胡語文

距離2022年越近，上證綜指有沒有可能出現一波指數級上漲行情，或者說年底吃飯行情有沒有？綜合市場周期，疊加波動率、估值、業(yè)績和政策等多方因素，筆者判斷上證綜指很快會進入新一輪的上漲周期，當前指數的位置類似于2014年7月的“最佳擊球區(qū)”。

從周期來看，以7年為一個周期來計算，滬指兩個高點之間的時間距離一般在7年。比如，2015年6月5178點至2007年10月6124點相距7年左右;2007年10月至2001年6月的2245點也在7年左右。2015年至2022年大約也是7年，因此，預計2022年出現滬指高點的概率大。

筆者判斷，接近年底“A股進入最佳擊球區(qū)”的概率越來越大。中航證券名為《如何理解滬指振幅降至30年以來最低水平？》的研究報告某種程度上支持了筆者的觀點。研究表明，近期滬指的波動率進入30年以來的最低水平，波動率越低，越說明了市場變盤的可能性越大。反者道之動，筆者認為，波動率極低或是市場起跳前的先兆。

從政策角度分析，過去一年貨幣政策保持了適度的緊縮，所以，2021年整個市場處于疫情高峰期過后的相對冷靜期。隨著經濟增速逐步放緩，貨幣政策將會定向寬松。而房地產政策已經開始邊際上放松，對房地產投機行為的監(jiān)管仍然嚴厲，尤其是房產稅的推出會影響多套房投資者的積極性，但政策并不希望房地產市場一蹶不振，亦不會因為某些房地產公司的流動性風險而演化成系統(tǒng)性金融風險。所以，年底的貨幣環(huán)境相比年初已經開始大有好轉。包括一些定向的政策亦開始釋放政策利好。比如11月8日，央行推出碳減排支持工具，通過碳減排支持工具向金融機構提供低成本資金。

圖一：滬指波動率顯著下降

從估值角度來看，目前滬指的風險溢價為4.62%，處于10年以來的60%的分位，而歷史風險值一般在3%以下，所以，目前階段，滬指仍有較高的安全邊際。結合其他估值指標（PE、PB、PS）的歷史對比來看，當前估值仍處于中位數水平，相對歷史高點仍有較大的估值提升空間。

從行業(yè)輪動角度來看，2020年布局周期股在2021年獲得了一定的超額收益。投資時鐘的理論認為，在經濟進入滯脹階段，往往大宗商品和價值股的機會表現更加優(yōu)異。比如最近農產品價格的上漲已經體現了大宗商品的延展性。即價格的上漲從PPI向CPI開始擴張。隨著通脹的擴張開始，利率水平也會形成一定的上行，但貨幣當局考慮到經濟下行的壓力，所以，仍會考慮采取貨幣相對寬松的政策，在某種意義上而言，股市的泡沫化在貨幣的寬容之下會顯著擴大泡沫化的進程。作為低估值的價值股將會明顯迎來一波業(yè)績和估值雙升的“戴維斯雙擊”的機會。

圖二：歷史上貨幣超發(fā)跌價盈利底部確認均促成牛市

圖三：銀行指數走勢分析

從板塊角度來看，金融地產帶領滬指上漲的概率越來越大，尤其是隨著房地產政策的邊際放松，之前多數投資者對房地產股的悲觀情緒正在逐步消除。從“守正出奇”的配置策略出發(fā)，首先會選那些處于歷史底部的國企龍頭，是為“正”;同時也會選擇前期充分釋放流動性風險的一些民企，彈性可能更好，賠率更高，是為“奇”。同時，多數金融股目前處于的估值水平也在歷史底部，無論是銀行、保險還是券商板塊，目前來看，估值都在深度安全邊際的水平，而三季度上市銀行業(yè)業(yè)績同比兩位數的增長，表明銀行業(yè)績拐點已經出現?？紤]到中國出現金融系統(tǒng)性風險的概率大大降低，未來金融股更加受益于中國金融資產配置大周期的長期發(fā)展趨勢。因此，值得中長線重點布局。