馮素玲，張 榕，許德慧

(濟(jì)南大學(xué) 商學(xué)院，山東 濟(jì)南 250002)

一、引言

“十四五”時(shí)期，我國(guó)要加快構(gòu)建以國(guó)內(nèi)大循環(huán)為主體，國(guó)內(nèi)國(guó)際雙循環(huán)相互促進(jìn)的新發(fā)展格局。在“雙循環(huán)”新發(fā)展格局下，我國(guó)金融體系如何更好地滿(mǎn)足長(zhǎng)尾群體的金融需求以推動(dòng)國(guó)內(nèi)大循環(huán)發(fā)展，成為社會(huì)普遍關(guān)注的焦點(diǎn)(1)巴曙松：《中國(guó)金融業(yè)面臨雙循環(huán)新格局提出的新任務(wù)》，《大河報(bào)》，2020年11月26日。。在金融市場(chǎng)中，小微企業(yè)、農(nóng)村居民是資金需求的長(zhǎng)尾群體，往往被傳統(tǒng)金融體系忽略，成為被信貸配給的對(duì)象。傳統(tǒng)金融部門(mén)秉持利潤(rùn)準(zhǔn)則和風(fēng)控要求，受風(fēng)險(xiǎn)評(píng)估和風(fēng)險(xiǎn)定價(jià)體系的限制，在服務(wù)長(zhǎng)尾群體過(guò)程中暴露出一些結(jié)構(gòu)性問(wèn)題，存在資源錯(cuò)配現(xiàn)象，難以為其提供有效的金融服務(wù)。金融資源獲取機(jī)會(huì)的不均等會(huì)引致收入不平等，不利于我國(guó)實(shí)現(xiàn)經(jīng)濟(jì)高質(zhì)量發(fā)展和人民共同富裕的目標(biāo)。隨著金融與科技的深度融合，金融科技這一新型金融模式應(yīng)運(yùn)而生，為解決這一現(xiàn)實(shí)困境提供了新的發(fā)展機(jī)遇。金融科技是技術(shù)驅(qū)動(dòng)的金融創(chuàng)新，在大數(shù)據(jù)背景下，利用區(qū)塊鏈、人工智能、云計(jì)算等科學(xué)技術(shù)，改變傳統(tǒng)的信用風(fēng)險(xiǎn)定價(jià)方式，挖掘潛在的客戶(hù)需求，進(jìn)而提高金融服務(wù)覆蓋范圍和服務(wù)效率(2)易憲容：《金融科技的內(nèi)涵、實(shí)質(zhì)及未來(lái)發(fā)展——基于金融理論的一般性分析》，《江海學(xué)刊》，2017年第2期。。

作為一種新型金融模式，金融科技并沒(méi)有改變金融的本質(zhì)屬性(3)黃浩：《數(shù)字金融生態(tài)系統(tǒng)的形成與挑戰(zhàn)——來(lái)自中國(guó)的經(jīng)驗(yàn)》，《經(jīng)濟(jì)學(xué)家》，2018年第4期。。金融科技創(chuàng)新主要體現(xiàn)在技術(shù)、交易渠道和交易方式方面，并沒(méi)有改變金融的支付清算、資金融通、風(fēng)險(xiǎn)分散的本質(zhì)功能，因此應(yīng)該被納入當(dāng)前的金融監(jiān)管體系。中國(guó)金融科技的迅速發(fā)展除了傳統(tǒng)金融供給不足留下了充足空間以外，更為重要的是，金融監(jiān)管部門(mén)的“試點(diǎn)容錯(cuò)”提供了有利環(huán)境(4)唐松：《新中國(guó)金融改革70年的歷史軌跡、實(shí)踐邏輯與基本方略——推進(jìn)新時(shí)代金融供給側(cè)改革、構(gòu)建強(qiáng)國(guó)現(xiàn)代金融體系》，《金融經(jīng)濟(jì)學(xué)研究》，2019年第6期。。然而，隨著金融科技逐漸走向成熟，我們發(fā)現(xiàn)金融科技雖然改善了傳統(tǒng)金融的服務(wù)方式，但仍存在著許多問(wèn)題，部分金融機(jī)構(gòu)僅是打著大數(shù)據(jù)技術(shù)的幌子在開(kāi)展金融業(yè)務(wù)，此業(yè)態(tài)下的信息不對(duì)稱(chēng)現(xiàn)象可能更為嚴(yán)重，給長(zhǎng)尾群體可能帶來(lái)更沉重的融資成本(5)韓亞欣，吳非，李志漫：《互聯(lián)網(wǎng)金融：理論解構(gòu)與中國(guó)實(shí)踐》，《金融經(jīng)濟(jì)學(xué)研究》，2016年第2期。。此外，金融風(fēng)險(xiǎn)固有的負(fù)外部性和順周期性，在技術(shù)與網(wǎng)絡(luò)的疊加作用下，將更加嚴(yán)重且更具隱蔽性和傳染性，對(duì)實(shí)體經(jīng)濟(jì)更具破壞性(6)李敏：《金融科技的系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)：監(jiān)管挑戰(zhàn)及應(yīng)對(duì)》，《證券市場(chǎng)導(dǎo)報(bào)》，2019年第2期。。因此，在促進(jìn)金融科技健康發(fā)展過(guò)程中，監(jiān)管的作用顯得尤為重要。任何金融創(chuàng)新都離不開(kāi)監(jiān)管的有效引導(dǎo)，然而對(duì)金融企業(yè)的規(guī)制及準(zhǔn)入條件的設(shè)置一定程度上也會(huì)削弱金融科技創(chuàng)新的活力(7)王濤，諸方卉，劉?。骸墩摻鹑诳萍紕?chuàng)新與金融監(jiān)管平衡》，《行政管理改革》，2020年第8期。。在金融科技蓬勃發(fā)展的當(dāng)下，監(jiān)管機(jī)構(gòu)面臨兩難選擇，一方面要考慮什么樣的監(jiān)管強(qiáng)度不會(huì)過(guò)分抑制金融發(fā)展與金融創(chuàng)新，另一方面要確保該金融監(jiān)管能夠有效控制金融風(fēng)險(xiǎn)?；谝陨戏治?，金融科技的發(fā)展在多大程度上幫助中小企業(yè)、農(nóng)村居民等長(zhǎng)尾群體？金融科技是否呈現(xiàn)出普惠效應(yīng)？金融科技的普惠效應(yīng)是否具有異質(zhì)性？金融監(jiān)管又在金融科技普惠效應(yīng)的發(fā)揮過(guò)程中承擔(dān)著怎樣的角色？本文將對(duì)這些問(wèn)題進(jìn)行詳細(xì)解答。

