西峯

2022年1月17日，國家統(tǒng)計局發(fā)布2021年1-12月份全國房地產開發(fā)投資和銷售情況統(tǒng)計數(shù)據。數(shù)據顯示，2021年全國商品房銷售額181930億元，增長4.8%。2021年全年商品房銷售面積179433萬平方米，比上年增長1.9%，兩年平均增長2.3%。其中，住宅銷售面積增長1.1%，銷售額增長5.3%。在投資方面，2021年全國房地產開發(fā)投資147602億元，比上年增長4.4%，兩年平均增長5.7%。其中，住宅投資111173億元，比上年增長6.4%。

但同時中房網也發(fā)布統(tǒng)計，聲稱在納入監(jiān)測的55家房企中，有45家房企均未達標。僅綠城、首開、金地、華潤等10家房企完成了全年銷售任務。而2020年同期，完成年度銷售任務的企業(yè)數(shù)量多達37家，典型房企銷售目標平均完成率為91%。行業(yè)遇冷可見一斑。

從統(tǒng)計局的數(shù)據來看，2021年中國房地產銷售已經是連續(xù)多年在高位錄得增長。但是從企業(yè)運營的角度來看，所謂的景氣背后則是頭部企業(yè)銷售大面積不達標，多家房企債務暴雷接連可聞。那么問題來了，2021年的樓市情況到底怎樣，而未來樓市走勢又將如何？

2021年下半年多家房企開始陸續(xù)暴雷，這種成批次企業(yè)經營快速惡化狀態(tài)，迅速對多個地產關聯(lián)市場造成巨大沖擊。

債券市場方面，最突出的表現(xiàn)就是多家房企海外債券市場債券價格大幅下降，同時伴隨債券利率價格大幅飆升。多家房企債券價格均出現(xiàn)不同程度下跌，同時被穆迪等評級機構下調信用評級。

由于房企美元債占據中資企業(yè)美元債市場重要份額，大量房企美元債評級下調、隱含利率飆升，實際上代表中資企業(yè)在美元或者海外市場融資能力遭受重大沖擊。如應對不當，中國企業(yè)則將失去一個重要的海外融資窗口。

房地產交易市場方面，伴隨房企債務違約等一系列負面信息，各地房屋主管部門紛紛采取搶先凍結房企銷售資金、或者加強房企銷售資金監(jiān)管，以防止房屋爛尾等風險事件在本地發(fā)生。但這一類行動，則進一步加劇房企的資金短缺壓力。此外，不少房地產下游企業(yè)如建筑、家裝等行業(yè)，亦受到相關房企明顯拖累。其中上市公司如金螳螂和廣田集團等，皆因涉及某房企超100億元的巨額商業(yè)承兌匯票違約，均公告預虧40億-50億元左右。虧損數(shù)額分別相當于各自過往年利潤的2倍和5倍左右。

與此同時，因為擔心房企無法如期交樓或者無法保證交樓品質，各地住房消費者觀望態(tài)度明顯提升。而新近交付的樓市，也因為樓價下滑或者品質問題，遭遇各類群體事件。這類事件的新聞和視頻在網絡快速傳播發(fā)酵，則進一步動搖購房者信心。受此影響，四季度各地樓市銷售放緩，房企資金回籠進一步受阻。

土地市場方面情況還要糟糕。土地市場的參與者主要是各大房企，他們對市場風向的應對往往比普通消費者更快、更趨一致。

2021年第一次集中土拍的時候，哪怕各地政府連續(xù)出臺抑制政策，但是在良好的住房銷售支持下，土地市場還是極為火爆。等到下半年第二次集中土拍的時候，土地市場驟然轉冷，各地城投公司、政府下屬地產企業(yè)、各地國企或央企則開始進場補缺。饒是如此，各部分主要城市的土地市場依然冷清，流拍或底價附近成交的土地成為主流。隨后各地政府大福優(yōu)化土地出讓政策，放松了土拍市場過程中對企業(yè)資質、付款條件和資金來源的監(jiān)管，但是第三次集中土拍整體依然冷清，流拍和底價附近成交的土地依然是多數(shù)。

在債券市場、房地產交易市場和國內土地市場連續(xù)劇烈沖擊之下，為了避免市場在短期內突然惡化對經濟沖擊過大，2021年四季度，房地產政策在執(zhí)行層面明顯出現(xiàn)緩和跡象。

首先，信貸政策出現(xiàn)松動。央行要求保持房地產信貸平穩(wěn)有序投放，滿足房地產市場合理融資需求。同時各地住房按揭也實現(xiàn)了盡快發(fā)放，甚至調用部分2022年額度至2021年使用。此等政策大大緩解各家銀行臨近年底，住房按揭額度用盡帶來的放款遲緩狀況。從市場角度看，上半年不少地區(qū)按揭款發(fā)放周期最長預期在半年以上，相關信貸政策放松后，不少購房者表示最快一個月就能拿到貸款。如此大大緩解市場壓力，有利于二手房交易回升，并帶動新房銷售。

