李遠慧, 陳 思

(北京交通大學 經(jīng)濟管理學院，北京 100044)

0 引言

國家“十四五”規(guī)劃提出，堅持創(chuàng)新在我國現(xiàn)代化建設全局中的核心地位，把科技自立自強作為國家發(fā)展戰(zhàn)略支撐。企業(yè)作為市場經(jīng)濟的主體，肩負著自主創(chuàng)新的使命和建設現(xiàn)代化強國的重擔。因此，不僅需要完善技術(shù)創(chuàng)新市場導向機制，強化企業(yè)創(chuàng)新主體地位，更需要促進各類創(chuàng)新要素向企業(yè)集聚，完善金融支持創(chuàng)新體系。機構(gòu)投資者是金融體系和資本市場的重要支柱，服務創(chuàng)新驅(qū)動發(fā)展戰(zhàn)略是中國機構(gòu)投資者的重要功能定位。因此，積極發(fā)揮機構(gòu)投資者在企業(yè)創(chuàng)新中的作用，對深化金融供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革，增強金融服務實體經(jīng)濟能力，促進我國經(jīng)濟高質(zhì)量發(fā)展具有重要意義。

機構(gòu)投資者資金雄厚，具有專業(yè)信息收集分析和投資決策能力[1]，對企業(yè)創(chuàng)新活動可能會產(chǎn)生一定影響。馮根福和溫軍[2]研究指出，以證券投資基金為主的機構(gòu)投資者持股比例越高，企業(yè)創(chuàng)新能力越強；Bena等[3]研究發(fā)現(xiàn)，境外機構(gòu)投資者可以引導企業(yè)進行價值投資，進而促進創(chuàng)新產(chǎn)出。但肖利平[4]基于戰(zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè)研究發(fā)現(xiàn)，股權(quán)集中條件下機構(gòu)投資者持股并不能促進企業(yè)研發(fā)投入增加；David等[5]認為，機構(gòu)投資者可能因缺乏特定信息而無法輔助企業(yè)創(chuàng)新活動。此外，部分學者研究發(fā)現(xiàn)，機構(gòu)投資者通過股權(quán)關(guān)系影響企業(yè)創(chuàng)新決策會受多方因素影響，如齊秀輝等[6]研究認為，股權(quán)集中度會削弱交易型機構(gòu)投資者對創(chuàng)新投入的促進作用；劉寧悅和楊洋[7]發(fā)現(xiàn)，國有企業(yè)的治理結(jié)構(gòu)會制約機構(gòu)投資者發(fā)揮積極作用；萬赫等[8]從機構(gòu)投資者異質(zhì)性角度分析發(fā)現(xiàn)，CEO既有任期延長或預期任期縮短都會削弱穩(wěn)定型機構(gòu)投資者對企業(yè)突破式創(chuàng)新的促進作用。

從現(xiàn)有文獻看，已有成果存在以下不足：一是盡管研究者們開始關(guān)注機構(gòu)投資者對企業(yè)創(chuàng)新活動的影響，但并未得出一致結(jié)論；二是學者們充分探討公司內(nèi)部因素對機構(gòu)投資者與企業(yè)創(chuàng)新關(guān)系的影響，但對外部因素關(guān)注較少。政府對經(jīng)濟的引導作用是不可忽視的外部因素，政府補助作為最直接的財政工具[9]，不僅會影響企業(yè)融資，還會影響企業(yè)創(chuàng)新決策[10]，進而對機構(gòu)投資者和企業(yè)創(chuàng)新產(chǎn)出間的關(guān)系產(chǎn)生重要影響?；诖?，本文在前人研究的基礎上，以我國2007-2019年A股上市公司為研究樣本，實證檢驗政府補助對機構(gòu)投資者與企業(yè)創(chuàng)新產(chǎn)出關(guān)系的調(diào)節(jié)效應，進一步探討區(qū)域環(huán)境、產(chǎn)業(yè)環(huán)境和內(nèi)部控制環(huán)境對政府補助調(diào)節(jié)效應的影響。研究結(jié)論將進一步豐富機構(gòu)投資者與企業(yè)創(chuàng)新關(guān)系研究，同時為政府制定創(chuàng)新補助政策提供一定的依據(jù)。

