張威　唐郡

近期PMI主要指標(biāo)的回落，引發(fā)了市場(chǎng)對(duì)經(jīng)濟(jì)下行顯現(xiàn)加速跡象的擔(dān)憂(yōu)。圖/IC

“中國(guó)8月制造業(yè)PMI為50.1%，預(yù)期為51.2%，前值為50.4%;非制造業(yè)PMI為47.5%，前值為53.3%?！?/p>

PMI主要指標(biāo)全線(xiàn)回落，引發(fā)了市場(chǎng)對(duì)經(jīng)濟(jì)下行顯現(xiàn)加速跡象的擔(dān)憂(yōu)。

東吳證券首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家任澤平等人分析指出，近期經(jīng)濟(jì)加速下行，部分是因?yàn)橐咔榉磸棥⒀辞榈榷唐谝蛩?，更主要的是金融信用政策收緊、房地產(chǎn)調(diào)控不斷升級(jí)、大宗商品成本上升等中期因素導(dǎo)致的。

反映在金融數(shù)據(jù)亦比較明顯，中國(guó)人民銀行最新公布的金融數(shù)據(jù)顯示，8月社會(huì)融資增量為2.96萬(wàn)億元，比上年同期少6295億元;8月新增人民幣貸款1.22萬(wàn)億元，低于市場(chǎng)1.4萬(wàn)億元的預(yù)期。

事實(shí)上，從數(shù)據(jù)來(lái)看，5月以來(lái)經(jīng)濟(jì)開(kāi)始加速下行，7月經(jīng)濟(jì)金融數(shù)據(jù)就全面回落，消費(fèi)、投資、出口等三駕馬車(chē)全面放緩。為此，任澤平等人對(duì)經(jīng)濟(jì)形勢(shì)的判斷為，經(jīng)濟(jì)逐季放緩，我們可能處在經(jīng)濟(jì)周期從滯脹到衰退階段，今年下半年到明年上半年是兩期轉(zhuǎn)換時(shí)點(diǎn)。

任澤平等人認(rèn)為，貨幣寬松周期的時(shí)間窗口正在打開(kāi)，貨幣政策將經(jīng)歷四部曲：不急轉(zhuǎn)彎-慢轉(zhuǎn)彎-轉(zhuǎn)彎-轟油門(mén)。

社科院金融研究所副所長(zhǎng)張明此前也明確提出，7月會(huì)議顯示美聯(lián)儲(chǔ)對(duì)貨幣政策正?；廊粚徤?，中國(guó)央行政策可從防風(fēng)險(xiǎn)適當(dāng)向穩(wěn)增長(zhǎng)切換。

從7月全面降準(zhǔn)以來(lái)，相關(guān)政策已經(jīng)在積極釋放寬信用預(yù)期。

2021年7月30日，中共中央政治局會(huì)議指出，要做好宏觀政策跨周期調(diào)節(jié)，保持宏觀政策連續(xù)性、穩(wěn)定性、可持續(xù)性，統(tǒng)籌做好今明兩年宏觀政策銜接，保持經(jīng)濟(jì)運(yùn)行在合理區(qū)間。穩(wěn)健的貨幣政策要保持流動(dòng)性合理充裕，助力中小企業(yè)和困難行業(yè)持續(xù)恢復(fù)。

圖1：2021年初以來(lái)存款類(lèi)機(jī)構(gòu)信用拆借加權(quán)利率：7天（DR007）

資料來(lái)源：Wind，《財(cái)經(jīng)》記者唐郡整理。制圖：顏斌

2021年8月17日，中央財(cái)經(jīng)委員會(huì)第十次會(huì)議指出，防范化解重大金融風(fēng)險(xiǎn)攻堅(jiān)戰(zhàn)取得重要階段性成果，要處理好穩(wěn)增長(zhǎng)和防風(fēng)險(xiǎn)的關(guān)系，鞏固經(jīng)濟(jì)恢復(fù)向好勢(shì)頭，以經(jīng)濟(jì)高質(zhì)量發(fā)展化解系統(tǒng)性金融風(fēng)險(xiǎn)，防止在處置其他領(lǐng)域風(fēng)險(xiǎn)過(guò)程中引發(fā)次生金融風(fēng)險(xiǎn)。

2021年8月23日，金融機(jī)構(gòu)貨幣信貸形勢(shì)分析座談會(huì)提出，全球疫情仍在持續(xù)演變，外部環(huán)境更趨嚴(yán)峻復(fù)雜，國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)恢復(fù)仍然不穩(wěn)固、不均衡，保持信貸平穩(wěn)增長(zhǎng)仍需努力。

2021年9月1日，國(guó)務(wù)院常務(wù)會(huì)議部署加大對(duì)市場(chǎng)主體特別是中小微企業(yè)紓困幫扶力度，加強(qiáng)政策儲(chǔ)備，做好跨周期調(diào)節(jié)。提出今年再新增3000億元支小再貸款額度，支持地方法人銀行向小微企業(yè)和個(gè)體工商戶(hù)發(fā)放貸款。

