馮奕瑩　郭楠

《原則：應對變化中的世界秩序》（美）瑞·達利歐著

作為全球最大對沖基金橋水的創(chuàng)始人，瑞·達利歐（Ray Dalio）不僅是一名有50多年經驗的頂尖投資者，在投資原則和周期方面有著獨到見解，同時也是一位布道者和研究者。

在不久前的清華五道口首席經濟學家論壇上，達利歐發(fā)表了“不斷變化的世界秩序”的主題演講。他提到，“雖然歷史不一定能準確預測未來，但是可以提供警示，各方需要保持積極溝通、交流、對話，避免沖突或爭端，努力實現(xiàn)合作共贏?！?/p>

研究了過去500年的世界歷史，達利歐發(fā)現(xiàn)，整個世界在不斷進化的同時，以基本相同的原因周而復始，這種周期性上行和下行變化，達利歐稱之為“大周期”。

“任何研究歷史的人都可以看到，沒有任何一個政治體制、經濟體系、貨幣或帝國可以永遠存在。但當它們失靈時，幾乎所有人都會感到驚訝，并受到毀滅性打擊。因此，我自然會問：我和我所關心的人如何才能知曉蕭條、革命與戰(zhàn)爭時期的到來，如何才能很好地應對。”瑞·達利歐在其2022年1月新書《原則：應對變化中的世界秩序》的引言中寫道。

他在新書中總結了影響周期的三大因素：第一，非常巨大的債務，并伴隨巨大規(guī)模的債務貨幣化;第二，巨大的內部沖突;第三，大國的崛起，比如中國，這會挑戰(zhàn)已經存在的大國和世界秩序。

達利歐新書里所闡述的周期理論中，國家內部周期分為六個階段：（1）新秩序開始，新領導層鞏固權力;（2）資源配置體系與政府官僚機構建立和完善;（3）出現(xiàn)和平與繁榮;（4）支出和債務嚴重過度，貧富差距和政治分歧擴大;（5）財政狀況糟糕，沖突激烈;（6）出現(xiàn)內戰(zhàn)或者革命。

深入研究了唐朝以來中國的歷史變遷后，達利歐認為，從國家內部周期來看，中國目前正處于其周期理論的第三階段“出現(xiàn)和平與繁榮”，并正在進入第四階段，即“支出和債務嚴重過度，貧富差距和政治分歧擴大”?！霸谥芷诘倪@一部分，尤其重要的是，要盡量提振、并繼續(xù)投資于提高生產力、實現(xiàn)繁榮的領域?！边_利歐在接受《財經》記者采訪時表示。

達利歐對于中國的了解不僅限于歷史研究，他近距離見證了30多年來中國經濟的發(fā)展，在中國資本市場建設初期就參與其中。1989年，達利歐來到中國，彼時王波明、高西慶等人正在籌劃建立中國的資本市場，推動設立中國第一個證券交易所。達利歐看到一群年輕人懷揣夢想籌劃建立中國的資本市場，決定提供幫助?！爸袊Y本市場的建立，有瑞·達利歐的一份功勞?！薄敦斀洝冯s志總編輯王波明曾表示。

橋水的中國業(yè)務自1993年起步，2011年正式設立北京代表處。在中國資本市場加速開放的背景下，橋水于2016年在上海設立全資子公司，2018年正式備案私募產品，成為中國境內第一批外資私募管理人，并將全天候策略引入中國市場。

2022年，盡管市場波動加大，但是截至4月底，在90家有業(yè)績記錄的百億私募中，橋水（中國）投資為取得正收益的9家百億私募之一。

同時橋水也有海外產品投向中國資產。2022年1月披露的信息顯示，橋水在海外發(fā)行的中國基金資產總值突破340億元人民幣。

近年來，達利歐堅定看多中國市場，多次強調全球低配了中國資產。“我長期看好中國，因為我預計中國的財富創(chuàng)造將繼續(xù)超過大多數(shù)其他國家。全球在中國市場的投資不足，中國資產相對便宜?！边_利歐在專訪中告訴《財經》記者。