1 理論分析與研究假設

1.1 機構(gòu)投資者與企業(yè)創(chuàng)新產(chǎn)出

企業(yè)創(chuàng)新活動能否順利開展并取得一定的成果，公司研發(fā)人員素質(zhì)固然重要，但更重要的是股東及公司管理層的創(chuàng)新意愿和能力[4]。機構(gòu)投資者資金雄厚，投資規(guī)模較大，會因為大宗持股的鎖定效應長期持有公司股票，其利益與公司利益趨于一致[1]，從而導致“用腳投票”成本過高[6]。相比于短期業(yè)績和利潤回報，機構(gòu)投資者更關(guān)注企業(yè)長期收益及價值，而創(chuàng)新是企業(yè)可持續(xù)發(fā)展的主要驅(qū)動力。因此，機構(gòu)投資者有意愿推動企業(yè)創(chuàng)新活動。

機構(gòu)投資者具備的資金規(guī)模優(yōu)勢可以為企業(yè)創(chuàng)新提供資金支持，緩解企業(yè)資金壓力[3]。機構(gòu)投資者的存在會向市場傳達管理者具有良好經(jīng)營能力、較強發(fā)展?jié)摿Φ姆e極信號，吸引個人投資者[11]，緩解企業(yè)因創(chuàng)新活動風險高、投資大、周期長、保密性強等天然特性導致的融資約束[12]。

此外，公司治理中所有權(quán)與經(jīng)營權(quán)分離導致管理層和股東目標函數(shù)不一致[1]，管理層可能為了短期股票價格上漲而犧牲公司長遠利益，減少長期研發(fā)投入，從而抑制企業(yè)創(chuàng)新產(chǎn)出[13]。機構(gòu)投資者通過持股參與公司治理，利用自身專業(yè)知識、信息優(yōu)勢和投資經(jīng)驗等正確評估創(chuàng)新活動帶給企業(yè)的長遠價值[14]，緩解創(chuàng)新過程中的代理問題，督促管理層進行創(chuàng)新投入，從而增加公司創(chuàng)新產(chǎn)出[1]。根據(jù)《中華人民共和國專利法》，企業(yè)創(chuàng)新產(chǎn)出可分為發(fā)明專利、實用新型專利和外觀設計專利。相比于其余兩類專利，發(fā)明專利技術(shù)含量更高，也更具原創(chuàng)性，可以代表企業(yè)突破式創(chuàng)新產(chǎn)出，既能為企業(yè)經(jīng)營帶來實質(zhì)性收益，也能為機構(gòu)投資者帶來長期投資價值。基于此，本文提出以下假設：

H1a：機構(gòu)投資者能夠促進企業(yè)創(chuàng)新產(chǎn)出增加；

H1b：機構(gòu)投資者能夠促進企業(yè)突破式創(chuàng)新產(chǎn)出增加。

1.2 政府補助的調(diào)節(jié)效應

企業(yè)創(chuàng)新活動具有顯著外部性特征，會導致價格溢出和知識溢出，容易造成市場失靈，因而需要政府進行調(diào)節(jié)[15]。政府補助作為政府財政工具的重要組成部分，對外部投資者會產(chǎn)生極強的信號傳遞作用[16]。由于大多數(shù)創(chuàng)新活動都處于保密狀態(tài)，為防止技術(shù)泄密，企業(yè)往往會減少創(chuàng)新項目信息披露[17]。同時，為爭取更多外部融資，企業(yè)可能會夸大自身技術(shù)優(yōu)勢或隱藏研發(fā)項目的潛在風險。在上述信息不對稱背景下，外部投資者需要花大量時間、人力、金錢選擇投資對象[18]。此時，政府補助就傳遞了一個有利的信號，表明企業(yè)創(chuàng)新行為得到政府支持，其所開發(fā)的項目具有較好的市場潛力[9]。這一信號可以為企業(yè)創(chuàng)新活動提供隱形信用擔保[19]，既能吸引更多機構(gòu)投資者，進一步緩解企業(yè)面臨的融資約束，也可以增強機構(gòu)投資者推動企業(yè)創(chuàng)新活動的意愿。

