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七月末政治局會(huì)議基調(diào)：穩(wěn)中有進(jìn)，防范風(fēng)險(xiǎn)。本次政治局會(huì)議相比于4月的會(huì)議，更加著重于風(fēng)險(xiǎn)的防范：

經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)延續(xù)穩(wěn)中求進(jìn)。會(huì)議仍強(qiáng)調(diào)堅(jiān)持“動(dòng)態(tài)清零”方針，本次“力爭(zhēng)實(shí)現(xiàn)最好結(jié)果”的表述與4月的“努力實(shí)現(xiàn)全年經(jīng)濟(jì)社會(huì)發(fā)展預(yù)期目標(biāo)”相比，有更多對(duì)增長(zhǎng)與防疫，以及國(guó)外復(fù)雜形勢(shì)的平衡。強(qiáng)調(diào)重大風(fēng)險(xiǎn)防范——本次會(huì)議在房地產(chǎn)、金融市場(chǎng)等方面均新增了防范相關(guān)風(fēng)險(xiǎn)的表述，例如房地產(chǎn)方面新增“要穩(wěn)定房地產(chǎn)市場(chǎng)”、金融方面“妥善化解一些地方村鎮(zhèn)銀行風(fēng)險(xiǎn)”等，同時(shí)強(qiáng)調(diào)了能源、糧食安全，均表明本次會(huì)議相當(dāng)注重潛在風(fēng)險(xiǎn)的化解與防范。

新增及超預(yù)期內(nèi)容

新增的內(nèi)容：其一，會(huì)議提出要以改革開(kāi)放為經(jīng)濟(jì)發(fā)展增長(zhǎng)的動(dòng)力，繼續(xù)實(shí)施國(guó)企改革三年行動(dòng)計(jì)劃，同時(shí)今年為改革收官之年，有改革預(yù)期的企業(yè)有望受到政策紅利的催化;其二，會(huì)議繼續(xù)表明要推動(dòng)平臺(tái)經(jīng)濟(jì)規(guī)范健康發(fā)展，新增“推出一批綠燈投資案例”的表述，釋放較積極信號(hào)。

超預(yù)期內(nèi)容：在房地產(chǎn)方面新增“要穩(wěn)定房地產(chǎn)市場(chǎng)”以及“壓實(shí)地方政府責(zé)任，保交樓、穩(wěn)民生”的表述，表明國(guó)家對(duì)于相關(guān)信用風(fēng)險(xiǎn)的重視，政策聚焦下地產(chǎn)的相關(guān)風(fēng)險(xiǎn)有望得到緩解。

對(duì)市場(chǎng)及行業(yè)配置的影響

從政策導(dǎo)向看，對(duì)市場(chǎng)趨勢(shì)影響：增長(zhǎng)目標(biāo)弱化，強(qiáng)調(diào)防風(fēng)險(xiǎn)，影響偏中性;對(duì)行業(yè)配置影響：利好新能源、種業(yè)、地產(chǎn)鏈、國(guó)企改革等。

（1）市場(chǎng)趨勢(shì)受影響中性，弱修復(fù)下震蕩延續(xù)。其一，分子端上偏中性，本次會(huì)議明顯弱化了增長(zhǎng)目標(biāo)，疫情常態(tài)化防控可能對(duì)消費(fèi)有壓制，但避免了大規(guī)模疫情引發(fā)的系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)，同時(shí)財(cái)政端繼續(xù)發(fā)力下基建等有望繼續(xù)支撐經(jīng)濟(jì)修復(fù);其二，分母端上偏中性，貨幣政策基調(diào)仍然以穩(wěn)貨幣、寬信用為主，符合市場(chǎng)預(yù)期;風(fēng)險(xiǎn)偏好上，前期主要壓制市場(chǎng)的地產(chǎn)信用風(fēng)險(xiǎn)明顯受到高層關(guān)注，未來(lái)政策聚焦下風(fēng)險(xiǎn)有望緩和，提振市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)偏好。

（2）行業(yè)配置方面關(guān)注新能源、種業(yè)、地產(chǎn)鏈、國(guó)企改革。其一，保民生下關(guān)注能源安全導(dǎo)向的新能源中的風(fēng)光儲(chǔ)等，糧食安全導(dǎo)向的種業(yè)、農(nóng)產(chǎn)品加工業(yè)等;其二，保交樓下關(guān)注除房企外的地產(chǎn)鏈如建筑建材、家電等;其三，國(guó)企改革收官之年關(guān)注有改革預(yù)期的國(guó)企。（見(jiàn)圖）

八月市場(chǎng)趨勢(shì)的核心因素是什么？

歷年8月市場(chǎng)驅(qū)動(dòng)因素中，經(jīng)濟(jì)基本面>外部沖擊>流動(dòng)性>中報(bào)業(yè)績(jī)與估值情緒。我們對(duì)2006年至今以來(lái)8月份的市場(chǎng)行情進(jìn)行了復(fù)盤(pán)，并且對(duì)市場(chǎng)趨勢(shì)的影響因素進(jìn)行了分析，從結(jié)果上來(lái)看，經(jīng)濟(jì)基本面>外部沖擊>流動(dòng)性松緊>中報(bào)業(yè)績(jī)催化>估值情緒。

