張 瑤 王 斌 劉藝林

一、引 言

改革開(kāi)放以來(lái)，我國(guó)的宏觀調(diào)控由直接行政干預(yù)逐步轉(zhuǎn)變?yōu)橐载?cái)政和貨幣政策為主的間接調(diào)控方式，通過(guò)應(yīng)對(duì)1998 年和2008 年兩次金融危機(jī)以及2003 年和2020 年兩次公共衛(wèi)生危機(jī)，積累了豐富的政策運(yùn)用經(jīng)驗(yàn)，在促進(jìn)經(jīng)濟(jì)平穩(wěn)快速增長(zhǎng)方面發(fā)揮了重要作用。近年來(lái)，隨著我國(guó)經(jīng)濟(jì)步入新常態(tài)，經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)從高速轉(zhuǎn)為中高速，人們更加注重經(jīng)濟(jì)發(fā)展質(zhì)量的提高，宏觀調(diào)控的導(dǎo)向不應(yīng)僅關(guān)注政策的總量效果，更要關(guān)注政策的質(zhì)量效果。

已有大量文獻(xiàn)關(guān)注財(cái)政政策的總量效應(yīng)，包括財(cái)政政策的乘數(shù)效應(yīng)(李永友，2012；張開(kāi)和龔六堂，2018；)、經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)效應(yīng)(郭慶旺和賈俊雪，2005；劉溶滄和馬拴友，2001)、擠出效應(yīng)(帥雯君等，2013)、收入分配效應(yīng)(李永友和鐘曉敏，2012)、就業(yè)效應(yīng)(郭長(zhǎng)林，2018)等。少量研究關(guān)注財(cái)政政策對(duì)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)質(zhì)量的影響，如郭慶旺和賈俊雪(2005)利用省級(jí)層面的數(shù)據(jù)研究發(fā)現(xiàn)，我國(guó)積極的財(cái)政政策對(duì)提高經(jīng)濟(jì)效率具有明顯的抑制作用。劉金全和張龍(2019)利用國(guó)家層面的數(shù)據(jù)研究發(fā)現(xiàn)，在經(jīng)濟(jì)發(fā)展的不同階段，政府需要實(shí)施不同的財(cái)政政策組合才能提高經(jīng)濟(jì)的增長(zhǎng)質(zhì)量。然而，尚未有文獻(xiàn)直接考察財(cái)政政策對(duì)微觀企業(yè)盈利能力的影響。從會(huì)計(jì)核算的角度看，主要兩個(gè)因素決定企業(yè)的盈利能力，即收入和成本費(fèi)用，二者都會(huì)受到財(cái)政政策的影響。例如，政府財(cái)政支出增加，既可能通過(guò)增加對(duì)企業(yè)補(bǔ)貼的形式降低企業(yè)的成本，從而提高企業(yè)盈利水平；也可能通過(guò)與企業(yè)在資金市場(chǎng)上形成競(jìng)爭(zhēng)，導(dǎo)致利率上升，增加企業(yè)的資金成本，進(jìn)而降低企業(yè)盈利水平。

那么，我國(guó)多年來(lái)實(shí)施的財(cái)政政策對(duì)企業(yè)盈利的影響到底如何？圖1 是2000 年以來(lái)我國(guó)上市公司年度平均利潤(rùn)率的變化情況，從其中可以發(fā)現(xiàn)公司平均利潤(rùn)率在樣本期總體上呈現(xiàn)震蕩下降的趨勢(shì)。其中，平均利潤(rùn)率最高的年份是2000 年(約0.138)，最低的年份是2018 年(約0.064)，不到20 年，上市公司的平均利潤(rùn)率下降幅度高達(dá)53.62%。同期，我國(guó)的財(cái)政收入占GDP 的比重從2000 年的13.35%上升到2018 年的20.36%，財(cái)政支出占GDP 的比重從2000 年的15.84%上升到2018 年的24.53%。從直觀上看，增收增支的財(cái)政政策與我國(guó)企業(yè)的盈利能力之間存在負(fù)向相關(guān)關(guān)系。

圖1 中國(guó)財(cái)政政策變化與上市公司平均利潤(rùn)率(單位：%)

企業(yè)的盈利能力不僅影響一國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的數(shù)量，更影響一國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的質(zhì)量。若我國(guó)長(zhǎng)期以來(lái)實(shí)施的財(cái)政政策在對(duì)穩(wěn)增長(zhǎng)發(fā)揮積極作用的同時(shí)又對(duì)企業(yè)盈利能力產(chǎn)生抑制作用，則一方面會(huì)使宏觀調(diào)控對(duì)財(cái)政政策的依賴(lài)程度不斷提高，財(cái)政的干預(yù)強(qiáng)度和調(diào)控成本不斷上升。另一方面，更為重要的是，其會(huì)延緩我國(guó)經(jīng)濟(jì)向高質(zhì)量轉(zhuǎn)型升級(jí)的進(jìn)程。鑒于此，本文結(jié)合2003—2018 年我國(guó)上市公司和省級(jí)層面的數(shù)據(jù)，實(shí)證檢驗(yàn)了財(cái)政政策對(duì)企業(yè)盈利能力的影響。我們發(fā)現(xiàn)，在不同的經(jīng)濟(jì)周期，財(cái)政政策對(duì)不同所有制企業(yè)的盈利能力有顯著的異質(zhì)性影響，這為新時(shí)期我國(guó)財(cái)政政策的優(yōu)化調(diào)整提供了經(jīng)驗(yàn)證據(jù)。

與現(xiàn)有文獻(xiàn)相比，本文可能存在如下貢獻(xiàn)：第一，以微觀企業(yè)盈利能力為視角，研究了財(cái)政政策對(duì)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)質(zhì)量的影響，豐富了財(cái)政政策與經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的研究文獻(xiàn)。第二，將預(yù)期因素納入分析范圍，同時(shí)考慮了財(cái)政收入政策和支出政策變化在不同經(jīng)濟(jì)周期對(duì)不同所有制企業(yè)盈利能力的影響。第三，在已有關(guān)于企業(yè)避稅、企業(yè)盈余管理和僵尸企業(yè)研究文獻(xiàn)的基礎(chǔ)上，從收入和成本費(fèi)用兩個(gè)渠道考察了財(cái)政政策影響企業(yè)盈利能力的作用機(jī)制，對(duì)以上三方面的文獻(xiàn)形成有益的補(bǔ)充。

本文余下部分的安排如下：第二部分是研究假說(shuō)；第三部分是研究設(shè)計(jì)；第四部分是實(shí)證分析；第五部分是穩(wěn)健性檢驗(yàn)；最后是本文結(jié)論與政策建議。

