(中國石油大學(xué)(華東) 經(jīng)濟管理學(xué)院，山東 青島 266580)

改革開放以來，民營制造業(yè)作為市場經(jīng)濟的重要組成部分，有力地推動了我國經(jīng)濟的高速發(fā)展。當(dāng)前我國經(jīng)濟增長持續(xù)下行，居民消費增速居于低位，民營制造業(yè)企業(yè)的發(fā)展受阻。要從根本上解決民營制造業(yè)的困境，必須引導(dǎo)民營制造業(yè)轉(zhuǎn)型升級進行核心技術(shù)創(chuàng)新，由要素驅(qū)動向創(chuàng)新驅(qū)動轉(zhuǎn)變。在第十三次中國民營企業(yè)調(diào)查中，分析發(fā)現(xiàn)我國民營企業(yè)創(chuàng)新存在的問題之一是創(chuàng)新資金來源單一，研發(fā)投入強度較弱，也有研究表明我國大部分金融資源流向了國有企業(yè)，民營企業(yè)面臨嚴(yán)重的融資渠道不暢問題[1]78。借助具有金融背景的高管與金融機構(gòu)建立聯(lián)系，為民營企業(yè)高質(zhì)量成長提供內(nèi)生動力，能夠有效緩解企業(yè)研發(fā)外部融資渠道的不通暢問題；引入機構(gòu)投資者能夠增加民營企業(yè)的長期可用資金，強化專項研發(fā)投資配置，減輕內(nèi)部研發(fā)資金壓力，促進企業(yè)開展研發(fā)?；诮鹑陉P(guān)聯(lián)對企業(yè)研發(fā)投入的影響，使用2013-2017年的上市民營制造業(yè)企業(yè)數(shù)據(jù)，對關(guān)系型金融關(guān)聯(lián)和持股型金融關(guān)聯(lián)對企業(yè)研發(fā)投入的影響進行實證研究，并檢驗兩種金融關(guān)聯(lián)之間以及關(guān)系型金融關(guān)聯(lián)和企業(yè)成長性之間是否具有協(xié)同作用，為上市民營企業(yè)的高管吸納、緩解研發(fā)融資困境提供了一些決策依據(jù)，對促進民營制造企業(yè)研發(fā)創(chuàng)新具有重要意義。

