孫鑫

一、引言

改革開放以來，中國進入了快速的金融深化過程，金融在現(xiàn)代經濟中的地位愈加顯著，但在金融體系高速發(fā)展的過程中，如何使中國的金融發(fā)展更高效地促進經濟增長、實現(xiàn)良性循環(huán)顯得尤為重要。本文結合國內現(xiàn)狀及國內外研究成果，站在眾多學者的研究基礎上，探討如何更加準確具體地衡量和協(xié)調金融深化與經濟發(fā)展之間的關系，使金融成為經濟增長強有力的支撐，從長遠角度促進我國繁榮發(fā)展。

二、中國金融深化過程與指標評價

（一）中國金融深化過程

建國以來，我國一直施行集權式的計劃經濟模式，政府在經濟發(fā)展的過程中占據(jù)主導地位，對金融的過度干預也在一定程度上抑制了經濟發(fā)展。

隨著我國改革開放政策的實施，金融深化得到了政府的重視，金融行業(yè)也得到了進一步的發(fā)展。金融改革不斷推進，商業(yè)銀行逐步建立和發(fā)展，金融機構的種類也不僅僅限于銀行，保險、證券公司先后建立，豐富了當時的金融體系。此外，金融市場也在逐步豐富和完善，金融工具和金融資產的種類越來越多。1993年以后，我國通過完善銀行體系、豐富金融工具種類、建立多元化的金融機構等方面，進一步深化了金融業(yè)的發(fā)展。此外，我國政府還先后成立了證監(jiān)會、銀監(jiān)會和保監(jiān)會，分行業(yè)對各個金融機構實施健康有效的管理。同時，我國的利率市場化改革基本完成，市場逐漸發(fā)揮主導地位。近年來，我國的金融體系日益完善，金融工具呈現(xiàn)多元化的發(fā)展趨勢，拉動了我國經濟的高速發(fā)展。但此時，市場的資源配置還有待于進一步提升，我國的金融深化進程也處于開始階段。此后，我國積極學習其他國家的政策，結合我國國情，逐步放開對利率和匯率的嚴格管制，意識到了國外市場的重要性。隨著我國經濟的開放，分業(yè)經營模式已不足以適應當時的經濟發(fā)展需求，我國金融業(yè)逐漸向混業(yè)經營發(fā)展。

目前，我國金融體系發(fā)展已經取得了一定成果，金融深化程度也日益加深，經濟發(fā)展呈現(xiàn)良好態(tài)勢。但金融深化仍有待加強。截至2019年年底，金融機構資產總額為2892720.4億元，同比增長8.4%。此外，我國證券市場股票市值達5929335億元，處于穩(wěn)定增長的趨勢。隨著我國金融深化進程的不斷加深，我國金融機構的數(shù)量增加、規(guī)模擴張，銀行的主導地位有了一定改變，證券、保險等金融機構的發(fā)展也豐富了金融市場。當前形勢下，我國應繼續(xù)優(yōu)化市場資源配置，促進經濟穩(wěn)健發(fā)展。

除此之外，我國金融資產的種類也日趨豐富，對國民生產總值也起到了一定的促進作用。表1列出了我國2019年各項金融資產余額及其所占國民生產總值的比重。

從表1可見，我國金融資產種類豐富。然而，金融資產的內部結構呈失衡現(xiàn)象，這主要體現(xiàn)在金融機構存貸款總額所占的比重過大，而其他的金融資產的占比較小，這種結構失衡現(xiàn)象不利于金融市場發(fā)展，難以維持金融體系的穩(wěn)定。綜合來看，雖然我國金融深化進程已取得了一定成果，但仍存在很多不容忽視的問題和風險。

（二）中國金融深化的指標評價

根據(jù)前述分析和相關文獻研究成果，本文選取以下四個方面分別進行說明，并做簡要分析。

1.貨幣化比率。貨幣化比率是衡量金融深化水平的常用指標，用一國名義貨幣存量與該國國內生產總值之比計算，即M2/GDP。自1994年我國實施金融改革以來，市場對貨幣的需求量不斷擴張，貨幣供應量由1994年的46923.5億元上升至2019年的1986488.8億元，翻了近四十二倍，不難看出我國金融的深化程度正逐步加強。然而近年來，金融創(chuàng)新不斷發(fā)展，貨幣更是以多種多樣的形式出現(xiàn)，為滿足廣泛的融資需求和創(chuàng)造更多的融資途徑，貨幣化比率對經濟增長的解釋作用逐漸減小，難以準確衡量我國的金融深化程度。

