易強

春節(jié)前后，白酒板塊繼續(xù)調(diào)整。節(jié)前一周及節(jié)后頭兩個交易日，中證白酒指數(shù)下挫8.99%。截至2月8日，該指數(shù)2022年以來跌幅已經(jīng)達到14.24%，在中證指數(shù)公司發(fā)布的1045只價格指數(shù)中，同期表現(xiàn)排在后10%。

從基金公司發(fā)布的定期報告來看，2021年四季度，公募基金進一步下調(diào)了白酒板塊倉位，期末持股比例（即持倉占白酒板塊流通股本的比例）由上季末的10.34%降至9.21%，減少了1.13個百分點。

此前一個季度，公募基金已有減倉動作。2021年三季度末，公募持股比例已由上半年末的12%降至10.34%，減少了1.66個百分點。

陸股通則在2021年四季度逆勢加倉。在17只陸股通白酒標的中，期末有12只加倉，所持白酒板塊市值合計2771億元，環(huán)比增長12.92%。

但是，進入2022年之后，陸股通減持幅度不小。截至2月8日，在17只標的中，有10只被減持，其中，口子窖減持幅度高達47.38%，貴州茅臺也減持了1.02%;持倉市值2405億元，較年初下降13.21%。

在這個過程中，市場分歧愈加嚴重。一方面，券商研報繼續(xù)看多，例如Wind資訊上可以查到的66份年后發(fā)布的券商研報只給出四種投資建議，即“推薦”、“優(yōu)于大市”、“領(lǐng)先大市”、“強于大市”;另一方面，有私募大佬近期公開發(fā)文稱“白酒已經(jīng)進入大周期的下降拐點”。

截至2月8日，中證白酒指數(shù)PE（TTM）為41.80倍，較2021年同期（65.82倍）下滑了1/3，過去5年中位數(shù)是32.21倍。

基金公司發(fā)布的定期報告顯示，公募基金已經(jīng)連續(xù)兩個季度減持白酒板塊。截至2021年年底，公募持有白酒板塊流通股本的9.21%，為最近5個季度最低，較上季末（10.34%）下降了1.13個百分點。而在2021年二季度末，公募持股比例是12%，為歷史最高。

也正是在這個季度，中證白酒指數(shù)創(chuàng)下歷史最高收盤紀錄（21385.60點，6月7日）。

以持倉市值計，截至2021年年底，公募所持白酒板塊市值合計4615億元，占到同期公募所持A股總市值（64369億元）的7.17%。

同期白酒板塊流通市值合計5.02萬億元，占A股流通總市值（75.16萬億元）的6.68%。也就是說，白酒板塊在整體上仍屬超配。

個股方面則有所分化。

截至2021年年底，公募重倉持有15只白酒行業(yè)股票，其中10只倉位有所下降，減持幅度最大的3只股票是順鑫農(nóng)業(yè)、老白干酒和伊力特，期末公募持股數(shù)量分別為159萬股、145萬股及191萬股，分別較上季末減少9399萬股、5214萬股和2645萬股，減持幅度分別達到98.33%、97.29%和93.30%，幾近清倉。

截至2021年三季度末，持有順鑫農(nóng)業(yè)最多的基金公司是易方達，持有老白干酒及伊力特最多的基金公司是招商基金。

其余7只股票，即水井坊、迎駕貢酒、古井貢酒、酒鬼酒、山西汾酒、洋河股份及五糧液，2021年四季度公募減持幅度分別為45.12%、62.50%、17.23%、9.17%、10.62%、7.45%、4.53%。

同期獲得公募加倉的5只白酒股是舍得酒業(yè)、口子窖、瀘州老窖、今世緣及貴州茅臺，期末持股數(shù)量分別為2170萬股、3940萬股、28522萬股、9061萬股和8785萬股，加倉幅度分別為52.21%、26.36%、14.53%、1.07%和1.04%。

在基金公司中，以廣發(fā)基金對舍得酒業(yè)的加倉力度最大，2021年年底合計持有273萬股，是持倉第二多的基金公司，僅次于匯添富，上季末則未有重倉。浦銀安盛對口子窖的加倉力度最大，同期持有487萬股，僅次于招商基金，上季末亦未有重倉。匯添富對瀘州老窖的加倉力度最大，同期持有2386萬股，僅次于易方達、招商基金及景順長城，較上季末（持有1249萬股）增加9成。

與公募基金相反，陸股通在2021年四季度逆勢加倉白酒板塊，不過進入2022年之后，整體上亦出現(xiàn)減持跡象。

根據(jù)Wind資訊，截至2021年年底，陸股通持有17只白酒股，皆為中證白酒指數(shù)成分股（未持有金種子酒），持倉市值合計2771億元，占到陸股通所持A股市值（27425億元）的10.10%。如前述，同期白酒板塊流通市值占A股流通總市值的6.68%。也就是說，在陸股通的資產(chǎn)配置中，白酒板塊超配了3.42個百分點，同期公募則僅超配0.49個百分點。相較而言，陸股通對白酒板塊更為青睞。

