從綠色信貸的發(fā)放主體層面出發(fā)，探討綠色信貸政策對銀行績效與經(jīng)營狀況的影響，發(fā)現(xiàn)綠色信貸政策能夠改善銀行的經(jīng)營績效（張暉等，2021；King，1993），有效地提升了商業(yè)銀行的競爭力與盈利能力（汪煒等，2021；何凌云等，2018）。另一類研究從綠色信貸的接受主體角度出發(fā)，考察綠色信貸政策對企業(yè)減排降碳（Li 等，2018）、投資效率（王艷麗等，2021；寧金輝等，2020）、融資成本（李新功和朱艷平，2021；Liu，2019）、并購績效（王建新等，2021）等的影響。該類研究并未形成較為一致的結(jié)論，部分研究認為綠色信貸政策對企業(yè)具有正面影響，另一部分研究則認為綠色信貸政策對企業(yè)存在負面影響。

（二）企業(yè)綠色創(chuàng)新的影響因素研究

現(xiàn)有關(guān)于企業(yè)綠色創(chuàng)新影響因素的研究主要關(guān)注以下三個方面：一是環(huán)境規(guī)制因素。一部分研究發(fā)現(xiàn)環(huán)境執(zhí)法監(jiān)督（于連超等，2019）、環(huán)保約談（于芝麥，2021；王旭和王非，2019）、排污權(quán)交易（齊紹洲等，2018）等環(huán)境規(guī)制工具能夠驅(qū)動企業(yè)綠色創(chuàng)新；另一部分研究認為環(huán)境規(guī)制工具反而會抑制綠色創(chuàng)新，如Gray（2001）發(fā)現(xiàn)環(huán)保補助會擠出綠色創(chuàng)新。此外，也有研究認為環(huán)境規(guī)制與企業(yè)綠色創(chuàng)新之間呈非線性關(guān)系（王珍愚等，2021）。二是市場和政府因素。這類研究發(fā)現(xiàn)消費者綠色需求與同業(yè)競爭壓力（Zeng 等，2011）、政府補助與監(jiān)管（Berrone 等，2013）、數(shù)字普惠金融發(fā)展（喬彬等，2021）等市場和政府因素能夠促進企業(yè)綠色創(chuàng)新。三是組織內(nèi)部因素。這類研究發(fā)現(xiàn)內(nèi)部吸收能力（Ketata 等，2015）、董事會治理（王鋒正和陳方圓，2018）可驅(qū)動企業(yè)綠色創(chuàng)新；高管環(huán)保意識（梁敏等，2022；曹洪軍，2017）、高管從軍經(jīng)歷（劉鉆擴，2021）、CEO 綠色經(jīng)歷（盧建詞，2022）等個體因素也對企業(yè)綠色創(chuàng)新存在影響。

（三）綠色信貸政策對企業(yè)綠色創(chuàng)新的影響效應

現(xiàn)有考察綠色信貸政策對企業(yè)綠色創(chuàng)新影響的研究相對較少，且尚未得到一致的結(jié)論。部分研究發(fā)現(xiàn)綠色信貸政策抑制了企業(yè)的綠色創(chuàng)新，如曹廷求等（2021）發(fā)現(xiàn)《指引》通過抑制企業(yè)的信貸融資，對上市公司綠色創(chuàng)新行為產(chǎn)生負向影響；楊柳勇等（2021）發(fā)現(xiàn)《評價》加大了重污染企業(yè)面臨的融資約束，對其綠色創(chuàng)新形成抑制。另一部分研究認為，綠色信貸政策實施后，企業(yè)的綠色創(chuàng)新變得更加活躍，如李戎等（2021）、孫瑩（2021）認為綠色金融改革創(chuàng)新試驗區(qū)的設(shè)立促進了企業(yè)綠色創(chuàng)新。

綜上分析，學術(shù)界對綠色信貸政策和企業(yè)綠色創(chuàng)新進行了廣泛探索，但鮮有文獻從價值創(chuàng)造的角度出發(fā)，深入考察綠色信貸政策和綠色創(chuàng)新之間的關(guān)系。此外，現(xiàn)有文獻大多借助《指引》來檢驗綠色信貸政策的實施效應，且未得出一致的結(jié)論，對《評價》這一更為完善的綠色信貸政策的研究尚且較少。有鑒于此，本文對綠色信貸業(yè)績評價的綠色創(chuàng)新驅(qū)動效應進行探討，以期能夠?qū)ΜF(xiàn)有關(guān)于綠色信貸政策實施效果評估的研究形成補充。

三、理論分析與研究假設(shè)

（一）綠色信貸與企業(yè)綠色創(chuàng)新

綠色信貸政策要求銀行對綠色行業(yè)予以資金支持，對高污染行業(yè)進行信貸限制（王艷麗等，2021）。對重污染企業(yè)的影響兼具正面治理效應與負面壓力效應：一方面，重污染企業(yè)為得到銀行的綠色信貸支持，會積極響應政策號召，重視污染問題，減少耗能與排污，發(fā)展綠色產(chǎn)業(yè)和項目。另一方面，綠色信貸政策使得重污染企業(yè)在獲取信貸融資時，面臨更高的門檻限制與交易成本（王馨和王營，2021），可能會通過“漂綠”或其他非正規(guī)渠道進行融資（丁杰，2019）。下面從正反兩方面討論《評價》對重污染企業(yè)綠色創(chuàng)新的影響：