二、文獻(xiàn)綜述

金融科技作為新興業(yè)態(tài)，學(xué)者們主要從微觀影響企業(yè)行為、宏觀促進(jìn)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)以及影響銀行業(yè)變革等方面開(kāi)展了研究。從微觀層面來(lái)說(shuō)，金融科技能夠通過(guò)大數(shù)據(jù)等信息技術(shù)緩解資源錯(cuò)配現(xiàn)象(8)田杰，譚秋云，靳景玉：《數(shù)字金融能否改善資源錯(cuò)配？》，《財(cái)經(jīng)論叢》，2021年第4期。，優(yōu)化金融機(jī)構(gòu)的資金配置功能，改善企業(yè)的融資結(jié)構(gòu)，降低資金的使用成本，提升資金的利用效率，進(jìn)而有效緩解企業(yè)的融資約束，提升企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)水平(9)黃銳，賴(lài)曉冰，趙丹妮，湯子隆：《數(shù)字金融能否緩解企業(yè)融資困境——效用識(shí)別、特征機(jī)制與監(jiān)管評(píng)估》，《中國(guó)經(jīng)濟(jì)問(wèn)題》，2021年第1期。。從宏觀層面來(lái)說(shuō)，金融服務(wù)于實(shí)體經(jīng)濟(jì)，金融科技的發(fā)展能夠有效提升資金配置效率，有助于提高企業(yè)全要素生產(chǎn)率并推進(jìn)產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)升級(jí)，進(jìn)而促進(jìn)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)(10)巴曙松，白海峰，胡文韜：《金融科技創(chuàng)新、企業(yè)全要素生產(chǎn)率與經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)——基于新結(jié)構(gòu)經(jīng)濟(jì)學(xué)視角》，《財(cái)經(jīng)問(wèn)題研究》，2020年第1期。。金融科技具有增收減貧效應(yīng)，基于其技術(shù)特性能夠有效觸達(dá)貧困地區(qū)，通過(guò)直接增加信貸和間接促進(jìn)創(chuàng)新創(chuàng)業(yè)等渠道改善收入不平等問(wèn)題(11)黃倩，李政，熊德平：《數(shù)字普惠金融的減貧效應(yīng)及其傳導(dǎo)機(jī)制》，《改革》，2019年第11期。。金融科技通過(guò)擠出效應(yīng)和技術(shù)溢出效應(yīng)為銀行業(yè)發(fā)展帶來(lái)了深刻變革(12)Fuster A, Plosser M, Schnabl P, Vickery J, The Role of Technology in Mortgage Lending, Review of Financial Studies, Vol. 32 (2019), pp.1854-1899。。金融科技與銀行的存款競(jìng)爭(zhēng)降低了銀行的特許權(quán)價(jià)值，基于利潤(rùn)最大化的追求，銀行會(huì)在貸款市場(chǎng)上提升其風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)偏好(13)Marcus A J, Deregulation and bank financial policy, North-Holland, Vol. 8 (1984), pp.557-565.。金融科技技術(shù)的溢出效應(yīng)也為商業(yè)銀行的效率提升提供了動(dòng)力和機(jī)遇，促使銀行提升自身風(fēng)控能力和資金配置效率(14)Lin M, Prabhala N R, Viswanathan S, Judging Borrowers by the Company They Keep: Friendship Networks and Information Asymmetry in Online Peer-to-Peer Lending, Management Science, Vol. 59 (2013), pp.17-35.。金融科技通過(guò)推動(dòng)移動(dòng)支付的發(fā)展，打通邊遠(yuǎn)地區(qū)享受金融服務(wù)的通道，拓展傳統(tǒng)金融的服務(wù)邊界，突破金融服務(wù)“卷簾門(mén)”(15)李海峰，彭家生，何微：《數(shù)字金融服務(wù)對(duì)普惠金融發(fā)展的影響研究：理論基礎(chǔ)與經(jīng)驗(yàn)證據(jù)》，《西南民族大學(xué)學(xué)報(bào)》(人文社科版)，2019年第6期。。金融科技能夠有效減少結(jié)構(gòu)化信息不易獲取的技術(shù)和信息障礙，通過(guò)改善交易的基礎(chǔ)設(shè)施和運(yùn)用現(xiàn)代技術(shù)手段，有效緩解借貸市場(chǎng)的信息不對(duì)稱(chēng)并有效紓解長(zhǎng)尾群體的融資約束(16)李繼尊：《關(guān)于互聯(lián)網(wǎng)金融的思考》，《管理世界》，2015年第7期。。

金融監(jiān)管在金融科技發(fā)展過(guò)程中扮演著重要作用。在金融科技發(fā)展初期，國(guó)家為了鼓勵(lì)金融創(chuàng)新，采取包容審慎的監(jiān)管原則，隨著金融科技走向成熟，各種弊端逐漸顯現(xiàn)，市場(chǎng)主體通過(guò)金融創(chuàng)新規(guī)避監(jiān)管以獲取超額利潤(rùn)，監(jiān)管機(jī)構(gòu)通過(guò)完善監(jiān)管規(guī)則重新將其納入監(jiān)管范圍(17)許文彬，趙霖，李志文：《金融監(jiān)管與金融創(chuàng)新的共同演化分析——一個(gè)基于非線性動(dòng)力學(xué)的金融監(jiān)管分析框架》，《經(jīng)濟(jì)研究》，2019年第5期。。金融監(jiān)管政策的實(shí)施有效約束了市場(chǎng)主體利用金融科技進(jìn)行監(jiān)管套利的行為，黃銳等研究表明在加強(qiáng)互聯(lián)網(wǎng)金融監(jiān)管后，金融科技對(duì)紓解企業(yè)融資約束的作用更加明顯，有助于提升企業(yè)融資的可獲得性(18)黃銳，賴(lài)曉冰，唐松：《金融科技如何影響企業(yè)融資約束？——?jiǎng)討B(tài)效應(yīng)、異質(zhì)性特征與宏微觀機(jī)制檢驗(yàn)》，《國(guó)際金融研究》，2020年第6期。。馬連福和唐松等學(xué)者認(rèn)為，在強(qiáng)監(jiān)管背景下，數(shù)字金融會(huì)提升企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)能力和技術(shù)創(chuàng)新能力(19)馬連福，杜善重：《數(shù)字金融能提升企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)水平嗎》，《經(jīng)濟(jì)學(xué)家》，2021年第5期；唐松，伍旭川，祝佳：《數(shù)字金融與企業(yè)技術(shù)創(chuàng)新——結(jié)構(gòu)特征、機(jī)制識(shí)別與金融監(jiān)管下的效應(yīng)差異》，《管理世界》，2020年第5期。，伴隨著金融監(jiān)管強(qiáng)度的增大，將會(huì)減少金融科技帶來(lái)的風(fēng)險(xiǎn)，有助于金融行業(yè)規(guī)范化、有序化發(fā)展，更好地實(shí)現(xiàn)“金融服務(wù)實(shí)體經(jīng)濟(jì)”的目標(biāo)。亦有學(xué)者認(rèn)為金融監(jiān)管過(guò)嚴(yán)會(huì)給金融科技企業(yè)帶來(lái)巨大的合規(guī)成本壓力，迫使企業(yè)放棄金融創(chuàng)新，阻礙金融科技的發(fā)展，致使金融科技未能發(fā)揮促進(jìn)企業(yè)技術(shù)創(chuàng)新的作用(20)王小燕，張俊英，王醒男：《金融科技、企業(yè)生命周期與技術(shù)創(chuàng)新——異質(zhì)性特征、機(jī)制檢驗(yàn)與政府監(jiān)管績(jī)效評(píng)估》，《金融經(jīng)濟(jì)學(xué)研究》，2019年第5期。。