個股方面，截至2021年年底，在17只陸股通白酒標的中，有12只的倉位較上季末有所增加，增持幅度最大的3只股票是老白干酒、口子窖和水井坊，分別為291.44%、85.50%和49.59%。如前述，同期公募減持了97.29%的老白干酒、45.12%的水井坊。也就是說，關(guān)于這兩只股票的前景及估值，公募及陸股通彼時存在嚴重分歧。只有口子窖，同時得到公募及陸股通增持。

截至2021年年底，公募對老白干酒、口子窖及水井坊的持股比例分別為0.16%、6.57%和5.01%，陸股通的持股比例分別為2.71%、5.18%和6.95%。顯然，就老白干酒和水井坊而言，陸股通的影響力已經(jīng)超過公募基金。

同期獲陸股通增持的白酒股還有古井貢酒、迎駕貢酒、酒鬼酒、瀘州老窖等，增持幅度分別為45.32%、22.82%、21.06%、12.77%。作為白酒板塊第一龍頭，貴州茅臺也獲陸股通小幅增持，增持幅度為1.20%，略高于公募基金（1.04%）。至于第二龍頭五糧液，陸股通與公募基金存在分歧，同期前者倉位提升了3.62%，后者則下調(diào)了4.53%。

2021年四季度，陸股通主要減持了洋河股份、順鑫農(nóng)業(yè)、金徽酒、今世緣及舍得酒業(yè)等5只股票，減持幅度分別為15.84%、10.11%、3.20%、5.41%和0.20%。其中，前3只股票與公募同向操作，后2只則相反（如前述，同期公募的加倉幅度分別為52.21%和1.07%）。

進入2022年之后，陸股通整體上減配了白酒板塊。根據(jù)Wind資訊，截至2月8日，在17只白酒標的中，年后被陸股通減持的有10只;同期陸股通對白酒板塊的持倉市值為2405億元，較年初（2771億元）下降了13.21%。同期在陸股通所持A股市值（25399億元）中，白酒板塊占比9.47%，較年初下降了0.63個百分點，但仍超配接近3個百分點。

個股方面，陸股通2022年以來（截至2月8日）減持幅度最大的3只股票是口子窖、老白干酒和迎駕貢酒，分別下調(diào)了47.38%、30.50%和31.60%的倉位;增持幅度最大的3只股票是順鑫農(nóng)業(yè)、瀘州老窖和今世緣，分別上調(diào)了34.71%、9.87%和8.21%。

陸股通與公募基金在2021年四季度表現(xiàn)出來的上述分歧，及其進入2022年以來的倉位變動，在某種程度上預(yù)示著白酒板塊的調(diào)整仍未結(jié)束。Wind資訊顯示，截至2月8日，中證白酒指數(shù)2022年以來跌幅為14.24%，在中證指數(shù)公司發(fā)布的1045只價格指數(shù)中，同期表現(xiàn)排在后10%。

關(guān)于白酒板塊的投資價值，券商研報一如既往繼續(xù)看多。Wind資訊上可以查詢到的66份年后發(fā)布的針對白酒行業(yè)的券商研報，只給出4種投資建議，即“推薦”、“優(yōu)于大市”、“領(lǐng)先大市”、“強于大市”。

例如，東吳證券2月8日發(fā)布的研報即表示，“春節(jié)白酒動銷整體符合市場預(yù)期，消費場景有所恢復(fù)”，“我們認為全年堅守高端白酒的確定性以及擇時積極擁抱次高端和區(qū)域酒的彈性”，給出的投資建議是“增持（維持）”。

2021年12月31日，紅塔證券發(fā)布的一份研報則指出，白酒行業(yè)已進入“新周期”，主要表現(xiàn)之一是“周期性弱化”，其次是“未來量縮價增會是常態(tài)，價格競爭成為主導(dǎo)，名優(yōu)酒紛紛卡位升級價格帶”，“高端白酒的……整體檔位帶的價格上移，千元價格帶放量可期”。

不過，券商研報的相關(guān)邏輯及結(jié)論正在受到質(zhì)疑。2月4日，私募大佬董寶珍發(fā)表六千字長文，鄭重提出“白酒已經(jīng)進入大周期的下降拐點”的觀點。

在他看來，盡管不少上市酒企發(fā)布了2021年年度業(yè)績預(yù)增公告，但這些公告掩飾了“白酒企業(yè)在（2021年）四季度增速都出現(xiàn)了突然的大幅負增長”的現(xiàn)實，而四季度的衰退“實際上是拐點的體現(xiàn)”。

董寶珍表示：“2021年的高增長是過度提價催生的泡沫，四季度的負增長是渠道庫存已經(jīng)填滿的現(xiàn)實證據(jù)，一方面價格已經(jīng)超越了消費能力，同時渠道庫存也無法再承接了，這就必然發(fā)生拐點，這是理論決定的必然?！?/p>