邵宇

提要：沃爾克治理通脹的秘方，就是控制貨幣供給增速，建立貨幣政策可信度，錨定通脹預(yù)期。

1979年8月，沃爾克出任美聯(lián)儲(chǔ)主席，他堅(jiān)信只有貨幣政策能治理通脹，將政策目標(biāo)從聯(lián)邦基金利率轉(zhuǎn)向貨幣數(shù)量（M1，或“非借入準(zhǔn)備金”），希望通過降低貨幣供應(yīng)量增速來壓抑通脹。

在1979年10月6日的一次秘密會(huì)議上，沃爾克引入了新操作規(guī)則：FOMC每年會(huì)設(shè)定M1增速目標(biāo)，由此反推出準(zhǔn)備金總量，減去借入準(zhǔn)備金目標(biāo)，最終得到非借入準(zhǔn)備金目標(biāo)。

簡而言之，沃爾克治理通脹的秘方，就是控制貨幣供給增速，建立貨幣政策可信度，錨定通脹預(yù)期。具體方式包括：其一，擴(kuò)大準(zhǔn)備金繳納范圍，調(diào)低非借入準(zhǔn)備金目標(biāo)水平，降低貨幣乘數(shù)，進(jìn)而收縮廣義貨幣供應(yīng)量;其二，通過提高借入準(zhǔn)備金目標(biāo)間接提高聯(lián)邦基金利率;其三，1980年3月，在政府的支持下，美聯(lián)儲(chǔ)啟動(dòng)了“特別信貸限制計(jì)劃”。

新規(guī)則是應(yīng)對(duì)通脹恐慌的權(quán)宜之計(jì)，所以并未持續(xù)太久。1982年10月5日例會(huì)上，F(xiàn)OMC宣布放棄M1目標(biāo)，直接將“借入準(zhǔn)備金”當(dāng)作操作目標(biāo)，并逐步回歸“價(jià)格型”操作規(guī)則。

從上世紀(jì)80年代初開始，美國國際收支逆差及其占GDP的比重迅速擴(kuò)大，于1987年創(chuàng)下二戰(zhàn)后的峰值。沃爾克認(rèn)為，美元貶值可以在改善美國國際收支的同時(shí)，縮小其他國家的順差，推動(dòng)其國內(nèi)實(shí)施更具刺激性的政策。然而，美元貶值并未明顯扭轉(zhuǎn)美國國際收支赤字?jǐn)U大的趨勢。

從上世紀(jì)80年代中期開始，F(xiàn)OMC逐步停止使用借入準(zhǔn)備金目標(biāo)，更直接地設(shè)定聯(lián)邦基金利率目標(biāo)。當(dāng)作為通脹預(yù)期的代理變量的長期債券利率上升時(shí)，美聯(lián)儲(chǔ)就會(huì)提高聯(lián)邦基金利率。

1987年8月11日，格林斯潘正式就任。他繼承了沃爾克的“逆風(fēng)而行”觀念，認(rèn)為美聯(lián)儲(chǔ)應(yīng)該錨定通脹預(yù)期，承擔(dān)起穩(wěn)定物價(jià)的職責(zé)，也認(rèn)同將債券長期利率作為通脹的衡量指標(biāo)。他始終對(duì)貨幣政策規(guī)則含糊其辭，從未明確宣稱通脹目標(biāo)，反而對(duì)危機(jī)面前的相機(jī)抉擇情有獨(dú)鐘。市場各方分析認(rèn)為，兩大貨幣政策思路是各有特點(diǎn)。

一是“擴(kuò)張-緊縮”的相機(jī)抉擇規(guī)則。運(yùn)用這種規(guī)則的決策者一般認(rèn)為，通脹源于真實(shí)沖擊，其理論基礎(chǔ)是凱恩斯主義，操作上以菲利普斯曲線為指引，認(rèn)為貨幣政策的目標(biāo)是實(shí)現(xiàn)充分就業(yè)，而物價(jià)穩(wěn)定則由收入政策承擔(dān)。“擴(kuò)張-緊縮”的貨幣政策是順周期的，因?yàn)楦鶕?jù)菲利普斯曲線，降低通脹的唯一路徑，只有增加失業(yè)。

二是基于（準(zhǔn)）規(guī)則的貨幣政策。它強(qiáng)調(diào)建立貨幣政策可信度，錨定通脹預(yù)期，穩(wěn)定價(jià)格水平，降低通脹波動(dòng)，實(shí)現(xiàn)貨幣數(shù)量增速目標(biāo)。其理論基礎(chǔ)是貨幣數(shù)量論和理性預(yù)期理論，對(duì)應(yīng)的是垂直的菲利普斯曲線。所以，基于規(guī)則的貨幣政策是“逆風(fēng)而行”的，且強(qiáng)調(diào)先發(fā)制人，將可能超過目標(biāo)值的通脹“扼殺在搖籃里”。

伯恩斯和米勒時(shí)期，美聯(lián)儲(chǔ)奉行“擴(kuò)張-緊縮”交替的政策規(guī)則。此期間，美聯(lián)儲(chǔ)是通脹制造者。沃爾克翻開了新的一頁，繼承了馬丁的“逆風(fēng)而行”規(guī)則，重建了美聯(lián)儲(chǔ)的信譽(yù)。相對(duì)意義上講，從沃爾克接任美聯(lián)儲(chǔ)主席到2008年金融危機(jī)期間，美聯(lián)儲(chǔ)的資產(chǎn)負(fù)債表規(guī)模是最“小”的，也是最平穩(wěn)的。2006年2月1日，伯南克接任美聯(lián)儲(chǔ)主席，格林斯潘時(shí)代謝幕，一場風(fēng)暴醞釀已久，格林斯潘也因此走下神壇。