二、研究假說(shuō)

財(cái)政政策可以分為收入政策工具和支出政策工具。收入政策工具主要包括稅收和非稅收入等。支出政策工具主要包括政府購(gòu)買(mǎi)性支出和政府轉(zhuǎn)移性支出(既包括政府之間的轉(zhuǎn)移支付，也包括政府給企業(yè)的財(cái)政補(bǔ)貼)等。兩類(lèi)政策工具對(duì)企業(yè)盈利能力的作用機(jī)制不同。

（一）財(cái)政收入政策與企業(yè)盈利

從理論上看，收入政策工具與企業(yè)盈利能力應(yīng)呈現(xiàn)簡(jiǎn)單的負(fù)相關(guān)關(guān)系，即政府從企業(yè)集中的收入越多，越會(huì)降低企業(yè)的盈利能力。然而，由于衡量企業(yè)的盈利能力需要利用相關(guān)財(cái)務(wù)信息，而財(cái)務(wù)信息通常會(huì)受到企業(yè)盈余管理行為的影響，這導(dǎo)致從實(shí)證上考察收入政策工具與企業(yè)盈利能力之間的關(guān)系更為復(fù)雜。已有文獻(xiàn)關(guān)于在不同經(jīng)濟(jì)周期下企業(yè)盈余管理行為的研究并未取得一致的結(jié)論。陳武朝(2013)、李遠(yuǎn)鵬(2009)等發(fā)現(xiàn)，出于利潤(rùn)平滑的考慮，企業(yè)在經(jīng)濟(jì)處于上行期間時(shí)會(huì)選擇進(jìn)行向下的盈余管理，而在經(jīng)濟(jì)處于下行周期時(shí)選擇向上的盈余管理。然而，Shih 和Lin(2002)則發(fā)現(xiàn)，在經(jīng)濟(jì)下行期間，企業(yè)也會(huì)進(jìn)行向下的盈余管理。出現(xiàn)這一現(xiàn)象的原因可能是，在經(jīng)濟(jì)下行期間，企業(yè)為了避免連續(xù)出現(xiàn)虧損或利用市場(chǎng)預(yù)期較差而進(jìn)行大清洗(即“洗大澡”)。

基于上述企業(yè)盈余管理的研究文獻(xiàn)，結(jié)合萬(wàn)達(dá)信息、ST 中富、中海油服等上市公司頻頻爆出的“洗大澡”事件，我們認(rèn)為在經(jīng)濟(jì)上行期間，出于利潤(rùn)平滑的考慮，企業(yè)會(huì)進(jìn)行負(fù)向盈余管理，導(dǎo)致企業(yè)盈利能力的表現(xiàn)較差。在經(jīng)濟(jì)下行期間，為避免出現(xiàn)連續(xù)虧損或利用市場(chǎng)預(yù)期較差的時(shí)機(jī)，企業(yè)會(huì)進(jìn)行負(fù)向盈余管理，也會(huì)導(dǎo)致企業(yè)盈利能力的表現(xiàn)較差。在經(jīng)濟(jì)正常運(yùn)行期間，為向市場(chǎng)傳遞企業(yè)經(jīng)營(yíng)良好的積極信號(hào)，企業(yè)會(huì)進(jìn)行正向盈余管理。換言之，在經(jīng)濟(jì)上行或下行期間，財(cái)政收入政策的正向變動(dòng)對(duì)企業(yè)盈利能力的影響與企業(yè)盈余管理的方向相同，二者都會(huì)導(dǎo)致企業(yè)盈利能力的表現(xiàn)更差；而在經(jīng)濟(jì)正常運(yùn)行期間，財(cái)政收入政策的正向變動(dòng)對(duì)企業(yè)盈利能力的影響與企業(yè)盈余管理的方向相反。但對(duì)于上市公司而言，進(jìn)行向上的盈余管理可能更為重要。政府集中的收入越多，企業(yè)進(jìn)行向上盈余管理的壓力越大。由此，我們提出以下假說(shuō)(H1)。

H1：在經(jīng)濟(jì)上行或下行期間，財(cái)政收入政策的正向變動(dòng)，會(huì)削弱企業(yè)的盈利能力。在經(jīng)濟(jì)正常運(yùn)行期間，財(cái)政收入政策的正向變動(dòng)，會(huì)增強(qiáng)企業(yè)的盈利能力。

（二）財(cái)政支出政策與企業(yè)盈利

與收入政策工具不同，支出政策工具與企業(yè)盈利能力的關(guān)系在理論上就存在相互矛盾的機(jī)制。一方面，財(cái)政支出增加會(huì)擴(kuò)大社會(huì)的有效需求，這些社會(huì)需求通過(guò)特定產(chǎn)品市場(chǎng)轉(zhuǎn)化為對(duì)企業(yè)產(chǎn)品的需求，從而增加企業(yè)的盈利能力。另一方面，財(cái)政支出增加會(huì)導(dǎo)致貨幣需求增加，在貨幣供給不變的情況下，與企業(yè)形成資金的競(jìng)爭(zhēng)關(guān)系，提高企業(yè)的資金使用成本，甚至引發(fā)通貨膨脹，對(duì)企業(yè)產(chǎn)生擠出效應(yīng)，從而削弱企業(yè)的盈利能力。鑒于此，針對(duì)是否應(yīng)該積極使用財(cái)政支出政策工具在學(xué)界、公眾乃至政府長(zhǎng)期存在爭(zhēng)論。從中國(guó)的實(shí)踐來(lái)看，財(cái)政政策在我國(guó)的宏觀調(diào)控中長(zhǎng)期以來(lái)發(fā)揮著重要的作用，在提振經(jīng)濟(jì)的同時(shí)并沒(méi)有產(chǎn)生過(guò)于嚴(yán)重的通貨膨脹現(xiàn)象。部分文獻(xiàn)對(duì)此進(jìn)行了解釋?zhuān)瑓强∨嗪蛷埍?2013)認(rèn)為這主要得益于市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)體制改革，改革一方面使私人的投資行為更加市場(chǎng)化，另一方面也使財(cái)政收支更符合市場(chǎng)機(jī)制的要求。只要私人投資和財(cái)政收支都朝著市場(chǎng)化改革邁進(jìn)，積極的財(cái)政政策非但不會(huì)產(chǎn)生擠出效應(yīng)，反而還能產(chǎn)生擠入效應(yīng)。郭長(zhǎng)林(2016)提出，我國(guó)積極的財(cái)政政策屬于生產(chǎn)性的財(cái)政政策，生產(chǎn)性的財(cái)政政策的擴(kuò)張除了通過(guò)總需求直接導(dǎo)致通貨膨脹外，還能從供給側(cè)對(duì)通貨膨脹產(chǎn)生抑制作用。