從正面影響來看，《評價》可增強重污染企業(yè)的綠色發(fā)展意識，使企業(yè)著眼于綠色創(chuàng)新塑造企業(yè)綠色形象與提高市場競爭力的雙重優(yōu)勢，推動企業(yè)進行綠色創(chuàng)新。第一，《評價》借助信息傳遞機制，通過發(fā)揮“遵從”效應，激發(fā)重污染企業(yè)轉(zhuǎn)型發(fā)展的內(nèi)在動力，激勵重污染企業(yè)主動進行綠色創(chuàng)新。具體而言，《評價》要求銀行在開展綠色信貸業(yè)務(wù)時，對企業(yè)的環(huán)保表現(xiàn)和項目的環(huán)保水平加以評估，故銀行會更加關(guān)注項目的環(huán)境風險，提高重污染企業(yè)的貸款門檻。同時，基于信息傳遞機制，這一行為既傳達出國家高度重視綠色發(fā)展的信號，也向企業(yè)傳遞出要加快綠色轉(zhuǎn)型的警示信號。在這些信號的作用下，利益相關(guān)者會通過會談、商業(yè)合作等方式向企業(yè)提出“綠色”訴求（朱朝暉和譚雅妃，2020），激發(fā)其節(jié)能減排的需求；重污染企業(yè)也會反思自身綠色發(fā)展存在的不足，主動尋求“綠化”途徑。第二，《評價》通過成本導向機制發(fā)揮“規(guī)制”效應，塑造合規(guī)性壓力，約束企業(yè)的污染性生產(chǎn)行為，從而倒逼重污染企業(yè)開展綠色創(chuàng)新。具體而言，作為環(huán)境規(guī)制政策的綠色信貸通過融資渠道將企業(yè)污染的外部性內(nèi)部化，使其產(chǎn)生環(huán)境合規(guī)成本，改變收益-成本比，若企業(yè)仍沿用傳統(tǒng)的粗放式生產(chǎn)方式，則可能會遭受政府罰款和聲譽損失，同時降低信貸資金的可得性，使得信貸成本上升、利潤下降、競爭優(yōu)勢降低（謝喬昕和張宇，2021）。因此，《評價》的“規(guī)制”效應可給重污染企業(yè)帶來環(huán)境保護與融資獲取壓力，倒逼其進行綠色創(chuàng)新。

從負面影響來看，《評價》施加的環(huán)境保護和融資獲取壓力可能放大綠色創(chuàng)新不確定性強、風險高的缺陷，通過成本導向機制降低重污染企業(yè)的綠色創(chuàng)新意愿，阻礙其進行綠色創(chuàng)新。第一，在《評價》的引導下，銀行在信貸投放時會更嚴格地對貸款的環(huán)境風險進行把控，降低對重污染企業(yè)的貸款額度、提高對其的貸款利率，增大重污染企業(yè)的信貸約束與融資難度（曹廷求等，2021）。綠色創(chuàng)新需要大量的資本投入，而《評價》施加的信貸約束使得重污染企業(yè)難以得到充足的資金支持并降低了其自由現(xiàn)金流，企業(yè)為了追求當期利益，會將有限的資金用于其他投資活動，放棄高投入、高風險的綠色創(chuàng)新。第二，《評價》加大了重污染企業(yè)面臨的融資約束，使其風險承擔能力和償債能力降低，增加了其經(jīng)營風險和財務(wù)風險（楊柳勇等，2021）。當重污染企業(yè)在資本市場上直接融資時，債權(quán)人與股權(quán)人可能會因此提高資金成本、拒絕向其追加投資，使得重污染企業(yè)的直接融資成本上升、資金負擔加重，加之綠色創(chuàng)新的失敗風險通常更大且收益不確定，導致企業(yè)可能因為資金成本過高而不愿綠色創(chuàng)新。

綜上，《評價》在信息傳遞機制和成本導向機制的作用下，可通過發(fā)揮“遵從”效應與“規(guī)制”效應，對重污染企業(yè)的綠色創(chuàng)新活動產(chǎn)生激勵作用和倒逼作用，促進企業(yè)進行綠色創(chuàng)新。但《評價》的負面壓力作用也可能加劇重污染企業(yè)的融資約束，增加其經(jīng)營風險和財務(wù)風險，降低企業(yè)進行綠色創(chuàng)新的動力，不利于企業(yè)綠色創(chuàng)新。至于《評價》對企業(yè)綠色創(chuàng)新的綜合影響如何，取決于其正面影響與負面影響孰強孰弱。基于此，提出本文的第一個研究假設(shè)：

