黃大智

對于A股和基金投資者來說，白酒是一個永遠都繞不開的賽道。如果說半導(dǎo)體芯片是科技賽道中的皇冠，那么白酒就是消費賽道中的皇冠?，F(xiàn)在，白酒還香嗎？

在過去的十幾年中，白酒受益于居民消費的崛起和升級，取得了將近20倍的增長，在A股各行業(yè)中遙遙領(lǐng)先。特別是疫情后，在風(fēng)險不確定的市場中，白酒業(yè)績的確定性吸引了海量的資金，白酒成為市場中最吸睛的明星賽道。

對于這樣一個高Beta的賽道，無疑是行業(yè)基金投資的絕佳之選。那么，究竟要如何看待白酒行業(yè)基金的投資機會呢？

昔日的皇冠

從長期來看，無論是相比于白酒所在賽道的中證消費指數(shù)，還是相較于市場寬基指數(shù)，白酒行業(yè)有非常明顯的超額收益。如果從2015年算起，中證白酒指數(shù)漲幅近6倍，其間最高漲幅接近8倍，而同期中證全指和滬深300指數(shù)漲幅僅為35%左右。

在近兩年的時間內(nèi)，白酒行業(yè)的漲幅也遠遠領(lǐng)先大盤。從2020年開始計算，中證白酒指數(shù)最高漲幅為260%，而同期中證全指和滬深300指數(shù)都僅有30%的漲幅，即便算上2021年第一季度白酒板塊35%的回撤，白酒指數(shù)賺錢效應(yīng)也非常明顯。

和同屬消費類的同行業(yè)寬基指數(shù)相比，中證白酒指數(shù)收益仍然高于全行業(yè)消費指數(shù)，尤其是在疫情后，白酒指數(shù)表現(xiàn)就迅速脫穎而出。其上漲下跌的趨勢基本和中證消費指數(shù)走勢相同，但超額收益顯著。

如果再從2019年年初來看，白酒板塊開始一騎絕塵，把寬基指數(shù)遠遠甩在身后。雖然在2021年2月初，開始了第一波為期一個月的下跌，回撤幅度達到35%，但隨后逐漸走出反彈趨勢，在為期3個月的上漲趨勢后達到前期高點，于6月又開始了為期3個月的下跌，最近似乎又有企穩(wěn)反彈趨勢。

白酒指數(shù)包含哪些成分股？

目前可供參考的跟蹤白酒行業(yè)表現(xiàn)的指數(shù)有兩個，分別是中證白酒指數(shù)和國證白酒指數(shù)。

從指數(shù)的主要成分股來看，白酒指數(shù)是極度的窄基指數(shù)，成分股都是常見的白酒品牌，如茅臺、五糧液、瀘州老窖、山西汾酒、酒鬼酒等。而且這幾大指數(shù)的成分股高度相似。以市場上熱銷的招商中證白酒指數(shù)（LOF）A（161725）為例，其跟蹤的就是中證白酒指數(shù)，因此這里選擇中證白酒指數(shù)作為參考標(biāo)的。

由于中證白酒成分股基本都是白酒股，所以從行業(yè)分類上集中度頗高。因此這里從公司市值的角度來分析中證白酒指數(shù)。

可以看到，白酒指數(shù)龍頭效應(yīng)顯著，前三大重倉股權(quán)重占比近50%，前十大重倉股權(quán)重占比更是超過90%，指數(shù)極度集中，中小上市酒企基本無法影響白酒指數(shù)的漲跌。同時，前五大重倉股基本為高端和次高端白酒，因此，白酒指數(shù)基本表現(xiàn)的是頭部的高端、次高端酒企的走勢。

從市值來看，有11家白酒企業(yè)的市值在1000億元以下，僅有少數(shù)頭部企業(yè)市值在1000億4000億元之間，茅臺則是獨占鰲頭，流通市值接近1萬億元。

白酒行業(yè)仍是高景氣行業(yè)