然而，財(cái)政政策對(duì)經(jīng)濟(jì)總量的積極效果并不一定是由微觀企業(yè)盈利能力的推動(dòng)的。呂煒(2004)以1998—2002 年的數(shù)據(jù)研究發(fā)現(xiàn)，我國(guó)積極財(cái)政政策始終未能在恢復(fù)經(jīng)濟(jì)自主增長(zhǎng)方面產(chǎn)生明顯效果，其對(duì)經(jīng)濟(jì)的直接產(chǎn)出效果要大于調(diào)控作用，實(shí)質(zhì)是以直接貢獻(xiàn)于經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的方式掩蓋了政策傳導(dǎo)受阻的事實(shí)。長(zhǎng)期以來(lái)，由于國(guó)有企業(yè)與政府間的天然聯(lián)系，在財(cái)政支出方面不可避免地會(huì)偏向國(guó)有企業(yè)。這在經(jīng)濟(jì)上行期間可能不會(huì)產(chǎn)生嚴(yán)重的問(wèn)題，原因是在經(jīng)濟(jì)上行期間，需求較為旺盛，社會(huì)的產(chǎn)能通常會(huì)利用得較為充分。財(cái)政支出的偏向更多地發(fā)揮擴(kuò)大社會(huì)有效需求的作用，會(huì)通過(guò)增加企業(yè)的銷(xiāo)售收入，達(dá)到增強(qiáng)企業(yè)盈利能力的目的。然而，在經(jīng)濟(jì)正常運(yùn)行或下行期間，財(cái)政支出的偏向?qū)ζ髽I(yè)的盈利能力可能會(huì)產(chǎn)生較嚴(yán)重的不利影響。其原因在于產(chǎn)能過(guò)剩在我國(guó)已經(jīng)是一個(gè)被廣泛熱議的話題，這在經(jīng)濟(jì)上行期間會(huì)被相對(duì)旺盛的需求所掩蓋，而在經(jīng)濟(jì)正常運(yùn)行或下行期間就會(huì)凸顯出來(lái)。在經(jīng)濟(jì)正常運(yùn)行或下行期間，財(cái)政支出的偏向雖然不會(huì)影響其在經(jīng)濟(jì)總量上的積極效果，但很可能對(duì)企業(yè)的盈利能力產(chǎn)生不利影響。一方面，已有大量文獻(xiàn)指出，相對(duì)于民營(yíng)企業(yè)，國(guó)有企業(yè)的績(jī)效相對(duì)較差，僵尸企業(yè)的比例也相對(duì)較高。財(cái)政支出偏向不僅不會(huì)增強(qiáng)僵尸企業(yè)的盈利能力，反而會(huì)進(jìn)一步削弱其盈利能力。例如，饒靜和萬(wàn)良勇(2018)發(fā)現(xiàn)高額的政府補(bǔ)貼會(huì)加大企業(yè)成為僵尸企業(yè)的風(fēng)險(xiǎn)。范子英和王倩(2019)指出財(cái)政補(bǔ)貼會(huì)顯著提高僵尸企業(yè)的費(fèi)用化率，從而使企業(yè)的盈利能力迅速惡化。另一方面，財(cái)政支出偏向也會(huì)對(duì)高績(jī)效企業(yè)的盈利能力產(chǎn)生負(fù)向的溢出效應(yīng)。其原因是財(cái)政支出偏向會(huì)在一定程度上擠占高績(jī)效企業(yè)的資源，導(dǎo)致其運(yùn)營(yíng)成本費(fèi)用上升，進(jìn)而造成其盈利能力減弱。已有關(guān)于僵尸企業(yè)的研究文獻(xiàn)也發(fā)現(xiàn)了類(lèi)似的現(xiàn)象，例如譚語(yǔ)嫣等(2017)發(fā)現(xiàn)僵尸企業(yè)不僅自身盈利能力較差，還會(huì)顯著地?cái)D出同一省份非僵尸企業(yè)的投資，從而影響非僵尸企業(yè)的盈利能力。綜上，我們認(rèn)為財(cái)政支出在不同經(jīng)濟(jì)形勢(shì)下可能存在著非對(duì)稱(chēng)效應(yīng)，并提出以下假說(shuō)(H2)。

H2：在經(jīng)濟(jì)上行期間，財(cái)政支出增加，會(huì)增強(qiáng)企業(yè)的盈利能力。在經(jīng)濟(jì)正常運(yùn)行或下行期間，財(cái)政支出增加，會(huì)削弱企業(yè)的盈利能力。

三、研究設(shè)計(jì)

（一）模型設(shè)定

現(xiàn)有文獻(xiàn)關(guān)于財(cái)政政策的度量方法大致可以分為3 類(lèi)：一是基于財(cái)政收入和財(cái)政支出差額構(gòu)建的指標(biāo)，如財(cái)政赤字(李永友和叢樹(shù)海，2006)。二是基于財(cái)政支出構(gòu)建的指標(biāo)，如財(cái)政總支出、財(cái)政投資支出(郭慶旺和賈俊雪，2005)、政府性固定資產(chǎn)投資支出(鄭田丹等，2018)、企業(yè)獲得財(cái)政補(bǔ)貼(李苗苗等，2014)。三是基于財(cái)政收入構(gòu)建的指標(biāo)，如國(guó)內(nèi)增值稅收入(鄭田丹等，2018)、收到的稅費(fèi)返還(李苗苗等，2014)等。由于本文選取的是省級(jí)層面的樣本，而預(yù)算法要求地方財(cái)政必須收支平衡，這使得財(cái)政赤字指標(biāo)在本文的研究中意義不大。同時(shí)，在我國(guó)現(xiàn)行體制下，由于稅收政策的決定權(quán)基本上集中于中央政府，因此從嚴(yán)格意義上來(lái)看，省級(jí)政府的財(cái)政政策只有支出工具。然而，吳聯(lián)生和李辰(2007)、范子英和田彬彬(2013)等研究表明，地方政府雖然缺乏法定的收入工具，卻會(huì)通過(guò)稅收返還、征稅努力等方式調(diào)控轄區(qū)內(nèi)的稅收負(fù)擔(dān)，即地方政府擁有隱性的收入工具?；谶@一事實(shí)，本文同時(shí)采用一般公共預(yù)算收入(以下簡(jiǎn)稱(chēng)“財(cái)政收入”)和一般公共預(yù)算支出(以下簡(jiǎn)稱(chēng)“財(cái)政支出”)變化數(shù)據(jù)衡量各省的財(cái)政政策，這與李永友和鐘曉敏(2012)的衡量方法類(lèi)似。