為防止企業(yè)管理層挪用創(chuàng)新資金，政府會對獲得補助的企業(yè)加強監(jiān)管，并敦促企業(yè)披露創(chuàng)新活動信息。這有利于機構(gòu)投資者進一步規(guī)范和引導企業(yè)對創(chuàng)新資金的使用[20]，為企業(yè)創(chuàng)新活動營造更好的環(huán)境。同時，政府補助會降低產(chǎn)業(yè)進入壁壘[18]，提升企業(yè)將創(chuàng)新產(chǎn)出轉(zhuǎn)化為生產(chǎn)力的可能性，增強企業(yè)管理層開展創(chuàng)新活動的意愿。政府為企業(yè)提供創(chuàng)新補助，是希望企業(yè)能圍繞關(guān)鍵技術(shù)領域創(chuàng)造出更多突破式創(chuàng)新成果。因此，政府補助更加青睞突破式創(chuàng)新產(chǎn)出，從而進一步強化機構(gòu)投資者對該類創(chuàng)新活動的影響?；诖耍疚奶岢鲆韵录僭O：

H2a：政府補助正向調(diào)節(jié)機構(gòu)投資者與企業(yè)創(chuàng)新產(chǎn)出的關(guān)系；

H2b：政府補助正向調(diào)節(jié)機構(gòu)投資者與企業(yè)突破式創(chuàng)新產(chǎn)出的關(guān)系。

2 研究設計

2.1 樣本與數(shù)據(jù)

本文選擇2007-2019年我國非金融類A股上市公司作為研究樣本，相關(guān)數(shù)據(jù)主要來源于同花順、WIND、CSMAR等數(shù)據(jù)庫。進一步剔除存在異常值與缺失值的樣本和ST企業(yè)，對所有連續(xù)變量在5%的水平下進行縮尾處理，最終得到25 139個觀測值。

2.2 變量定義

2.2.1 被解釋變量

企業(yè)創(chuàng)新產(chǎn)出(R&D_O)和突破式創(chuàng)新產(chǎn)出(R&D_OI)。參考劉志東和高洪瑋(2019)、黎文靖和鄭曼妮[21]的研究方法，采用專利申請數(shù)加1的自然對數(shù)衡量企業(yè)創(chuàng)新產(chǎn)出；采用企業(yè)發(fā)明類專利加1后取自然對數(shù)衡量企業(yè)突破式創(chuàng)新產(chǎn)出。

2.2.2 解釋變量

機構(gòu)投資者(IO)。參照張強和王明濤[1]的做法，選取年末機構(gòu)投資者持股比例對機構(gòu)投資者進行度量。

2.2.3 調(diào)節(jié)變量

政府補助(GOV)。參照戴浩和柳劍平[16]及郭玥[18]的方法，采用當期政府補助總額與總資產(chǎn)的比值衡量政府補助強度。

2.2.4 控制變量

借鑒以往相關(guān)研究[1,6,21]，本文選擇企業(yè)規(guī)模(SIZE)、資產(chǎn)負債率(LEV)、凈資產(chǎn)收益率(ROE)、股權(quán)集中度(TOP1)、企業(yè)年齡(AGE)、營業(yè)收入增長率(GROWTH)、產(chǎn)權(quán)性質(zhì)(STATE)、托賓Q(TQ)作為控制變量，并進一步控制年度(YEAR)和行業(yè)(IND)效應的影響。具體變量定義見表1。

