二鳥說

經(jīng)過十年孵化，公募REITs終于來了。公募REITs到底是怎么樣一個(gè)產(chǎn)品？值不值得買？在投資過程中需要注意哪些風(fēng)險(xiǎn)呢？

最近一段時(shí)間，關(guān)于公募REITs的報(bào)道鋪天蓋地。6月21日，首批公募REITs在滬深交易所上市。

何謂公募REITs

REITs（Real Estate Investment Trusts），即不動產(chǎn)投資信托基金，指依法向社會投資者發(fā)行收益憑證公開募集資金。REITs是通過不動產(chǎn)支持證券等特殊目的載體持有不動產(chǎn)項(xiàng)目，由管理人主動管理運(yùn)營上述項(xiàng)目，并將產(chǎn)生的絕大部分收益分配給投資者的標(biāo)準(zhǔn)化金融產(chǎn)品。

從投資范圍來看，目前主要集中在基礎(chǔ)設(shè)施領(lǐng)域。主要包括倉儲物流，收費(fèi)公路、機(jī)場港口等交通設(shè)施，水電氣熱等市政設(shè)施，污染治理、信息網(wǎng)絡(luò)、產(chǎn)業(yè)園區(qū)等其他基礎(chǔ)設(shè)施。

公募REITs是基于我國現(xiàn)有法律框架設(shè)置的，因而與國外REITs產(chǎn)品有所不同。

按我國現(xiàn)行法律，公募基金是不能直接投資非上市公司股權(quán)的。因而在交易架構(gòu)上，在公募基金和底層資產(chǎn)之間加入了一層資產(chǎn)支持證券（ABS）。通過這個(gè)中間層，公募基金實(shí)際突破了限制，可間接投資非上市公司股權(quán)。

此外，在稅收和杠桿使用上，國內(nèi)公募REITs也與國外REITS有顯著差別。

盡管公募REITs的交易結(jié)構(gòu)十分復(fù)雜，但對普通投資者而言，只需明白公募REITs本質(zhì)上是通過公募基金持有基礎(chǔ)設(shè)施資產(chǎn)即可。歸根結(jié)底，研究好底層資產(chǎn)才是公募REITs投資的重中之重。

為何要推公募REITs

公募REITs的誕生，有其客觀規(guī)律。

其一，存量銀行理財(cái)產(chǎn)品搬家的背景之下對于多數(shù)投資者來講，穩(wěn)健收益的體驗(yàn)感和獲得感更強(qiáng)，市場上亟須此類收益相對比較穩(wěn)定的產(chǎn)品替代。這也是今年“固收+”、FOF產(chǎn)品再次進(jìn)入大眾視野的原因，公募REITs也不例外。

其二，轉(zhuǎn)移大眾對于投資房地產(chǎn)的興趣。公募REITs未來如若開口商業(yè)住宅領(lǐng)域，或一定緩解人們投資房產(chǎn)的熱情。作為創(chuàng)新型產(chǎn)品，監(jiān)管和機(jī)構(gòu)都在“摸著石頭過河”，后期才能擴(kuò)大可投領(lǐng)域。到那時(shí)，公募REITs可能才真正迎來“高光時(shí)刻”。

其三，實(shí)現(xiàn)基建產(chǎn)品的產(chǎn)融結(jié)合。以基建產(chǎn)品為切入點(diǎn)，也是為了盤活這個(gè)領(lǐng)域的資產(chǎn)。國內(nèi)已經(jīng)先后實(shí)踐了幾種模式，就公募REITs來講，還有待進(jìn)一步觀察。