現(xiàn)有成果為本研究奠定了重要基礎(chǔ)，我們發(fā)現(xiàn)金融科技領(lǐng)域的文獻(xiàn)主要集中在經(jīng)濟(jì)效應(yīng)以及與傳統(tǒng)金融的關(guān)系方面，鮮有學(xué)者從實(shí)證出發(fā)研究金融科技的普惠效應(yīng)，并且缺乏相關(guān)異質(zhì)性的探討，也未將金融監(jiān)管因素納入分析框架。那么，不同金融監(jiān)管強(qiáng)度對(duì)金融科技普惠效應(yīng)發(fā)揮所起的作用如何？是否具有差異性？現(xiàn)有文獻(xiàn)并未回答上述問(wèn)題。在考察金融科技是否發(fā)揮普惠效應(yīng)的同時(shí)，研究金融監(jiān)管在其中承擔(dān)的角色，這對(duì)于在當(dāng)前“雙循環(huán)”新發(fā)展格局下有效處理經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)和風(fēng)險(xiǎn)防范之間的關(guān)系具有重要的理論意義與實(shí)踐價(jià)值。

三、理論分析與研究假設(shè)

金融科技的普惠效應(yīng)集中體現(xiàn)在“普”和“惠”兩個(gè)方面。一方面，從金融服務(wù)的普及程度來(lái)看，金融科技通過(guò)移動(dòng)端廣泛觸達(dá)用戶(hù)群體，顛覆了傳統(tǒng)金融基于線下?tīng)I(yíng)業(yè)網(wǎng)點(diǎn)的服務(wù)方式，打破了金融服務(wù)的時(shí)間和空間限制，提高了金融服務(wù)的覆蓋范圍。此外，傳統(tǒng)金融機(jī)構(gòu)由于信息成本的限制和追求利益最大化的商業(yè)屬性，更傾向于向貸款數(shù)額高、信用信息容易獲取的大客戶(hù)放款，而貸款數(shù)額相對(duì)較小、信用信息獲取成本高的散戶(hù)群體則成為了傳統(tǒng)金融機(jī)構(gòu)不愿放款的長(zhǎng)尾群體(21)王馨：《互聯(lián)網(wǎng)金融助解“長(zhǎng)尾”小微企業(yè)融資難問(wèn)題研究》，《金融研究》，2015年第9期。。金融科技的發(fā)展使得大數(shù)據(jù)等信息技術(shù)得以運(yùn)用到金融市場(chǎng)中，通過(guò)大數(shù)據(jù)和云計(jì)算以及預(yù)測(cè)模型的建立來(lái)分析借款人的信用信息從而降低了信用信息的獲取成本和金融市場(chǎng)的交易摩擦(22)謝平，鄒傳偉：《互聯(lián)網(wǎng)金融模式研究》，《金融研究》，2012年第12期。，緩解了長(zhǎng)尾群體的信貸約束，拓展了傳統(tǒng)金融服務(wù)邊界。另一方面，從金融服務(wù)的惠及程度來(lái)看，金融科技通過(guò)競(jìng)爭(zhēng)效應(yīng)正在改變傳統(tǒng)銀行行為，影響銀行資產(chǎn)負(fù)債結(jié)構(gòu)，加速了存款利率市場(chǎng)化進(jìn)程(23)戰(zhàn)明華，張成瑞，沈娟：《互聯(lián)網(wǎng)金融發(fā)展與貨幣政策的銀行信貸傳導(dǎo)渠道》，《經(jīng)濟(jì)研究》，2018年第4期。。金融科技的發(fā)展有效增加了金融產(chǎn)品的供給，使投資者的投資方式更加多元化，促進(jìn)了金融市場(chǎng)的良性競(jìng)爭(zhēng)，變相加速了存款利率市場(chǎng)化進(jìn)程，提升了金融服務(wù)的普惠性；同時(shí)，金融科技改變了信用風(fēng)險(xiǎn)的定價(jià)方式，降低了交易成本，銀行負(fù)債端成本的上升并未直接轉(zhuǎn)移至下游企業(yè)，有效推進(jìn)了現(xiàn)代金融體系普惠性的發(fā)揮(24)Freedman S, Jin G Z, Do Social Networks Solve Information Problems for Peer-to-Peer Lending? Evidence from Prosper.com, in Social Science Electronic Publishing, Vol. 11 (2008), pp.8-43.。

由此，本文提出假設(shè)1：金融科技具有普惠效應(yīng)。

作為一種依賴(lài)技術(shù)創(chuàng)新的新興金融業(yè)態(tài)，金融科技在推動(dòng)金融行業(yè)進(jìn)步的同時(shí)，也因其技術(shù)特征帶來(lái)了不可避免的風(fēng)險(xiǎn)。金融科技造成風(fēng)險(xiǎn)外溢的現(xiàn)象加劇了金融系統(tǒng)本身的負(fù)外部性和脆弱性。金融科技的發(fā)展使各個(gè)金融機(jī)構(gòu)之間的業(yè)務(wù)聯(lián)系更加緊密，交易層層嵌套，在這種關(guān)聯(lián)網(wǎng)絡(luò)下，金融風(fēng)險(xiǎn)更具傳染性，任一機(jī)構(gòu)發(fā)生金融風(fēng)險(xiǎn)事件都會(huì)通過(guò)業(yè)務(wù)往來(lái)迅速傳染至其他部門(mén)，甚至演變?yōu)橄到y(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)(25)曹齊芳，孔英：《基于復(fù)雜網(wǎng)絡(luò)視角的金融科技風(fēng)險(xiǎn)傳染研究》，《金融監(jiān)管研究》，2021年第2期。。金融科技的智能決策具有同質(zhì)性，當(dāng)經(jīng)濟(jì)處于下行周期時(shí)，市場(chǎng)投資者都會(huì)被建議選擇拋售，這將會(huì)加劇市場(chǎng)波動(dòng)，造成資本市場(chǎng)上的擠兌現(xiàn)象從而誘使風(fēng)險(xiǎn)快速蔓延到各個(gè)領(lǐng)域(26)方意，黃麗靈：《系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)、拋售博弈與宏觀審慎政策》，《經(jīng)濟(jì)研究》，2019年第9期。。此外，金融科技依賴(lài)的信息技術(shù)具有復(fù)雜性，收集到的相當(dāng)多數(shù)據(jù)信息可靠性不強(qiáng)，信息透明度不高，部分基礎(chǔ)算法存在漏洞(27)陳維君,許純純：《論人工智能在金融領(lǐng)域的應(yīng)用風(fēng)險(xiǎn)和防范對(duì)策》，《重慶理工大學(xué)學(xué)報(bào)》(社會(huì)科學(xué)),2019年第9期。；一些新興技術(shù)通過(guò)市場(chǎng)的過(guò)度包裝可能會(huì)成為機(jī)構(gòu)詐騙斂財(cái)?shù)墓ぞ撸黾恿诵碌男畔⒉粚?duì)稱(chēng)(28)盛天翔，范從來(lái)：《金融科技、最優(yōu)銀行業(yè)市場(chǎng)結(jié)構(gòu)與小微企業(yè)信貸供給》，《金融研究》，2020年第6期。。因此，需要加強(qiáng)金融監(jiān)管以降低金融科技發(fā)展帶來(lái)的風(fēng)險(xiǎn)。

