南方周末記者　吳超

地產(chǎn)、建筑等傳統(tǒng)行業(yè)，所需資金量大，周轉(zhuǎn)時間長，更加依賴商票。人民視覺　?圖

★商票設(shè)立的初衷是為了更好地解決企業(yè)資金難的問題，但近年來，一些企業(yè)資金壓力增加，將商票變成了一種灰色地帶的融資工具。

“一般是地產(chǎn)、建筑等傳統(tǒng)行業(yè)，新興電商領(lǐng)域相對比較少。地產(chǎn)等行業(yè)資金量大，周轉(zhuǎn)時間長，更加依賴商票?！?/p>

在資本市場摸爬滾打多年的散戶王靈，嗅到了一種特殊的投資方式。

2020年4月，他注意到商業(yè)承兌匯票（以下簡稱“商票”）市場出現(xiàn)較高利率，開始嘗試購入商票。

商票是商業(yè)匯票的一種，是由銀行以外的付款人承兌的票據(jù)，付款人為企業(yè)，承兌時間最長為一年。拿到商票后，持票人可以提前從銀行貼現(xiàn)，也就是將票據(jù)變現(xiàn)。但提前貼現(xiàn)，需要向銀行支付利息。與此同時，商票也可以在正規(guī)的商業(yè)票據(jù)平臺流通轉(zhuǎn)讓。

但商票不允許個人購買，王靈特意注冊了一家公司，并通過該公司在第三方商票交易平臺購入3張某頭部房地產(chǎn)企業(yè)的商票。每張票面價格10萬元，實際均價7萬多元。

王靈購入時，距離承兌日期還剩11個月。商票交易平臺的數(shù)據(jù)顯示，在他接手之前，這些商票已在一個月內(nèi)流轉(zhuǎn)過多次。

2021年年初，本該到期兌付的商票延期了一個月，最終王靈還是從銀行全額兌付了30萬元。這筆商票投資的年化收益率達(dá)到33%，同期余額寶的七天年化收益率在2%左右。

最近，一些地產(chǎn)商票開始出現(xiàn)延期兌付問題。

商票設(shè)立的初衷是為了更好地解決企業(yè)資金難的問題，但近年來，一些企業(yè)資金壓力增加，將商票變成了一種灰色地帶的融資工具。

對于投資者來說，這種投資方式充滿了不確定性。

擊鼓傳花

一直以來，商票并非主流。在票據(jù)市場，主角是銀行承兌匯票。與商票依靠企業(yè)承兌不同，銀行承兌匯票憑借的是銀行信譽(yù)，由銀行進(jìn)行承兌，可靠性更強(qiáng)，基本不存在延期兌付或者拒不兌付的問題。

近年來，商票漸漸成為一門備受追捧的投資，雖然銀行承兌匯票依然比重更大。

上海票據(jù)交易所數(shù)據(jù)顯示，2020年商票簽發(fā)金額為3.62萬億元，同比增長19.77%，商票簽發(fā)金額占比為16.39%，較上年提升1.55個百分點；商票貼現(xiàn)金額為1.03萬億元，增長9.85%，占比為7.68%。

商票市場中，央企、國企以及上市公司的信譽(yù)度要比地方性企業(yè)高，商票在市場上流通的能力也較強(qiáng)，更加受到市場認(rèn)可。

“央企、國企天然就具有好企業(yè)的標(biāo)簽?！痹谝患覍ｉT投資商票的公司工作的張斌向南方周末記者解釋，“你可能都不明白它一年掙多少錢，資產(chǎn)負(fù)債率是多少，它可能也是虧的，但它就是好企業(yè)?！?/p>

張斌認(rèn)為“好企業(yè)”的標(biāo)準(zhǔn)就是能否按時兌付。在商票市場中，企業(yè)商票的流轉(zhuǎn)價格由市場定價，但到期后能否獲得票面價格，決定投資成敗。對于同一家企業(yè)來說，不同地區(qū)，不同子公司，在市面上流通的價格都各不相同。

張斌表示，作為持票人，自己也會評估風(fēng)險，只要還沒到期，就可以低價轉(zhuǎn)給理財客戶，也可以給到同行或者給到其他機(jī)構(gòu)?！熬褪且粋€擊鼓傳花的過程，這中間的價格高高低低都是很正常的，一個愿打一個愿挨。”