一位銀行業(yè)分析師向《財(cái)經(jīng)》記者表示，貨幣政策從防風(fēng)險(xiǎn)轉(zhuǎn)向穩(wěn)增長(zhǎng)的跡象已經(jīng)顯現(xiàn)，第十次中央財(cái)經(jīng)委會(huì)議提出要兼顧好穩(wěn)增長(zhǎng)與防風(fēng)險(xiǎn)之間的關(guān)系，這說(shuō)明貨幣政策權(quán)重肯定要適當(dāng)向穩(wěn)增長(zhǎng)傾斜。不過(guò)，他同時(shí)提醒，面對(duì)一些房地產(chǎn)企業(yè)等，還是要以穩(wěn)為主，避免金融市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)相互傳染。

值得注意的是，政策積極釋放寬信用預(yù)期，但寬信用未見(jiàn)效果。7月、8月人民幣貸款增加量分別少于市場(chǎng)預(yù)期1200億元、1800億元規(guī)模。為此，有分析指出，主要受寬貨幣時(shí)滯、實(shí)體經(jīng)濟(jì)融資需求不振、銀行風(fēng)險(xiǎn)偏好下降等因素影響。

不過(guò)，瑞銀首席中國(guó)經(jīng)濟(jì)學(xué)家汪濤的預(yù)計(jì)顯示，信貸增速有望很快觸底，明年初的信貸增速可能繼續(xù)小幅反彈;同時(shí)考慮到明年名義GDP增速可能放緩，預(yù)計(jì)年中之后的信貸增速可能會(huì)有所回落。

2021年9月7日，中國(guó)人民銀行副行長(zhǎng)、國(guó)家外匯管理局局長(zhǎng)潘功勝在國(guó)務(wù)院政策例行吹風(fēng)會(huì)上表示，中國(guó)一直堅(jiān)持實(shí)施穩(wěn)健的貨幣政策，貨幣政策仍然處于常態(tài)化貨幣政策區(qū)間，不搞“大水漫灌”。央行貨幣政策的空間是比較大的。

“下一步，人民銀行將實(shí)施穩(wěn)健貨幣政策，保持流動(dòng)性合理充裕，保持貨幣供應(yīng)量和社會(huì)融資規(guī)模增速同名義經(jīng)濟(jì)增速基本匹配?！迸斯僬f(shuō)，同時(shí)，搞好跨周期政策設(shè)計(jì)，統(tǒng)籌考慮今年和明年貨幣政策的銜接。

維穩(wěn)資金價(jià)格：呵護(hù)市場(chǎng)流動(dòng)性

DR007（七天期存款類(lèi)機(jī)構(gòu)質(zhì)押回購(gòu)加權(quán)利率）是可以反映市場(chǎng)流動(dòng)性的。數(shù)據(jù)顯示，8月DR007均值是2.15%，比公開(kāi)市場(chǎng)操作七天逆回購(gòu)利率低于5個(gè)BP（基點(diǎn)）。

此外，8月20日，新一期貸款市場(chǎng)報(bào)價(jià)利率（LPR）公布，其中1年期LPR為 3.85%，五年期以上LPR為4.65%，這是自2020年4月以來(lái)LPR連續(xù)16個(gè)月持平。

中國(guó)人民銀行政策司司長(zhǎng)孫國(guó)峰在近日召開(kāi)的國(guó)務(wù)院新聞發(fā)布會(huì)上表示，從這個(gè)指標(biāo)（DR007）看貨幣市場(chǎng)運(yùn)行平穩(wěn)，月末、季末都沒(méi)有出現(xiàn)大的流動(dòng)。相對(duì)公開(kāi)市場(chǎng)七天操作利率的偏離幅度處于近年來(lái)同期低位。

中國(guó)銀行研究院研究員梁斯向《財(cái)經(jīng)》記者表示，當(dāng)前市場(chǎng)流動(dòng)性維持合理充裕，尤其從關(guān)鍵貨幣市場(chǎng)利率看，DR007、R007（七天期銀行間質(zhì)押回購(gòu)加權(quán)利率）等利率品種均位于七天期逆回購(gòu)利率下方，意味著當(dāng)前并不存在明顯的流動(dòng)性需求壓力，市場(chǎng)流動(dòng)性供求是穩(wěn)定的。

理論來(lái)講，在價(jià)格型調(diào)控框架下，市場(chǎng)流動(dòng)性需求情況變化可以通過(guò)價(jià)格信號(hào)進(jìn)行觀察。如果流動(dòng)性需求增大，市場(chǎng)利率自然上移，說(shuō)明市場(chǎng)存在流動(dòng)性需求壓力和流動(dòng)性缺口。尤其在特定時(shí)點(diǎn)，例如月末、季末，金融機(jī)構(gòu)面臨考核以及繳稅等因素影響，流動(dòng)性需求往往會(huì)增大，繼而帶動(dòng)市場(chǎng)利率上行，但這一般是階段性現(xiàn)象。