一、文獻回顧

企業(yè)研發(fā)投入包含了研究與開發(fā)兩個復(fù)雜階段，所以企業(yè)的研發(fā)活動可以分為探索式和開發(fā)式，前一階段的融資需求程度大于后一階段。[2]16而影響企業(yè)研發(fā)投入的因素，包括金融市場環(huán)境、金融市場發(fā)展?fàn)顩r、政府補貼水平、知識產(chǎn)權(quán)保護、企業(yè)規(guī)模、資本結(jié)構(gòu)、企業(yè)所處的生命周期和企業(yè)自身研發(fā)實力等。由于地區(qū)經(jīng)濟發(fā)展水平的差異，企業(yè)會產(chǎn)生結(jié)構(gòu)性融資約束，影響企業(yè)的研發(fā)創(chuàng)新活動，[3]受到政策影響，政府鼓勵企業(yè)進行研發(fā)，并對部分研發(fā)創(chuàng)新活動提供補助，政府補助能夠增加企業(yè)的研發(fā)投入[4]。然而，相比國有企業(yè)享受政府隱性擔(dān)保更容易獲取外部融資的情況，民營企業(yè)不具有這種優(yōu)勢，因為信貸歧視其將表現(xiàn)出更強烈的外部融資偏好[5]133。因而，對高研發(fā)強度的民營企業(yè)來說，更多的偏好股權(quán)融資，更依賴于外部股權(quán)融資市場。[6]研發(fā)創(chuàng)新活動具有高度信息不對稱和較高調(diào)整成本的特點，增強了企業(yè)現(xiàn)金持有的作用，也提升了研發(fā)投入對現(xiàn)金流的敏感程度，使得企業(yè)研發(fā)對融資非常敏感，[7]從而積極拓展融資渠道。這時，金融市場的融資價值凸顯出來。由于信貸歧視的存在，民營企業(yè)積極尋求曲線融資渠道。公司高管具有金融機構(gòu)任職背景，則企業(yè)與金融機構(gòu)之間產(chǎn)生金融關(guān)聯(lián)。[8]133除了這種基于高管金融背景產(chǎn)生的金融關(guān)聯(lián)之外，金融機構(gòu)對企業(yè)持股也能形成金融關(guān)聯(lián)。[9]37基于此，金融關(guān)聯(lián)可以劃分為基于高管金融背景的關(guān)系型金融關(guān)聯(lián)和基于金融機構(gòu)持股的持股型金融關(guān)聯(lián)兩種類型。[10]關(guān)系型金融關(guān)聯(lián)從外部和內(nèi)部兩個方面，同時對企業(yè)融資產(chǎn)生影響，在外源融資方面，民營企業(yè)通過高管人員與金融機構(gòu)建立聯(lián)系，在貸款申請過程中會減少金融機構(gòu)對企業(yè)會計信息的參考，[11]3有助于民營企業(yè)獲得更多的長期貸款，降低企業(yè)的償債壓力，延長貸款期限；[12]60在內(nèi)源融資方面，具有金融背景的高管利用自身專業(yè)技能和豐富經(jīng)驗為企業(yè)作出更合理的決策，促進企業(yè)高質(zhì)量發(fā)展，[13]提升企業(yè)自身的成長能力，從而增加企業(yè)的內(nèi)源性融資。就金融機構(gòu)的類型來說，民營企業(yè)與銀行的聯(lián)系較多，但是基金、證券、信托公司這些非銀行金融機構(gòu)背景的高管更能夠緩解企業(yè)的融資約束。[9]37金融機構(gòu)參股企業(yè)也能形成金融關(guān)聯(lián)，基金機構(gòu)參股企業(yè)能夠向企業(yè)注入長期資金，減輕企業(yè)的資金壓力，[14]1371與企業(yè)形成良性互動，促進企業(yè)發(fā)展。銀行參股企業(yè)能夠降低銀行對企業(yè)信息的獲取成本和對企業(yè)經(jīng)營活動的監(jiān)督成本，從而增加企業(yè)獲取銀行貸款的機會。[15]但是持股型金融關(guān)聯(lián)不僅僅是金融機構(gòu)參股企業(yè)，還存在企業(yè)參股金融機構(gòu)，制造業(yè)企業(yè)參股銀行能夠改善企業(yè)所面臨的資金壓力，緩解制造業(yè)企業(yè)的融資困境，并且影響企業(yè)的資金決策。[16]民營企業(yè)通過引入具有金融背景的高管、引入機構(gòu)投資者或者參股金融機構(gòu)來緩解融資困境，企業(yè)參股金融機構(gòu)能為企業(yè)帶來融資便利，相比國有企業(yè)而言，更有利于刺激企業(yè)提升研發(fā)投資效率。[17]52除此之外，高管持股也會對研發(fā)投入產(chǎn)生影響，高管持股比例與企業(yè)研發(fā)投入強度呈現(xiàn)“U”型關(guān)系，高管持股比例較低，利益趨同效應(yīng)較明顯，對企業(yè)研發(fā)投入強度產(chǎn)生正向刺激功能，隨著持股比例增加，管理防御效應(yīng)的副作用將降低企業(yè)研發(fā)投入強度。[18]

綜上所述，關(guān)系型金融關(guān)聯(lián)可以借助具有金融機構(gòu)任職背景的高管幫助民營企業(yè)獲得更多貸款以及提升企業(yè)成長性兩條路徑來緩解融資渠道不暢通的問題，而持股型金融關(guān)聯(lián)則是通過獲取金融機構(gòu)股東向其注資以提高研發(fā)投入。在大多數(shù)文獻中，金融關(guān)聯(lián)被定義為單一的關(guān)系型金融關(guān)聯(lián)或者持股型金融關(guān)聯(lián)，且很少研究兩種金融關(guān)聯(lián)之間是否存在協(xié)同關(guān)系，但兩種關(guān)聯(lián)可能同時存在并產(chǎn)生協(xié)同效應(yīng)，本文從關(guān)系型金融關(guān)聯(lián)和持股型金融關(guān)聯(lián)對企業(yè)研發(fā)投入的影響機制出發(fā)，對比分析兩種金融關(guān)聯(lián)對企業(yè)研發(fā)投入的影響，并探索關(guān)系型金融關(guān)聯(lián)和持股型金融關(guān)聯(lián)、企業(yè)成長性和持股型金融關(guān)聯(lián)之間是否產(chǎn)生協(xié)同效應(yīng)。