H1：《評價》的出臺能有效促進重污染企業(yè)綠色創(chuàng)新。

（二）《評價》影響企業(yè)綠色創(chuàng)新的作用機制

由前文分析可知，《評價》對企業(yè)兼具“遵從”效應與“規(guī)制”效應，對企業(yè)綠色創(chuàng)新分別產(chǎn)生激勵效果和倒逼效果。在“遵從”效應中，企業(yè)為獲得長遠收益，主動地加大研發(fā)強度，進行綠色創(chuàng)新，表現(xiàn)為研發(fā)強度機制。研發(fā)強度的增大不僅可內(nèi)化為企業(yè)自身實力的提升，使企業(yè)更易獲得綠色創(chuàng)新所需的信息、市場、資金、技術(shù)等，還能增強企業(yè)的綠色生產(chǎn)知識吸收能力（朱雪春，2021），幫助企業(yè)進行綠色生產(chǎn)設(shè)備的改造升級和綠色創(chuàng)新專業(yè)人員的引進，提高綠色創(chuàng)新的成功率。在“規(guī)制”效應中，《評價》通過融資渠道將企業(yè)污染的外部性內(nèi)部化，提高企業(yè)的環(huán)境合規(guī)成本，倒逼企業(yè)綠色創(chuàng)新，表現(xiàn)為環(huán)境合規(guī)成本機制。環(huán)境規(guī)制引發(fā)的額外費用會導致企業(yè)成本上升（Horbach，2008），影響其經(jīng)濟績效。企業(yè)為降低環(huán)境合規(guī)成本上升的負面影響，不得不尋求節(jié)能減排措施，通過開展綠色技術(shù)研發(fā)、進行綠色創(chuàng)新以獲得創(chuàng)新補償效應。基于此，提出本文的第二個研究假設(shè)：

H2a：《評價》通過提高企業(yè)研發(fā)強度促進企業(yè)綠色創(chuàng)新。

H2b：《評價》通過提高環(huán)境合規(guī)成本促進企業(yè)綠色創(chuàng)新。

（三）《評價》影響企業(yè)綠色創(chuàng)新的調(diào)節(jié)機制

綠色信貸的參與方有企業(yè)、政府、金融機構(gòu)等，綠色信貸政策效力的發(fā)揮需要各方力量的配套支持，尤其離不開企業(yè)內(nèi)部個體因素和外部政府因素，企業(yè)對綠色信貸的響應程度和政府對綠色信貸的支持力度都會影響綠色信貸的政策效果。下面分別從企業(yè)內(nèi)部和外部角度出發(fā)，考察企業(yè)高管環(huán)保經(jīng)歷和政府環(huán)保補助在《評價》與企業(yè)綠色創(chuàng)新之間發(fā)揮的調(diào)節(jié)作用。

1.內(nèi)部調(diào)節(jié)因素：高管環(huán)保經(jīng)歷

高管環(huán)保經(jīng)歷是指企業(yè)高層擁有與環(huán)保相關(guān)的各種經(jīng)歷，如環(huán)保教育經(jīng)歷、環(huán)保活動組織經(jīng)歷等（劉常青，2018）。高階理論認為高管的認知與行為方式受其以往經(jīng)歷的影響（Hambrick，2007），因而環(huán)保經(jīng)歷會增強高管的環(huán)境意識，影響其環(huán)保行為（李虹媛等，2019），并聚合到企業(yè)層面，影響作為環(huán)境戰(zhàn)略的綠色創(chuàng)新的開展。一方面，《評價》加大了企業(yè)的環(huán)境風險，高管環(huán)保經(jīng)歷可提高企業(yè)對環(huán)境風險的感知能力（Li 和Lu，2016）。為降低由環(huán)境問題引發(fā)的風險，高管具有環(huán)保經(jīng)歷的企業(yè)更可能會合理配置內(nèi)部資源并加大綠色研發(fā)投入，對綠色創(chuàng)新表現(xiàn)出更低的風險規(guī)避。另一方面，高管環(huán)保經(jīng)歷可增強企業(yè)的環(huán)境政策響應剛性（Marquis 和Tilcsik，2013），使得企業(yè)對綠色信貸政策更加敏感，獲得更多與《評價》相關(guān)的前沿信息，幫助企業(yè)從長遠角度制定綠色轉(zhuǎn)型戰(zhàn)略、進行綠色技術(shù)研發(fā)等，提高企業(yè)的綠色創(chuàng)新能力?；诖?，提出本文的第三個研究假設(shè)：