此外，根據(jù)和Tagkalakis(2008)的研究，考慮到財(cái)政政策沖擊在不同經(jīng)濟(jì)形勢(shì)下的非對(duì)稱(chēng)效應(yīng)，借鑒Tagkalakis(2008)、李永友和鐘曉敏(2012)的方法，通過(guò)設(shè)置兩個(gè)虛擬變量DL 和DH 測(cè)度經(jīng)濟(jì)的好壞時(shí)期。其中，潛在產(chǎn)出缺口占潛在產(chǎn)出的比重低于-0.5 時(shí)，DL 取值為1，代表經(jīng)濟(jì)下行期；其他情況，DL 取值為0。潛在產(chǎn)出缺口占潛在產(chǎn)出的比重高于0.5 時(shí)，DH 取值為1，代表經(jīng)濟(jì)上行期；其他情況，DH 取值為0。

基于上述考慮，我們用式(3)來(lái)具體估計(jì)財(cái)政政策對(duì)企業(yè)盈利的影響。其中，lnyylr表示i 企業(yè)t 年?duì)I業(yè)利潤(rùn)的對(duì)數(shù)；lnadf表示m 省(或市)t 年的財(cái)政政策變量(包括財(cái)政收入和財(cái)政支出)；與DH 和DL 的交互項(xiàng)分別用于區(qū)別經(jīng)濟(jì)周期好壞狀態(tài)下財(cái)政政策的效應(yīng)差異；Dcf 是為了控制中央政府的宏觀調(diào)控政策產(chǎn)生的系統(tǒng)性影響而引入的虛擬變量，當(dāng)中央政府實(shí)施積極財(cái)政政策的年份，Dcf 取值為1，反之Dcf 取值為0；Controls 表示j 個(gè)控制變量，主要參考已有文獻(xiàn)的通常做法，具體包括：i 企業(yè)t 年的產(chǎn)品銷(xiāo)售增長(zhǎng)率、企業(yè)經(jīng)營(yíng)現(xiàn)金流、凈資產(chǎn)收益率、公司規(guī)模、財(cái)務(wù)杠桿、第一大股東持股比例、管理層持股比例、董事會(huì)規(guī)模、獨(dú)立董事比例及貨幣增長(zhǎng)率(以上指標(biāo)的具體計(jì)算方法詳見(jiàn)表1)；ind、year 分別表示行業(yè)和年份，為隨機(jī)干擾項(xiàng)，a、1a 、a、a 、r為相應(yīng)變量的估計(jì)系數(shù)。

表1 變量說(shuō)明

（二）數(shù)據(jù)來(lái)源與估計(jì)方法

本文實(shí)證分析用到的企業(yè)層面的數(shù)據(jù)來(lái)自于國(guó)泰安2003—2018 年我國(guó)A 股上市公司的數(shù)據(jù)庫(kù)，財(cái)政收支、貨幣發(fā)行等宏觀層面的數(shù)據(jù)來(lái)自于國(guó)家統(tǒng)計(jì)局；利用上市公司所處的省份和年份將兩個(gè)數(shù)據(jù)集關(guān)聯(lián)起來(lái)，并按照現(xiàn)有文獻(xiàn)通常的處理方法，剔除金融行業(yè)、ST 及其他數(shù)據(jù)有缺失的樣本；同時(shí)，考慮到極端值的影響，對(duì)連續(xù)變量執(zhí)行上下各1%的縮尾處理，表2 是變量描述性統(tǒng)計(jì)的結(jié)果。

表2 描述性統(tǒng)計(jì)

續(xù)表2

關(guān)于估計(jì)方法的選擇，首先利用Davidson 和MacKinnon(1993)提供的方法，對(duì)財(cái)政政策變化的沖擊與企業(yè)盈利能力之間是否存在內(nèi)生關(guān)系進(jìn)行檢驗(yàn)。其檢驗(yàn)結(jié)果顯示，二者存在顯著的內(nèi)生關(guān)系(P 值小于0.003)。同時(shí)，Hausman 檢驗(yàn)也提供了財(cái)政政策變化的沖擊與企業(yè)盈利能力之間存在內(nèi)生關(guān)系的證據(jù)?；谠摍z驗(yàn)結(jié)果，對(duì)式(3)采用GMM 估計(jì)，并對(duì)殘差的相關(guān)性進(jìn)行檢驗(yàn)，發(fā)現(xiàn)模型存在明顯的一階序列相關(guān)。為此在式(3)右邊加入因變量的一階滯后項(xiàng)，采用動(dòng)態(tài)GMM 方法對(duì)模型進(jìn)行估計(jì)。

四、實(shí)證分析

（一）基準(zhǔn)回歸結(jié)果分析

表3 匯報(bào)了方程(3)基礎(chǔ)回歸的結(jié)果，第(1)列是既沒(méi)有考慮經(jīng)濟(jì)周期又沒(méi)有考慮預(yù)期影響的結(jié)果，第(2)列是考慮了經(jīng)濟(jì)周期但沒(méi)有考慮預(yù)期影響的結(jié)果，第(3)列是考慮了預(yù)期但沒(méi)有考慮經(jīng)濟(jì)周期影響的結(jié)果，第(4)列是同時(shí)考慮了經(jīng)濟(jì)周期和預(yù)期影響的結(jié)果。其中，lnadefr、lnaduefr 分別表示預(yù)期到和未預(yù)期到的財(cái)政收入政策變化，lnadefe、lnaduefe 分別表示預(yù)期到和未預(yù)期到的財(cái)政支出政策變化。