二、理論分析與假設(shè)提出

民營企業(yè)的研發(fā)投資存在融資約束，阻礙企業(yè)研發(fā)活動的順利進行，銀行貸款能夠從外部緩解企業(yè)的融資約束。[1]80銀行作為信貸發(fā)放的主力軍，它和企業(yè)之間的關(guān)系相比于其他金融機構(gòu)更為緊密，但是長久以來政府控制著信貸配給，信貸政策向國有企業(yè)傾斜，導(dǎo)致民營企業(yè)存在信貸歧視，[11]5民營企業(yè)無法順利取得充足的貸款。通過聘請有金融機構(gòu)工作背景的高管來與金融機構(gòu)建立關(guān)系型金融關(guān)聯(lián)，當(dāng)企業(yè)研發(fā)投資所需的資金無法由內(nèi)部滿足時，有金融背景的高管就會發(fā)揮橋梁作用，為企業(yè)帶來與金融機構(gòu)的合作機會，[19]使企業(yè)更容易獲取資金滿足自己的研發(fā)投資需求。金融機構(gòu)也能通過具有金融背景的高管了解企業(yè)信息，一方面通過高管深入了解企業(yè)真實的經(jīng)營狀況，降低金融機構(gòu)的信息弱勢；另一方面能夠降低金融機構(gòu)的信息搜索成本。關(guān)系型金融關(guān)聯(lián)能夠幫助企業(yè)獲取貸款，并作為一種保證，無形之中提升企業(yè)的信用。企業(yè)還能利用高管的金融專業(yè)技能，指導(dǎo)企業(yè)的金融投資業(yè)務(wù)，幫助企業(yè)進行資本結(jié)構(gòu)優(yōu)化，緩解企業(yè)的投資不足，增加投資收益。[17]64此外，與金融機構(gòu)的長期合作可加深企業(yè)與金融機構(gòu)之間的了解，向外界釋放出一種有利于企業(yè)聲譽的信號，種種因素混合在一起進一步增強了企業(yè)的信譽度，促進企業(yè)的研發(fā)投入，由此提出假設(shè)1：

H1：關(guān)系型金融關(guān)聯(lián)促進企業(yè)研發(fā)投入。

金融機構(gòu)持股企業(yè)一方面是為了在企業(yè)發(fā)展至成熟階段時通過企業(yè)盈利分紅獲取投資收益，另一方面通過出售股票、重組或并購?fù)顺鲈撈髽I(yè)獲得收益，不管是哪一種獲取收益的方式，金融機構(gòu)參股企業(yè)都能向企業(yè)注入資金，在短時間內(nèi)都能緩解企業(yè)的資金壓力，企業(yè)資金充裕，研發(fā)投入就會增加。對企業(yè)來說，金融機構(gòu)能為企業(yè)帶來充足的流動資金，減輕企業(yè)研發(fā)活動所面臨的資金壓力。[20]對金融機構(gòu)來說，在股權(quán)持有期間，金融機構(gòu)能夠通過內(nèi)部報告了解企業(yè)的經(jīng)營狀況，并對研發(fā)活動產(chǎn)生更深的了解，降低了研發(fā)活動信息不對稱所產(chǎn)生的問題[14]1380。金融機構(gòu)還能監(jiān)督企業(yè)研發(fā)投資活動，利用金融專業(yè)知識與對行業(yè)的整體了解對企業(yè)的研發(fā)提出建議，減少不必要的資金耗費，增加研發(fā)活動的成功概率。[21]企業(yè)引入機構(gòu)投資者，能夠向潛在投資者以及其他利益相關(guān)者傳遞一種信息，即該企業(yè)受到金融機構(gòu)信任和關(guān)注，間接說明該企業(yè)的盈利性較強或者潛在成長空間大，企業(yè)就能通過金融機構(gòu)的背書提高自身信譽，樹立良好形象，吸引投資者和合作者，獲取更多的盈利和融資保證研發(fā)活動所需的資金，甚至通過收購相關(guān)研發(fā)項目成果來加快企業(yè)的研發(fā)進度，[22]提高研發(fā)的成功率，由此提出假設(shè)2：