“就跟打白條一樣”

過去，商票用于支付供應(yīng)商的款項，緩解企業(yè)賬期壓力。但如今對于部分企業(yè)來說，銀行授信難，市場發(fā)債成本偏高，通過商票進(jìn)行融資，成為一個新選擇。

在業(yè)內(nèi)，用于融資的商票被稱為融資票，沒有具體對應(yīng)的項目合同，用于真正結(jié)算具體項目的被稱為貿(mào)易票或流通票。

“用商票融資，第一速度快，第二足夠多，第三成本沒那么高?！睆埍蠼榻B，企業(yè)做融資票就是不斷開票，然后賣掉，因為不是真實的交易，“就跟打白條一樣”。

至于如何區(qū)分貿(mào)易票還是融資票，張斌說，融資票大部分是批量發(fā)行，除了票號有順序差別，金額和承兌時間等元素都一致，“一家頭部房地產(chǎn)企業(yè)曾在合肥發(fā)行了大量10萬元以及50萬元面值的商票，合計有幾千張”。

不過，在商票流通市場上，貿(mào)易票受到的認(rèn)可度比融資票高，市場價格也更高。

哪些行業(yè)更喜歡發(fā)行商票？

“一般是地產(chǎn)、建筑等傳統(tǒng)行業(yè)，新興電商領(lǐng)域相對比較少。地產(chǎn)等行業(yè)資金量大，周轉(zhuǎn)時間長，更加依賴商票?！睆埍笳f。

據(jù)上海票據(jù)交易所數(shù)據(jù)，2020年，TOP19房企的總體商票承兌余額達(dá)到3355.74億元，同比增長36.59%，占全國商票承兌總量的9.27%。

另據(jù)華西證券研報數(shù)據(jù)顯示，在房地產(chǎn)開發(fā)投資資金來源中，各項應(yīng)付款占比一般在10%—20%，但近年來隨著其他融資渠道收緊，各項應(yīng)付款占比有逐步走高的趨勢。

2021年以來，在“三道紅線”和融資難的壓力下，部分房企資金問題依然嚴(yán)峻，開始出現(xiàn)延期兌付。

在另一家商票投資公司任職的人士告訴南方周末記者，他們公司和客戶手中有一千多萬元商票，來自同一家頭部房企，但到期了未能兌付。與此同時，其他部分房企也陸續(xù)出現(xiàn)了延期兌付的情況。

和存在真實交易的貿(mào)易票相比，融資票更容易出現(xiàn)兌付問題，因其沒有得到法律的認(rèn)可。根據(jù)《中華人民共和國票據(jù)法》第十條規(guī)定，票據(jù)的簽發(fā)、取得和轉(zhuǎn)讓，應(yīng)當(dāng)遵循誠實信用的原則，具有真實的交易關(guān)系和債權(quán)債務(wù)關(guān)系。

遇到問題時，持票方的權(quán)益很難得到保障。一位長期研究票據(jù)的專家告訴南方周末記者，融資票的大量出現(xiàn)實際上背離了商票出現(xiàn)的初衷，但目前商票發(fā)行是企業(yè)自發(fā)的市場行為，“只能靠市場自行判斷存在的風(fēng)險”。

灰色地帶

并不是所有人都像王靈一樣幸運，延期一個月仍能成功承兌。

趙明在東莞從事鋁制品加工生意，他的下游大多是大型上市公司和知名企業(yè)。下游向他支付賬款時，經(jīng)常使用商票，而不是現(xiàn)金，“一個月1500萬左右的交易中，大概有500萬—800萬是商票”。

前段時間，趙明公司有一筆大的轉(zhuǎn)賬支出，財務(wù)拿著一千多萬元的商票去銀行提前貼現(xiàn)，發(fā)現(xiàn)根本承兌不出來，“下游企業(yè)在銀行沒有抵押物也沒有保證金”。

“大家都在收商票，你不收，不可能。”對于趙明來說，他并沒有選擇，下游企業(yè)議價權(quán)比較高，收商票也成為了慣例。即使合同里標(biāo)明了是現(xiàn)金交易，但最后往往還是會拿到商票，如果非要現(xiàn)金，對方則表示要扣幾個點的利息。