表3 基礎(chǔ)回歸結(jié)果

續(xù)表3

首先，從因變量滯后項(xiàng)的估計(jì)結(jié)果來(lái)看，企業(yè)盈利能力的慣性作用非常顯著。其次，橫向比較表3 第(1)列～第(4)列核心解釋變量的估計(jì)結(jié)果，可以發(fā)現(xiàn)不同模型回歸結(jié)果差異較大，這表明在考察財(cái)政政策變化對(duì)企業(yè)盈利能力的影響時(shí)，同時(shí)考慮經(jīng)濟(jì)周期和預(yù)期的影響很有必要。再次，從表3 第(4)列財(cái)政收入政策的估計(jì)結(jié)果來(lái)看，在經(jīng)濟(jì)正常運(yùn)行期間，無(wú)論是預(yù)期到的還是未預(yù)期到的財(cái)政收入政策的正向變化，都對(duì)企業(yè)的盈利能力產(chǎn)生顯著的正向影響。在經(jīng)濟(jì)下行期間，僅預(yù)期到的財(cái)政收入政策顯著負(fù)向影響企業(yè)的盈利能力。在經(jīng)濟(jì)上行期間，無(wú)論是預(yù)期到的還是未預(yù)期到的財(cái)政收入政策的正向變化，都對(duì)企業(yè)的盈利能力產(chǎn)生顯著的負(fù)向影響。以上回歸結(jié)果與我們的假說(shuō)1 基本相符，H1 得到初步驗(yàn)證。最后，從表3 第(4)列財(cái)政支出政策的估計(jì)結(jié)果來(lái)看，在經(jīng)濟(jì)正常運(yùn)行期間，無(wú)論是預(yù)期到的還是未預(yù)期到的支出政策的正向變化，都對(duì)企業(yè)的盈利能力產(chǎn)生顯著的負(fù)向影響。在經(jīng)濟(jì)下行期間，僅未預(yù)期到的支出政策的正向變化，對(duì)企業(yè)的盈利能力產(chǎn)生顯著的負(fù)向影響。在經(jīng)濟(jì)上行期間，無(wú)論是預(yù)期到的還是未預(yù)期到的財(cái)政支出政策的正向變化，都對(duì)企業(yè)的盈利能力產(chǎn)生顯著的正向影響。以上回歸結(jié)果與我們的假說(shuō)2 基本相符，H2 得到初步驗(yàn)證。此外，Dcf 的估計(jì)系數(shù)為0.04，且在5%的顯著性水平下顯著，表明平均而言中央實(shí)施積極財(cái)政政策的擠入效應(yīng)更加明顯，這與吳俊培和張斌(2013)、郭長(zhǎng)林(2016)等人的研究結(jié)論相似。

（二）異質(zhì)性分析

大量研究表明，在中國(guó)財(cái)政分權(quán)體制垂直不平衡的特殊情況下(李永友、張帆，2019)，出于錦標(biāo)賽式的仕途晉升激勵(lì)(Qian 和Roland，1998；Li 和Zhou，2005；唐飛鵬，2017)，地方政府會(huì)通過(guò)“征管力度”調(diào)控轄區(qū)內(nèi)企業(yè)的稅費(fèi)負(fù)擔(dān)(沈坤榮和付文林，2006；李濤等，2011；唐飛鵬，2017)。同時(shí)，現(xiàn)有文獻(xiàn)一致發(fā)現(xiàn)對(duì)不同所有制的企業(yè)，地方政府的征收努力存在顯著差異。然而，已有研究又形成兩種截然相反的觀點(diǎn)，一種觀點(diǎn)認(rèn)為由于國(guó)企通常替政府承擔(dān)一定的社會(huì)責(zé)任，政府也會(huì)對(duì)國(guó)有企業(yè)存在“父愛(ài)主義”，表現(xiàn)為給予國(guó)企更多的稅收優(yōu)惠(Wu 等，2012)，即發(fā)揮“支持之手”的作用(劉駿和劉峰，2014)；另一種觀點(diǎn)同樣認(rèn)可國(guó)企需要替政府承擔(dān)一定的社會(huì)責(zé)任，但提出由于中國(guó)目前處于高速發(fā)展時(shí)期，有大量的社會(huì)問(wèn)題等待政府解決，政府需要集中大量的資金，因此對(duì)受控制程度較高的國(guó)有企業(yè)會(huì)執(zhí)行更強(qiáng)的征管力度，即主要發(fā)揮“攫取之手”的作用(吳聯(lián)生，2009)。

結(jié)合Tagkalakis(2008)提出的財(cái)政政策沖擊在不同經(jīng)濟(jì)形勢(shì)下存在著非對(duì)稱(chēng)效應(yīng)，我們認(rèn)為已有研究之所以存在前述不一致的觀點(diǎn)，部分原因可能是沒(méi)有考慮到經(jīng)濟(jì)周期的影響。具體而言，在經(jīng)濟(jì)正常運(yùn)行或上行期間，政府的收支壓力較小，出于“父愛(ài)主義”，會(huì)給予國(guó)企更多的優(yōu)惠政策，即發(fā)揮“支持之手”的作用。相反，在經(jīng)濟(jì)下行期間，政府通常在減收的同時(shí)還面臨較大的支出壓力，因此會(huì)增加征管力度，而對(duì)于控制力較強(qiáng)的國(guó)企，則發(fā)揮“攫取之手”的作用。

同樣有文獻(xiàn)在實(shí)證中考察了國(guó)有企業(yè)和民營(yíng)企業(yè)在盈余管理方面的差異，李增福和周婷(2013)發(fā)現(xiàn)，相比于國(guó)有企業(yè)，民營(yíng)企業(yè)表現(xiàn)出更多的盈余管理行為?；谏鲜隹紤]，我們將全樣本拆分為國(guó)有企業(yè)和民營(yíng)企業(yè)分別進(jìn)行回歸分析。同時(shí)，由于本文關(guān)注的是省級(jí)政府層面財(cái)政政策的變動(dòng)沖擊，其對(duì)隸屬不同行政層級(jí)的國(guó)有企業(yè)亦可能存在異質(zhì)性影響，因此我們進(jìn)一步將國(guó)有企業(yè)拆分為央企和地方國(guó)企兩個(gè)子樣本分別進(jìn)行回歸。