H2：持股型金融關(guān)聯(lián)能夠促進企業(yè)的研發(fā)投入。

關(guān)系型金融關(guān)聯(lián)和持股型金融關(guān)聯(lián)的作用機制有所區(qū)別，但是二者都能緩解企業(yè)研發(fā)投入的融資約束，降低企業(yè)與金融機構(gòu)之間的信息不對稱，[14]1380強化金融機構(gòu)對于企業(yè)的信任，并且在合作過程中發(fā)揮金融機構(gòu)的監(jiān)督作用，向外界傳遞有利于企業(yè)的信息，[20]幫助企業(yè)建立良好形象。當(dāng)一個企業(yè)同時存在關(guān)系型金融關(guān)聯(lián)與持股型金融關(guān)聯(lián)，那么企業(yè)既可以通過高管與金融機構(gòu)建立聯(lián)系，獲取貸款，從而緩解融資約束，[5]141也可以利用與金融機構(gòu)的持股關(guān)聯(lián)，獲取來自金融機構(gòu)的穩(wěn)定資金，減輕企業(yè)的資金壓力，增加研發(fā)投入。相比將單個融資渠道所獲取的資金簡單加總，多種融資渠道所得到的資金能夠更大程度地緩解融資約束，強化對研發(fā)投入的促進作用。企業(yè)聘用具有金融機構(gòu)任職經(jīng)歷的高管后，利用高管與金融機構(gòu)關(guān)聯(lián)背后的社會關(guān)系和聲譽機制，更好地緩解企業(yè)與外部金融機構(gòu)之間的信息不對稱，提升企業(yè)產(chǎn)融結(jié)合的深度和有效性。即關(guān)系型金融關(guān)聯(lián)在一定程度上可以影響持股型金融關(guān)聯(lián)的建立與加強，兩種金融關(guān)聯(lián)同時存在能夠進一步降低信息不對稱，發(fā)揮監(jiān)管功能和信譽機制，向外界所傳遞的信息更值得外部投資者信賴，[23]從而獲得更多外部融資，增加企業(yè)研發(fā)投入。然而企業(yè)完全依靠外界扶持終究不是長久之計，還要加強自身內(nèi)部經(jīng)營管理，提升投資者信心。金融背景高管參與公司管理后，其特有的金融工作背景能幫助企業(yè)進行資本結(jié)構(gòu)優(yōu)化，進一步降低融資成本，拓展融資渠道，企業(yè)還能利用高管的金融專業(yè)技能，指導(dǎo)企業(yè)的金融投資業(yè)務(wù)，幫助企業(yè)獲取更多收益，優(yōu)化企業(yè)現(xiàn)金持有水平。[8]143即關(guān)系型金融關(guān)聯(lián)能夠提升企業(yè)的成長能力，促進企業(yè)發(fā)展，[12]63從而增加企業(yè)收益，獲得更多的內(nèi)源性資金投入研發(fā)。

綜上，關(guān)系型金融關(guān)聯(lián)在直接促進企業(yè)研發(fā)投資的同時，還能夠?qū)Τ止尚徒鹑陉P(guān)聯(lián)和企業(yè)成長性產(chǎn)生正面影響，從而進一步促進企業(yè)研發(fā)投資，由此提出假設(shè)3和假設(shè)4:

H3：關(guān)系型金融關(guān)聯(lián)與持股型金融關(guān)聯(lián)對于促進企業(yè)研發(fā)投入具有協(xié)同作用。

H4：關(guān)系型金融關(guān)聯(lián)與企業(yè)成長性對于促進企業(yè)研發(fā)投入具有協(xié)同作用。

三、研究設(shè)計

(一)樣本選取與數(shù)據(jù)來源

依據(jù)2012年證監(jiān)會公布的《上市公司行業(yè)分類指引(2012年修訂)》，選取2013-2017年滬深兩市A股上市的民營制造業(yè)企業(yè)上市公司作為研究對象，剔除ST、ST*、數(shù)據(jù)不全、數(shù)據(jù)異常和2012年之后上市的企業(yè)，初步篩選之后得到380個民營制造業(yè)企業(yè)，共計1900條樣本數(shù)據(jù)。全部數(shù)據(jù)來源于CSMAR數(shù)據(jù)庫，部分?jǐn)?shù)據(jù)不全的通過查找企業(yè)年度財務(wù)報表補全，關(guān)系型金融關(guān)聯(lián)數(shù)據(jù)通過手工查找企業(yè)年報進行搜集整理。

(二)變量設(shè)計

1.被解釋變量

考慮到規(guī)模數(shù)據(jù)數(shù)值太大，容易和企業(yè)規(guī)模數(shù)據(jù)形成較強的依賴性，削弱其他因素的影響，所以將當(dāng)期企業(yè)研發(fā)投入與營業(yè)收入的比值作為衡量研發(fā)投入的指標(biāo)。

2.解釋變量

對于關(guān)系型金融關(guān)聯(lián)(FIN1)，借用鄧建平和曾勇的研究，以具有金融背景高管的人數(shù)占高管總?cè)藬?shù)的比例來衡量。[1]80對于持股型金融關(guān)聯(lián)(FIN2)，采用機構(gòu)投資者的持股比例來衡量。[14]1371在這里，意在研究不同類型金融關(guān)聯(lián)的協(xié)同效應(yīng)，因此對高管金融背景不再細(xì)分領(lǐng)域。

3.控制變量

以往學(xué)者研究發(fā)現(xiàn)企業(yè)規(guī)模(Size)、成長性(Tobin Q)、盈利能力(ROA)、企業(yè)上市年限(Age)、資本結(jié)構(gòu)(Lev)、政府補助(Sub)等因素也會影響企業(yè)的研發(fā)投入，因此,將這些因素引入模型作為控制變量，具體變量定義見表1。

表1 變量定義及取值方式

(三)模型設(shè)計

為了驗證假設(shè)1和假設(shè)2，探究關(guān)系型金融關(guān)聯(lián)、持股型金融關(guān)聯(lián)對研發(fā)投入的影響，構(gòu)建模型如下：

RD=α0+α1FIN1+α2FIN2+α3Size+α4TobinQ+α5ROA+α6Age+α7Lev+α8Sub+ε

(1)

為了驗證假設(shè)3和假設(shè)4，探究關(guān)系型金融關(guān)聯(lián)和持股型金融關(guān)聯(lián)、關(guān)系型金融關(guān)聯(lián)與企業(yè)成長性對研發(fā)投入的協(xié)同作用，構(gòu)建模型如下：

RD=β0+β1FIN1+β2FIN2+β3FIN1×FIN2+β4FIN1×TobinQ+

β5Size+β6TobinQ+β7ROA+β8Age+β9Lev+β10Sub+ε

(2)

若模型(1)中α1和α2顯著為正，則表明關(guān)系型金融關(guān)聯(lián)和持股型金融關(guān)聯(lián)能夠促進企業(yè)研發(fā)投入，若都為負(fù)，則表明關(guān)系型金融關(guān)聯(lián)和持股型金融關(guān)聯(lián)阻礙了企業(yè)研發(fā)投入。模型(2)是為了觀察β3和β4的符號和顯著水平，如果β3顯著為正，則表明關(guān)系型金融關(guān)聯(lián)和持股型金融關(guān)聯(lián)對企業(yè)研發(fā)投入存在協(xié)同作用，如果β4顯著為正，則表明關(guān)系型金融關(guān)聯(lián)與企業(yè)成長性對企業(yè)研發(fā)投入存在協(xié)同作用。