除了下游企業(yè)經(jīng)常為上游企業(yè)開出商票，銀行也樂見企業(yè)開商票。趙明向南方周末記者解釋，東莞有一家銀行為了完成吸儲任務(wù)，曾和他聯(lián)系過，希望他能存入一部分抵押款，然后給上游原材料供應(yīng)商開商票。

這樣一來，銀行能夠完成存款任務(wù)，趙明的公司能夠緩沖資金壓力，還能從這筆抵押款中收到不少利息。銀行評估后，建議趙明存入700萬元左右的抵押款。趙明算了算，“每年的利息大概將近40萬元”。

但很長一段時間，由于下游公司的商票經(jīng)常無法貼現(xiàn)或到期承兌，趙明對商票有了抵觸情緒，便拒絕了銀行的邀約，“我還是選擇給自己上游企業(yè)（原材料）現(xiàn)金”。

趙明表示，他們與下游公司之間一般是6個月賬期，到期后，下游公司一般還會再給他開6個月的商票。這也意味著，通常一年才能拿到錢，這也給他帶來了不小的資金壓力。拿到商票后，如果企業(yè)提前到銀行貼現(xiàn)，還需要支付銀行一定的利息，對于中小企業(yè)來說，又是一筆損失。

為了更好地規(guī)范票據(jù)市場，整治行業(yè)亂象，上海票據(jù)交易所于2016年12月8日成立，但上海票據(jù)交易所更多還是承擔(dān)信息披露的任務(wù)。

但商票如何統(tǒng)一管理以及信用如何認(rèn)定，至今仍沒有結(jié)論。

2021年5月，浙江臺州學(xué)院副教授盧立偉在一篇關(guān)于票據(jù)的論文中寫道，商業(yè)銀行對商票的評級更多采取的是內(nèi)部評級方式，銀行機(jī)構(gòu)之間，尤其是大銀行與中小銀行之間評級能力差距較大，而且銀行間缺少必要的信用信息共享機(jī)制。

盧立偉進(jìn)一步解釋，從商業(yè)銀行與第三方評級機(jī)構(gòu)聯(lián)系來看，商業(yè)銀行雖有其客戶商票的內(nèi)部評級情況，但不對外公布。

和銀行承兌匯票相比，商票一直沒有上報中國人民銀行企業(yè)征信系統(tǒng)。對于逾期或者有違規(guī)行為的企業(yè)，仍然無法體現(xiàn)在企業(yè)的征信報告中。

現(xiàn)行的法律法規(guī)中，只對商業(yè)承兌匯票故意壓票、拖延支付的企業(yè)，有相關(guān)處罰措施。根據(jù)中國《票據(jù)管理辦法》，由中國人民銀行處以壓票、拖延支付期限內(nèi)每日票據(jù)金額0.7‰的罰款，對直接負(fù)責(zé)的主管人員和其他直接責(zé)任人員給予警告、記過、撤職或者開除的處分。

江西財經(jīng)大學(xué)九銀票據(jù)研究院執(zhí)行院長肖小和曾撰文表示，中國更加重視銀行信用，且一定程度上銀行信用幾乎等同于國有信用，因此票據(jù)信用對銀行信用的依賴性過強(qiáng)，造成票據(jù)市場品種結(jié)構(gòu)不合理，呈現(xiàn)銀行承兌匯票占絕對主導(dǎo)、商業(yè)承兌匯票發(fā)展受制約的不均衡特征。

上述票據(jù)專家坦言，商票發(fā)行是企業(yè)自發(fā)的市場行為，對于商票的總量、市場結(jié)構(gòu)、簽發(fā)等方面，沒有哪家銀行或是部門進(jìn)行約束和管理，一般都是出現(xiàn)延期兌付或是拒不兌付等情況時，才走法律途徑解決。

2021年5月召開的國務(wù)院常務(wù)會議，部署進(jìn)一步支持小微企業(yè)、個體商戶紓困的問題，并表示研究將商業(yè)匯票承兌期限由1年縮短至6個月，以減輕企業(yè)占款壓力。

（應(yīng)受訪者要求，王靈、張斌、趙明為化名）