表4 匯報(bào)了不同所有制企業(yè)分樣本的回歸結(jié)果，第(1)列是國(guó)有企業(yè)全樣本的回歸結(jié)果，第(2)列是隸屬中央政府國(guó)有企業(yè)(以下簡(jiǎn)稱(chēng)“央企”)的回歸結(jié)果，第(3)列是隸屬地方政府國(guó)有企業(yè)(以下簡(jiǎn)稱(chēng)“地方國(guó)企”)的回歸結(jié)果，第(4)列是民營(yíng)企業(yè)(以下簡(jiǎn)稱(chēng)“民企”)樣本的回歸結(jié)果。首先，對(duì)比表4 第(1)列、第(4)列回歸結(jié)果，可以發(fā)現(xiàn)二者存在顯著差異，表明財(cái)政政策的變化對(duì)不同所有權(quán)性質(zhì)的企業(yè)確實(shí)存在異質(zhì)性影響；其次，第(2)列的回歸結(jié)果顯示，除個(gè)別關(guān)鍵解釋變量顯著異于0 之外，大多數(shù)關(guān)鍵解釋變量不顯著，表明省級(jí)政府財(cái)政政策變化對(duì)央企影響相對(duì)較小；最后，我們集中關(guān)注第(3)列、第(4)列，從收入政策來(lái)看，在經(jīng)濟(jì)正常運(yùn)行和下行期間，盡管地方國(guó)企和民營(yíng)企業(yè)相應(yīng)變量的回歸系數(shù)的大小和顯著性有所差別，但對(duì)企業(yè)盈利的影響方向相同；而在經(jīng)濟(jì)上升期間，地方國(guó)企和民營(yíng)企業(yè)相應(yīng)變量對(duì)企業(yè)盈利的影響方向恰好相反。其可能的解釋是，地方國(guó)企的盈余管理行為較少，財(cái)政收入政策的效果表現(xiàn)得更為顯著。具體而言，在經(jīng)濟(jì)正常運(yùn)行和上行期間，地方政府對(duì)地方國(guó)企更多地發(fā)揮“支持之手”的作用，且財(cái)政收入越多，對(duì)地方國(guó)企的支持作用越大，企業(yè)盈利表現(xiàn)越好。在經(jīng)濟(jì)下行期間，地方政府對(duì)地方國(guó)企更多地發(fā)揮“攫取之手”的作用，且財(cái)政收入越多，對(duì)地方國(guó)企的攫取越多，企業(yè)盈利表現(xiàn)越差。民營(yíng)企業(yè)由于存在更多的盈余管理行為，其相應(yīng)變量的回歸結(jié)果與基礎(chǔ)回歸的結(jié)果基本一致，在此不再贅述。從支出政策來(lái)看，盡管地方國(guó)企和民營(yíng)企業(yè)相應(yīng)變量的回歸系數(shù)的大小和顯著性有所差別，但對(duì)企業(yè)盈利的影響方向相同，且與基礎(chǔ)回歸的結(jié)果基本一致，表明支出政策對(duì)兩類(lèi)企業(yè)的影響沒(méi)有顯著差異。

表4 所有權(quán)性質(zhì)異質(zhì)性的回歸結(jié)果

（三）渠道分析

從會(huì)計(jì)核算的角度來(lái)看，財(cái)政政策變化影響企業(yè)盈利的渠道可以歸納為兩條：一條是通過(guò)在產(chǎn)品市場(chǎng)上影響企業(yè)的銷(xiāo)售渠道或調(diào)整相關(guān)稅費(fèi)負(fù)擔(dān)，影響企業(yè)的銷(xiāo)售收入，進(jìn)而影響企業(yè)的盈利能力。另一條是通過(guò)在要素市場(chǎng)上與企業(yè)在原材料、半成品、資金等方面進(jìn)行競(jìng)爭(zhēng)或調(diào)整相關(guān)稅費(fèi)負(fù)擔(dān)，影響企業(yè)的營(yíng)業(yè)成本，進(jìn)而影響企業(yè)的盈利能力。我們分別通過(guò)方程(4)、(5)識(shí)別上述兩條渠道，其中，lnyysr、ln yycb分別表示i 企業(yè)t 年的營(yíng)業(yè)收入和成本費(fèi)用，其他變量與方程(3)完全相同。

表5 匯報(bào)了方程(4)的回歸結(jié)果，第(1)列～第(4)列分別是國(guó)有企業(yè)全樣本、央企、地方國(guó)企和民企分樣本的回歸結(jié)果。總體來(lái)看，央企除個(gè)別關(guān)鍵解釋變量顯著異于0 之外，大多數(shù)關(guān)鍵解釋變量不顯著，表明省級(jí)政府財(cái)政政策變化對(duì)央企營(yíng)業(yè)收入的影響較小。地方國(guó)企和民企的回歸結(jié)果存在較大差異，從財(cái)政收入政策來(lái)看，在經(jīng)濟(jì)正常運(yùn)行期間，未預(yù)期到的收入政策的正向變化會(huì)導(dǎo)致地方國(guó)企的營(yíng)業(yè)收入增加，而預(yù)期到的收入政策的變化沒(méi)有顯著影響。這表明在經(jīng)濟(jì)正常運(yùn)行期間，地方政府對(duì)地方國(guó)企營(yíng)業(yè)收入渠道的援助之手主要是通過(guò)未預(yù)期到收入的增加保障的，未預(yù)期到收入增加越多的地方，對(duì)當(dāng)?shù)氐胤絿?guó)企的支持越多。相反，預(yù)期到收入政策的正向變化會(huì)導(dǎo)致民企的營(yíng)業(yè)收入增加，而未預(yù)期到收入政策的變化對(duì)民企沒(méi)有顯著影響。其可能的解釋是民企僅能基于預(yù)期到收入政策的變化籌劃向上的盈余管理行為，預(yù)期到收入政策的正向變化越多，其向上盈余管理的幅度越大。在經(jīng)濟(jì)下行期間，僅未預(yù)期到收入政策的正向變化會(huì)對(duì)民企的營(yíng)業(yè)收入有顯著負(fù)向影響，其他收入政策的變化均未產(chǎn)生顯著影響。可能的解釋是，在經(jīng)濟(jì)下行期間，民企依然僅能基于預(yù)期到收入政策的變化籌劃向下的盈余管理行為，預(yù)期到收入政策的正向變化越多，其向下盈余管理的幅度越大。在經(jīng)濟(jì)上行期間，預(yù)期到收入政策的正向變化對(duì)地方國(guó)企的營(yíng)業(yè)收入有顯著負(fù)向影響，而未預(yù)期到收入政策的正向變化對(duì)地方國(guó)企的營(yíng)業(yè)收入有顯著正向影響?？赡艿慕忉屖窃诮?jīng)濟(jì)上行期間，地方政府對(duì)地方國(guó)企營(yíng)業(yè)收入渠道的“援助之手”同樣主要是通過(guò)未預(yù)期到收入的增加保障的，未預(yù)期到收入增加越多的地方，對(duì)當(dāng)?shù)氐胤絿?guó)企的支持越多。對(duì)于民營(yíng)企業(yè)而言，無(wú)論是預(yù)期到還是未預(yù)期到收入政策的正向變化都會(huì)導(dǎo)致其營(yíng)業(yè)收入下降。這表明在經(jīng)濟(jì)上行期間，民企能同時(shí)基于預(yù)期到和未預(yù)期到收入政策的變化籌劃向下的盈余管理行為。