談及投資方向，達利歐承認曾對中概股存在誤判，但對于當下中國市場依然保持積極態(tài)度?！笆堑?，我仍然對在中國投資持樂觀態(tài)度，盡管我們曾經青睞‘中概股是不正確的?！钡矎娬{，“看好整個中國市場的長期方向，而不僅僅是股市?！?/p>

以下是對話原文：

《財經》：您的新書《原則：應對變化中的世界秩序》研究了500年的世界歷史，以及自唐朝以來的中國歷史，基于周期理論，中國目前處在什么階段？

瑞·達利歐：我認為中國正處于第三階段，這是最強大和偉大的階段，并正在進入第四階段，即出現(xiàn)貧富差距和巨額債務，人們會變得更加頹廢。

在周期的這一階段，繼續(xù)投資于提高生產力、實現(xiàn)繁榮的領域尤其重要。例如，為所有人和有潛力的地方改善教育和基礎設施，這些通常是維持繁榮和社會穩(wěn)定的因素。如果管理得當，這段時間通常是周期中最令人興奮的部分，因為資源限制最少，創(chuàng)造力最旺盛。同時也必須警惕，自己表現(xiàn)得如此強大會使其他主要的競爭大國受到威脅。

《財經》：如果可以穿越，您對中國歷史上哪個朝代最感興趣？

瑞·達利歐：如果在中國歷史上選擇一段時期來生活，我會有兩個選擇：一是在唐太宗登基后不久的公元630年左右，二是我過去38年生活的時代。這兩個時期中國都在強大而明智的領導人領導下，取得了驚人的進步。我預計未來將更具挑戰(zhàn)性，但同樣令人興奮。

瑞·達利歐。圖/受訪者提供

《財經》：2022年疫情影響還未退散，年初全球性大事件連番發(fā)生，增加了全球經濟恢復的不確定性。在您看來，世界秩序發(fā)生了哪些變化？

瑞·達利歐：世界秩序隨著權力的轉移在發(fā)生變化，因為最強大的力量自然而然地控制著世界秩序。在我的《原則：應對變化中的世界秩序》一書中，有各種各樣的力量可以衡量，人們可以看到哪些國家在哪些方面強大，以及這些力量是如何變化的。

我們可以看到的是，有一場典型的大國斗爭正在導致世界秩序的控制權從上次世界大戰(zhàn)中獲勝的主導國家（美國及其盟國）轉移到一個相對強大、而且很可能最終更強大的國家，即中國。歷史表明，在爭奪世界秩序的斗爭中，有五種主要的戰(zhàn)爭——貿易戰(zhàn)、技術戰(zhàn)、地緣政治戰(zhàn)、資本戰(zhàn)和軍事戰(zhàn)。在過去的七八年中，我們看到前四種情況越來越嚴重。

《財經》：如何看待俄烏沖突造成的影響？

瑞·達利歐：不要孤立地看待俄羅斯-烏克蘭-北約沖突，而要將其置于正在發(fā)生變化的世界秩序這一背景下。

俄羅斯-烏克蘭-北約沖突是第一場涉及兩個軍事大國（美國和俄羅斯）的軍事沖突，盡管迄今為止這兩個大國之間尚未發(fā)生軍事沖突。我們看到美國使用其獨特的資本戰(zhàn)爭武器，即制裁。歷史告訴我們，激烈的資本戰(zhàn)通常先于軍事戰(zhàn)爭。例如，美國在對日本偷襲珍珠港事件做出軍事反應之前，先對日本發(fā)動了資本戰(zhàn)。因此，我認為這場軍事行動是一場更長期、更大的爭奪世界秩序的斗爭中的第一場重大沖突。

不過，我相信這場沖突向我們展示了很多信息。例如，它顯示了美國如何領導資本戰(zhàn)——制裁，及其有效性。例如，我們將看到這些制裁是否會導致各國在受到威脅時改變其行為;美國的美元武器化是否會阻止各國持有美元債務資產，因為投資者擔心他們的美元資產可能會被凍結;我們還將看到哪些國家與哪些其他國家保持一致。我們靜觀其變。這些發(fā)展將在許多方面對市場、經濟和我們的生活產生重大影響。