2.金融相關比率。金融相關比率可以反應一定程度上的金融深化水平，為某日一國全部金融資產價值與該國經濟活動總量的比值。相比于第一個指標，金融相關比率考慮了有價債券、股票、保險以及其他金融工具，更全面地分析了金融資產對經濟發(fā)展帶來的影響。二十多年來，我國的金融相關比率持整體增長趨勢，從1994年的1.04%上升到2019年的3.26%，客觀地顯示出我國金融市場的發(fā)展過程。然而，金融深化不只是在數(shù)量和規(guī)模上的擴展，也需要判斷其發(fā)展的質量，均衡穩(wěn)定的金融發(fā)展才能長久地推動經濟增長。

3.利率市場化改革。利率作為金融發(fā)展過程中不容忽視的指標，從一定角度反映了當前市場金融資產的價格，對經濟發(fā)展也起著舉足輕重的作用。當一國對其利率干預過多時，產生金融抑制現(xiàn)象，不利于經濟的良好穩(wěn)定發(fā)展。目前，我國利率市場化改革已基本完成，市場供求對利率水平的影響也不斷增大。利率在推動貨幣政策傳導機制的同時能夠使資金得到更高效的配置，進而推動經濟增長。隨著利率市場化改革的推進，低利率可以引導資金流向非貨幣金融資產，有利于金融深化進程的逐步推進。然而，實際利率受通貨膨脹的影響，通常難以準確測算，且其對經濟增長產生的影響也難以量化。

4.金融資產多樣化程度。金融深化程度的加深必將豐富金融資產的種類。我國M2占金融資產的比重逐漸減小，從1999年的75.1%到2019年的61.5%，非貨幣性金融資產在市場中的地位日益顯著。我國證券市場在1999年的股票流通市值僅為8214億元，2019年增長至483461億元，增長超過50倍。1999年，我國保費總額僅為1406.17億元，2019年已增長至42644.8億元，年均增長率超100%。總體來看，我國金融深化程度在不斷加強，金融體系也逐步完善，不斷成熟。

綜上所述，近二十多年來我國的金融深化改革取得了一定成果，但關于金融深化是否真的促進了我國的經濟發(fā)展，這一問題仍有待于進一步研究。此外，上述指標之間存在一些交叉性和相關性，在進行后續(xù)分析時應適當予以調整形式或剔除，如金融相關比率指標已經包含了多數(shù)金融資產;貨幣化比率近年來已難以準確表現(xiàn)我國金融深化的程度，可以通過其他方面綜合測算。

三、實證分析

（一）變量選取

根據(jù)前述對大多傳統(tǒng)指標的分析，考量到數(shù)據(jù)的可得性及可用性，本文選取以下變量：

1.被解釋變量。經濟增長率，用國內生產總值同比增長率計算。

2.解釋變量。由于眾多學者針對金融深化的衡量指標選取不一，本文主要選用以下四個指標對金融深化進行解釋并加以對比：（1）M2/GDP，即名義貨幣占國內生產總值的比重;（2）信貸/GDP，用金融機構年末存貸款余額之和與當年國內生產總值之比計算;（3）社會融資規(guī)模余額/GDP，用社會融資規(guī)模存量與國內生產總值之比計算;（4）金融資產總額/GDP，其中金融資產包括流通中的現(xiàn)金、金融機構存貸款余額、股票市值、金融債券、保險公司保費。

3.控制變量。本文選用的控制變量為：（1）儲蓄率，選用全國國內儲蓄率計算;（2）固定資產投資增速，選用全社會固定資產投資完成額同比增速計算;（3）居民收入增速，選用城鄉(xiāng)居民家庭人均收入同比增速計算。

（二）數(shù)據(jù)來源

本文選用時間序列數(shù)據(jù)進行實證分析，選取2003—2019年的年度國家數(shù)據(jù)作為樣本，數(shù)據(jù)來源于《中國統(tǒng)計年鑒》、《中國金融年鑒》、中國人民銀行官網及國泰安數(shù)據(jù)庫。

