賀天瑞
近期市場(chǎng)波動(dòng)頻仍,價(jià)值風(fēng)格與成長(zhǎng)風(fēng)格切換也缺乏規(guī)律,使得操作上的難度加大。但從選股的邏輯上,我們可以重點(diǎn)從前期跌幅巨大的一些板塊中,遴選基本面向好、業(yè)績(jī)具備爆發(fā)潛能的個(gè)股,待市場(chǎng)回暖后,有望獲得較好的超額收益。醫(yī)藥板塊在經(jīng)過(guò)相當(dāng)長(zhǎng)時(shí)間的調(diào)整后,部分個(gè)股的潛力值得重點(diǎn)挖掘。
康希諾(688185)二級(jí)市場(chǎng)股價(jià)在2021年6月達(dá)到中期高位后,一路跟隨醫(yī)藥板塊進(jìn)入大幅度回調(diào),目前價(jià)格僅相當(dāng)于高位時(shí)的35%,這也使得該股具備了較強(qiáng)的安全邊際。我們觀察到,康希諾的基本面實(shí)際上是持續(xù)向好的,市場(chǎng)此前擔(dān)憂的疫苗推廣、商業(yè)化推廣等問(wèn)題,都有了更為明確的答案,公司作為創(chuàng)新疫苗先鋒,股價(jià)或有較高彈性,結(jié)合估值提供的安全邊際,投資價(jià)值凸顯。
基本面的投資邏輯上,康希諾在蛋白結(jié)構(gòu)設(shè)計(jì)和腺病毒載體平臺(tái)的技術(shù)積累,奠定了公司在中期維度的品種梯隊(duì)和競(jìng)爭(zhēng)力——在公司重磅產(chǎn)品(新冠疫苗、MCV4等)陸續(xù)商業(yè)化的背景下,可以重點(diǎn)關(guān)注公司從單一管線向綜合疫苗平臺(tái)轉(zhuǎn)變的過(guò)程中,在國(guó)際化體系搭建、管理及銷售效率提升的邊際變化。
浙商證券分析師孫建認(rèn)為,2022年是康希諾商業(yè)化快速躍進(jìn)的元年,公司從1到N的突破值得期待。
康希諾此前發(fā)布2021年業(yè)績(jī)快報(bào),2021年收入43億、歸母凈利潤(rùn)19.1億、歸母凈利潤(rùn)率44.5%。分季度看,2021Q4收入環(huán)比增長(zhǎng)18.5%、歸母凈利潤(rùn)環(huán)比增長(zhǎng)46.2%。從二級(jí)市場(chǎng)的交易邏輯出發(fā),公司2021年的業(yè)績(jī)表現(xiàn)符合預(yù)期,未來(lái)在業(yè)績(jī)端的爆發(fā)也具備基礎(chǔ),但時(shí)間節(jié)奏上需要等待,因此逢低逐步吸納是首選的布局方式。
根據(jù)康希諾的業(yè)績(jī)快報(bào),2021年公司業(yè)績(jī)大幅增長(zhǎng)“主要系隨著重組新型冠狀病毒疫苗(5型腺病毒載體,商品名稱:克威莎)獲得境內(nèi)外多個(gè)國(guó)家的附條件上市批準(zhǔn)及緊急使用授權(quán),該產(chǎn)品的商業(yè)化對(duì)公司的營(yíng)業(yè)總收入及相關(guān)各項(xiàng)利潤(rùn)指標(biāo)產(chǎn)生積極影響”。
實(shí)際上,我們認(rèn)為2021業(yè)績(jī)快報(bào)給出的數(shù)據(jù),僅僅只是一個(gè)起步,公司在業(yè)績(jī)端具備爆發(fā)的基礎(chǔ)??迪VZ產(chǎn)品研發(fā)的進(jìn)展和速度、商業(yè)化方式,是投資者交易康希諾時(shí)應(yīng)該重點(diǎn)關(guān)注的:在今年1月初,康希諾官方公眾號(hào)發(fā)布,公司的吸入劑型新冠疫苗,作為異源加強(qiáng),在臨床試驗(yàn)中顯示出更安全、更高免疫原性。此項(xiàng)臨床數(shù)據(jù)當(dāng)時(shí)在全球權(quán)威醫(yī)學(xué)刊物《柳葉刀》的預(yù)印版平臺(tái)SSRN上發(fā)表。
克威莎吸入劑型用于新冠交叉加強(qiáng)接種,臨床數(shù)據(jù)在國(guó)際專業(yè)平臺(tái)發(fā)布,安全性與免疫原性皆優(yōu)。該臨床試驗(yàn)是由江蘇省疾控中心,在2021年9-10月間展開(kāi);將康希諾研發(fā)的吸入劑型腺病毒載體新冠疫苗克威莎,在已完成2劑滅活疫苗基礎(chǔ)免疫的420位18歲及以上成年人中展開(kāi)的隨機(jī)、非盲、平行對(duì)照的臨床研究。受試者被隨機(jī)分配為三組,每組140人,分別以低劑量吸入用克威莎(0.1ml)、高劑量吸入用克威莎(0.2ml)以及肌肉注射滅活疫苗進(jìn)行加強(qiáng)免疫。