四、實證分析

(一)描述性統(tǒng)計分析

對全樣本數(shù)據(jù)進行描述性統(tǒng)計分析，結(jié)果如表2所示。

表2 全變量描述性統(tǒng)計

可以看出樣本數(shù)據(jù)中RD極差很大，說明不同民營制造業(yè)企業(yè)之間的研發(fā)強度差異十分顯著。FIN1的眾數(shù)為0，且極差較大，說明在民營制造業(yè)企業(yè)中，大多數(shù)企業(yè)不存在關(guān)系型金融關(guān)聯(lián)，少部分具備關(guān)系型金融關(guān)聯(lián)的企業(yè)擁有金融背景高管的比例有明顯差異。FIN2極差非常明顯，說明持股型金融關(guān)聯(lián)在民營制造業(yè)企業(yè)中的分布參差不齊。Tobin Q極差很大，說明市場對民營制造業(yè)企業(yè)的預(yù)期差異很大，成長性高的企業(yè)在未來期間能夠通過在股票市場上發(fā)行股票進行融資，以減輕企業(yè)的資金壓力，增加企業(yè)的研發(fā)投入。

(二)相關(guān)性分析

采用Pearson相關(guān)性分析，得到變量之間的相關(guān)性和顯著性水平，結(jié)果如表3所示。

表3 變量相關(guān)性分析表

RD和FIN1、FIN2在0.01級別上正向顯著相關(guān)，說明關(guān)系型金融關(guān)聯(lián)和持股型金融關(guān)聯(lián)能夠促進企業(yè)研發(fā)投入強度，與假設(shè)1和假設(shè)2比較符合。RD與Age在0.01級別上負(fù)向顯著相關(guān)，與Size、Lev在0.05級別上負(fù)向顯著相關(guān)，說明企業(yè)上市年限和企業(yè)規(guī)模的擴大會抑制企業(yè)的研發(fā)投入。FIN1與FIN2顯著正相關(guān)，說明金融機構(gòu)更傾向于對聘用具有金融背景高管的企業(yè)進行投資，F(xiàn)IN2與Tobin Q和ROA之間是正向顯著相關(guān)，說明盈利能力強、成長性強的企業(yè)更吸引機構(gòu)投資者。

(三)回歸分析

對2013-2017年A股民營制造業(yè)企業(yè)的數(shù)據(jù)進行多元回歸分析，檢驗?zāi)Ｐ?1)和模型(2)得到表4中的分析結(jié)果。

如表4所示，模型(1)中FIN1和FIN2的系數(shù)顯著為正，表明關(guān)系型金融關(guān)聯(lián)和持股型金融關(guān)聯(lián)都能顯著促進研發(fā)投入，且關(guān)系型金融關(guān)聯(lián)對研發(fā)投入的促進作用更為明顯，假設(shè)1和假設(shè)2成立。Tobin Q的系數(shù)顯著為正，說明企業(yè)成長性對企業(yè)研發(fā)投入具有顯著促進作用，成長性高的企業(yè)獲得投資的機會更大，降低了研發(fā)活動的資金壓力。ROA和Age的系數(shù)顯著為負(fù)，說明盈利能力和上市年限對研發(fā)投入具有顯著抑制作用，對于盈利能力強、上市時間長的企業(yè)來說，營業(yè)收入的增長幅度遠超過研發(fā)投入的增長幅度，從而導(dǎo)致研發(fā)投入強度的下降。Sub系數(shù)為正但不顯著，說明政府補助能夠增加企業(yè)研發(fā)投入，但相對于未上市的中小民營制造業(yè)企業(yè)，A股上市企業(yè)大多處于成熟期，自身擁有穩(wěn)定的利潤來源，且外部融資能力更強，主要依靠內(nèi)源性融資和外部融資增加研發(fā)投入，導(dǎo)致政府補助的作用不明顯。

