馬亞紅

(蘭州財經(jīng)大學(xué) 會計學(xué)院，甘肅 蘭州 730020)

一、引言

隨著我國證券市場監(jiān)管的不斷完善，監(jiān)管模式逐漸由事前審核向事中和事后審核延伸，且監(jiān)管重點(diǎn)以信息披露為核心，不斷提升資本市場的公開度和透明度。上市公司年度報告內(nèi)容涵蓋廣泛且翔實(shí)，作為重要的信息披露文件，一經(jīng)公告即受到投資者的密切關(guān)注，交易所亦需要進(jìn)行事后監(jiān)管審核。隨著以信息披露為中心的事中事后監(jiān)管新機(jī)制成為交易所上市公司監(jiān)管工作的要點(diǎn)，在上市公司年報披露后，上海證券交易所(以下簡稱“上交所”)和深圳證券交易所(以下簡稱“深交所”)公司管理部均會組織大量財務(wù)、審計、公司治理等方面的專家審核年報，并就存在的問題向上市公司發(fā)出審核問詢函件，要求公司在規(guī)定期限內(nèi)對問詢函回復(fù)并公開披露被問詢及回復(fù)情況，同時交易所也在其網(wǎng)站“監(jiān)管信息公開”欄目中對問詢函及其回復(fù)信息進(jìn)行披露。

年報問詢作為交易所對上市公司的監(jiān)管手段之一，其初衷是為了提高上市公司的信息披露水平，使得信息披露更加公開和透明，發(fā)現(xiàn)問題上市公司，保護(hù)投資者利益。對上市公司而言，盈余信息是監(jiān)管部門和市場參與者非常關(guān)注的信息，盈余信息的真實(shí)程度也是上市公司盈余質(zhì)量高低的反映。那么作為一項監(jiān)管措施，對上市公司盈余管理活動的監(jiān)管效果如何是本文所關(guān)注的問題。

本文的主要貢獻(xiàn)體現(xiàn)在針對我國交易所年報問詢函這一非處罰性監(jiān)管措施，研究其對上市公司盈余管理的治理作用，并對監(jiān)管效果進(jìn)行驗(yàn)證。年度報告作為公司重要的信息披露文件之一，在信息披露以后，監(jiān)管部門組織專業(yè)人員進(jìn)行審核并發(fā)布問詢函，這一監(jiān)管措施耗費(fèi)了大量的資源，作為一項監(jiān)管措施效果如何，需要我們在各個方面做出評價，并針對存在的問題做出改進(jìn)。

年報事后審核一直是交易所信息披露監(jiān)管的一項重要措施。在2014年之前，交易所發(fā)出年報問詢函后，僅要求上市公司向交易所等監(jiān)管部門回復(fù)即可，并無強(qiáng)制的公告要求，因此僅有少量上市公司公告年報問詢函及其回復(fù)，資本市場信息使用者無法知悉上市公司被交易所問詢這一事項以及具體問詢內(nèi)容。自2014年開始，深交所開始要求公司回復(fù)有關(guān)問詢內(nèi)容并予以公開披露，2017年開始上交所也開始披露對上市公司年度報告的事后審核情況。此做法一方面是希望能提升上市公司信息披露水平，另一方面也希望市場參與主體不僅能看到上市公司披露的信息，還能了解信息披露監(jiān)管過程，使市場參與者更深入了解公司。在年報問詢函強(qiáng)制公開披露四年之后，這一監(jiān)管手段也越來越常規(guī)化，此信息的公開披露也為我們研究相關(guān)問題提供了契機(jī)。

年報問詢制度是交易所常規(guī)監(jiān)管措施之一，一旦上市公司被問詢，則問詢函以及回復(fù)將進(jìn)行公開披露，該信息披露可能產(chǎn)生以下幾個方面的后果：(1)如果問詢涉及的問題較為嚴(yán)重，且上市公司不能做出合理的解釋和處理，則會引起交易所的現(xiàn)場檢查或者移交證監(jiān)會進(jìn)行立案調(diào)查；(2)問詢問題如若涉及上市公司年度報告中的財務(wù)數(shù)據(jù)或其他信息披露，則可能需要對相關(guān)的年度報告進(jìn)行重述或者補(bǔ)充公告；(3)如果問詢中涉及問題較為輕微，則僅需要回復(fù)說明即可。所以年報問詢制度是監(jiān)管機(jī)構(gòu)對上市公司進(jìn)行處罰等措施的前置程序之一，問詢函本身就包括了關(guān)于上市公司可能存在的一些問題，其公告必然引起市場參與者的關(guān)注和反應(yīng)。