（三）模型設定

根據(jù)所選解釋變量，本文主要建立如下模型分析金融深化與經濟增長之間的關系：

模型1：經濟增長率=c++儲蓄率+固定資產投資增速+居民收入增速

模型2：經濟增長率=c+（信貸/GDP）+儲蓄率+固定資產投資增速+居民收入增速

模型3：經濟增長率=c+（社會融資規(guī)模/GDP）+儲蓄率+固定資產投資增速+居民收入增速

模型4：經濟增長率=c+（金融資產總額/GDP）+儲蓄率+固定資產投資增速+居民收入增速

（四）估計過程及結果

為確保變量的平穩(wěn)性，本文將所有解釋變量和被解釋變量進行一階差分處理。經一階差分后，所有變量均為平穩(wěn)序列。

估計結果匯總見表2：

估計結果顯示，M2/GDP和金融資產總額/GDP均對經濟增長率在一定程度上有顯著正向作用，而信貸/GDP和社會融資規(guī)模余額/GDP的回歸結果顯示其對經濟增長率并無顯著作用，且金融資產總額/GDP對經濟增長率的作用最為顯著。從控制變量看，本文所選控制變量均在不同情況下顯示出了對經濟增長率的正向作用，符合金融深化對經濟增長作用機制的分析?？偟膩砜?，估計結果與本文分析預期相同，金融深化對經濟增長有正向促進作用，同時，考慮了直接融資市場的金融深化指標比傳統(tǒng)金融深化指標在對經濟增長的解釋力度上更好。

四、結論與政策建議

（一）結論

金融深化的良好發(fā)展有利于推動我國經濟的穩(wěn)健增長。在國內和國際大環(huán)境的變化下，中國雖然存在一定程度的金融抑制，但中國的證券市場發(fā)展迅速，保險、債券等行業(yè)蒸蒸日上，均為我國金融深化的全面推進打下了堅實基礎?，F(xiàn)如今中國大力推進國內國際雙循環(huán)舉措，會給中小企業(yè)帶來更多的金融幫助，國內的金融深化包括利率市場化等一系列措施，能夠在當下的局勢下更好地發(fā)揮金融幫助實體經濟的作用，使得企業(yè)取得良好的發(fā)展，促進我國持續(xù)繁榮。

（二）政策建議

基于前述分析，本文針對推動我國經濟發(fā)展提出如下建議：

1.深化貨幣政策改革。當前，名義貨幣對經濟增長的影響仍較為顯著，因此實施穩(wěn)健、適度寬松的貨幣政策很有必要。貨幣化程度越高，表明我國的金融深化程度越高，對經濟發(fā)展的作用越明顯。因此，應加快我國的貨幣化進程，通過定向降準和降息等手段，充分發(fā)揮金融中介的作用，提高資金在儲蓄和投資之間的轉換率，從而使貨幣市場保持健康的發(fā)展態(tài)勢，提高經濟產出和收入。

2.充分發(fā)揮市場化利率作用。我國曾在很長一段時間里對利率實施過度干預，利率定價和市場脫節(jié)現(xiàn)象嚴重，利率傳導機制難以有效地發(fā)揮作用。在之后的經濟發(fā)展過程中，市場將占據(jù)利率決定的主要地位而影響資產配置，改善微觀主體的消費和投資所得，提升整體經濟的活躍度。利率市場化是完善金融體系的必經之路，央行在放開利率管控的同時，也可以通過政策指引等方式對市場進行調控，穩(wěn)步推進經濟增長。

3.完善金融市場結構。我國的金融市場目前還存在著很多問題和缺陷，缺乏成熟完善的法律法規(guī)，在促進經濟增長上存在較長時滯。因此，應積極鼓勵我國的金融市場進行產品創(chuàng)新，優(yōu)化金融結構，提升金融機構的專業(yè)化程度，以擴大微觀主體在進行儲蓄和投資時的選擇范圍，使市場得到充分競爭，從而促進金融市場穩(wěn)健發(fā)展。同時，加大對中小企業(yè)的扶植力度，拓寬融資渠道，為企業(yè)融資提供更多的便捷途徑。

4.完善金融市場監(jiān)管體系。我國金融體系仍缺乏一套高效成熟的監(jiān)管制度。由于我國的金融體制仍有欠缺，貨幣政策還不能形成高效、準確的傳導機制，利率傳導機制也不能充分發(fā)揮作用。因此，金融監(jiān)管和決策部門可以建立更加完善的法律法規(guī)，恰當處理和市場的關系，在更好地防范化解金融風險的同時，提升金融市場的運行效率，從而促進經濟更好更快增長。

基金項目：青海民族大學研究生創(chuàng)新項目“中國金融深化與經濟增長的關系研究”（項目編號：65M2021018）。

作者單位： 青海民族大學