從國外經(jīng)驗(yàn)來看，能作為REITs的不動產(chǎn)物業(yè)有穩(wěn)定運(yùn)營及盈利的要求。這點(diǎn)和國內(nèi)是一致的。雖然不動產(chǎn)種類繁多，數(shù)量龐雜，但能達(dá)到相應(yīng)要求的仍屬少數(shù)。因此，公募REITs可能會產(chǎn)生馬太效應(yīng)。前期具備REITs運(yùn)營經(jīng)驗(yàn)的公司更能吸引優(yōu)質(zhì)的標(biāo)的資產(chǎn)，做得越好的管理人，后期更能拿到更優(yōu)質(zhì)的項(xiàng)目，其競爭力也會進(jìn)一步增強(qiáng)。

不管怎樣，公募REITs畢竟走出了第一步。

公募REITs值得買嗎？

上市首日，首批REITs全線飄紅。不過，對市場和投資者來說，公募REITs是新品種。那么對于普通投資者來說，值得投嗎？

對于投資者而言，在購買基金產(chǎn)品時(shí)，要詳細(xì)了解產(chǎn)品的三個(gè)特點(diǎn)：收益性、安全性和流動性。

1.首批公募REITs的底層資產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)可控

先來看公募REITs的風(fēng)險(xiǎn)特征。首批9單公募REITs項(xiàng)目分別為：博時(shí)招商蛇口產(chǎn)業(yè)園公募REITs、平安廣州交投廣河高速公路公募REITs、富國首創(chuàng)水務(wù)公募REITs、中航首鋼生物質(zhì)公募REITs、華安張江光大園公募REITs、浙商證券滬杭甬杭徽高速公募REITs、東吳蘇州工業(yè)園區(qū)產(chǎn)業(yè)園公募REITs、中金普洛斯倉儲物流公募REITs，以及紅土創(chuàng)新鹽田港倉儲物流公募REITs。

從底層資產(chǎn)來看，涵蓋收費(fèi)公路、污水處理、垃圾發(fā)電、產(chǎn)業(yè)園和倉儲物流五大類主流基礎(chǔ)設(shè)施項(xiàng)目類型，資產(chǎn)分布在北京、上海、深圳、廣州、江蘇、浙江等區(qū)域，都位于我國經(jīng)濟(jì)最發(fā)達(dá)的省份。從多家官媒報(bào)道來看，都反復(fù)強(qiáng)調(diào)首批項(xiàng)目是“優(yōu)中選優(yōu)”。再者，按照新創(chuàng)新產(chǎn)品面世的規(guī)律來看，首批項(xiàng)目底層資產(chǎn)的優(yōu)質(zhì)性一般是可以保障的。據(jù)了解，項(xiàng)目在上報(bào)過程中，有關(guān)部門對底層資產(chǎn)的合規(guī)性、收益性、安全性都比較重視。

2.收益性股債兼具

綜合來看，公募REITs收益來源于兩塊。一是底層資產(chǎn)的增值收益（REITs的股性）;二是強(qiáng)制分紅收益（REITs 的債性），因此公募REITs 在表現(xiàn)上既兼具了類權(quán)益的價(jià)格波動屬性，又存在類債券的穩(wěn)定的現(xiàn)金流收入，被認(rèn)為是兼具股債特征的產(chǎn)品。

一般市場情況下，公募REITs長期風(fēng)險(xiǎn)收益特征高于貨幣市場基金和債券型基金，低于股票型基金、混合型基金。目前產(chǎn)品定級是R3，比較適合穩(wěn)健收益類投資者和長期投資者。像銀行、保險(xiǎn)就是這次參與戰(zhàn)略配售的主力軍。就歷史研究來看，公募REITs和股票、債券相關(guān)性相對較低。特別和債券市場的相關(guān)系數(shù)更低，可以起到差異化配置的效果，比較適合做大類資產(chǎn)配置的底層資產(chǎn)。

對于普通投資者來講，相對于投實(shí)物資產(chǎn)，比如買房、買商鋪，進(jìn)入和退出成本都比較高，資金占用量大、投資很集中，且交易時(shí)間較長。公募REITs的購買門檻比較低，1000元起投，退出時(shí)可以在二級市場直接賣出，比實(shí)物交割更靈活。