H3：高管環(huán)保經(jīng)歷正向調(diào)節(jié)《評價》對重污染企業(yè)綠色創(chuàng)新的促進效果。

2.外部調(diào)節(jié)因素：政府環(huán)保補助

政府環(huán)保補助是政府無償轉(zhuǎn)移給企業(yè)的資金支持，專用于企業(yè)的環(huán)境保護與治理活動（于芝麥，2021）。由于需投入大量資金和資源以引進環(huán)保設(shè)施，重污染企業(yè)主動進行綠色創(chuàng)新的意愿較弱。政府環(huán)保補助為企業(yè)提供額外的綠色資金，從而為《評價》引導企業(yè)綠色創(chuàng)新創(chuàng)造了良好的條件。第一，政府環(huán)保補助直接增加了企業(yè)收益，能夠為企業(yè)提供資金補充（李靜怡等，2020），緩解《評價》約束下企業(yè)的生存壓力，在一定程度上改善企業(yè)資金受限狀況，幫助具有綠色創(chuàng)新意愿的受限企業(yè)投入到綠色技術(shù)研發(fā)中。第二，政府給予重污染企業(yè)環(huán)保補助能向外界傳達出政府對該企業(yè)的支持與認可信號及鼓勵綠色生產(chǎn)的信號（Wang，2018），在這些信號的作用下，其他污染企業(yè)就會主動進行綠色創(chuàng)新以獲得政府扶持。因而政府環(huán)保補助能夠緩解《評價》沖擊下重污染企業(yè)的融資難題，幫助其跨越創(chuàng)新資金門檻（謝喬昕和張宇，2021），引導企業(yè)投入綠色創(chuàng)新活動?；诖?，提出本文的第四個研究假設(shè)：

H4：政府環(huán)保補助正向調(diào)節(jié)《評價》對重污染企業(yè)綠色創(chuàng)新的促進效果。

四、研究設(shè)計

（一）樣本選取與數(shù)據(jù)來源

本文選取滬深A 股工業(yè)上市公司為研究樣本，以2018 年《評價》出臺構(gòu)造準自然實驗、運用雙重差分法檢驗綠色信貸業(yè)績評價的企業(yè)綠色創(chuàng)新驅(qū)動效應，樣本期間為2015-2019 年。由于企業(yè)環(huán)境污染問題主要來源于重污染企業(yè)，綠色信貸政策對其影響更大，故本文以重污染企業(yè)為實驗組、非重污染企業(yè)為對照組，重污染行業(yè)包括化工、火電、冶金等16 個行業(yè)。在剔除保險金融業(yè)、ST 和數(shù)據(jù)缺失的樣本后，最終獲得11500 個樣本數(shù)據(jù)，其中，實驗組（重污染企業(yè)）包含5005 個觀測值，對照組（非重污染企業(yè)）包含6495 個觀測值。

本文綠色專利申請量數(shù)據(jù)來源于國家知識產(chǎn)權(quán)局，基于《國際專利分類綠色清單》手工收集整理得到；其他變量的數(shù)據(jù)來自國泰安數(shù)據(jù)庫、巨潮資訊、新浪財經(jīng)等網(wǎng)站。為減輕極端值影響，對連續(xù)變量進行上下1%的縮尾處理。

（二）變量定義

1.被解釋變量：企業(yè)綠色創(chuàng)新（GI）

借鑒王馨和王營（2021）的研究方法，本文以綠色專利申請量衡量企業(yè)綠色創(chuàng)新。由于有些企業(yè)的綠色專利申請量為零且該變量存在右偏問題，故在定義企業(yè)綠色創(chuàng)新時對綠色專利申請量加1 并取對數(shù)，使之更接近正態(tài)分布。發(fā)明專利和實用新型專利的創(chuàng)新與難易程度不同，故本文對綠色發(fā)明專利和綠色實用新型專利進行區(qū)分，分別衡量發(fā)明型綠色創(chuàng)新（GI_IN）和實用型綠色創(chuàng)新（GI_UT）。

2.核心解釋變量：綠色信貸政策（Treat×Post）

定義Treat 為組別虛擬變量，重污染企業(yè)取值為1，非重污染企業(yè)取值為0；Post 為政策虛擬變量，2018-2019 年取值為1，2015-2017 年取值為0。

3.控制變量

參考齊紹洲等（2018）的做法，本文控制以下變量：企業(yè)規(guī)模（Size）、資產(chǎn)負債率（Lev）、資產(chǎn)凈利率（Roa）、董事會規(guī)模（Board）、獨董比例（Id）、全部現(xiàn)金回收率（Cash）、盈虧性質(zhì)（Loss）、成長能力（Growth）、股權(quán)集中度（Fir）。為更好地緩解內(nèi)生性，使研究結(jié)果更為穩(wěn)健，本文同時控制了企業(yè)固定效應（μi）和年份固定效應（δt）。

以上所有變量的具體定義說明見表1。

表1 變量定義

（三）模型構(gòu)建

首先，本文構(gòu)造如下雙重差分模型考察《評價》這一綠色信貸政策與企業(yè)綠色創(chuàng)新之間的關(guān)系：

其中交互項的系數(shù)β3是本文的關(guān)注重點，表示雙重差分估計的綠色信貸政策的凈效應。若《評價》有效促進了重污染企業(yè)綠色創(chuàng)新，則β3顯著為正。然后，為探討《評價》對企業(yè)綠色創(chuàng)新的作用機制，借鑒溫忠麟等（2004）的方法，構(gòu)造綜合中介效應檢驗模型如下：