二、文獻(xiàn)綜述

(一)問詢函相關(guān)研究綜述

美國證券交易委員會(SEC)會向其監(jiān)管的上市公司發(fā)放意見函(Comment Letters)，現(xiàn)有的文獻(xiàn)主要基于SEC意見函的市場反應(yīng)和監(jiān)管效果進(jìn)行研究。研究發(fā)現(xiàn)公司收到意見函后機(jī)構(gòu)投資者會改變其投資水平和投資組合[1]；若公司在境外有大量的長期再投資收益，則更有可能收到SEC的意見函[2]；內(nèi)部人會利用知悉的信息在意見函披露前減持股份[3]；意見函的公布導(dǎo)致股票盈余反應(yīng)系數(shù)增加[4]。澳大利亞證券交易所也有相應(yīng)的問詢制度，學(xué)者們研究了問詢函公布后的市場反應(yīng)相關(guān)問題[5-7]。以上制度背景與我國交易所問詢制度有一定的相似之處，但我國證券市場處于發(fā)展初期，上市公司及利益相關(guān)者面對監(jiān)管措施的反應(yīng)是否與發(fā)達(dá)國家資本市場一致值得研究。

針對監(jiān)管機(jī)構(gòu)的監(jiān)管措施，我國學(xué)者主要關(guān)注相關(guān)的經(jīng)濟(jì)后果，并對實(shí)施效果做出評價。由于年報問詢函的公開披露始于近幾年，之前的學(xué)者更多圍繞處罰性監(jiān)管措施進(jìn)行研究。隨著非處罰性監(jiān)管措施的不斷實(shí)施，僅關(guān)注監(jiān)管機(jī)構(gòu)的處罰措施及其后果是不夠的。在問詢函公告后的近幾年，作為非處罰性監(jiān)管措施之一，學(xué)者們也對其實(shí)施后的經(jīng)濟(jì)后果進(jìn)行了研究。一方面，這些研究主要關(guān)注交易所問詢后的市場反應(yīng)，楊海波等研究發(fā)現(xiàn)問詢監(jiān)管公告對上市公司股票超額收益有顯著影響[8]；陶雄華等以A股被問詢公司為樣本，研究發(fā)現(xiàn)當(dāng)上市公司由于重大資產(chǎn)重組行為受到問詢時產(chǎn)生正的公告效應(yīng)，當(dāng)上市公司由于定期財務(wù)報告被問詢時，則產(chǎn)生負(fù)的公告效應(yīng)[9]。圍繞對上市公司年度報告進(jìn)行問詢的年報問詢函，學(xué)者們也進(jìn)行了專門的研究：李琳等針對深交所年報問詢函及其公司回復(fù)函研究發(fā)現(xiàn)，年報監(jiān)管函件披露前后的內(nèi)部人存在異常減持交易，存在異常減持交易的公司在年報問詢函及公司回復(fù)函披露后均出現(xiàn)更加負(fù)面的股價反應(yīng)[10]；陳運(yùn)森等的研究表明，公司被問詢時超額收益為負(fù)，但回函公告時超額收益為正，且上市公司特征以及年報問詢函特征會影響市場的反應(yīng)強(qiáng)度[11]；也有學(xué)者研究發(fā)現(xiàn)年報問詢相關(guān)超額收益為負(fù)且反應(yīng)具有一定的滯后性[12]。雖然上述研究的結(jié)論有所不同，但總體表明年報問詢函具有信息含量，引發(fā)市場參與者的關(guān)注并改變了投資者的預(yù)期和行為。另一方面，學(xué)者也針對年報問詢函可能產(chǎn)生的其他經(jīng)濟(jì)后果進(jìn)行研究，發(fā)現(xiàn)年報問詢會導(dǎo)致更高的審計費(fèi)用[13]，被問詢公司更有可能被出具非標(biāo)意見審計報告[14]，表明問詢函引起了審計師的注意，審計費(fèi)用和審計質(zhì)量受到影響；此外年報問詢能夠降低公司股價崩盤風(fēng)險[15]。

通過文獻(xiàn)的梳理可以發(fā)現(xiàn)，作為一項非處罰性監(jiān)管措施，年報問詢函具有信息含量，在公布后對資本市場參與者產(chǎn)生影響，有一定的經(jīng)濟(jì)后果。