表1 變量及度量方法

2.3 模型設計

為考察機構(gòu)投資者與企業(yè)創(chuàng)新產(chǎn)出的關(guān)系以及政府補助的調(diào)節(jié)效應，本文構(gòu)建以下回歸模型：

R&Di't=β0+β1IOi't+β2SIZEi't+β3LEVi't+β4ROEi't+β5TOP1i't+β6AGEi't+β7GROWTHi't+β8STATEi't+β9TQi't+ ∑YEARi't+∑IND+εi't

(1)

R&Di't=β0+β1IOi't+β2GOVi't+β3IOi't×GOVi't+β4SIZEi't+β5LEVi't+β6ROEi't+β7TOP1i't+β8AGEi't+β9GROWTHi't+β10STATEi't+β11TQi't+∑YEAR+∑IND+εi't

(2)

3 實證結(jié)果及分析

3.1 描述性統(tǒng)計

相關(guān)變量描述性統(tǒng)計結(jié)果如表2所示?？傮w上，專利申請和發(fā)明專利申請均值分別為2.13、1.46，方差分別為1.65、1.37，說明企業(yè)間專利和發(fā)明專利數(shù)量存在較大差異；機構(gòu)投資者平均持股比例為6%，政府補助約占總資產(chǎn)的1%，兩者整體呈現(xiàn)右偏分布。

表2 主要變量描述性統(tǒng)計結(jié)果

3.2 回歸結(jié)果與分析

機構(gòu)投資者對企業(yè)創(chuàng)新產(chǎn)出和突破式創(chuàng)新產(chǎn)出的影響，如表3所示。第2列中，IO的回歸系數(shù)為1.113(p<0.01)，表明機構(gòu)投資者能夠促進企業(yè)創(chuàng)新產(chǎn)出增加，H1a得到驗證。第4列中，IO的回歸系數(shù)為0.974(p<0.01)，表明機構(gòu)投資者能夠促進企業(yè)突破式創(chuàng)新產(chǎn)出增加，H1b得到驗證。第6列中，IO的回歸系數(shù)為0.797(p<0.01)，IO×GOV的回歸系數(shù)為48.950(p<0.05)，說明政府補助對機構(gòu)投資者與企業(yè)創(chuàng)新產(chǎn)出的關(guān)系存在顯著正向調(diào)節(jié)效應，H2a得到驗證。第8列中，IO的回歸系數(shù)為0.583(p<0.01)，IO×GOV回歸系數(shù)為61.158(p<0.01)，說明政府補助對機構(gòu)投資者持股與企業(yè)突破式創(chuàng)新產(chǎn)出的關(guān)系存在顯著正向調(diào)節(jié)效應，H2b得到驗證。

表3 機構(gòu)投資者與企業(yè)創(chuàng)新產(chǎn)出及政府補助的調(diào)節(jié)效應

3.3 穩(wěn)健性檢驗

3.3.1 替換創(chuàng)新產(chǎn)出變量

為防止因變量度量產(chǎn)生的誤差，本文參照劉志東和高洪瑋(2019)的方法，將專利申請被引用數(shù)加1的自然對數(shù)作為企業(yè)創(chuàng)新產(chǎn)出(R&D_O)的替代變量，進一步考慮企業(yè)創(chuàng)新的滯后性，模型(1)、(2)回歸結(jié)果見表4。可以看出，無論是t期還是t+1期，模型(1)中IO的回歸系數(shù)均在1%的水平上顯著為正，IO×GOV的回歸系數(shù)均在1%的水平上顯著為正，表明機構(gòu)投資者能夠顯著促進企業(yè)創(chuàng)新產(chǎn)出和突破式創(chuàng)新產(chǎn)出增加，政府補助對二者關(guān)系具有顯著正向調(diào)節(jié)效應。