表5 渠道分析：營(yíng)業(yè)收入

從財(cái)政支出政策來(lái)看，地方國(guó)企在經(jīng)濟(jì)運(yùn)行的不同時(shí)期，受到未預(yù)期到的財(cái)政支出政策變化的沖擊均顯著異于0。相反，民營(yíng)企業(yè)在經(jīng)濟(jì)運(yùn)行的不同時(shí)期，受到未預(yù)期到的財(cái)政支出政策變化的沖擊均不顯著，表明未預(yù)期到的財(cái)政支出政策僅與地方國(guó)企有關(guān)，而與民營(yíng)企業(yè)無(wú)關(guān)。同時(shí)，從估計(jì)系數(shù)上看，在經(jīng)濟(jì)正常運(yùn)行和下行期間，財(cái)政支出政策的正向變化大多會(huì)導(dǎo)致企業(yè)營(yíng)業(yè)收入下降，而在經(jīng)濟(jì)上行期間，財(cái)政支出政策的正向變化會(huì)導(dǎo)致企業(yè)營(yíng)業(yè)收入上升。此外，支出政策變化對(duì)民企的效果總體來(lái)看弱于地方國(guó)企，可能的解釋是地方國(guó)企出現(xiàn)僵尸企業(yè)的比例更大。

表6 匯報(bào)了方程(5)的回歸結(jié)果，第(1)列～第(4)列分別是國(guó)有企業(yè)全樣本、央企、地方國(guó)企和民企分樣本的回歸結(jié)果。同樣，央企除個(gè)別關(guān)鍵解釋變量顯著異于0 之外，大多數(shù)關(guān)鍵解釋變量不顯著，表明省級(jí)政府財(cái)政政策變化對(duì)央企成本費(fèi)用的影響亦較小。地方國(guó)企和民企的回歸結(jié)果也存在較大差異，從財(cái)政收入政策來(lái)看，在經(jīng)濟(jì)正常運(yùn)行期間，未預(yù)期到收入政策的正向變化對(duì)地方國(guó)企的成本費(fèi)用有顯著的正向影響，而預(yù)期到收入政策的正向變化對(duì)地方國(guó)企的成本費(fèi)用有顯著的負(fù)向影響，表明在經(jīng)濟(jì)正常運(yùn)行期間，地方政府對(duì)地方國(guó)企成本費(fèi)用渠道的援助之手主要是通過(guò)預(yù)期到收入的增加保障的，預(yù)期到收入增加越多的地方，地方國(guó)企得到的支持越多。同期，無(wú)論是未預(yù)期到還是預(yù)期到收入政策的正向變化，對(duì)民企的成本費(fèi)用都產(chǎn)生顯著的正向影響。結(jié)合表5 的分析，可能的解釋是對(duì)民企而言，操縱營(yíng)業(yè)收入比操縱營(yíng)業(yè)成本更方便。因此，在經(jīng)濟(jì)正常運(yùn)行期間，民營(yíng)企業(yè)維持其報(bào)表盈利增長(zhǎng)的方式主要通過(guò)調(diào)增營(yíng)業(yè)收入來(lái)實(shí)現(xiàn)。在經(jīng)濟(jì)下行期間，未預(yù)期到收入政策的正向變化對(duì)地方國(guó)企的成本費(fèi)用有顯著的正向影響，而預(yù)期到收入政策的正向變化對(duì)民企的成本費(fèi)用有顯著的正向影響。這表明在經(jīng)濟(jì)下行期間，地方政府對(duì)地方國(guó)企的攫取主要是通過(guò)未預(yù)期到的收入政策實(shí)現(xiàn)的，而對(duì)民企的稅費(fèi)征管主要通過(guò)預(yù)期到的收入政策實(shí)現(xiàn)。在經(jīng)濟(jì)上行期間，未預(yù)期到收入政策的變化對(duì)地方國(guó)企的成本費(fèi)用沒(méi)有影響，預(yù)期到收入政策的正向變化對(duì)地方國(guó)企的成本費(fèi)用有顯著的正向影響。這表明在經(jīng)濟(jì)上行期間，地方政府的援助之手并沒(méi)有通過(guò)成本費(fèi)用渠道發(fā)揮作用。對(duì)民營(yíng)企業(yè)而言，無(wú)論是預(yù)期到還是未預(yù)期到收入政策的正向變化都會(huì)導(dǎo)致其費(fèi)用下降。這進(jìn)一步表明對(duì)民企而言，操縱營(yíng)業(yè)收入比操縱營(yíng)業(yè)成本更方便。因此，在經(jīng)濟(jì)上行期間，民營(yíng)企業(yè)平滑利潤(rùn)更多地采用調(diào)整營(yíng)業(yè)收入而非調(diào)整成本費(fèi)用的手段。

表6 渠道分析：成本費(fèi)用

從財(cái)政支出政策估計(jì)系數(shù)的方向來(lái)看，除民營(yíng)企業(yè)在經(jīng)濟(jì)正常運(yùn)行期間出現(xiàn)負(fù)向且不顯著的結(jié)果外，其他結(jié)果均顯示正向影響。這表明從總體上看，無(wú)論是未預(yù)期到還是預(yù)期到財(cái)政支出政策的正向變化，通常會(huì)導(dǎo)致企業(yè)的成本費(fèi)用上升。也就是說(shuō)，財(cái)政支出的擠出效應(yīng)總體來(lái)看是存在的。進(jìn)一步分析發(fā)現(xiàn)，在經(jīng)濟(jì)正常運(yùn)行和下行期間，財(cái)

政支出的擠出效應(yīng)更多地發(fā)生在地方國(guó)企之中，而對(duì)民企的影響相對(duì)較小。在經(jīng)濟(jì)上行期間，沒(méi)有證據(jù)顯示財(cái)政支出政策的正向變化對(duì)地方國(guó)企的成本費(fèi)用產(chǎn)生了顯著影響，而預(yù)期到財(cái)政支出政策的正向變化對(duì)民企的成本費(fèi)用產(chǎn)生了顯著的正向影響。其可能的解釋是在經(jīng)濟(jì)上行期間，財(cái)政支出與民企在要素市場(chǎng)上形成了競(jìng)爭(zhēng)，而地方國(guó)企受到的影響較小。

五、穩(wěn)健性檢驗(yàn)

在前文執(zhí)行的回歸中，我們將各個(gè)時(shí)期的財(cái)政收支政策解釋變量作為前定變量處理，而將產(chǎn)品銷(xiāo)售增長(zhǎng)率、公司規(guī)模、財(cái)務(wù)杠桿等公司層面的解釋變量作為內(nèi)生變量處理?？紤]到可能的模型設(shè)定偏誤，我們進(jìn)一步將財(cái)政收支政策變量也界定為內(nèi)生變量，回歸結(jié)果見(jiàn)附表A。從總體上看，回歸結(jié)果與前文相關(guān)回歸結(jié)果相似，表明本文的分析結(jié)論較為穩(wěn)健。同時(shí)，我們也執(zhí)行了將財(cái)政收支政策和公司層面的解釋變量都作為前定變量的回歸程序，回歸結(jié)果亦保持穩(wěn)健。并且，考慮到PVAR 模型中經(jīng)濟(jì)變化、財(cái)政收入和財(cái)政支出的估計(jì)順序可能會(huì)影響估計(jì)結(jié)果，我們進(jìn)一步調(diào)整了三者在PVAR模型中的估計(jì)順序，回歸結(jié)果亦保持穩(wěn)健。