(二)盈余管理相關(guān)研究綜述

Watts和Zimmerman對盈余管理進(jìn)行了定義，并將盈余管理分類為應(yīng)計盈余管理和真實(shí)盈余管理，前者指在財務(wù)報告編制過程中使用職業(yè)判斷改變結(jié)果，后者指通過規(guī)劃交易活動改變財務(wù)報告結(jié)果[16]。目前關(guān)于盈余管理研究的文獻(xiàn)主要集中在以下幾個方面：首先是研究哪些因素會影響企業(yè)盈余管理行為，研究者認(rèn)為首次虧損的出現(xiàn)會引發(fā)公司的盈余管理行為[17]，為了避免虧損或獲得配股權(quán)都會導(dǎo)致公司進(jìn)行盈余管理[18]；而大股東控制權(quán)及高管控制權(quán)比例均會影響公司盈余管理行為[19-20]；被特別處理的公司更有可能進(jìn)行盈余管理[21]，激進(jìn)的戰(zhàn)略導(dǎo)致公司盈余管理程度會更高[22]。其次是研究盈余管理產(chǎn)生的經(jīng)濟(jì)后果，認(rèn)為盈余管理不僅影響公司債務(wù)契約[23-24]，亦會影響公司未來經(jīng)營業(yè)績[25-26]。最后是研究盈余管理的治理途徑，認(rèn)為機(jī)構(gòu)投資者持股可以降低公司盈余管理傾向[27]，媒體關(guān)注也可以對此問題進(jìn)行外部監(jiān)督[28]，高質(zhì)量的審計可以抑制公司盈余管理行為[29]，高質(zhì)量內(nèi)部控制也可以對管理層形成監(jiān)督，降低盈余管理程度[30]。

作為交易所的一項事后監(jiān)管措施，年報問詢函對上市公司的盈余管理行為會產(chǎn)生怎樣的影響，是本文關(guān)注的主題。年報問詢函作為一項事后監(jiān)管措施，交易所監(jiān)管人員在審核年報過程中是否會關(guān)注上市公司的盈余管理行為，針對高盈余管理的公司發(fā)放問詢函？同時在監(jiān)管措施實(shí)施以后，如果上市公司盈余管理行為被交易所關(guān)注，導(dǎo)致年報被問詢，在之后年度上市公司盈余管理行為是否會有所收斂？圍繞這幾個問題，本文將展開研究。

三、理論分析與假設(shè)提出

年報審核作為交易所一項重要的監(jiān)管措施，其組織和實(shí)施由交易所專業(yè)人員完成，這些專業(yè)人員具有財務(wù)會計、公司治理及法律等方面的專業(yè)知識，在年報審核中能夠發(fā)現(xiàn)公司信息披露方面存在的問題，如財務(wù)數(shù)據(jù)的真實(shí)性和合理性。以深交所給予深圳市康達(dá)爾(集團(tuán))股份有限公司的〔2018〕年第252號年報問詢函為例，該問詢函中要求公司對如下幾個方面的問題做出回復(fù)：(1)關(guān)于收入確認(rèn)，要求公司結(jié)合深圳房地產(chǎn)市場的具體行情和公司的收入確認(rèn)政策，說明平均銷售單價和商品房銷售收入的合理性和合規(guī)性；(2)關(guān)于成本的真實(shí)性和合理性，要求公司分別說明2015年至2017年平均結(jié)轉(zhuǎn)成本與期末未銷商品房平均成本存在較大差異的具體原因；(3)解釋應(yīng)收賬款大幅度增加的原因；(4)解釋其他應(yīng)收款大額計提減值準(zhǔn)備的原因及商譽(yù)計提減值準(zhǔn)備的測試過程。從該問詢函內(nèi)容可以非常明確地看到交易所在審核年報過程中非常重視財務(wù)數(shù)據(jù)的真實(shí)性，對上市公司可能采取的財務(wù)造假或盈余管理手段都予以了關(guān)注，并要求公司對這些問題做出詳細(xì)回復(fù)。我們閱讀了其他公司的年報問詢函，同樣發(fā)現(xiàn)大多數(shù)年報問詢函中的重點(diǎn)都是圍繞公司財務(wù)報告展開的，對公司財務(wù)數(shù)據(jù)真實(shí)性和合理性提出的質(zhì)疑?？梢钥闯鼋灰姿趯徍酥蟹浅Ｖ匾曍攧?wù)數(shù)據(jù)本身的真實(shí)性問題，因此我們推測根據(jù)審核結(jié)果被問詢的公司，其數(shù)據(jù)真實(shí)性應(yīng)該較低，這里我們用盈余質(zhì)量來衡量信息真實(shí)性。然而，年報問詢函僅僅是提出合理的懷疑，并無足夠的證據(jù)證明上市公司確實(shí)存在問題，所以交易所年報問詢函是否能準(zhǔn)確定位那些盈余質(zhì)量更低的公司，據(jù)此本文提出以下假設(shè)。