表4 替換創(chuàng)新產(chǎn)出變量的穩(wěn)健性檢驗結(jié)果

3.3.2 內(nèi)生性檢驗

考慮到機構(gòu)投資者持股與企業(yè)創(chuàng)新產(chǎn)出間可能存在的內(nèi)生性問題，本文借鑒蔣水全等[22]的研究方法，選擇公司所在省(市、自治區(qū))的金融深化程度(該地區(qū)各金融機構(gòu)貸款余額與該地區(qū)當期GDP的比值)作為工具變量。該變量與機構(gòu)投資者持股比例相關(guān)，但不會影響企業(yè)創(chuàng)新產(chǎn)出。表5為模型(1)、(2)Heckman第二階段回歸結(jié)果，可以看出，控制自選擇后，IO的回歸系數(shù)均在1%的水平上顯著為正，IO×GOV的回歸系數(shù)分別在5%和1%的水平上顯著為正，與前文結(jié)論一致。

表5 Heckman兩階段穩(wěn)健性檢驗結(jié)果

同時，本文進一步采用滯后一期數(shù)據(jù)進行內(nèi)生性檢驗，結(jié)果如表6所示?？梢钥闯?，機構(gòu)投資者與企業(yè)創(chuàng)新產(chǎn)出顯著正相關(guān)，政府補助在1%的顯著水平上正向調(diào)節(jié)機構(gòu)投資者與企業(yè)創(chuàng)新產(chǎn)出的關(guān)系，與前文結(jié)論一致。

表6 滯后一期檢驗結(jié)果

4 進一步分析

4.1 區(qū)域環(huán)境異質(zhì)性的影響

我國各地區(qū)經(jīng)濟水平、金融發(fā)展程度、市場化程度存在顯著差異[23]，可能導致政府補助對各地區(qū)企業(yè)的實施效果不同。東部地區(qū)經(jīng)濟發(fā)展水平較高，金融資源豐富，市場發(fā)育較為成熟，信息不對稱程度較低[24]，市場本身可以很好地配置資源，政府補助的信號作用減弱，機構(gòu)投資者在投資決策時對政府補助的依賴程度較低。同時，東部地區(qū)企業(yè)治理水平較高，政府補助對公司治理水平的提升作用減弱。對于中西部地區(qū)而言，市場法制建設尚不成熟，信息流通速度慢，融資約束較大，企業(yè)更依賴于政府提供的資源[25]。此外，中西部地區(qū)創(chuàng)新環(huán)境較差，企業(yè)能得到政府創(chuàng)新補助說明其具備一定的創(chuàng)新實力，政府補助的信號作用較強[26]，可進一步緩解企業(yè)融資約束。同時，政府補助對公司治理水平的提升作用，對中西部地區(qū)企業(yè)更為重要。

為進一步考察區(qū)域環(huán)境差異性對政府補助調(diào)節(jié)效應的影響，按照國家統(tǒng)計局對我國經(jīng)濟區(qū)域的劃分方法，將樣本分為東部地區(qū)和中西部地區(qū)。東部地區(qū)具體包括北京、天津、河北、上海、江蘇、浙江、福建、山東、廣東和海南，其它分類到中西部地區(qū)，模型(2)回歸結(jié)果如表7所示。東部地區(qū)樣本中，第2列IO×GOV回歸系數(shù)不顯著，第6列IO×GOV的回歸系數(shù)為41.981(p<0.1)。中西部地區(qū)樣本中，第4、8列，IO×GOV回歸系數(shù)分別為72.172(p<0.1)、89.492(p<0.01)。鄒氏檢驗結(jié)果顯示，在東部地區(qū)與中西部地區(qū)，政府補助對機構(gòu)投資者和企業(yè)創(chuàng)新產(chǎn)出關(guān)系的調(diào)節(jié)效應存在顯著組間差異，政府補助對機構(gòu)投資者和企業(yè)創(chuàng)新產(chǎn)出以及突破式創(chuàng)新產(chǎn)出關(guān)系的正向調(diào)節(jié)作用在中西部地區(qū)更顯著。當前，對于中西部地區(qū)而言，應加大政府補助力度，從而強化機構(gòu)投資者對企業(yè)創(chuàng)新產(chǎn)出的促進作用。