具體而言，一方面，金融監(jiān)管會(huì)增加市場(chǎng)主體利用金融科技套利的合規(guī)成本，有助于強(qiáng)化市場(chǎng)主體進(jìn)行完備的信息披露和內(nèi)部治理機(jī)制建設(shè)，由此降低可能產(chǎn)生的金融風(fēng)險(xiǎn)。金融科技的業(yè)務(wù)類(lèi)型和盈利模式具有多樣化，呈現(xiàn)出高度細(xì)分和業(yè)務(wù)相互交叉的特點(diǎn)，一些創(chuàng)新產(chǎn)品層層嵌套、隱蔽底層資產(chǎn)和最終投資者，大大增加了金融監(jiān)管界定和識(shí)別的難度。部分市場(chǎng)主體使用新技術(shù)與新工具突破現(xiàn)行監(jiān)管制度框架，某些業(yè)務(wù)游離于監(jiān)管體系之外而出現(xiàn)監(jiān)管真空，更容易滋生監(jiān)管套利。隨著金融監(jiān)管的加強(qiáng)以及監(jiān)管體制的完善，能夠引導(dǎo)金融機(jī)構(gòu)實(shí)現(xiàn)合理的金融創(chuàng)新，并且可以減少金融創(chuàng)新產(chǎn)品和制度濫用帶來(lái)的金融風(fēng)險(xiǎn)(29)王燦，喻平：《金融創(chuàng)新、金融監(jiān)管與經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)》，《統(tǒng)計(jì)與決策》，2020年第7期。，從而促進(jìn)金融科技普惠效應(yīng)的發(fā)揮。另一方面，金融監(jiān)管是一個(gè)健全金融體制機(jī)制的過(guò)程，能夠彌補(bǔ)原有監(jiān)管定位和金融制度安排的不足，從多層面多方位開(kāi)展治理，既能夠遏制市場(chǎng)主體利用制度缺陷產(chǎn)生的亂象，也能夠改善微觀主體的金融投融資環(huán)境(30)黃海濤，余志君，楊賢宏：《金融監(jiān)管對(duì)企業(yè)金融化的影響及監(jiān)管角色構(gòu)建——基于期限結(jié)構(gòu)異質(zhì)性視角下的經(jīng)驗(yàn)證據(jù)》，《金融經(jīng)濟(jì)學(xué)研究》，2020年第3期。，從而強(qiáng)化微觀主體投資意愿，進(jìn)而促進(jìn)金融科技普惠效應(yīng)的發(fā)揮。

由此，本文提出假設(shè)2a：適當(dāng)?shù)慕鹑诒O(jiān)管會(huì)促進(jìn)金融科技的普惠效應(yīng)。

實(shí)踐證明為了維護(hù)金融穩(wěn)定而加強(qiáng)對(duì)金融創(chuàng)新的監(jiān)管往往會(huì)抑制金融創(chuàng)新的活力，對(duì)金融科技的監(jiān)管亦不例外。金融監(jiān)管常常面臨二元悖論，一方面，監(jiān)管要關(guān)注監(jiān)管力度給金融創(chuàng)新留下適當(dāng)?shù)陌l(fā)展空間。另一方面，監(jiān)管要維護(hù)金融市場(chǎng)的穩(wěn)定，保護(hù)投資者的利益。這兩個(gè)目標(biāo)之間往往存在沖突，為了維護(hù)金融穩(wěn)定而加強(qiáng)監(jiān)管會(huì)損失金融創(chuàng)新的積極性，為了刺激金融創(chuàng)新而放松監(jiān)管則又會(huì)危害金融市場(chǎng)穩(wěn)定。金融創(chuàng)新的“內(nèi)因說(shuō)”認(rèn)為，企業(yè)進(jìn)行金融創(chuàng)新的目的是實(shí)現(xiàn)利潤(rùn)最大化，政府管制在本質(zhì)上是一種隱性稅負(fù)，提高了企業(yè)的經(jīng)營(yíng)成本，限制了企業(yè)的盈利機(jī)會(huì)(31)Kane E J, Getting along without regulation Q: testing the standard view of deposit rate competition during the 'Wild-card experience' , The Journal of Finance, Vol. 33 (1978), pp. 921-932.。因此，當(dāng)監(jiān)管強(qiáng)度過(guò)高時(shí)，將會(huì)加大金融科技企業(yè)創(chuàng)新成本并延長(zhǎng)創(chuàng)新回報(bào)周期，從而阻礙金融科技發(fā)展，并會(huì)抑制金融科技普惠效應(yīng)的發(fā)揮。

由此，本文提出假設(shè)2b：過(guò)強(qiáng)的金融監(jiān)管會(huì)抑制金融科技的普惠效應(yīng)。

四、數(shù)據(jù)、模型與變量

(一)變量選擇

1.被解釋變量：普惠金融水平(findex)。普惠金融是一個(gè)多維概念，度量普惠金融涉及到不同維度的多個(gè)指標(biāo)。以往的文獻(xiàn)多以印度學(xué)者Sarma和Pais構(gòu)建的指標(biāo)體系為參考(32)Sarma M, Pais J, Financial Inclusion and Development, Journal of International Development, Vol. 23 (2011), pp.613-628.，從金融服務(wù)的可得性、金融服務(wù)的使用情況等維度進(jìn)行研究，但還不夠全面，并沒(méi)有考慮金融服務(wù)的可負(fù)擔(dān)性和服務(wù)質(zhì)量(33)焦瑾璞，黃亭亭，汪天都，張韶華，王瑱：《中國(guó)普惠金融發(fā)展進(jìn)程及實(shí)證研究》，《上海金融》，2015年第4期；白雪，張貝貝：《數(shù)字普惠金融風(fēng)險(xiǎn)測(cè)度及跨系統(tǒng)傳染機(jī)制研究》，《山東財(cái)經(jīng)大學(xué)學(xué)報(bào)》，2021年第5期。。因此，本文嘗試構(gòu)建包含金融服務(wù)可得性、使用情況、使用質(zhì)量、可負(fù)擔(dān)性四個(gè)維度的普惠金融指標(biāo)體系，并且為避免主觀賦權(quán)法易造成客觀性差等弊端，采用主成分分析法進(jìn)行測(cè)度。鑒于無(wú)法得到每個(gè)城市的相關(guān)細(xì)分指標(biāo)，本文利用標(biāo)準(zhǔn)化處理后的省級(jí)指標(biāo)進(jìn)行替代，具體指標(biāo)見(jiàn)表1。

表1 普惠金融指標(biāo)

2.解釋變量：金融科技水平(fintech)。參考宋敏等學(xué)者的相關(guān)研究，首先通過(guò)“天眼查”網(wǎng)站檢索“金融科技”“云計(jì)算”“大數(shù)據(jù)”“區(qū)塊鏈”“人工智能”“物聯(lián)網(wǎng)”等關(guān)鍵詞，得出相關(guān)公司的工商注冊(cè)信息。為了避免出現(xiàn)巧合匹配，只保留公司名稱(chēng)或經(jīng)營(yíng)范圍包含上述關(guān)鍵詞的公司樣本，并通過(guò)與金融相關(guān)的“金融”“保險(xiǎn)”“支付”“清算”“信貸”等關(guān)鍵詞進(jìn)行進(jìn)一步篩選，刪除經(jīng)營(yíng)范圍中出現(xiàn)的否定從事上述業(yè)務(wù)字段的公司，最終得到各地級(jí)市的金融科技類(lèi)公司，將金融科技類(lèi)公司數(shù)量加總作為金融科技的代理指標(biāo)(34)宋敏，周鵬，司海濤：《金融科技與企業(yè)全要素生產(chǎn)率——“賦能”和信貸配給視角》，《中國(guó)工業(yè)經(jīng)濟(jì)》，2021年第4期。。