安全性數(shù)據(jù)顯示,以吸入用克威莎做異源加強(qiáng)后不良反應(yīng)發(fā)生率顯著低于以滅活疫苗做同源加強(qiáng)。免疫原性結(jié)果顯示,吸入劑加強(qiáng)后,中和抗體水平顯著高于滅活疫苗同源加強(qiáng)。高、低劑量吸入組所激發(fā)的免疫反應(yīng)無(wú)明顯差異,加強(qiáng)后14天和28天期間,分別較滅活同源加強(qiáng)組高6.7-10.7倍。(4)吸入用克威莎對(duì)Delta突變株也具有高水平的交叉保護(hù)。
展望2022年,康希諾的增長(zhǎng)驅(qū)動(dòng)源于:①國(guó)內(nèi)外新冠疫苗加強(qiáng)針接種;②國(guó)外新冠疫苗初次接種;③國(guó)內(nèi)MCV2及MCV4銷售放量。
從發(fā)展階段來(lái)看,2021年是公司搭建疫苗商業(yè)化平臺(tái)的拐點(diǎn)。2021年固定資產(chǎn)及在建工程的快速增長(zhǎng),從側(cè)面體現(xiàn)出公司正處于從Biotech公司向Biopharma轉(zhuǎn)變的過(guò)渡期,隨著公司生產(chǎn)組織能力和商業(yè)化運(yùn)維團(tuán)隊(duì)逐漸成熟,管線推進(jìn)、收入增長(zhǎng)有望進(jìn)入快車道。
在序貫接種方案公布后,我們可以重點(diǎn)關(guān)注康希諾國(guó)內(nèi)加強(qiáng)針的潛在增量。根據(jù)江蘇省疾病預(yù)防控制中心朱鳳才和陳薇等人的研究,從真病毒中和抗體水平看,2針滅活疫苗+1針Ad5載體疫苗>1針滅活疫苗+1針Ad5載體疫苗>3針新冠滅活疫苗>2針新冠滅活疫苗。
目前,全球新冠確診人數(shù)已過(guò)3億,多國(guó)每日新增確診人數(shù)暴增,全球疫情依然嚴(yán)峻,疫苗仍是各國(guó)首道防線。加快疫苗接種的普及與加強(qiáng)針的覆蓋,仍是各國(guó)首選的最低成本防御措施。
結(jié)合康希諾的基本面以及二級(jí)市場(chǎng)價(jià)格走勢(shì),可以靜待EUL獲批??送言谥袊?guó)附條件上市,亦已接受世衛(wèi)組織(WHO)對(duì)其提交的納入緊急使用清單(EUL)申請(qǐng)后的核查。一旦被納入EUL,結(jié)合目前疫情趨勢(shì),公司的新冠疫苗海外訂單將大概率獲得增長(zhǎng)。
疫苗公司在蛋白結(jié)構(gòu)設(shè)計(jì)、新型技術(shù)路線、高效制備工藝等領(lǐng)域的積累,直接影響新品種立項(xiàng)、臨床推進(jìn)效率和中長(zhǎng)期天花板。從康希諾的研發(fā)經(jīng)費(fèi)投向、技術(shù)平臺(tái)積累中,我們可以看到公司在蛋白結(jié)構(gòu)設(shè)計(jì)和腺病毒載體平臺(tái)領(lǐng)域積累了較多專利和Know-how,這直接影響公司中短期成長(zhǎng)性和長(zhǎng)期競(jìng)爭(zhēng)力。
這些積累因素,使得康希諾目前的基本面具備較高確定性,結(jié)合到二級(jí)市場(chǎng)股價(jià),估值也有較強(qiáng)安全邊際。同時(shí),投資者重點(diǎn)可以關(guān)注公司的預(yù)期市場(chǎng)空間,這包括幾個(gè)層面:①新冠疫苗出海彈性存在超預(yù)期空間:新冠變異株反復(fù),帶來(lái)加強(qiáng)針需求+全球低收入國(guó)家接種率仍有較大提升空間(截至2022年1月全球僅9.5%的低收入國(guó)家居民接種至少1針),預(yù)期2022-2023年中國(guó)新冠疫苗出口仍有提升空間,腺病毒載體疫苗具有一定優(yōu)勢(shì)。
②商業(yè)化團(tuán)隊(duì)搭建:新冠疫苗銷售大幅加速了公司國(guó)內(nèi)銷售團(tuán)隊(duì)和國(guó)際注冊(cè)研發(fā)團(tuán)隊(duì)搭建,隨著MCV2和MCV4的陸續(xù)上市,公司具備銷售規(guī)模經(jīng)濟(jì)效應(yīng)和管理效率邊際改善空間。
③中長(zhǎng)期看技術(shù)平臺(tái)優(yōu)勢(shì):公司在疫苗載體蛋白和耦聯(lián)技術(shù)獨(dú)具特色、腺病毒載體平臺(tái)具有延展性和比較優(yōu)勢(shì),奠定創(chuàng)新疫苗管線前瞻立項(xiàng)和臨床推進(jìn)效率的基礎(chǔ)。浙商證券預(yù)期,新冠疫苗國(guó)內(nèi)外銷售和MCV4推廣支撐康希諾2021-2023年收入兩年復(fù)合增速40%+,隨著PCVi13等陸續(xù)上市,預(yù)期收入增長(zhǎng)持續(xù)性更好。
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