其中中介變量Mit表示研發(fā)強度和環(huán)境合規(guī)成本。借鑒吉赟和楊青（2020）的做法，研發(fā)強度（RD）以研發(fā)投入占營業(yè)收入比重度量；環(huán)境合規(guī)成本（CR）以環(huán)境稅的自然對數(shù)衡量，環(huán)境稅由所有與環(huán)境相關(guān)的稅費組成，包括綠化費、耕地占用稅、排污費等環(huán)保稅收（于連超等，2019）。最后，為進一步考察《評價》影響企業(yè)綠色創(chuàng)新的調(diào)節(jié)機制，構(gòu)建以下模型：

其中Expeit表示高管環(huán)保經(jīng)歷。參照Klein 和Kozlowski（2000）的研究，若企業(yè)高層（管理層、董事會、監(jiān)事會）中有成員具備環(huán)保經(jīng)歷，取值為1，否則取值為0。Gsuit表示政府環(huán)保補助，以政府環(huán)保補助金額與企業(yè)資產(chǎn)總額的比值來衡量。

五、實證分析

（一）描述性統(tǒng)計

從表2 的描述性統(tǒng)計結(jié)果可以看出：企業(yè)綠色創(chuàng)新（GI）的均值為0.332、中位數(shù)為0、最小值為0、最大值為3.689，表明企業(yè)整體的綠色創(chuàng)新水平偏低，綠色創(chuàng)新程度有待提高；由標準差0.750 可知，企業(yè)間的綠色創(chuàng)新發(fā)展不均衡，存在較大差距。VIF 檢驗結(jié)果表明，各變量的VIF 值均小于5，模型不存在嚴重的多重共線性問題。

表2 描述性統(tǒng)計

（二）主回歸分析

1.平行趨勢檢驗及動態(tài)效應分析

平行趨勢是雙重差分法的使用前提，本文參考吉赟和楊青（2020）的研究，采用事件分析法，在檢驗平行趨勢假定的同時，進一步對綠色信貸業(yè)績評價的綠色創(chuàng)新效應進行動態(tài)效果分析。具體做法為：以2015 年為基期，生成2015-2019 年每一年的年份虛擬變量，并將其與Treat 交乘，若在政策實施前交乘項系數(shù)不顯著，則說明兩組企業(yè)的綠色創(chuàng)新水平在《評價》出臺前無顯著差異，平行趨勢假設(shè)成立。從表3 可以看出，變量pre_2 與pre_1 的系數(shù)均不顯著，通過了平行趨勢檢驗，可以應用雙重差分模型。政策動態(tài)效果分析顯示，《評價》實施當年（current）系數(shù)不顯著，而實施第二年（post_1）的系數(shù)則顯著為正，原因可能是政策效果存在時滯性，企業(yè)對政策需要適應期，因而實施當年政策作用未得到有效發(fā)揮；在政策實施的第二年，隨著政策推行力度的加大及企業(yè)渡過適應期，政策的綠色創(chuàng)新效應得以顯現(xiàn)?？梢姡对u價》能夠促進企業(yè)綠色創(chuàng)新，且其政策影響力隨著時間的推移而逐漸增大，初步驗證了研究假設(shè)H1。

表3 平行趨勢檢驗及動態(tài)效應分析

2.雙重差分檢驗

《評價》對企業(yè)綠色創(chuàng)新的回歸結(jié)果見表4。第（1）、（2）列的被解釋變量為總體綠色創(chuàng)新（GI），交互項（Treat×Post）的回歸系數(shù)在加入控制變量前為0.077，加入控制變量后為0.076，且均在1%顯著性水平下顯著為正，這表明《評價》顯著促進了重污染企業(yè)綠色創(chuàng)新。由前文分析可知，《評價》基于信息傳遞機制和成本導向機制，通過發(fā)揮“遵從”效應與“規(guī)制”效應，對重污染企業(yè)的綠色創(chuàng)新活動分別產(chǎn)生了激勵和倒逼效果，發(fā)揮了正面治理作用，驅(qū)動了重污染企業(yè)綠色創(chuàng)新。因此，研究假設(shè)H1 得以驗證。

表4 回歸分析

第（3）、（4）列的被解釋變量為發(fā)明型綠色創(chuàng)新（GI_IN），第（5）、（6）列為實用型綠色創(chuàng)新（GI_UT），在未加入與加入控制變量的情況下，交互項系數(shù)都在1%顯著性水平下顯著為正，但后者大于前者。表明《評價》同時促進了重污染企業(yè)的發(fā)明型綠色創(chuàng)新和實用型綠色創(chuàng)新，但對實用型綠色創(chuàng)新的促進效應更大。原因可能在于與難度相對較低的實用型綠色創(chuàng)新相比，綠色發(fā)明專利的研發(fā)要求和難度更高、審批更嚴格且需更多資源投入，而《評價》加劇了重污染企業(yè)的信貸約束，在融資受限的情況下重污染企業(yè)會優(yōu)先選擇實用型綠色創(chuàng)新。