表7 政府補助調(diào)節(jié)效應的區(qū)域環(huán)境效果分析結(jié)果

4.2 產(chǎn)業(yè)環(huán)境異質(zhì)性的影響

制造業(yè)在國家綜合實力提升過程中扮演著至關(guān)重要的角色，既包括信息技術(shù)產(chǎn)業(yè)、新材料產(chǎn)業(yè)等技術(shù)水平先進、制造模式環(huán)保的先進制造業(yè)[27]，也包括勞動密集型、資源轉(zhuǎn)化效率較低的傳統(tǒng)制造業(yè)，如紡織、服裝等產(chǎn)業(yè)。然而，受國際技術(shù)競爭環(huán)境和中國經(jīng)濟發(fā)展階段變化的影響[28]，先進制造業(yè)發(fā)展和創(chuàng)新能力成為國家關(guān)注的重點。2015年，國務院發(fā)布《中國制造2025》，鼓勵大力發(fā)展先進制造業(yè)，走以質(zhì)取勝的發(fā)展道路?！?020年政府工作報告》指出，要推動制造業(yè)升級和新興產(chǎn)業(yè)發(fā)展，提高科技創(chuàng)新支撐能力。相比于傳統(tǒng)制造業(yè)，先進制造業(yè)研發(fā)需求更大、動機更強，需要豐富的資源支持和創(chuàng)新方向引導。

為進一步考察產(chǎn)業(yè)環(huán)境差異性對政府補助調(diào)節(jié)效應的影響，根據(jù)國務院《中國制造2025》提出的十大重點發(fā)展領域，結(jié)合國民經(jīng)濟行業(yè)分類(GB/T4754-2017)，本文進一步選取計算機、通信和其它電子設備制造業(yè)、儀器儀表制造業(yè)、鐵路、船舶、航空航天和其它運輸設備制造業(yè)、汽車制造業(yè)、石油加工、煉焦和核燃料加工業(yè)、電氣機械和器材制造業(yè)、化學原料和化學制品制造業(yè)、通用設備制造、專用設備制造業(yè)、醫(yī)藥制造業(yè)作為先進制造業(yè)的代表，其它制造企業(yè)歸類為非先進制造業(yè)，模型(2)回歸結(jié)果如表8所示。第2、6列先進制造業(yè)樣本中，IO×GOV的回歸系數(shù)分別為59.241(p<0.1)、49.515(p<0.1)；第4、8列非先進制造業(yè)樣本中，IO×GOV的回歸系數(shù)均不顯著。鄒氏檢驗結(jié)果顯示，政府補助調(diào)節(jié)效應在先進制造業(yè)樣本與非先進制造業(yè)樣本之間存在顯著組間差異，政府補助對機構(gòu)投資者與企業(yè)創(chuàng)新產(chǎn)出及突破式創(chuàng)新產(chǎn)出關(guān)系的正向調(diào)節(jié)效應在先進制造業(yè)中更顯著。政府可以通過加大先進制造企業(yè)補助力度吸引更多機構(gòu)投資者，從而加快先進制造業(yè)高質(zhì)量發(fā)展。