假設(shè)1：當(dāng)年盈余質(zhì)量較低的公司，年報更容易被交易所問詢。

在研究行政處罰影響因素和經(jīng)濟(jì)后果的過程中，部分學(xué)者將公司所有權(quán)性質(zhì)作為一個重要因素進(jìn)行考慮。由于我國特定的經(jīng)濟(jì)背景，上市公司可以分為國有控股和非國有控股。相對于非國有控股，國有控股上市公司與政府部門及相應(yīng)監(jiān)管機(jī)構(gòu)可能產(chǎn)生一些關(guān)聯(lián)，這些關(guān)聯(lián)的存在可能導(dǎo)致其對監(jiān)管部門進(jìn)行游說，以逃避監(jiān)管和處罰的行為。這些關(guān)聯(lián)的存在是否會導(dǎo)致監(jiān)管部門在處罰過程中存在“護(hù)犢子”的偏倚現(xiàn)象呢？現(xiàn)有研究發(fā)現(xiàn)國有控股上市公司因所有權(quán)性質(zhì)而具備更高的政治關(guān)聯(lián)度，更容易逃避行政監(jiān)管[31]；同等情況下，國有控股上市公司受到行政處罰的概率小于非國有控股公司[32]。根據(jù)本文研究內(nèi)容，結(jié)合上述學(xué)者的研究結(jié)論，本文從交易所年報問詢函的角度提出以下假設(shè)，即監(jiān)管處罰可能存在產(chǎn)權(quán)偏倚。

假設(shè)2：同等情況下，與國有控股上市公司相比，非國有控股上市公司年度報告被問詢概率更高。

我國資本市場發(fā)展初期，處罰性監(jiān)管措施較多，非處罰性監(jiān)管措施較少。而隨著資本市場的不斷發(fā)展，監(jiān)管要求不斷提高，監(jiān)管手段逐漸豐富，監(jiān)管從事前向事中和事后不斷延伸，非處罰性監(jiān)管措施也不斷發(fā)展，年報問詢函就是其中之一。對于監(jiān)管措施提升公司盈余質(zhì)量的效果問題，學(xué)者們針對不同的處罰措施，得出了不同的研究結(jié)論。有研究發(fā)現(xiàn)行政處罰可以減少公司的盈余管理行為，提升盈余質(zhì)量[33-34]；但也有學(xué)者發(fā)現(xiàn)證券監(jiān)管部門的行政處罰并不能改變上市公司的盈余管理行為，上市公司的盈余質(zhì)量并不會提高，而且在監(jiān)管處罰以后，上市公司可能會采用更隱蔽的真實(shí)盈余管理代替應(yīng)計盈余管理[35-36]。行政處罰作為處罰性監(jiān)管措施，其治理效果目前來看仍具有不確定性。那么作為非處罰性監(jiān)管措施，交易所年報問詢函是否能真正具有對盈余管理的治理作用呢？雖然被交易所問詢且公開問詢信息會引起資本市場參與者的關(guān)注，作為專業(yè)人員，交易所監(jiān)管人員的職業(yè)判斷能力可能會優(yōu)于資本市場中缺乏財務(wù)等專業(yè)知識的普通投資者，問詢函會以公開披露的方式曝光存在疑點(diǎn)的問題，增加企業(yè)盈余管理行為被發(fā)現(xiàn)的風(fēng)險。但是，交易所年報問詢是一種非處罰性監(jiān)管措施，只要公司能合理回答交易所提出的問詢，則不會產(chǎn)生太大的影響。同時如果公司年報被問詢后當(dāng)年度未受到其他相應(yīng)處罰，則可以認(rèn)為此類問題并沒有那么嚴(yán)重，在之后的年度便可如法炮制，且因信息已經(jīng)披露，利益相關(guān)者的關(guān)注程度也會降低。因此年報問詢函監(jiān)管的震懾效果較弱，可能無法改變公司進(jìn)行盈余管理的動機(jī)，且問詢函并不具備處罰性，無法達(dá)到相應(yīng)的懲治效果。據(jù)此本文提出以下假設(shè)。

假設(shè)3：公司年度報告被問詢后，盈余質(zhì)量未得到改善。

四、研究設(shè)計

(一)數(shù)據(jù)來源

經(jīng)檢索上交所和深交所網(wǎng)站，深交所自2015年開始在其“監(jiān)管信息公開”專欄發(fā)布年報問詢函以及公司回函信息，上交所自2017年開始。鑒于深交所年報問詢函披露情況更為完整，時間跨度更長，本文以深交所官網(wǎng)公布的2014年至2017年年報問詢函(問詢函實(shí)際公布年度為2015年至2018年)為對象，手工檢索并整理出年報問詢函相關(guān)資料。本文研究樣本為在深交所上市的A股上市公司，同時作了如下處理：(1)剔除銀行、保險等金融行業(yè)上市公司；(2)剔除截至2017年12月31日已退市的公司樣本；(3)剔除研究數(shù)據(jù)不全的公司；(4)在驗(yàn)證假設(shè)3的過程中，根據(jù)需要剔除2014年度數(shù)據(jù)和各年度新上市公司。研究中所需其他數(shù)據(jù)來自CSMAR和WIND數(shù)據(jù)庫。研究中為減少異常值的影響，對連續(xù)變量在1%和99%分位水平上進(jìn)行Winsorize處理。數(shù)據(jù)處理和實(shí)證分析使用Stata15.0軟件完成。