（三）穩(wěn)健性檢驗

為驗證實證結(jié)果的穩(wěn)健性，進行以下穩(wěn)健性檢驗：一是基于傾向得分匹配樣本的雙重差分模型。為緩解樣本選擇偏差導致的內(nèi)生性問題，將控制變量作為協(xié)變量進行匹配，保留匹配后的樣本重新進行回歸。二是安慰劑檢驗。將《評價》的時間節(jié)點提前1 年，假定其于2017 年出臺，對模型重新進行回歸。三是重新設(shè)定窗口期。將窗口期重新設(shè)定為2017-2019 年，以排除窗口期設(shè)定對研究結(jié)果的影響。四是更換代理變量。以綠色專利申請量與研發(fā)投入之比重新衡量企業(yè)綠色創(chuàng)新。五是縮小樣本差距。剔除直轄市（京、津、滬、渝）和青海、新疆、西藏的相關(guān)數(shù)據(jù)以縮小樣本誤差。六是改變模型設(shè)定。以虛擬變量的形式重新定義綠色創(chuàng)新，然后分別使用Logit 和Probit 模型進行回歸。以上穩(wěn)健性檢驗的結(jié)果均支持前文研究結(jié)論①由于篇幅所限，此處省略穩(wěn)健性檢驗的結(jié)果，感興趣的讀者可向作者索取。。

（四）《評價》促進企業(yè)綠色創(chuàng)新的作用機制分析

機制檢驗結(jié)果見表5。第（1）-（3）列為研發(fā)強度的中介效應檢驗。第（1）列中交互項對企業(yè)綠色創(chuàng)新（GI）的系數(shù)顯著為正，表明《評價》促進了重污染企業(yè)綠色創(chuàng)新水平的提升；第（2）列中交互項對企業(yè)研發(fā)強度（RD）的系數(shù)顯著為正，說明《評價》提高了企業(yè)的研發(fā)強度；第（3）列中研發(fā)強度（RD）對企業(yè)綠色創(chuàng)新（GI）的系數(shù)顯著為正，交互項對企業(yè)綠色創(chuàng)新（GI）的系數(shù)顯著為正，但小于第（1）列的系數(shù)，且Sobel 檢驗通過，說明部分中介效應成立?？偟膩砜?，《評價》通過促進企業(yè)加大研發(fā)強度來促進其綠色創(chuàng)新，假設(shè)H2a 得證。

表5 中介效應檢驗

第（1）、（4）、（5）列為環(huán)境合規(guī)成本的中介效應檢驗。第（1）列中交互項對企業(yè)綠色創(chuàng)新（GI）的系數(shù)顯著為正，表明《評價》可顯著促進重污染企業(yè)綠色創(chuàng)新；第（4）列中交互項對環(huán)境合規(guī)成本（CR）的系數(shù)顯著為正，說明《評價》提高了重污染企業(yè)的環(huán)境合規(guī)成本；第（5）列中環(huán)境合規(guī)成本（CR）對企業(yè)綠色創(chuàng)新（GI）的系數(shù)顯著為正，交互項對企業(yè)綠色創(chuàng)新（GI）的系數(shù)顯著為正，但小于第（1）列中的系數(shù)，且Sobel 檢驗通過，說明中介效應成立?？偟膩砜矗对u價》通過提高重污染企業(yè)的環(huán)境合規(guī)成本來倒逼其綠色創(chuàng)新，假設(shè)H2b 得證。

（五）《評價》促進企業(yè)綠色創(chuàng)新的調(diào)節(jié)效應分析

調(diào)節(jié)效應檢驗結(jié)果呈現(xiàn)于表6。第（1）、（2）、（3）列為高管環(huán)保經(jīng)歷的調(diào)節(jié)效應回歸結(jié)果，從中可以看出，《評價》與高管環(huán)保經(jīng)歷的交乘項（Treat×Post×Expe）對總體綠色創(chuàng)新、發(fā)明型綠色創(chuàng)新、實用型綠色創(chuàng)新的系數(shù)均顯著為正，說明高管環(huán)保經(jīng)歷正向調(diào)節(jié)《評價》對企業(yè)綠色創(chuàng)新的促進作用，假設(shè)H3 得證。第（4）、（5）、（6）列為政府環(huán)保補助的調(diào)節(jié)效應回歸結(jié)果，從中可以看出，《評價》與政府環(huán)保補助的交乘項（Treat×Post×Gsu）對總體綠色創(chuàng)新、發(fā)明型綠色創(chuàng)新、實用型綠色創(chuàng)新的回歸系數(shù)均顯著為正，表明政府環(huán)保補助的正向調(diào)節(jié)作用顯著，假設(shè)H4 得證。

表6 調(diào)節(jié)效應檢驗

（六）異質(zhì)性分析

由于企業(yè)自身特征和所處環(huán)境的不同，《評價》的綠色創(chuàng)新驅(qū)動效應可能會存在差異。為進一步探究《評價》影響企業(yè)綠色創(chuàng)新的異質(zhì)性，本文從企業(yè)內(nèi)部特征差異（代理成本）和外部環(huán)境差異（地區(qū)市場化水平）兩個方面進行分析。