表8 政府補助調(diào)節(jié)效應的產(chǎn)業(yè)環(huán)境效果分析結(jié)果

4.3 內(nèi)部控制環(huán)境異質(zhì)性的影響

內(nèi)部控制作為重要制度安排，能夠有效配置企業(yè)資源，防范和控制風險[29]。首先，良好內(nèi)部控制機制可以通過監(jiān)管提高企業(yè)內(nèi)部信息溝通效率和準確性，為企業(yè)創(chuàng)新活動營造良好的溝通環(huán)境[30]，便于企業(yè)及時監(jiān)控創(chuàng)新進度，調(diào)配創(chuàng)新資源；其次，良好內(nèi)部控制機制通過績效考核和懲罰措施，抑制管理層的逆向選擇[31]，防止管理層為了個人利益而減少或過度創(chuàng)新投資；最后，良好的內(nèi)部控制機制不僅可以有效評估創(chuàng)新活動的可行性，而且可以在整個創(chuàng)新過程中不斷進行修正，制定合理措施以應對可能出現(xiàn)的問題[32]，確保創(chuàng)新活動順利開展。因此，擁有良好內(nèi)部控制機制的企業(yè)可以提高政府補助利用效率，降低風險，促進機構(gòu)投資者持續(xù)投資，增強機構(gòu)投資者敦促管理層開展創(chuàng)新活動的意愿，強化政府補助對機構(gòu)投資者與企業(yè)創(chuàng)新產(chǎn)出關(guān)系的正向調(diào)節(jié)效應。

為進一步考察內(nèi)部控制環(huán)境差異性對政府補助調(diào)節(jié)效應的影響，參考劉歡等[33]的研究方法，對迪博內(nèi)部控制信息披露指數(shù)進行對數(shù)化處理。按照分行業(yè)分年度取中位數(shù)的方法，將樣本劃分為強內(nèi)部控制和弱內(nèi)部控制兩組樣本，模型(2)回歸結(jié)果如表9所示。第2、6列強內(nèi)部控制的企業(yè)樣本中，IO×GOV的回歸系數(shù)分別為79.609(p<0.05)、87.595(p<0.01)；第4、8列弱內(nèi)部控制的企業(yè)樣本中，IO×GOV的系數(shù)均不顯著。鄒氏檢驗結(jié)果進一步顯示，政府補助調(diào)節(jié)效應在強內(nèi)部控制樣本與弱內(nèi)部控制樣本組之間存在顯著組間差異，政府補助對機構(gòu)投資者和企業(yè)創(chuàng)新產(chǎn)出及突破式創(chuàng)新產(chǎn)出關(guān)系的調(diào)節(jié)作用在內(nèi)部控制質(zhì)量較好的企業(yè)中更顯著。因此，政府在制定補助決策時，需要考慮企業(yè)內(nèi)部控制情況，以便提高補助利用效率，從而更好地發(fā)揮機構(gòu)投資者在推動企業(yè)創(chuàng)新過程中的作用。

表9 政府補助調(diào)節(jié)效應的內(nèi)控環(huán)境效果分析結(jié)果

5 結(jié)語

5.1 研究結(jié)論

本文以2007-2019年我國A股上市公司數(shù)據(jù)為樣本，重點研究政府補助對機構(gòu)投資者與企業(yè)創(chuàng)新產(chǎn)出的調(diào)節(jié)效應，并深入探討區(qū)域環(huán)境、產(chǎn)業(yè)環(huán)境和企業(yè)內(nèi)部控制環(huán)境對政府補助調(diào)節(jié)效應的影響。

(1)機構(gòu)投資者不僅能夠促進企業(yè)創(chuàng)新產(chǎn)出，而且能夠促進企業(yè)突破式創(chuàng)新產(chǎn)出。

(2)政府補助對機構(gòu)投資者與企業(yè)創(chuàng)新產(chǎn)出、突破式創(chuàng)新產(chǎn)出關(guān)系存在顯著正向調(diào)節(jié)效應，并且這一調(diào)節(jié)效應對突破式創(chuàng)新的影響更顯著。原因可能在于：突破式創(chuàng)新技術(shù)含量更高，是提升企業(yè)核心競爭力、促進創(chuàng)新發(fā)展戰(zhàn)略實施的關(guān)鍵，政府會投入更多創(chuàng)新補助予以支持。