引入兩項交叉項之后，模型(2)中的調(diào)整后R2變大，說明引入交叉項之后全部自變量對因變量變化的可解釋程度增加。在模型(2)中，F(xiàn)IN1×FIN2系數(shù)顯著為負(fù)，說明關(guān)系型金融關(guān)聯(lián)和持股型金融關(guān)聯(lián)同時存在會抑制研發(fā)投入強度的增長，拒絕假設(shè)3。關(guān)系型金融關(guān)聯(lián)、持股型金融關(guān)聯(lián)對研發(fā)投入的影響均顯著為正，但二者交互項的估計系數(shù)顯著為負(fù)，表明兩種金融關(guān)聯(lián)產(chǎn)生了一定的替代效應(yīng)：當(dāng)企業(yè)存在的關(guān)系性金融關(guān)聯(lián)處于低水平或不存在關(guān)系型金融關(guān)聯(lián)時，加強持股型金融關(guān)聯(lián)能夠顯著促進企業(yè)研發(fā)投入的增長，而關(guān)系型金融關(guān)聯(lián)處于較高水平時，企業(yè)已有較充足的外部融資投入研發(fā)，此時再將金融機構(gòu)的投資作為研發(fā)資金的一部分，盡管企業(yè)仍會增加研發(fā)投入，但已經(jīng)開始減緩研發(fā)投入的增長速度。

FIN1×Tobin Q系數(shù)顯著為正，表明關(guān)系型金融關(guān)聯(lián)與企業(yè)成長性對促進企業(yè)研發(fā)投入具有協(xié)同作用，假設(shè)4成立。根據(jù)“高層梯隊理論”，高管人員的學(xué)歷、專業(yè)背景等特征會影響其對企業(yè)的管理方式，影響外部利益相關(guān)者的決策，并且在某一行業(yè)的任職經(jīng)歷會積累更多經(jīng)驗，具備更強的專業(yè)知識，從而作出更有利于企業(yè)發(fā)展的決策，具有金融機構(gòu)任職經(jīng)歷的高管能夠利用其專業(yè)技能提高企業(yè)的成長能力，促進企業(yè)良性發(fā)展，增加收益，進而獲得充足的內(nèi)源性資金投入研發(fā)活動。

(四)穩(wěn)健性檢驗

為了檢驗回歸分析結(jié)論的穩(wěn)健型，采用替換解釋變量的方式進行穩(wěn)健性檢驗。用具有金融背景高管的人數(shù)(FIN12)來代替原來的關(guān)系型金融關(guān)聯(lián)(FIN1)，進行第一次穩(wěn)健性檢驗，結(jié)果如表5所示。檢驗結(jié)果與回歸分析一致。

進一步，采用基金持股比例(FIN22)來代替持股型金融關(guān)聯(lián)(FIN2)[14]1374，進行第二次穩(wěn)健性檢驗，其結(jié)果方向再次與回歸一致?？梢姡瑢嵶C結(jié)論比較穩(wěn)定。

五、結(jié)論及建議

實證結(jié)果表明，關(guān)系型金融關(guān)聯(lián)顯著促進民營制造業(yè)企業(yè)的研發(fā)投入。一方面，由于企業(yè)研發(fā)活動的專業(yè)性和高度保密性，金融背景高管對企業(yè)研發(fā)的了解更多，能夠有效降低金融機構(gòu)與企業(yè)之間的信息不對稱程度，方便企業(yè)獲取外部融資，增加企業(yè)研發(fā)投入。另一方面，金融背景的高管也能夠幫助企業(yè)優(yōu)化投資，獲取投資收益，提升企業(yè)成長性，從內(nèi)部緩解資金壓力，從而增加研發(fā)投入。同時，持股型金融關(guān)聯(lián)也能夠顯著促進民營制造業(yè)企業(yè)的研發(fā)投入。一方面，這種持股關(guān)系有利于金融機構(gòu)通過股東大會等機制了解企業(yè)狀況，能緩解雙方的信息不對稱程度，避免雙方利益受損。另一方面，受到當(dāng)前政策對企業(yè)研發(fā)活動的支持，金融機構(gòu)也會考慮政策的作用，更傾向于為參股企業(yè)提供融資便利，從而緩解企業(yè)研發(fā)投入的融資約束，進而促進研發(fā)投入。