(二)變量設(shè)定與度量

1.盈余質(zhì)量

根據(jù)Dechow等的研究[37]，本文采用修正的Jones模型測度應(yīng)計盈余管理水平，反映公司盈余質(zhì)量。具體計算過程如下：

(1)對深交所A股上市公司數(shù)據(jù)根據(jù)以下模型分行業(yè)、分年度進(jìn)行回歸，行業(yè)分類按照證監(jiān)會2012分類標(biāo)準(zhǔn)，對制造業(yè)保留兩位行業(yè)代碼，得到參數(shù)β0、β1、β2的分行業(yè)、分年度估計值。

其中TAi, t為公司i第t期的總應(yīng)計利潤，其值等于營業(yè)利潤減去經(jīng)營活動現(xiàn)金流量凈額；ΔREVi, t為公司i第t期與t-1期的營業(yè)收入的差額；ΔRECi, t為公司i第t期期末與t-1期期末的應(yīng)收賬款的差額；PPEi, t為公司i第t期期末的固定資產(chǎn)原值；為了去除規(guī)模的影響，本文引入公司i第t-1期期末的總資產(chǎn)Ai, t-1。

(2)將根據(jù)上述公式計算出的系數(shù)估計值代入以下公式，計算出每家公司的非操縱性應(yīng)計利潤NDA。

(3)計算可操縱應(yīng)計利潤，即盈余管理程度DA。

當(dāng)DA為正數(shù)，說明公司調(diào)增利潤，進(jìn)行向上的盈余管理，當(dāng)DA為負(fù)數(shù)，說明公司調(diào)減利潤，進(jìn)行向下的盈余管理。根據(jù)本文的研究目的，我們也對DA取絕對值為|DA|，其值越大說明盈余管理程度越高，公司盈余質(zhì)量越低。在檢驗(yàn)假設(shè)3的過程中，為反映公司盈余質(zhì)量的變化情況，設(shè)定變量Δ|DA|，其值等于當(dāng)年度|DA|值減去上年度|DA|值，數(shù)值若為負(fù)數(shù)且負(fù)值越大，表示盈余改善程度越高。

2.年報問詢函

本文分別設(shè)定兩個變量Inquiry_1和Inquiry_2表示上市公司是否收到年報問詢函。若公司當(dāng)年度年報被交易所問詢，則Inquiry_1取值為1，否則為0；當(dāng)公司前一年度年報被交易所問詢，則Inquiry_2取值為1，否則為0。根據(jù)對深交所網(wǎng)站公布信息的統(tǒng)計，深交所在2015 年至2018年對深市主板、中小板和創(chuàng)業(yè)板上市公司發(fā)出年報問詢函的情況為：2015 年針對108家公司2014年度年報共計發(fā)出114封年報問詢函；2016年針對177家公司2015年度年報共計發(fā)出188封年報問詢函；2017 年針對200家公司2016年年度報告共計發(fā)出206封年報問詢函；2018年針對298家公司2017年年度報告共計發(fā)出311封年報問詢函。在研究過程中，針對一年內(nèi)多次收到交易所問詢函的公司，我們將其視為一次觀測。

3.其他變量

參照現(xiàn)有的研究[32,34]，本文的控制變量主要包括企業(yè)規(guī)模、盈利指標(biāo)、財務(wù)杠桿、現(xiàn)金流量等幾個公司特征指標(biāo)；同時因年度報告中最主要的組成部分財務(wù)報告是經(jīng)過審計師審計后公告的，年報是否被問詢與審計質(zhì)量存在相關(guān)性，因此本文也控制了審計意見類型和會計師事務(wù)所特征。另外在我國A股上市的公司，如因違規(guī)或其他原因被特殊處理，則其股票簡稱前會被冠以ST，這類型的公司本身有一定的問題，因此在研究中也控制公司是否被ST。除此以外，由于我國上市公司根據(jù)控股股東性質(zhì)的不同，可以分為國有控股和非國有控股，兩類公司在公司治理方面存在不同，導(dǎo)致產(chǎn)權(quán)性質(zhì)也可能會影響公司盈余質(zhì)量，因此在研究中對產(chǎn)權(quán)性質(zhì)進(jìn)行控制。最后控制了公司治理特征變量是否兩職合一、公司董事會規(guī)模和第一大股東持股比例。具體變量名稱及定義如表1所示。

表1 變量名稱及定義表

(三)模型設(shè)定

為驗(yàn)證假設(shè)1和假設(shè)2，以當(dāng)年度年報是否被問詢?yōu)楸唤忉屪兞?，以盈余質(zhì)量為解釋變量，在控制其他變量的基礎(chǔ)上設(shè)定模型(1)：

inquiry_1i, t=β0+β1|DA|i, t+β2soei, t+β3levi, t+β4roai, t+β5cfoi, t+β6opinioni, t+β7auditi, t+β8sizei, t+β9sti, t+εi, t