(3)區(qū)域環(huán)境、產(chǎn)業(yè)環(huán)境以及內(nèi)部控制環(huán)境對政府補助的調(diào)節(jié)效應產(chǎn)生影響，相較于東部地區(qū)、非先進制造業(yè)和內(nèi)部控制質(zhì)量較低的企業(yè)，政府補助在中西部地區(qū)、先進制造業(yè)和內(nèi)部控制質(zhì)量較高的企業(yè)中，對機構(gòu)投資者與企業(yè)創(chuàng)新產(chǎn)出和突破式創(chuàng)新產(chǎn)出的正向調(diào)節(jié)效應更顯著。

5.2 貢獻

首先，本文基于融資約束、公司治理和信號理論，從創(chuàng)新產(chǎn)出和突破式創(chuàng)新產(chǎn)出視角，進一步拓展機構(gòu)投資者和政府對創(chuàng)新活動作用的研究；其次，本文從外部政府規(guī)制視角研究政府補助在機構(gòu)投資者與企業(yè)創(chuàng)新產(chǎn)出、突破式創(chuàng)新產(chǎn)出間的調(diào)節(jié)效應，為政府財政工具應用提供理論解釋和經(jīng)驗證據(jù)；最后，本文從區(qū)域環(huán)境、產(chǎn)業(yè)環(huán)境和企業(yè)內(nèi)部控制環(huán)境視角，進一步考察政府補助調(diào)節(jié)效應的差異性，為未來政府補助的精準發(fā)力提供參考。

5.3 研究啟示

政府補助可以強化機構(gòu)投資者對企業(yè)創(chuàng)新的促進作用，尤其是對突破式創(chuàng)新。因此，可以通過強化政府補助資金的價值引導作用，吸引更多優(yōu)質(zhì)機構(gòu)投資者，進一步緩解企業(yè)創(chuàng)新資金約束，優(yōu)化創(chuàng)新活動管理，促進創(chuàng)新產(chǎn)出增加，助力企業(yè)通過內(nèi)涵式發(fā)展實現(xiàn)高質(zhì)量發(fā)展。

政府補助的調(diào)節(jié)效應在中西部地區(qū)更加顯著，表明政府可以通過進一步加大對中西部地區(qū)的創(chuàng)新補助強度，發(fā)揮政府補助的區(qū)域引導作用，引導機構(gòu)投資者向中西部地區(qū)投資，推動區(qū)域經(jīng)濟發(fā)展，逐步解決我國區(qū)域發(fā)展不平衡不充分問題。

政府補助的調(diào)節(jié)效應在先進制造業(yè)中更加顯著，表明我國可以進一步規(guī)范先進制造業(yè)認定標準，對重點行業(yè)和領域予以更多資源支持，發(fā)揮政府補助的產(chǎn)業(yè)引導作用，吸引更多專業(yè)機構(gòu)投資者向先進制造業(yè)重點領域投資，加快先進制造企業(yè)創(chuàng)新步伐。

政府補助的調(diào)節(jié)效應在內(nèi)部控制質(zhì)量較高的企業(yè)中更加顯著，表明企業(yè)要加強自身內(nèi)部控制環(huán)境建設。這不僅有利于吸引機構(gòu)投資者投資，而且有利于通過政府補助強化機構(gòu)投資者與企業(yè)創(chuàng)新關(guān)系的正向調(diào)節(jié)作用，充分利用外部資源促進企業(yè)創(chuàng)新活動，增加創(chuàng)新產(chǎn)出，提升創(chuàng)新績效。同時，應加強政府補助績效考核，將創(chuàng)新補助真正配置到治理水平較高且有意愿、有能力進行創(chuàng)新的企業(yè)中，從而提升政府補助使用效率。