表4 回歸分析表

表5 穩(wěn)健性檢驗表

具有金融機構(gòu)背景的高管可以降低企業(yè)與金融機構(gòu)的信息不對稱程度，獲取金融機構(gòu)的股權(quán)投資，金融機構(gòu)對企業(yè)持股能夠為企業(yè)帶來穩(wěn)定的投資資金，緩解融資壓力，促使企業(yè)加大研發(fā)投入。但是引入二者交乘項后發(fā)現(xiàn)，關(guān)系型金融關(guān)聯(lián)與持股型金融關(guān)聯(lián)之間存在一定的替代效應(yīng)，兩種金融關(guān)聯(lián)同時存在會抑制企業(yè)的研發(fā)投入。而關(guān)系型金融關(guān)聯(lián)與企業(yè)成長性對促進企業(yè)研發(fā)投入具有協(xié)同作用，具有金融機構(gòu)背景的高管可以利用其專業(yè)才能提升企業(yè)成長能力，增加企業(yè)的內(nèi)源性資金投入研發(fā)活動。此外，在A股市場上，民營企業(yè)規(guī)模相對較大，同時具有較強的行業(yè)影響力，更容易獲得金融機構(gòu)投資。企業(yè)的上市年限越大，盈利能力越強，企業(yè)營業(yè)收入的增長幅度會遠遠超過研發(fā)投入規(guī)模的增長幅度，使得企業(yè)上市年限和盈利能力抑制研發(fā)投入強度的增長。

鑒于實證結(jié)果的分析，分別對民營企業(yè)、金融機構(gòu)和政府提出幾點建議。

1.民營企業(yè)要積極引進金融人才，借助其金融背景與金融機構(gòu)建立聯(lián)系，同時利用其專業(yè)技能提升企業(yè)成長性，從外部和內(nèi)部同時緩解研發(fā)投入的資金壓力。要加強關(guān)系型金融關(guān)聯(lián)與股權(quán)型金融關(guān)聯(lián)的協(xié)同作用，結(jié)合企業(yè)的實際情況，合理搭配兩種金融關(guān)聯(lián)的強度，避免替代效應(yīng)的不良影響。除了建立金融關(guān)聯(lián)來增加企業(yè)研發(fā)投入外，還應(yīng)該抓住政策紅利，利用當(dāng)前政策對企業(yè)創(chuàng)新的支持增加研發(fā)投入，提升研發(fā)能力以及研發(fā)成果的轉(zhuǎn)化能力，以強化民營制造業(yè)企業(yè)自身的競爭力。

2.機構(gòu)投資者根據(jù)對行業(yè)發(fā)展的預(yù)期和對企業(yè)發(fā)展?fàn)顩r的分析，篩選具有發(fā)展?jié)摿Φ钠髽I(yè)，與企業(yè)合作，為企業(yè)注入資本，緩解企業(yè)的資金壓力。得到機構(gòu)注資之后，企業(yè)就有更多的資金能夠投入研發(fā)，擴大規(guī)模，增強企業(yè)盈利能力，進一步從內(nèi)部緩解企業(yè)的資金壓力，再次增加企業(yè)研發(fā)投入，這也就產(chǎn)生了研發(fā)、生產(chǎn)、銷售的良性循環(huán)，更有利于改善投資環(huán)境。

3.政府要持續(xù)加大對民營企業(yè)研發(fā)的扶持力度，制定和完善財政資助、稅收優(yōu)惠以及民營企業(yè)信貸扶持政策， 并進一步規(guī)范對企業(yè)的補貼力度，使真正有研發(fā)能力有發(fā)展前景的企業(yè)從中受益，從而緩解我國企業(yè)核心技術(shù)受限的情況，助力實現(xiàn)產(chǎn)業(yè)轉(zhuǎn)型升級；同時鼓勵金融機構(gòu)與企業(yè)建立聯(lián)系，推動建立更和諧便利的金融合作環(huán)境，進一步發(fā)揮市場的力量來推動民營制造業(yè)企業(yè)發(fā)展。