3.門(mén)限變量：金融監(jiān)管強(qiáng)度(gov)。借鑒唐松等學(xué)者的相關(guān)研究，采用地區(qū)金融監(jiān)管支出占地區(qū)金融業(yè)增加值的比重來(lái)衡量各地區(qū)金融監(jiān)管水平(35)唐松，伍旭川，祝佳：《數(shù)字金融與企業(yè)技術(shù)創(chuàng)新——結(jié)構(gòu)特征、機(jī)制識(shí)別與金融監(jiān)管下的效應(yīng)差異》，《管理世界》，2020年第5期。，鑒于地級(jí)市的金融監(jiān)管支出數(shù)據(jù)缺失嚴(yán)重，本文采用省級(jí)指標(biāo)替代。

4.其他控制變量：參考楊明婉等學(xué)者的相關(guān)研究，從社會(huì)環(huán)境、經(jīng)濟(jì)環(huán)境兩個(gè)方面選取影響普惠金融發(fā)展的變量(36)楊明婉，張樂(lè)柱，顏梁柱：《普惠金融發(fā)展的測(cè)度體系與影響因素研究——以廣東省為例》，《金融監(jiān)管研究》，2019年第1期。，另外，增加了金融環(huán)境的相關(guān)指標(biāo)。

本文研究的變量以及變量指標(biāo)含義，見(jiàn)表2。

表2 變量列表

(二)模型構(gòu)建

為了驗(yàn)證金融科技的普惠效應(yīng)，本文根據(jù)283個(gè)城市的經(jīng)濟(jì)金融面板數(shù)據(jù)建立以下的面板雙向固定效應(yīng)模型：

(1)

式中，β0為常數(shù)項(xiàng)，金融科技(fintech)為第一個(gè)解釋變量，β1表示在其他變量不變的情況下金融科技(fintech)對(duì)普惠金融(findex)的效應(yīng)。Xi,t表示其余的控制變量，包括基礎(chǔ)設(shè)施水平、居民受教育程度、經(jīng)濟(jì)發(fā)展水平、經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)、金融市場(chǎng)效率。βj表示相應(yīng)控制變量的系數(shù)。μi代表個(gè)體(城市)的固定效應(yīng)，εt表示時(shí)間(年份)固定效應(yīng)，δi,t表示模型的擾動(dòng)項(xiàng)。下標(biāo)中，i代表個(gè)體(城市)，t代表時(shí)間(年份)。

此外，為了驗(yàn)證是否不同的金融監(jiān)管程度下金融科技的普惠效應(yīng)發(fā)揮有所不同，本文在Hansen(1999)的門(mén)限模型(37)Hansen B E, Threshold effects in non-dynamic panels: Estimation, testing, and inference, Journal of Econometrics, Vol. 93 (1999), pp.345-368.基礎(chǔ)之上構(gòu)建了如下門(mén)限回歸模型：

(2)

該模型實(shí)際上相當(dāng)于一個(gè)分段函數(shù)模型，其中I(·)為示性函數(shù)，即如果括號(hào)中的表達(dá)式為真，取值為1；反之，則取值為0。γ為待估計(jì)的門(mén)限值，當(dāng)govi,t≥γ時(shí)，fintechi,t的系數(shù)為α1，而當(dāng)govi,t<γ時(shí)，fintechi,t的系數(shù)為α2。Xi,t同上文一樣表示其余的控制變量，αj表示相應(yīng)控制變量的系數(shù)，εi,t表示模型的擾動(dòng)項(xiàng)。下標(biāo)中，i代表個(gè)體(城市)，t代表時(shí)間(年份)。

(三)數(shù)據(jù)來(lái)源與處理

本文采用中國(guó)2011—2017年283個(gè)城市的面板數(shù)據(jù)進(jìn)行研究，其中構(gòu)建普惠金融指標(biāo)所用的數(shù)據(jù)由萬(wàn)德、國(guó)泰安數(shù)據(jù)庫(kù)整理而得，金融科技數(shù)據(jù)借鑒宋敏等學(xué)者的成果(38)宋敏，周鵬，司海濤：《金融科技與企業(yè)全要素生產(chǎn)率——“賦能”和信貸配給視角》，《中國(guó)工業(yè)經(jīng)濟(jì)》，2021年第4期。，其余數(shù)據(jù)來(lái)源于《中國(guó)統(tǒng)計(jì)年鑒》《中國(guó)區(qū)域經(jīng)濟(jì)統(tǒng)計(jì)年鑒》《中國(guó)區(qū)域金融運(yùn)行報(bào)告》等。少數(shù)城市缺失指標(biāo)由插值法補(bǔ)齊，并對(duì)存在異常值的指標(biāo)進(jìn)行了1%的縮尾處理。此外，為了減少量綱不同帶來(lái)的影響，本文對(duì)所有指標(biāo)進(jìn)行了離差標(biāo)準(zhǔn)化處理。變量的描述性統(tǒng)計(jì)如表3所示。

表3 變量描述性統(tǒng)計(jì)

五、實(shí)證分析

(一)面板單位根檢驗(yàn)及協(xié)整檢驗(yàn)

為了避免偽回歸問(wèn)題，確保估計(jì)結(jié)果的有效性，需對(duì)各面板序列的平穩(wěn)性進(jìn)行檢驗(yàn)。檢驗(yàn)數(shù)據(jù)平穩(wěn)性最常用的方法是單位根檢驗(yàn)，因此，本文依據(jù)數(shù)據(jù)性質(zhì)，采用LLC、IPS方法對(duì)2011—2017年283個(gè)地級(jí)市的面板數(shù)據(jù)進(jìn)行面板單位根檢驗(yàn)，檢驗(yàn)結(jié)果如表4所示。由表4知，被解釋變量為I(0)，只有兩組解釋變量經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)和基礎(chǔ)設(shè)施水平為I(1)，高于被解釋變量的單整階數(shù)，因此滿(mǎn)足協(xié)整檢驗(yàn)條件，可以進(jìn)行協(xié)整檢驗(yàn)。表5為協(xié)整檢驗(yàn)結(jié)果。根據(jù)STATA展示的三種檢驗(yàn)結(jié)果，P值均在1%的水平顯著小于0，表明變量之間存在長(zhǎng)期穩(wěn)定的均衡關(guān)系，可以進(jìn)一步建立面板回歸模型。同時(shí)，為防止變量間存在多重共線性問(wèn)題，本文在回歸分析前進(jìn)行方差膨脹因子(VIF)檢驗(yàn)。由表6可知，變量中VIF值最大為1.80，遠(yuǎn)小于10，表明變量之間獨(dú)立性較強(qiáng)。

表4 面板數(shù)據(jù)單位根檢驗(yàn)結(jié)果

表5 面板數(shù)據(jù)協(xié)整檢驗(yàn)結(jié)果

(二)基準(zhǔn)回歸結(jié)果

本文利用固定效應(yīng)模型來(lái)檢驗(yàn)金融科技的普惠效應(yīng)。表7第(1)列是不添加控制變量的回歸結(jié)果，第(2)列是不控制時(shí)間固定效應(yīng)的回歸結(jié)果，第(3)列是加入控制變量以及時(shí)間和地區(qū)固定效應(yīng)后的回歸結(jié)果。由表7第(3)列可知，金融科技具有顯著的普惠效應(yīng)，金融科技的回歸系數(shù)為0.278，在1%的水平上顯著。這與本文前述理論分析一致，金融科技發(fā)展一方面促使金融服務(wù)快捷方便地滲透到長(zhǎng)尾群體，提高了金融服務(wù)的普及度；另一方面通過(guò)技術(shù)手段緩解信息不對(duì)稱(chēng)降低了信息獲取成本，并且有效增加了金融產(chǎn)品的供給，促進(jìn)了金融市場(chǎng)的良性競(jìng)爭(zhēng)，提高了金融服務(wù)的惠及程度。