(1)

模型(1)的研究樣本為2014年至2017年深交所A股上市公司，共計6702個公司年度觀測符合要求。

為驗(yàn)證假設(shè)3，以盈余質(zhì)量的變化作為被解釋變量，以前一年度年報是否被問詢作為解釋變量，在控制其他變量的基礎(chǔ)上設(shè)定模型(2)：

|DA|Δ|DA|i, t=β0+β1inquiry_2i, t+β2sizei, t+β3levi, t+β4roai, t+β5cfoi, t+β6opinioni, t+β7auditi, t+β8soei, t+β9sti, t+β10dualityi, t+β11boardi, t+β12firsti, t+εi, t

(2)

模型(2)主要為檢驗(yàn)?zāi)陥蟊粏栐兒笊鲜泄镜挠噘|(zhì)量變化情況，我們從兩個方面進(jìn)行驗(yàn)證。首先，以當(dāng)年度|DA|為被解釋變量，檢驗(yàn)被問詢以后年度其盈余質(zhì)量絕對值的高低。其次，我們以當(dāng)年度的|DA|減去上一年度的|DA|來度量Δ|DA|，如該值為負(fù)數(shù)，則說明公司盈余管理程度降低，盈余質(zhì)量有所改善。由于要計算Δ|DA|，需要上年度數(shù)據(jù)，因此2014年及當(dāng)年度IPO公司在該研究中被剔除，在該檢驗(yàn)中研究樣本為2015年至2017年深交所A股上市公司，共計4831個公司年度觀測值。

五、實(shí)證結(jié)果及其分析

(一)描述性統(tǒng)計

主要變量描述性統(tǒng)計結(jié)果如表2所示。從描述性統(tǒng)計結(jié)果來看，DA的均值接近于0，說明有公司進(jìn)行正向的盈余管理，也有公司進(jìn)行負(fù)向的盈余管理。Inquiry_1表明有11.22%的上市公司當(dāng)年度年報被問詢，Inquiry_2表明有9.6%的上市公司上年度年報被問詢。

表2 主要變量描述性統(tǒng)計結(jié)果

(二)回歸分析結(jié)果

首先為檢驗(yàn)假設(shè)1和假設(shè)2，以公司當(dāng)年度報告是否被問詢?yōu)楸唤忉屪兞浚杂喙芾沓潭葇DA|為解釋變量，進(jìn)行Logit回歸結(jié)果如表3所示。表3第(1)列所列示結(jié)果為不控制其他變量的情況下對Inquiry_1和|DA|做Logit回歸，顯示盈余管理程度越高，盈余質(zhì)量越差，公司當(dāng)年度年報被問詢的可能性越高，初步驗(yàn)證了假設(shè)1。在表3第(2)列中，我們加入控制變量，結(jié)果依然顯示出盈余質(zhì)量差的公司被問詢的概率更高一些。這說明交易所在組織專業(yè)人員進(jìn)行年報事后審核的過程中，通過對年報所披露信息的分析，確實(shí)可以發(fā)現(xiàn)那些盈余質(zhì)量更差的公司，可見年報的事后審核是具備一定的監(jiān)管效力的。從控制變量來看，公司規(guī)模對是否問詢影響不顯著，而財務(wù)指標(biāo)資產(chǎn)負(fù)債率和總資產(chǎn)收益率則顯著相關(guān)，負(fù)債率越高的企業(yè)越容易被問詢，而收益率越高的企業(yè)越不容易被問詢，這與我們一般的認(rèn)識是一致的。經(jīng)營活動現(xiàn)金流量凈額與是否被問詢負(fù)相關(guān)，但不顯著。從審計的角度來看，如果審計師出具標(biāo)準(zhǔn)無保留意見的審計報告，則年報被問詢的可能性更低，同時“四大”會計師事務(wù)所擔(dān)任審計師的公司被問詢的可能性更低。當(dāng)公司股票被特別處理時，公司被問詢的可能性更高。

表3 盈余質(zhì)量與年報被問詢關(guān)系分析

對于產(chǎn)權(quán)性質(zhì)變量，其系數(shù)為負(fù)數(shù)，且在1%水平上顯著。這說明在控制其他變量的情況下，公司為國有控股時，其被問詢的可能性更低。這也就初步驗(yàn)證了假設(shè)2，說明在年報問詢這一非處罰性監(jiān)管措施中，監(jiān)管部門也存在對國有控股上市公司的偏倚現(xiàn)象。