1.代理成本異質(zhì)性

基于委托代理理論，信息不對稱極易導致代理成本的產(chǎn)生（Holmstrom，1989）。代理成本越高，所有者與經(jīng)營者的利益沖突越嚴重（謝德仁等，2017），經(jīng)營者為避免自身利益受損，不會愿意進行高風險的綠色創(chuàng)新活動；而代理成本越低，經(jīng)營者的逆向選擇就越少，與所有者的矛盾與沖突就越小，考慮到企業(yè)的長遠發(fā)展，更有可能選擇通過綠色創(chuàng)新來響應綠色信貸政策，以緩解企業(yè)的信貸約束、實現(xiàn)價值創(chuàng)造。因此，《評價》對企業(yè)綠色創(chuàng)新的驅(qū)動效應可能主要體現(xiàn)在低代理成本企業(yè)中。為驗證該推論，本文把樣本企業(yè)分為低代理成本組與高代理成本組，以管理費用率（管理費用/營業(yè)收入）衡量代理成本。表7 第（1）、（2）列匯報了分組回歸結(jié)果，可以看出，低代理成本組Treat×Post 的系數(shù)顯著為正，而高代理成本組不顯著。說明《評價》對企業(yè)綠色創(chuàng)新的驅(qū)動作用在代理成本低的重污染企業(yè)中發(fā)揮得更好，上述推論得證。

2.市場化水平異質(zhì)性

市場化意味著政府放松對經(jīng)濟的管制，發(fā)展更加自由的經(jīng)濟（樊綱等，2003）。良好的市場環(huán)境是企業(yè)綠色創(chuàng)新的外部推動力量，市場化水平越高，越有利于激勵企業(yè)綠色創(chuàng)新（王鋒正，2018）。在市場化水平較高的地區(qū)，政府對企業(yè)的干預相對較少（劉鳳委等，2016），市場信息流通快，信息透明度高，能夠有效緩解金融機構(gòu)與企業(yè)間的信息不對稱，因而企業(yè)融資更具靈活性，受到的融資約束更小，可以有更多資金開展綠色創(chuàng)新。在市場化水平較低地區(qū)，信息透明度較低，市場信息流通性受限，銀行信貸資金配置效率不高，企業(yè)綠色創(chuàng)新所面臨的融資約束更大。因而在市場化水平較高的地區(qū)，《評價》能更好地促進企業(yè)綠色創(chuàng)新。為檢驗不同市場化水平下《評價》影響企業(yè)綠色創(chuàng)新的異質(zhì)性表現(xiàn)，參考王小魯?shù)龋?017）和樊綱等（2003）的做法，利用市場化指數(shù)衡量各地市場化水平，將市場化指數(shù)高于均值的地區(qū)作為高市場化組，低于均值的地區(qū)作為低市場化組。分組回歸結(jié)果如表7 第（3）、（4）列所示?？梢钥闯?，Treat×Post 的系數(shù)在高市場化組中顯著為正，在低市場化組中不顯著。說明《評價》對企業(yè)綠色創(chuàng)新的促進作用在市場化水平較高的地區(qū)更明顯。

表7 異質(zhì)性分析

（七）進一步討論：《指引》與《評價》，誰對激勵企業(yè)綠色創(chuàng)新更有效

隨著環(huán)保成為熱點問題和“雙碳”目標的提出，有關(guān)部門愈發(fā)重視金融手段的環(huán)保支持作用并出臺了一系列綠色信貸政策，其中2012 年的《指引》側(cè)重于鼓勵銀行減少或限制給污染項目貸款，主要起引導作用，是合規(guī)性綠色信貸；而2018 年的《評價》則具有一定強制性，對銀行開展綠色信貸進行績效評價并納入考核，通過錦標賽機制使得各銀行之間形成競爭關(guān)系，具備更強的激勵作用。相較于《指引》，《評價》對銀行信貸投放的環(huán)境導向施加了硬約束，對銀行開展綠色信貸業(yè)務(wù)形成更強的倒逼。那么從企業(yè)角度看，《評價》是否能夠通過倒逼銀行強化綠色信貸進而對企業(yè)綠色創(chuàng)新更有效？這值得進一步探討。

為對《指引》和《評價》進行對比分析，本文將樣本期間擴大至2010-2019 年，并引入Post12 和Post18 兩個變量。Post12 在2012-2017 年取值為1，其余年份取值為0，Post18 在2018-2019 年取值為1，其余年份取值為0。結(jié)合Treat 構(gòu)建如下兩組并存的雙重差分模型：