表6 多重共線性檢驗(yàn)

表7 基準(zhǔn)回歸結(jié)果

(三)處理內(nèi)生性的回歸結(jié)果

在實(shí)證分析金融科技對(duì)普惠金融的影響時(shí)需要考慮以下三個(gè)可能性：第一，可能會(huì)存在反向因果問(wèn)題，例如由于普惠金融發(fā)展較好地區(qū)的金融基礎(chǔ)條件好，能夠?yàn)榻鹑谂c科技的融合創(chuàng)造良好的市場(chǎng)環(huán)境，從而有效促進(jìn)金融科技獲得更好發(fā)展。第二，模型設(shè)定無(wú)法窮盡影響普惠金融發(fā)展的因素，可能存在遺漏變量。第三，變量的測(cè)度可能會(huì)存在測(cè)量誤差。以上三個(gè)因素導(dǎo)致模型存在內(nèi)生性問(wèn)題，影響回歸結(jié)果的穩(wěn)健性。因此，本文采用二階段最小二乘法進(jìn)行內(nèi)生性處理，工具變量的選取需要滿(mǎn)足以下兩個(gè)條件：工具變量與金融科技高度相關(guān)，且與隨機(jī)擾動(dòng)項(xiàng)不相關(guān)。本文采用滯后一期的金融科技指標(biāo)作為工具變量，回歸結(jié)果如表8所示。由第一階段的回歸結(jié)果可知，Wald Test的值為502.267，遠(yuǎn)大于存在弱工具變量的臨界值，說(shuō)明工具變量選取有效。此外，根據(jù)第二階段的回歸結(jié)果可知，金融科技顯著促進(jìn)了普惠金融發(fā)展，具有普惠效應(yīng)，證明了上述基準(zhǔn)回歸結(jié)果是穩(wěn)健的。

表8 處理內(nèi)生性的回歸結(jié)果

(四)門(mén)限回歸結(jié)果

為了驗(yàn)證假設(shè)2，本文將金融監(jiān)管設(shè)為門(mén)限變量進(jìn)行回歸，回歸結(jié)果如表9所示。本文首先對(duì)兩者之間是否具有門(mén)限效應(yīng)進(jìn)行了初步檢驗(yàn)，并通過(guò)自舉法 (Bootstrap) 來(lái)獲得檢驗(yàn)統(tǒng)計(jì)量的顯著性水平，顯著性水平的數(shù)值大小作為判斷兩者之間是否存在門(mén)限效應(yīng)的主要依據(jù)。實(shí)證模型門(mén)限效應(yīng)檢驗(yàn)結(jié)果如表9所示。從表9可以看出，單門(mén)限效應(yīng)與雙門(mén)限效應(yīng)顯著，但其他多門(mén)限沒(méi)有通過(guò)顯著性檢驗(yàn)。故本文認(rèn)為金融監(jiān)管在“金融科技-普惠金融”的影響中存在雙門(mén)限效應(yīng)。在之后各變量參數(shù)估計(jì)中，本文選用雙門(mén)限效應(yīng)模型對(duì)實(shí)證模型進(jìn)行分析，具體回歸結(jié)果如表10所示。

表9 門(mén)限效果檢驗(yàn)

根據(jù)表10可知，該模型的擬合效果F值為1697.89，對(duì)應(yīng)的P值為0.0000，這表明模型設(shè)定從整體上能夠反映回歸效果。由上述回歸結(jié)果可知，金融監(jiān)管在金融科技促進(jìn)普惠金融發(fā)展的過(guò)程中存在著兩個(gè)門(mén)限值，分別為0.0258和0.0467。當(dāng)監(jiān)管強(qiáng)度處于0.0258以下時(shí)，金融科技的普惠效應(yīng)系數(shù)為0.318；當(dāng)監(jiān)管強(qiáng)度位于0.0258與0.0467之間時(shí)，隨著金融監(jiān)管強(qiáng)度的增強(qiáng)，金融科技的普惠效應(yīng)大幅提升，系數(shù)為4.107；當(dāng)監(jiān)管強(qiáng)度高于0.0467時(shí)，金融科技的普惠效應(yīng)降為0.705，三者都在1%的水平上顯著。當(dāng)監(jiān)管強(qiáng)度跨過(guò)第一個(gè)門(mén)限值的時(shí)候，金融監(jiān)管通過(guò)對(duì)企業(yè)、行業(yè)以及整個(gè)金融市場(chǎng)的規(guī)范性約束，提高監(jiān)管套利的合規(guī)成本，有效降低了金融科技發(fā)展帶來(lái)的負(fù)面影響，促進(jìn)了金融科技的普惠效應(yīng)，假設(shè)2a得到驗(yàn)證。當(dāng)監(jiān)管強(qiáng)度跨過(guò)第二個(gè)門(mén)限值時(shí)，金融監(jiān)管強(qiáng)度過(guò)強(qiáng)可能會(huì)抑制金融創(chuàng)新，導(dǎo)致金融科技的普惠效應(yīng)有所減弱，假設(shè)2b得到驗(yàn)證。

表10 模型回歸結(jié)果

六、穩(wěn)健性檢驗(yàn)

(一)基準(zhǔn)回歸穩(wěn)健性檢驗(yàn)

1.更換被解釋變量。本文采用熵權(quán)法對(duì)普惠金融水平進(jìn)行重新測(cè)度，并以其作為被解釋變量進(jìn)行基準(zhǔn)回歸的穩(wěn)健性檢驗(yàn)，回歸結(jié)果如表11第(1)列所示，所得結(jié)論與原結(jié)論一致。金融科技依舊顯著促進(jìn)了普惠金融的發(fā)展，具有普惠效應(yīng)，其系數(shù)為0.0955并在1%的顯著性水平上顯著。

表11 更換被解釋變量和樣本剔除的穩(wěn)健性檢驗(yàn)結(jié)果

2.樣本剔除。由于中國(guó)的直轄市和省會(huì)城市具有一定的行政優(yōu)勢(shì)，能夠吸引更多金融資源，金融科技和普惠金融的發(fā)展可能異于其他城市。對(duì)此，本文刪除了直轄市和省會(huì)城市的樣本重新進(jìn)行回歸檢驗(yàn)?；貧w結(jié)果如表11第(2)列所示，本文的核心結(jié)論“金融科技具有普惠效應(yīng)”并沒(méi)有發(fā)生任何改變。

3.分位數(shù)回歸。為了更準(zhǔn)確地描述金融科技對(duì)于普惠金融的變化范圍以及條件分布形狀的影響，本文進(jìn)行了分位數(shù)回歸，分別設(shè)置分位數(shù)為0.1、0.5和0.9，來(lái)分析不同分位點(diǎn)上金融科技對(duì)普惠金融的影響差異?；貧w結(jié)果見(jiàn)表12。

表12的回歸結(jié)果表明，在0.1、0.5和0.9的分位數(shù)下，金融科技都在1%的顯著性水平上促進(jìn)了普惠金融發(fā)展。具體來(lái)看，隨著分位數(shù)的增加，金融科技的分位數(shù)回歸系數(shù)呈現(xiàn)出逐漸下降的趨勢(shì)，從0.328到0.279再到0.196，說(shuō)明金融科技在普惠金融水平低的地區(qū)促進(jìn)效應(yīng)更強(qiáng)，這進(jìn)一步體現(xiàn)了金融科技的普惠性。