進(jìn)一步分析，公司在進(jìn)行盈余管理時根據(jù)需要會有不同的方向，比如想扭虧為盈的公司會進(jìn)行向上的盈余管理，表現(xiàn)為DA是正數(shù)，而當(dāng)年利潤較多想隱藏部分利潤以備不時之需的公司則會進(jìn)行向下的盈余管理，表現(xiàn)為DA是負(fù)數(shù)。相對而言，向上的盈余管理可能意味著公司經(jīng)營狀況不佳，涉及虛增利潤等行為，其危害程度較向下的盈余管理更高，那么交易所在進(jìn)行年報審核監(jiān)管的過程中，是否會更關(guān)注向上的盈余管理，也就是向上盈余管理程度更高的企業(yè)，其年報被問詢的可能性更高呢？為回答這一問題，我們利用模型(1)，并將其中的解釋變量|DA|更換為未進(jìn)行絕對值處理之前的DA，其值為負(fù)代表向下的盈余管理，其值為正代表向上的盈余管理，如果交易所確實(shí)會更關(guān)注那些正向盈余管理的公司，則DA的系數(shù)應(yīng)該為正。具體分析結(jié)果如表3第(3)列所示，根據(jù)結(jié)果我們可以看到，DA與是否被問詢正相關(guān)，但結(jié)果不顯著，我們的假設(shè)未得到驗(yàn)證，說明交易所在審核過程中可能更關(guān)注信息披露的真實(shí)性。其他控制變量系數(shù)顯示的結(jié)果與之前的分析一致。

為驗(yàn)證假設(shè)3，我們從以下角度進(jìn)行分析。根據(jù)模型(2)，首先以公司盈余質(zhì)量|DA|為被解釋變量，以公司前一年度報告是否被問詢Inquiry_2為解釋變量，在控制其他變量的基礎(chǔ)上進(jìn)行回歸分析，檢驗(yàn)公司在年度報告被問詢的次年盈余質(zhì)量的高低，也初步驗(yàn)證年報被問詢這一非處罰性監(jiān)管手段對改善公司盈余質(zhì)量的效果。如果Inquiry_2的系數(shù)為負(fù)數(shù)，則說明監(jiān)管措施對盈余質(zhì)量的改善是有效果的，具體結(jié)果如表4所示。表4第(1)列為未控制其他變量的分析結(jié)果，第(2)列為加入控制變量的分析結(jié)果。第(1)列、第(2)列的結(jié)果均表明，Inquiry_2的系數(shù)為正值，這說明在公司前一年度年報被交易所問詢后，次年公司盈余管理水平相對于未被問詢的公司仍然較高，盈余質(zhì)量并未得到改善，初步驗(yàn)證了假設(shè)3。

表4 盈余質(zhì)量與前一年度年報是否被問詢的實(shí)證檢驗(yàn)一

為進(jìn)一步分析假設(shè)3，參照前人的研究[32]，本文以公司盈余質(zhì)量變化Δ|DA|為被解釋變量，以公司前一年度報告是否被問詢Inquiry_2為解釋變量，在控制其他變量的基礎(chǔ)上進(jìn)行回歸分析。如果年報被問詢這一非性監(jiān)管手段對改善公司盈余質(zhì)量確實(shí)有效，則公司前一年度年報被問詢后，之后年度盈余管理程度應(yīng)該降低，Δ|DA|更可能是一個負(fù)值，因此若Inquiry_2的系數(shù)值為負(fù)數(shù)，則表明被問詢公司盈余質(zhì)量有所改善。根據(jù)這一思路所得的結(jié)果見表5第(1)列、第(2)列。在不控制其他變量的情況下，Inquiry_2的系數(shù)為正，加入控制變量后為負(fù)數(shù)且很??；無論是否加入控制變量，Inquiry_2的系數(shù)均不顯著，再次驗(yàn)證了假設(shè)3。這表明公司前一年度年報被交易所問詢后，盈余質(zhì)量并未得到改善，說明這一監(jiān)管措施的監(jiān)管效果有限。

在此基礎(chǔ)上，區(qū)分產(chǎn)權(quán)性質(zhì)對該問題進(jìn)行進(jìn)一步分析，將上市公司區(qū)分為國有控股和非國有控股公司兩組，并按照上述方法分別進(jìn)行實(shí)證檢驗(yàn)，結(jié)果如表5第(3)列、第(4)列所示。在國有控股公司組，Inquiry_2的系數(shù)為正且該系數(shù)在10%水平上顯著，意味著年報問詢函發(fā)放后的次年盈余質(zhì)量更差；而非國有控股公司組，Inquiry_2的系數(shù)為負(fù)且較小，說明發(fā)放年報問詢函與盈余質(zhì)量改善正相關(guān)，但該系數(shù)不顯著。這一結(jié)果同樣表明，年報問詢函這一監(jiān)管措施對盈余質(zhì)量的改善效果有限。