另外，對(duì)于H2 主要基于產(chǎn)能過(guò)剩的現(xiàn)象展開(kāi)分析?？紤]到產(chǎn)能過(guò)剩問(wèn)題主要集中在基礎(chǔ)設(shè)施和傳統(tǒng)制造業(yè)，因此進(jìn)一步將樣本限制在采礦業(yè)、建筑業(yè)和制造業(yè)3 個(gè)更可能發(fā)生產(chǎn)能過(guò)剩的行業(yè)門(mén)類(lèi)中。附錄B第(1)列的回歸結(jié)果顯示，不同經(jīng)濟(jì)周期下財(cái)政支出工具的系數(shù)無(wú)論從規(guī)模上還是從顯著性上看，總體而言都強(qiáng)于基礎(chǔ)回歸中相應(yīng)的結(jié)果。同時(shí)，從產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)上看，由于第二產(chǎn)業(yè)更可能發(fā)生產(chǎn)能過(guò)剩問(wèn)題，我們根據(jù)第二產(chǎn)業(yè)的比重從低到高對(duì)省份進(jìn)行排序，分為低占比組(＜＝50%)和高占比組(＞50%)兩組，分別進(jìn)行回歸?；貧w結(jié)果如第(2)(3)列所示，總體而言第(3)列財(cái)政支出工具的系數(shù)無(wú)論從規(guī)模上還是從顯著性上看都強(qiáng)于第(2)列，進(jìn)一步驗(yàn)證了H2 的可靠性。此外，我們還進(jìn)一步將被解釋變量分別替換為資產(chǎn)收益率(ROA)和營(yíng)業(yè)毛利率，附錄B第(4)和(5)列分別匯報(bào)了回歸結(jié)果，結(jié)果顯示總體而言我們的結(jié)論保持穩(wěn)健。

六、結(jié)論與政策啟示

在過(guò)去20 年中，我國(guó)上市公司年度平均利潤(rùn)率總體呈現(xiàn)波動(dòng)下降趨勢(shì)，且下降幅度高達(dá)53.62%。本文通過(guò)實(shí)證研究發(fā)現(xiàn)，這與省級(jí)政府層面財(cái)政政策在不同經(jīng)濟(jì)周期的運(yùn)用有很大關(guān)系。就收入政策而言，在經(jīng)濟(jì)上行或下行期間，財(cái)政收入政策的正向變動(dòng)，會(huì)削弱企業(yè)的盈利能力。在經(jīng)濟(jì)正常運(yùn)行期間，財(cái)政收入政策的正向變動(dòng)，會(huì)增強(qiáng)企業(yè)的盈利能力。就支出政策而言，在經(jīng)濟(jì)上行期間，財(cái)政支出政策的正向變動(dòng)，會(huì)增強(qiáng)企業(yè)的盈利能力。在經(jīng)濟(jì)正常運(yùn)行或下行期間，財(cái)政支出政策的正向變動(dòng)，會(huì)削弱企業(yè)的盈利能力。

由于國(guó)有企業(yè)和民營(yíng)企業(yè)在政企關(guān)系和盈余管理等方面存在較大差異，財(cái)政收入政策工具對(duì)兩類(lèi)企業(yè)盈利能力的影響存在顯著差異。具體而言，相對(duì)于民營(yíng)企業(yè)，地方國(guó)有企業(yè)與地方政府關(guān)系更為密切，盈余管理行為更少。在經(jīng)濟(jì)正常運(yùn)行和上行期間，由于財(cái)政收支壓力相對(duì)較小，地方政府對(duì)地方國(guó)企發(fā)揮“支持之手”的作用，財(cái)政收入越多，對(duì)地方國(guó)企的支持作用越大，企業(yè)盈利表現(xiàn)越好。在經(jīng)濟(jì)下行期間，由于財(cái)政收支壓力相對(duì)較大，政府對(duì)國(guó)有企業(yè)更多地發(fā)揮“攫取之手”的作用，且財(cái)政收入越多，對(duì)地方國(guó)企的攫取越嚴(yán)重，企業(yè)盈利表現(xiàn)越差。財(cái)政收入政策對(duì)民營(yíng)企業(yè)盈利能力的作用受到其盈余管理行為的影響，在經(jīng)濟(jì)上行或下行期間，財(cái)政收入政策的正向變動(dòng)，會(huì)削弱民營(yíng)企業(yè)的盈利能力；而在經(jīng)濟(jì)正常運(yùn)行期間，財(cái)政收入政策的正向變動(dòng)，會(huì)增強(qiáng)民營(yíng)企業(yè)的盈利能力。從支持政策工具來(lái)看，財(cái)政支出政策變動(dòng)對(duì)兩類(lèi)企業(yè)盈利能力的影響相似，但總體來(lái)看對(duì)國(guó)有企業(yè)的影響更顯著。這可能是由于相對(duì)于民營(yíng)企業(yè)，地方國(guó)企出現(xiàn)僵尸企業(yè)的比例更大。值得一提的是，本文的研究結(jié)論僅基于樣本期間的上市公司樣本得出。

本文的研究結(jié)論具有一定的政策啟示意義，經(jīng)濟(jì)的高質(zhì)量發(fā)展最終要靠大量強(qiáng)盈利能力的企業(yè)來(lái)支撐，因此財(cái)政政策的運(yùn)用不應(yīng)當(dāng)僅關(guān)注經(jīng)濟(jì)的總量效果，更要關(guān)注經(jīng)濟(jì)的質(zhì)量提升。首先，需要將增強(qiáng)企業(yè)的盈利能力作為未來(lái)財(cái)政政策運(yùn)用的著力點(diǎn)之一，更加注重政策干預(yù)的傳導(dǎo)機(jī)制是否順暢。其次，繼續(xù)推進(jìn)減稅降費(fèi)改革，堅(jiān)持降低間接稅、提高直接稅比重的稅改方向，為企業(yè)減稅降費(fèi)騰出空間，構(gòu)造更具國(guó)際競(jìng)爭(zhēng)力的稅制結(jié)構(gòu)。最后，加速稅費(fèi)征管的法制化進(jìn)程，收緊稅費(fèi)征管的彈性空間，減少稅費(fèi)征管差異導(dǎo)致的資源錯(cuò)配。