表12 分位數(shù)回歸結(jié)果

(二)門(mén)限回歸穩(wěn)健性檢驗(yàn)

為了更好地驗(yàn)證門(mén)限回歸的穩(wěn)健性，本文參考邱晗等學(xué)者的相關(guān)研究，利用北京大學(xué)數(shù)字金融研究中心的數(shù)字普惠金融指數(shù)作為金融科技發(fā)展水平的代理指標(biāo)(39)邱晗，黃益平，紀(jì)洋：《金融科技對(duì)傳統(tǒng)銀行行為的影響——基于互聯(lián)網(wǎng)理財(cái)?shù)囊暯恰罚督鹑谘芯俊罚?018年第11期。。門(mén)限回歸檢驗(yàn)結(jié)果如表13、表14所示。根據(jù)回歸結(jié)果可知，該雙重門(mén)限回歸模型的擬合效果F值為1056.22，對(duì)應(yīng)的P值為0.0000，表明模型設(shè)定從整體上能夠反映回歸效果。穩(wěn)健性檢驗(yàn)的門(mén)限回歸結(jié)果顯示，此時(shí)金融監(jiān)管依舊存在兩個(gè)門(mén)限值0.0269和0.0275，并都在1%的水平上顯著。當(dāng)金融監(jiān)管水平低于0.0269時(shí)，金融科技的普惠效應(yīng)為0.153；隨著監(jiān)管水平的提高，當(dāng)監(jiān)管水平位于0.0269與0.0275之間時(shí)，金融科技的普惠效應(yīng)為0.249；當(dāng)監(jiān)管水平超過(guò)0.0275時(shí)，金融科技的普惠效應(yīng)有所下降，為0.132，三者均在1%的水平上顯著。該穩(wěn)健性檢驗(yàn)的結(jié)論與原結(jié)論一致，即適當(dāng)?shù)慕鹑诒O(jiān)管會(huì)促進(jìn)金融科技發(fā)揮普惠效應(yīng)，過(guò)強(qiáng)的金融監(jiān)管則會(huì)對(duì)其產(chǎn)生抑制。

表13 門(mén)限效果的穩(wěn)健性檢驗(yàn)

表14 模型回歸結(jié)果

七、進(jìn)一步討論

為了探究金融科技是普惠效應(yīng)的作用機(jī)制，本文把利用熵權(quán)法測(cè)度的普惠金融指標(biāo)的四類(lèi)分指標(biāo)：金融服務(wù)可得性(findex1)、金融服務(wù)使用情況(findex2)、金融服務(wù)使用質(zhì)量(findex3)和金融服務(wù)可負(fù)擔(dān)性(findex4)作為被解釋變量，并分別作了固定效應(yīng)回歸，以確定金融科技普惠效應(yīng)的作用渠道，回歸結(jié)果如表15所示。

表15 進(jìn)一步討論回歸結(jié)果

結(jié)果表明，金融科技顯著提升了金融服務(wù)的可得性、使用情況和可負(fù)擔(dān)性，對(duì)金融服務(wù)使用質(zhì)量產(chǎn)生影響為負(fù)，但不顯著。金融科技的發(fā)展拓寬了傳統(tǒng)金融的服務(wù)邊界，促使金融服務(wù)快捷方便地滲透到長(zhǎng)尾群體，提升了金融服務(wù)的可得性和使用情況(40)張永亮：《金融科技視閾下金融基礎(chǔ)設(shè)施域外適用的法治保障》，《法治研究》,2021年第5期。。金融科技改變了傳統(tǒng)信用風(fēng)險(xiǎn)定價(jià)方式，降低了信息獲取成本，有效緩解了信息不對(duì)稱(chēng)，并且通過(guò)技術(shù)創(chuàng)新增加了金融產(chǎn)品的供給，促進(jìn)了金融市場(chǎng)的良性競(jìng)爭(zhēng)，提高了金融服務(wù)的可負(fù)擔(dān)性，進(jìn)而體現(xiàn)出普惠效應(yīng)。金融科技對(duì)金融服務(wù)使用質(zhì)量產(chǎn)生負(fù)向影響主要源于以下原因：其一，受制于長(zhǎng)尾群體自身受教育程度、互聯(lián)網(wǎng)使用程度和應(yīng)用場(chǎng)景的有限性，金融科技普惠效應(yīng)的發(fā)揮存在天花板效應(yīng)；其二，社交網(wǎng)絡(luò)、教育程度等方面處于劣勢(shì)的長(zhǎng)尾群體往往面臨更高的風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)，因而加劇了金融科技應(yīng)用于金融服務(wù)使用質(zhì)量的風(fēng)險(xiǎn)效應(yīng)(41)付瓊，郭嘉禹：《金融科技助力農(nóng)村普惠金融發(fā)展的內(nèi)在機(jī)理與現(xiàn)實(shí)困境》，《管理學(xué)刊》，2021年第3期。。

八、異質(zhì)性分析

(一)市場(chǎng)化水平

地區(qū)市場(chǎng)化程度可能會(huì)對(duì)金融科技的普惠效應(yīng)產(chǎn)生影響。在市場(chǎng)化程度較高的地區(qū)，金融基礎(chǔ)設(shè)施較為完善，金融市場(chǎng)發(fā)育程度較高，金融與科技的融合會(huì)使金融服務(wù)更便捷地惠及到長(zhǎng)尾群體。本文借鑒樊綱等學(xué)者提出的市場(chǎng)化水平測(cè)度指標(biāo)，從政府與市場(chǎng)的關(guān)系、非國(guó)有經(jīng)濟(jì)的發(fā)展、產(chǎn)品市場(chǎng)的發(fā)育程度、要素市場(chǎng)的發(fā)育程度、市場(chǎng)中介組織和法律制度環(huán)境5個(gè)方面建立評(píng)價(jià)體系，涉及25個(gè)分指標(biāo)，利用主成分分析法進(jìn)行測(cè)算(42)樊綱，王小魯，張立文，朱恒鵬：《中國(guó)各地區(qū)市場(chǎng)化相對(duì)進(jìn)程報(bào)告》，《經(jīng)濟(jì)研究》，2003年第3期。。本文以市場(chǎng)化水平指標(biāo)均值為界，將樣本分為市場(chǎng)化水平高的地區(qū)和市場(chǎng)化水平低的地區(qū)進(jìn)行分組回歸，來(lái)分析市場(chǎng)化水平差異是否會(huì)影響金融科技普惠效應(yīng)的發(fā)揮。分組回歸結(jié)果如表16所示，市場(chǎng)化水平高的地區(qū)金融科技的普惠效應(yīng)更強(qiáng)。在市場(chǎng)化水平高的樣本中，金融科技的回歸系數(shù)為0.236，在1%的水平上顯著為正。在市場(chǎng)化水平低的樣本中，金融科技的回歸系數(shù)甚至為-0.131，且并不顯著。這說(shuō)明，市場(chǎng)化程度較高地區(qū)的金融中介機(jī)構(gòu)發(fā)育程度較高，能夠更好地將金融與科技相融合，從而利用新興數(shù)字技術(shù)以更低的成本為長(zhǎng)尾群體提供金融服務(wù)，有利于拓寬金融服務(wù)的邊界，提高金融服務(wù)效率，從而更好地發(fā)揮金融科技的普惠效應(yīng)。