其次，土地市場政策在四季度也相應放松。此舉雖然未實質提升土地市場熱度，但從參與拍賣企業(yè)資質和資金監(jiān)管放松、放松住宅銷售限價和低溢價成交三者因素綜合來看，新政有效降低了參與企業(yè)的資金壓力，并提升銷售獲利空間。有助于平衡拿地企業(yè)在這些項目開發(fā)上的中長期財務和現(xiàn)金壓力。

最后，地方政府采取因城施策，寬松措施提振需求。1月以來全國已有至少15個城市采取購房鼓勵措施。主要涉及下調公積金貸款首付比例、提高公積金貸款額度、放寬申請條件、提供購房補貼等方面。這些政策有利于促進釋放購房需求。

但整體而言，這些政策面的放松還只是執(zhí)行層面上的。其作用是緩解政策壓力下市場的短期突變，平衡房地產債務人和消費者的短期信心，同時保持地方政策土地銷售在短期內不至于快速滑坡。真正的中長期政策是否轉向，要看中央政策是否變化。

在2021年12月11日舉行的“2021-2022中國經濟年會”上，國家發(fā)展改革委副主任兼國家統(tǒng)計局局長寧吉喆就中央經濟工作會議精神進行了介紹和解讀。對于房地產行業(yè)，寧吉喆指出，要加強居民基本住房保障，“房地產是支柱產業(yè)，住房更是居民的消費”。

很多媒體據此認為這是2003年之后高級別官員首次重提房地產是支柱產業(yè)，釋放了中央對房地產的調控放松的信號。但這些猜測可能過于樂觀。

寧局長的講話明顯是中央經濟工作會議精神的傳達和解讀，而不可能擅自偏離。從中央經濟工作會議涉及房地產的主要內容來看，在距離2016年首提“房住不炒”定位之后，時隔5年，中央經濟工作會議再次強調要解決好大城市住房突出問題，堅持“房住不炒”定位，要求因地制宜、多策并舉，促進房地產市場的平穩(wěn)健康發(fā)展。

從上述表述來看，2022年中央對房地產的政策的主流方向并沒有重大改變。重提房地產是支柱產業(yè)，除了安撫市場情緒，其主旨并非是要求重回舊模式，而是要房地產發(fā)展和探索新常態(tài)下新的發(fā)展模式。政策的基本要求依然是“房住不炒”，但同時也要求要促進房地產市場的平穩(wěn)健康發(fā)展。

一個波動劇烈而混亂叢生的房地產市場顯然不符合平穩(wěn)健康的發(fā)展要求。因此央行和各地政府近期在房地產市場上的緩和舉動，可以視為既是對過往嚴厲調控政策的微調，同時也是保證市場健康發(fā)展的順應之舉。但中央對房地產行業(yè)的基本調控思路未變，改革和發(fā)展的方向未變。

房地產從過往20年高速發(fā)展的支柱產業(yè)，頃刻變成暴雷不斷的危機行業(yè)。從中長期市場發(fā)展的角度來看，這種變化不是偶然，也非突然。

房地產行業(yè)體量巨大，影響廣泛。中國房地產行業(yè)這30年的發(fā)展歷程，是中國經濟蓬勃發(fā)展的一個重要體現(xiàn)，也是中國在快速發(fā)展中問題累積的一個映射。

從積極的方面來說，伴隨20世紀80年代的房地產改制到90年代末的房地產市場化改革，自1999年，中國房地產行業(yè)開始在質量和數(shù)量兩方面取得了巨大成就。

在住房質量方面，伴隨規(guī)?；商鬃》拷ㄔO、戶型和住宅小區(qū)規(guī)劃的迭代和優(yōu)化、新型建造科技投入和使用、全裝修交付和各類住宅配套服務設施的引進和普及，全國各類優(yōu)質住宅小區(qū)比例大大提升，有效改善居民居住面積和條件。

在住房數(shù)量方面，以人均住房面積為例，30年來中國人均城鎮(zhèn)家庭住房面積從13.7平方米升至40平方米，足足提升3倍。特大城市如上海，其人均住房面積更是從80年代人均6.6平方米，不及香港的一半，增長到了現(xiàn)在人均37平方米，超過香港人均一倍多。考慮到同期中國經歷了高速城鎮(zhèn)化進程，城鎮(zhèn)人口從1990年的3億人提升到2020年9億人，那么這種住房數(shù)量和質量的同步提升，就更顯得難能可貴了。

但是，凡事有利就有弊。房地產的高速發(fā)展，其弊病也在顯現(xiàn)。那就是與之俱來的高杠桿現(xiàn)象。中國房地產的發(fā)展，明顯和債務驅動有關。杠桿的一頭是購房者和房地產企業(yè)的貸款和表外融資，杠桿的另一頭是中國經濟的增長和投資的發(fā)展。

在中國整體債務水平較高、宏觀去杠桿的大背景下，中國房地產行業(yè)就將會呈現(xiàn)如下特征。

一是住戶部門加杠桿空間有限。2020年中國宏觀杠桿率279.4%，整體偏高，降杠桿措施需長期持續(xù)地推進。而住戶部門的杠桿率，由2000年的12.4%上升到2021年末的61.3%，年均增長2.4個百分點，目前大致處于高于一般發(fā)展中國家而低于一般發(fā)達國家的水平，依然存在增長的空間。但考慮到中國人均可支配收入僅占人均GDP40%左右，占比遠低一般國家60-80%的比例。因此以可支配收入計算的杠桿率遠遠高于目前表觀水平。住戶部門確實還有加杠桿的能力，但這種增長空間仍極為有限。