表5 盈余質(zhì)量變化與前一年度年報是否被問詢的實(shí)證檢驗(yàn)二

(三)穩(wěn)健性檢驗(yàn)

本文所研究問題可能存在內(nèi)生性，為剔除內(nèi)生性的影響，采用傾向得分匹配法(PSM)進(jìn)行進(jìn)一步分析。以滿足研究條件的前一年度年報被問詢公司為處理組，控制研究中變量匹配未被問詢的公司作為對照組樣本。經(jīng)過PSM處理后，限于篇幅未列示的平衡性檢驗(yàn)結(jié)果顯示，匹配后的處理組樣本與對照組在主要控制變量方面基本不存在顯著差異。用匹配成功后的樣本進(jìn)行模型(2)的回歸檢驗(yàn)，具體結(jié)果如表6所示，與前文基本一致，Inquiry_2的系數(shù)不顯著，說明上年度年報被問詢對盈余質(zhì)量治理效果有限，研究結(jié)論具有一定的穩(wěn)健性。

表6 PSM后盈余質(zhì)量變化與前一年度年報是否被問詢的實(shí)證檢驗(yàn)

六、結(jié)論性評述

隨著我國資本市場信息披露的不斷規(guī)范和監(jiān)管方式的不斷創(chuàng)新，年報問詢函這一交易所監(jiān)管工具作為重要信息披露文件年度報告的監(jiān)管手段，從2014年起以公開信息的方式向市場披露，這一監(jiān)管方式變化引起了資本市場參與者的關(guān)注。年報問詢函一方面改變了以往比較單向的監(jiān)管方式，上市公司不僅需要公告公司年報被問詢這一事實(shí)，同時也要在交易所限定期限內(nèi)回復(fù)年報問詢函中問題并予以公告，部分情況下還需要公司獨(dú)立董事或會計師事務(wù)所出具相應(yīng)的意見。這必然會對上市公司年度報告信息的披露施加壓力、提高要求，增加信息披露違規(guī)成本。作為一項監(jiān)管措施，其產(chǎn)生了怎樣的經(jīng)濟(jì)后果，監(jiān)管效果如何就成為一個值得研究的問題。本文即是在此制度背景下展開研究，以我國深交所A股上市公司為研究樣本，對年報問詢這一監(jiān)管方式提升公司盈余質(zhì)量方面的效果進(jìn)行研究。

根據(jù)本文研究結(jié)果，首先交易所年報監(jiān)管問詢函所針對的對象確實(shí)是盈余管理程度更高、盈余質(zhì)量更差的公司，這說明交易所在年報事后審核過程中，確實(shí)是關(guān)注到了這些公司異常的盈余質(zhì)量，被問詢公司盈余質(zhì)量更差，亦表明這一監(jiān)管措施在實(shí)施過程中目標(biāo)明確，準(zhǔn)確定位了問題公司，監(jiān)管具有效率。其次，針對年報問詢函是否能夠減少公司盈余管理行為這一問題，我們發(fā)現(xiàn)被問詢公司在之后年度的盈余質(zhì)量并未得到改善，依然是盈余管理水平高、盈余質(zhì)量差。這一結(jié)論表明，監(jiān)管問詢函的實(shí)施并沒有顯著改善被問詢公司的盈余質(zhì)量，被問詢公司可能僅僅是在形式上滿足了監(jiān)管要求，但實(shí)際上其盈余管理程度依然很高，監(jiān)管問詢函在改善公司盈余質(zhì)量方面的監(jiān)管效果是不顯著的。因此，為了更進(jìn)一步提升上市公司信息披露質(zhì)量，實(shí)質(zhì)上改變上市公司利用盈余管理等手段調(diào)節(jié)利潤、滿足監(jiān)管要求的問題，必須加大對信息披露違規(guī)處罰力度，增加信息披露違規(guī)成本，通過嚴(yán)格執(zhí)法，保證信息披露質(zhì)量。作為一項非處罰性監(jiān)管措施，由于上市公司在年報監(jiān)管問詢后并不會面臨直接處罰，只需要披露相應(yīng)信息即可，因此其威懾力較處罰性監(jiān)管措施更弱。為了加強(qiáng)監(jiān)管效果，監(jiān)管機(jī)構(gòu)應(yīng)更進(jìn)一步實(shí)施后續(xù)監(jiān)管，跟進(jìn)問題上市公司，在監(jiān)管中要實(shí)質(zhì)重于形式，關(guān)注上市公司通過盈余管理調(diào)節(jié)利潤，滿足監(jiān)管要求的情形。在此過程中，對于確實(shí)違規(guī)的公司，必須采取其他處罰性監(jiān)管措施，不能以信息披露代替違規(guī)懲處，唯有如此，才能改善年報問詢函的監(jiān)管效果，提高上市公司信息披露質(zhì)量，為更加公開、真實(shí)的信息披露提供保障。