《財經》：橋水在2008年經濟危機中取得正收益，如果危機再次到來，您會怎么做？

瑞·達利歐：與大多數(shù)投資者不同，橋水的投資方式不會偏向于在股市和經濟表現(xiàn)良好時才業(yè)績良好。在任何類型的環(huán)境中，如果我們做出了正確的決定，我們會收益表現(xiàn)很好，反之則表現(xiàn)很差。我們以這樣的方式投資是因為股市和經濟有時會長期低迷，因此依賴于強勁股市和強勁經濟的投資者將不可避免地長期表現(xiàn)不佳。我們希望表現(xiàn)更加穩(wěn)定。

我們的投資方式是，先建立一個沒有偏見的多元化投資組合，然后調整投資組合，以擁有更多在我們所處的環(huán)境中表現(xiàn)最好的資產。因為現(xiàn)在以及未來會有大量債務產生，大量印鈔將債務貨幣化（這會使債務和貨幣貶值），以及國家之間的沖突造成的低效率，我預計世界將在未來幾年處于通貨膨脹模式。因此，我們傾向于在通脹時期表現(xiàn)良好的資產。

美聯(lián)儲將采取行動收緊貨幣，因此人們和公司將受到更高的通脹、更高的利率和貨幣緊縮的擠壓。我預計將出現(xiàn)更高的滯脹。當然，不同的國家存在不同的情況，所以我們根據(jù)這些不同的情況調整我們的投資組合，并隨著情況的變化改變我們的頭寸。

《財經》：您繼續(xù)看好接下來的中國市場和中概股嗎？橋水的投資組合更傾向于哪些方向？

瑞·達利歐：是的，我仍然對在中國的投資持樂觀態(tài)度，盡管我們曾經青睞“中概股”是不正確的。

我長期看好中國，因為我預計中國的財富創(chuàng)造將繼續(xù)超過大多數(shù)國家，而全球在中國市場的投資不足，中國資產相對便宜。還有一個原因是，隨著政府采取刺激性政策以防止經濟進一步大幅下降，我相信現(xiàn)在面臨的挑戰(zhàn)可以得到很好的應對。

只要政府繼續(xù)發(fā)展和改革市場，就能推動生產率的提高。我預計中國會做得比較出色。需要明確的是，我看好整個中國市場的長期方向，不僅僅是股市。正如我剛才提到的，我們的投資方式不會偏向于在股市上漲和經濟強勁的情況下表現(xiàn)良好。我希望擁有多元化的投資組合，并在戰(zhàn)術上轉向適合當時環(huán)境的資產。

隨著環(huán)境的變化，我們也會改變立場。我們最近支持并預計將繼續(xù)支持通脹對沖資產、低風險債務和政府鼓勵發(fā)展的經濟領域。但隨著圍繞這一上升趨勢的周期發(fā)生變化，什么是最好的資產將發(fā)生變化，我們也將改變立場。

《財經》：近兩年中概股和A股都受到了中美關系變化的影響，您是如何判斷這種變化并做出投資決策的？

瑞·達利歐：中美關系在影響資本流動、全球經濟活動和我們更廣泛的集體福祉方面非常重要。隨著世界秩序從一個主要由美國、美元、美國經濟和美國市場主導的秩序轉變?yōu)橐粋€中國日益發(fā)揮可比性和競爭性作用的秩序，全球資本流動和全球經濟活動將發(fā)生變化。

每個人都在關注這些變化是如何發(fā)生的。如果有良好的關系、開放的貿易和相對自由的資本流動，對世界和市場都會更有益。而惡化的關系、更封閉的貿易和相對受控的資本流動，將對市場和全球經濟不利。作為機構投資者，我們更加關注這些變化，并做出日益受地緣政治影響的決策。

《財經》：作為一個普通人，如何在波動加劇的環(huán)境中更好地生存？

瑞·達利歐：多樣化。做好這一點，可以在不降低回報的情況下降低風險。我在《原則：應對變化中的世界秩序》一書中闡述了如何做到這一點。