二是集中度管理制度限定了涉房貸款上限。過往房地產貸款是中國新增貸款的重要組成部分，2016-2018年間，房地產貸款均占新增貸款的4成以上。降杠桿政策出臺后，房地產貸款比重開始下降。2020年12月，人民銀行會同銀保監(jiān)會聯(lián)合發(fā)布《關于建立銀行業(yè)金融機構房地產貸款集中度管理制度的通知》，銀行業(yè)金融機構按照資產規(guī)模及機構類型，分為五檔設定房地產貸款占比上限，比例從40%到12.5%不等。這就意味金融機構涉房地產貸款有了固定上限，而此后房地產行業(yè)依賴貸款來高速發(fā)展的基礎已經不復存在。

三是銷售有望從高平臺回落。2000年中國商品房銷售約3.9千億元，2020年是17.4萬億元，相當于20年45倍。而中國GDP2000年9.9萬億元，2020年是100萬億元，相當于20年10倍。所以在過往20年里，中國房地產銷售的增速大概是GDP的4.5倍。長期來看，中國房地產的銷售增速必然要逐步回落。

換個角度答案也是類似。2000-2014年，中國商品住宅銷售總額42萬億元，2015年-2021年該數(shù)據是89萬億元。過去7年中國房地產累計銷售額比之前的15年銷售總額的兩倍還多。中國房地產剛走完一個7年左右的超長興旺周期。這種走勢有力帶動中國經濟的復蘇，但很大程度上也透支了居民購買力。因此未來數(shù)年房地產整體銷售不大可能維持在目前年銷售18萬億元的高位，而大概率將保持在一個相對低位。

最后，三道紅線在下行市場中威力倍增。2020年8月，監(jiān)管部門提出了“三道紅線”的融資新規(guī)，對房企有息負債進行管控。伴隨房地產暴雷和市場景氣度下行，部分房企表外債務暴露、陸續(xù)開始暴雷。在此情況下，經營相對優(yōu)良的房企也會因為資金面緊張導致踩線，進而惡化融資能力。如此反復，最終可能導致行業(yè)大面積財務惡化和景氣度急跌。

第一，重啟地產仍需謹慎。

在過去的2021年，中國經濟經歷了8.1%的高速增長。但是仍面臨需求收縮、供給沖擊、預期轉弱三重壓力。

需求收縮，主要是因為新冠疫情影響，消費者收入增長速度在變慢，收入分配也在一定程度上出現(xiàn)惡化，對消費需求影響很大。投資方面，房地產投資在四季度為負，而消費者對地產的預期更是悲觀。在這種情況下，現(xiàn)在各地重啟樓市、提升房地產投資和消費的聲音又再出現(xiàn)。但是，在經歷房地產銷售7年牛市后，居民部門的房產消費能力已經一定程度透支，一段時間的休養(yǎng)生息符合市場規(guī)律，強行拉高則面臨涸澤而漁的危險。

第二，住房是中國家庭重要資產。

如今八成以上的中國人已經擁有了自己的房產，中國家庭財富80%都是房產。房產價格的回落，確實可以使每年一千萬家庭更輕松的置業(yè)，但同時也會使得三四億家庭財富出現(xiàn)縮水，進而影響消費和投資。從歷史和數(shù)據來看，通過故意打壓房價來促進消費的做法恐怕只是臆想，而房價一旦崩盤則必然引發(fā)經濟震蕩。

第三，解決土地錯配帶來新的發(fā)展機會。

中國土地市場多年來整體供應充沛，但在局部供應嚴重過剩和嚴重短缺并存。這種土地錯配主要表現(xiàn)為三種形式：首先，核心城市土地短缺。即人口流入的一線城市或強二線城市土地供應短缺而三四線城市土地供應過剩。其次，地區(qū)錯配。即中西部土地供應充足而高速發(fā)展的東部地區(qū)供應短缺。人口往沿海地區(qū)流動是百年來的全球趨勢。過往數(shù)年一線城市實施嚴厲的限購政策，有助于中西部地區(qū)樓市庫存的快速消化。但是如果購房者的購買和居住存在分離，住宅地區(qū)錯配依然還是問題。最后，城鄉(xiāng)失衡。目前農村建設用地多，而城鎮(zhèn)建設用地指標相對緊張。40年前90%的人口居住于農村，而現(xiàn)在三分之二的人口居住于城鎮(zhèn)。城鎮(zhèn)土地利用效率也明顯高于農村。在建設用地總量控制的情況下，適當調整農村和城鎮(zhèn)的建設用地比例，在人口流入地增加土地建設指標，有利于提升土地利用效率，并更好的貼合目前人口流動的需求。

如果這些土地錯配在未來10-20年內能夠逐步改善，那么中國房地產市場還能重新獲得高質量的發(fā)展過程。