3.風(fēng)險(xiǎn)收益相輔相成

盡管首批公募REITs產(chǎn)品都是優(yōu)質(zhì)項(xiàng)目，但絕非毫無風(fēng)險(xiǎn)。公募REITs的股性，也即其經(jīng)營情況，是增厚收益的關(guān)鍵一環(huán)，風(fēng)險(xiǎn)也往往來源于此。不同項(xiàng)目增厚收益的方式不一樣，其風(fēng)險(xiǎn)差別也較大。具體來看：

產(chǎn)業(yè)園類：收入主要為租金收入、物業(yè)收入與停車費(fèi)收入。風(fēng)險(xiǎn)點(diǎn)主要在園區(qū)續(xù)租率、出租率不足預(yù)期。特別關(guān)注政策邊際效應(yīng)遞減后，園區(qū)能否還能實(shí)現(xiàn)穩(wěn)健經(jīng)營。

收費(fèi)公路類：收入主要來自特許經(jīng)營模式下的車輛通行費(fèi)與附屬設(shè)施的運(yùn)營管理。風(fēng)險(xiǎn)點(diǎn)主要在周邊新造高速、高鐵帶來的車流量分流。此外，整體受政策影響比較大。

倉儲物流類：收入主要來自物流園運(yùn)營的租金與管理費(fèi)。風(fēng)險(xiǎn)點(diǎn)主要在續(xù)租率以及租戶集中度。還有就是同質(zhì)類公司（如淘寶、京東、順豐）的業(yè)務(wù)競爭。

市政設(shè)施類：收入來自特許經(jīng)營模式下向政府收取的服務(wù)費(fèi)。風(fēng)險(xiǎn)點(diǎn)主要是特許經(jīng)營權(quán)與基金存續(xù)期的錯(cuò)配。

垃圾處理及生物質(zhì)發(fā)電類：收入主要來自垃圾發(fā)電。風(fēng)險(xiǎn)點(diǎn)主要在補(bǔ)貼退坡、垃圾處理技術(shù)提升。同時(shí)，垃圾處理也受政府調(diào)派，未來能否擴(kuò)大運(yùn)營規(guī)模，也視項(xiàng)目能否拿到更多的垃圾處理區(qū)域的資格。

對于投資者來講，主要還是關(guān)注底層項(xiàng)目運(yùn)營時(shí)出現(xiàn)的風(fēng)險(xiǎn)，可以從產(chǎn)業(yè)經(jīng)濟(jì)、公司治理方面來加深認(rèn)識。

4.流動性需要重點(diǎn)考慮

根據(jù)《公開募集基礎(chǔ)設(shè)施證券投資基金指引》，原始權(quán)益人戰(zhàn)略配售部分在整體份額 20%之內(nèi)的，持有期不得少于5年;超過 20%的部分持有期不得少于3年;其余戰(zhàn)略配售方持有期限亦不得低于12個(gè)月。除此之外，網(wǎng)下發(fā)售與公眾投資者發(fā)售部分不設(shè)置鎖定期，可上市交易，也可以通過回購的方式進(jìn)行融資。

因此，公募REITs具備一定流動性基礎(chǔ)，但也存在流動性不足的風(fēng)險(xiǎn)。且交易價(jià)格對于估值的依賴度相對較大，雖能上市交易，但可能面臨折價(jià)問題。此外，考慮到一般估值頻率僅為半年到一年一次，合意的交易價(jià)格區(qū)間可能需要逐步形成。首批9只公募REITs的規(guī)模都不算大，參考香港的特點(diǎn)，REITs換手率一般不足1%。這也要看各家公司做市商的水平。

整體來講，流動性仍是投資者需要重點(diǎn)考量的地方。當(dāng)然，公募REITs適合長期持有，而不是交易。從長期持有的角度來看，流動性倒不是很大的問題。