第一：經(jīng)濟(jì)基本面是決定8月市場(chǎng)趨勢(shì)的主要因素。復(fù)盤(pán)來(lái)看，經(jīng)濟(jì)基本面是決定8月市場(chǎng)趨勢(shì)的主要因素，若在宏觀環(huán)境較強(qiáng)的背景下，市場(chǎng)大概率呈現(xiàn)上行趨勢(shì)，例如經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)、企業(yè)盈利有所改善或持續(xù)上升的2006、2007以及2016年，即使流動(dòng)性等其他因素相對(duì)偏負(fù)面，指數(shù)也通常難以發(fā)生大幅下行，例如2006和2007年貨幣政策的持續(xù)收緊也并未改變指數(shù)上行的趨勢(shì);若經(jīng)濟(jì)基本面有所承壓，即使流動(dòng)性預(yù)期相對(duì)寬松，市場(chǎng)仍大概率呈現(xiàn)震蕩或下行趨勢(shì)，例如2012、2015和2019年經(jīng)濟(jì)基本面承壓的背景下寬松預(yù)期也難以改變指數(shù)震蕩或下行的趨勢(shì)。

第二：外部沖擊影響下市場(chǎng)表現(xiàn)通常較弱，若基本面承壓則影響更為顯著。復(fù)盤(pán)來(lái)看，歷史上8月出現(xiàn)明顯外部或宏觀沖擊的年份主要是2008年（美國(guó)次貸危機(jī)持續(xù)發(fā)酵）、2012年（歐債危機(jī)蔓延）、2017年（美國(guó)對(duì)中國(guó)啟動(dòng)301條款調(diào)查）、2018年（美國(guó)考慮對(duì)華征收關(guān)稅）和2020年（美國(guó)商務(wù)部收緊對(duì)華禁令），可看出在外部沖擊的影響下市場(chǎng)通常表現(xiàn)較弱，僅2017年在經(jīng)濟(jì)較好的背景下市場(chǎng)依然有所上行，而其余年份在經(jīng)濟(jì)基本面較弱的背景下外部沖擊的影響更為顯著，指數(shù)的下跌幅度均相對(duì)較大。

第三：流動(dòng)性預(yù)期對(duì)8月的市場(chǎng)趨勢(shì)影響有限，但若預(yù)期收緊市場(chǎng)通常會(huì)受到一定壓制。整體來(lái)看，流動(dòng)性預(yù)期影響對(duì)8月的市場(chǎng)行情影響相對(duì)有限，例如貨幣政策持續(xù)收緊的2006和2007年市場(chǎng)依然保持上行趨勢(shì)，市場(chǎng)趨勢(shì)更多由當(dāng)期的基本面決定，但是在預(yù)期收緊下市場(chǎng)通常也會(huì)受到一定壓制，例如2006、2013和2020年即使基本面處于向上趨勢(shì)，而在當(dāng)期流動(dòng)性的收緊預(yù)期下，市場(chǎng)多表現(xiàn)為以震蕩為主的小幅上行。

第四：中報(bào)業(yè)績(jī)披露對(duì)市場(chǎng)趨勢(shì)的影響并不顯著。雖然8月是中報(bào)業(yè)績(jī)集中披露期，但是7月已有大約有1/3的上市公司披露中報(bào)業(yè)績(jī)預(yù)告，對(duì)中報(bào)業(yè)績(jī)具有一定指示作用，一定程度上提前透支了對(duì)于中報(bào)業(yè)績(jī)的預(yù)期。以可比口徑下的中位數(shù)計(jì)算同比盈利增速，對(duì)比全A中報(bào)業(yè)績(jī)同比盈利增速和8月漲跌幅，發(fā)現(xiàn)中報(bào)同比盈利增速均對(duì)8月行情的影響不顯著，可能更多是對(duì)中報(bào)業(yè)績(jī)預(yù)告和中報(bào)業(yè)績(jī)的預(yù)期差進(jìn)行修正。如2018年全A中報(bào)同比盈利增速12.80%，但2018年8月依然取得6.36%的跌幅;2020年全A中報(bào)同比盈利增速-4.64%，但2020年8月依然取得1.97%的漲幅。

八月延續(xù)震蕩

展望今年8月份，基本面弱修復(fù)和地緣風(fēng)險(xiǎn)下延續(xù)震蕩：

（1）8月經(jīng)濟(jì)基本面弱修復(fù)延續(xù)。隨疫情防控轉(zhuǎn)好，前期“穩(wěn)增長(zhǎng)”項(xiàng)目進(jìn)入落地期、政策聚焦“保交樓”、暑期消費(fèi)旺季來(lái)臨下，8月基本面有望延續(xù)修復(fù)，但在散點(diǎn)疫情頻發(fā)和外需下行的壓力下仍偏弱。（2）非基本面沖擊方面，中美關(guān)系是關(guān)鍵。國(guó)內(nèi)前期壓制市場(chǎng)的核心因素即疫情與地產(chǎn)信用風(fēng)險(xiǎn)，8月在政策作用下大概率緩和，但中美摩擦等地緣沖突風(fēng)險(xiǎn)仍難消除，短期可能會(huì)對(duì)風(fēng)險(xiǎn)偏好有壓制。（3）流動(dòng)性方面，國(guó)內(nèi)平穩(wěn)同時(shí)海外收緊轉(zhuǎn)緩。從前期總理講話以及政治局會(huì)議精神來(lái)看，大刺激難有，但短期流動(dòng)性仍將維持合理充裕，以穩(wěn)為主。而海外在衰退擔(dān)憂以及通脹壓力可能減小下，后續(xù)貨幣收緊的力度可能有所轉(zhuǎn)緩，對(duì)市場(chǎng)的壓力減小?？傮w看，8月市場(chǎng)大概率仍以震蕩為主。

圖：2005年以來(lái)PMI與工業(yè)企業(yè)利潤(rùn)總額變動(dòng)相關(guān)性

數(shù)據(jù)來(lái)源：東北證券，Wind