表16 市場(chǎng)化水平異質(zhì)性的回歸結(jié)果

(二)經(jīng)濟(jì)發(fā)展水平

地區(qū)的經(jīng)濟(jì)發(fā)展水平可能會(huì)影響金融科技普惠效應(yīng)的發(fā)揮。在經(jīng)濟(jì)發(fā)展水平更高的地區(qū)，互聯(lián)網(wǎng)等基礎(chǔ)設(shè)施更加完善、人們的金融素養(yǎng)普遍偏高，金融科技發(fā)展所帶來(lái)的各種金融服務(wù)便利更容易為人們所接受，金融科技普惠效應(yīng)發(fā)揮的渠道更加暢通，同時(shí)金融風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)也更低(43)張志元，李維邦：《金融新動(dòng)能助推新舊動(dòng)能轉(zhuǎn)換的邏輯及路徑》，《經(jīng)濟(jì)與管理評(píng)論》，2018年第5期。。因此，本文利用經(jīng)濟(jì)發(fā)展水平的中位數(shù)進(jìn)行分組回歸，以考察經(jīng)濟(jì)發(fā)展水平差異對(duì)金融科技普惠效應(yīng)發(fā)揮的影響。分組回歸結(jié)果如表17所示，經(jīng)濟(jì)發(fā)展水平較高地區(qū)金融科技的普惠效應(yīng)更強(qiáng)。在經(jīng)濟(jì)發(fā)展水平高的樣本中，金融科技的回歸系數(shù)為0.229，在1%的水平上顯著為正。在經(jīng)濟(jì)發(fā)展水平低的樣本中，金融科技的回歸系數(shù)為-1.197，且并不顯著。這說(shuō)明，在經(jīng)濟(jì)發(fā)展水平高的地區(qū)金融科技的普惠效應(yīng)得到了更好的發(fā)揮，得益于完善的基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)和投資者較高的金融素養(yǎng)。

表17 經(jīng)濟(jì)發(fā)展水平異質(zhì)性的回歸結(jié)果

九、結(jié)論與政策建議

近年來(lái)，金融科技的快速發(fā)展對(duì)傳統(tǒng)金融行業(yè)產(chǎn)生了深刻影響，在服務(wù)長(zhǎng)尾群體方面起到了積極作用。本文就金融科技的普惠效應(yīng)問(wèn)題展開(kāi)研究，借助2011—2017年283個(gè)城市的面板數(shù)據(jù)，實(shí)證檢驗(yàn)金融科技的普惠效應(yīng)以及金融監(jiān)管對(duì)其產(chǎn)生的影響，主要得到以下結(jié)論：第一，金融科技具有顯著的普惠效應(yīng)，顯著提升了金融服務(wù)的可得性、使用情況和可負(fù)擔(dān)性，對(duì)金融服務(wù)的使用質(zhì)量影響不顯著。第二，金融監(jiān)管通過(guò)對(duì)金融市場(chǎng)的規(guī)范性約束提高了監(jiān)管套利的合規(guī)成本，減少了創(chuàng)新帶來(lái)的金融風(fēng)險(xiǎn)，同時(shí)提升了投資主體的投資意愿，促進(jìn)了金融科技普惠效應(yīng)的發(fā)揮。第三，在市場(chǎng)化水平較高、經(jīng)濟(jì)發(fā)展水平較高的地區(qū)，金融科技的普惠效應(yīng)得到了更好的發(fā)揮。

本文具有以下重要的政策啟示：第一，進(jìn)一步加快金融科技與傳統(tǒng)金融機(jī)構(gòu)的深度融合。尤其是針對(duì)我國(guó)以銀行為主導(dǎo)的金融結(jié)構(gòu)，傳統(tǒng)金融機(jī)構(gòu)應(yīng)當(dāng)積極擁抱金融科技發(fā)展前沿，將金融資源精準(zhǔn)下沉到長(zhǎng)尾群體中，通過(guò)金融科技建立完善的事前信用識(shí)別、事中服務(wù)決策、事后風(fēng)險(xiǎn)控制機(jī)制，對(duì)融資需求旺盛且具備還款能力的長(zhǎng)尾群體給予充分的金融支持。具體體現(xiàn)在，在事前風(fēng)險(xiǎn)識(shí)別中，重點(diǎn)利用大數(shù)據(jù)、云計(jì)算等信息技術(shù)降低獲取客戶(hù)信用信息的成本，實(shí)現(xiàn)規(guī)模效應(yīng)；在事中金融服務(wù)過(guò)程中，將人工智能、智能投顧等技術(shù)優(yōu)勢(shì)與客戶(hù)自身的信用信息結(jié)合起來(lái)，為客戶(hù)制定相應(yīng)的金融服務(wù)；在事后風(fēng)險(xiǎn)控制環(huán)節(jié)，通過(guò)區(qū)塊鏈技術(shù)建立動(dòng)態(tài)的風(fēng)險(xiǎn)預(yù)警控制系統(tǒng)。

第二，建立更為合理的監(jiān)管框架。與時(shí)俱進(jìn)地完善監(jiān)管體制，遵循適度監(jiān)管的原則，處理好金融創(chuàng)新與金融市場(chǎng)穩(wěn)定之間的關(guān)系。首先，金融監(jiān)管需要兼顧業(yè)務(wù)監(jiān)管與技術(shù)監(jiān)管，準(zhǔn)確把握金融科技的業(yè)務(wù)實(shí)質(zhì)與技術(shù)實(shí)質(zhì)，將監(jiān)管科技應(yīng)用到技術(shù)監(jiān)管過(guò)程中，以技術(shù)手段監(jiān)管金融科技的風(fēng)險(xiǎn)。其次，金融監(jiān)管需要兼顧審慎監(jiān)管與行為監(jiān)管，實(shí)施監(jiān)管沙盒等創(chuàng)新監(jiān)管方式，在有效防范風(fēng)險(xiǎn)的情況下促進(jìn)金融科技創(chuàng)新。最后，要兼顧主動(dòng)監(jiān)管與被動(dòng)監(jiān)管，減少監(jiān)管的空白地帶，避免通過(guò)監(jiān)管套利造成風(fēng)險(xiǎn)事件。

第三，繼續(xù)推進(jìn)市場(chǎng)化進(jìn)程和經(jīng)濟(jì)穩(wěn)步發(fā)展。良好的市場(chǎng)環(huán)境是金融科技發(fā)揮普惠效應(yīng)的重要保障。市場(chǎng)化改革的體制轉(zhuǎn)軌進(jìn)程是分階段的，目前階段我國(guó)應(yīng)著重推進(jìn)金融市場(chǎng)化改革和法治化進(jìn)程，完善資金價(jià)格形成機(jī)制，不斷推動(dòng)利率市場(chǎng)化，使資金價(jià)格充分反映市場(chǎng)供求關(guān)系。加強(qiáng)金融機(jī)構(gòu)間的競(jìng)爭(zhēng)力度，完善金融機(jī)構(gòu)市場(chǎng)化退出機(jī)制，加快完善金融市場(chǎng)體系。注重法治建設(shè)，完善立法工作機(jī)制和程序，讓公眾有序參與，建立權(quán)責(zé)統(tǒng)一、權(quán)威高效的行政執(zhí)法體制。