通過觀察交互項的系數(shù)β1和β2對《指引》與《評價》的綠色創(chuàng)新效應進行檢驗。從表8 可以看出：Post18×Treat 對GI、GI_IN 和GI_UT 的系數(shù)均在1% 顯著性水平下顯著為正，表明《評價》有效促進了重污染企業(yè)綠色創(chuàng)新；Post12×Treat 的系數(shù)為正但統(tǒng)計上并不顯著，說明《指引》未能顯著促進重污染企業(yè)綠色創(chuàng)新。因此，與《指引》相比，《評價》對重污染企業(yè)綠色創(chuàng)新的驅(qū)動效應更大。原因可能在于《指引》主要起引導和鼓勵作用，商業(yè)銀行作為營利性機構(gòu)為追求利益可能不會完全執(zhí)行政策，進而影響綠色信貸政策的實施效果，導致其對綠色創(chuàng)新的政策激勵效應不能充分發(fā)揮。而《評價》則通過將銀行的綠色信貸業(yè)績評價納入MPA 考核的形式設(shè)計了一場錦標賽，使得銀行更加積極地參與“錦標賽角逐”, 其在倒逼銀行強化綠色信貸業(yè)務(wù)的同時能夠結(jié)合“遵從”效應與“規(guī)制”效應，驅(qū)動重污染企業(yè)加大綠色研發(fā)強度，開展綠色創(chuàng)新，因而發(fā)揮了更顯著的綠色創(chuàng)新驅(qū)動作用。

表8 《指引》和《評價》的政策效應比較

六、研究結(jié)論與政策啟示

本文選取2015-2019 年滬深A 股工業(yè)上市公司為研究樣本，利用2018 年《評價》出臺構(gòu)造準自然實驗，運用雙重差分法考察綠色信貸業(yè)績評價對企業(yè)綠色創(chuàng)新的影響。研究表明：第一，《評價》通過發(fā)揮“遵從”效應和“規(guī)制”效應，有效地促進了重污染企業(yè)進行綠色創(chuàng)新，且對實用型綠色創(chuàng)新的促進作用強于發(fā)明型綠色創(chuàng)新，在進行了一系列穩(wěn)健性檢驗后，該結(jié)論仍舊成立。第二，機制分析表明《評價》發(fā)揮作用的路徑在于激勵企業(yè)加大研發(fā)強度和提高企業(yè)環(huán)境合規(guī)成本。第三，內(nèi)部高管環(huán)保經(jīng)歷和外部政府環(huán)保補助均能夠正向調(diào)節(jié)《評價》的企業(yè)綠色創(chuàng)新驅(qū)動效應。第四，異質(zhì)性分析顯示《評價》的企業(yè)綠色創(chuàng)新驅(qū)動效應在代理成本低和地區(qū)市場化水平高的企業(yè)中更顯著。第五，與《指引》相比，《評價》可以更加有效地促進重污染企業(yè)綠色創(chuàng)新。

基于上述研究，本文得出如下政策啟示：

首先，進一步完善綠色信貸制度體系。一是在實踐基礎(chǔ)上不斷優(yōu)化政策體系，同時輔以環(huán)保補助、綠色項目研發(fā)補貼等支持手段，利用好“政府扶持之手”，將環(huán)境政策和扶持工具并舉，以更加有效地激勵企業(yè)進行綠色創(chuàng)新。二是制定差異化的綠色信貸制度體系，按企業(yè)異質(zhì)性分類施策，做到因企制宜、因地制宜，全面激發(fā)企業(yè)的綠色創(chuàng)新活力。三是在政策推行過程中應完善相應的激勵約束機制，加大獎懲力度和金融監(jiān)管力度，督促銀行提升綠色信貸的開展質(zhì)量。

其次，引導和推動商業(yè)銀行積極貫徹落實綠色信貸政策。一是認真做好信貸審批工作并采取措施擴大綠色信貸，如定期舉行會議匯報綠色信貸業(yè)務(wù)的開展情況、成立專門的綠色信貸負責部門、引進綠色信貸專業(yè)人才等。二是在綠色金融領(lǐng)域進一步開拓新的業(yè)務(wù)，如打通綠色信貸和碳金融市場、將減排額和碳排放權(quán)作為企業(yè)貸款抵押物、推行綠色供應鏈服務(wù)和可再生能源補貼確權(quán)貸款等，為企業(yè)綠色創(chuàng)新提供有力金融支持。

最后，引導和推動企業(yè)以綠色創(chuàng)新為導向，實現(xiàn)綠色發(fā)展。一是使企業(yè)及時關(guān)注政策預警并緊跟政策號召，樹立綠色創(chuàng)新理念，加大綠色研發(fā)強度，通過綠色創(chuàng)新實現(xiàn)經(jīng)濟效益與環(huán)境效益并駕齊驅(qū)。二是重視高管環(huán)保經(jīng)歷對綠色創(chuàng)新的積極作用，采取措施豐富高管環(huán)保經(jīng)歷，如推廣綠色辦公、加強環(huán)保教育培訓等，充分利用具有環(huán)保經(jīng)歷的高管帶來的優(yōu)勢，將內(nèi)部高管與外部政策進行整合，積極開展綠色創(chuàng)新。三是完善公司治理體系，緩解委托代理問題，降低代理成本實現(xiàn)綠色轉(zhuǎn)型，為綠色創(chuàng)新的實現(xiàn)提供堅實保障。