白酒行業(yè)是持續(xù)穩(wěn)定性的高景氣行業(yè)，雖然業(yè)務(wù)單一明確，但是需求旺盛，屬于人們“嘴巴”上的生意，受限于產(chǎn)量控制的政策、白酒制造的時間和工藝，白酒行業(yè)收益持續(xù)保持穩(wěn)定。在2020年200多個申萬三級分類行業(yè)中，白酒以26.1%的ROE收益名列第四，前三分別是畜牧養(yǎng)殖（31%）、改性塑料（28%）、醫(yī)療器械（26.4%），白酒行業(yè)的盈利能力在市場中十分領(lǐng)先。

從2015年中證白酒指數(shù)發(fā)布以來，白酒年ROE在2016年開始有小幅上漲，隨后保持在26%附近。隨著今后白酒品牌高端化，價格溫和的持續(xù)上漲成為大概率事件，白酒行業(yè)有望保持高收益的現(xiàn)狀。

在盈利能力強的同時，白酒行業(yè)也保持著不俗的增長，除了受到影響的2020年外，白酒行業(yè)在過去5年基本保持在20%以上的年增長。在居民消費水平保持穩(wěn)定增長的情況下，未來白酒行業(yè)還可能繼續(xù)保持著這種高速增長。市場一致預(yù)測行業(yè)未來3年仍然能夠保持接近20%的年均增長。

盡管在2021年春節(jié)后又經(jīng)歷了一波較大回調(diào)，行業(yè)平均估值水平從2021年2月的最高70多倍下降到45倍，但從橫向看白酒估值仍然顯著高于大部分行業(yè)估值，縱向看也仍然高于歷史上大多時期。反映行業(yè)估值水平的PB和PETTM都較高，其中PB歷史分位點在86%水平，PETTM為46，歷史分位點在86%附近，行業(yè)估值水平仍然較高。

不過，由于2020年的低基數(shù)效應(yīng)，很多白酒企業(yè)在2021年都取得一個超出平均水平的業(yè)績增速，這也一定程度上能夠消化更多的估值。但無論如何，對于白酒這樣一個增長確定性強且穩(wěn)定的行業(yè)而言，接近50倍的估值水平并非一個安全線，對于價值投資者而言，更不是一個合適的價格。

未來趨勢和風(fēng)險

行業(yè)層面，白酒行業(yè)批發(fā)價在淡季仍然保持堅挺，高端白酒基本面仍然景氣，次高端白酒邏輯前景可期。

需求方面，首先根據(jù)國家逐步擴大中產(chǎn)階級規(guī)模的政策目標(biāo)，人群規(guī)模擴大帶來的消費升級勢必開拓更大的市場;其次是高端白酒的價格上漲，為次高端白酒價格的上升打開了想象空間。同時，白酒作為跟隨居民消費恢復(fù)直接的受益者，以及節(jié)假日刺激性的爆發(fā)需求，目前仍然成為大資金的去向之一。

當(dāng)然，歸根結(jié)底行業(yè)發(fā)展還是要回到供需水平的問題，長遠看，白酒行業(yè)有可能面臨需求的長期下滑?，F(xiàn)如今，年輕一代逐漸走上工作崗位，他們從小接受的是“適度飲酒，過量飲酒傷身甚至致癌”的概念熏陶，能否接納流傳千年的“白酒文化”，或許將是一個最大的遠期風(fēng)險。

除此之外，短期內(nèi)，白酒面臨最大的不確定性還是消費稅的落地，這對酒類行業(yè)高端白酒的盈利能力可能會造成巨大影響。

白酒基金如何投？

以中證白酒指數(shù)為標(biāo)的的基金有7只。考慮到近年白酒指數(shù)成長的超確定性，被動指數(shù)型基金的表現(xiàn)要遠遠超過主動型基金。因此，直接購買中證白酒指數(shù)型基金，能更好享受指數(shù)增長帶來的確定性收益。

在基金的選擇上，場內(nèi)ETF基金的流動性和費率更低，相比之下，場內(nèi)基金更優(yōu)于場外基金。

在交易便利度上，場外基金在互聯(lián)網(wǎng)、銀行等渠道皆可以購買，因此場外的便利性要優(yōu)于場內(nèi)。

在交易時點的選擇上，雖然白酒行業(yè)的Beta值較高，行業(yè)增長確定性強，但當(dāng)前估值較高，同時面臨一定的消費稅風(fēng)險，不確定性大，因此并不適合一次性買入。對于看好白酒長期發(fā)展趨勢的投資者而言，場外定投比一次性買入更加合適。