弋興飛，楊 琴

知識(shí)產(chǎn)權(quán)證券化在高新技術(shù)企業(yè)中的應(yīng)用研究

弋興飛，楊 琴

（安徽商貿(mào)職業(yè)技術(shù)學(xué)院 會(huì)計(jì)學(xué)院，安徽 蕪湖 241002）

近年來，全球知識(shí)經(jīng)濟(jì)快速發(fā)展，知識(shí)產(chǎn)權(quán)成為國內(nèi)高新技術(shù)企業(yè)參與激烈競(jìng)爭(zhēng)的利器。然而知識(shí)產(chǎn)權(quán)從研發(fā)到成果轉(zhuǎn)化，將會(huì)使高新技術(shù)企業(yè)面臨巨額的資金投入，融資難題日益凸顯。知識(shí)產(chǎn)權(quán)證券化這一新型融資方式可有效緩解企業(yè)的融資問題。通過對(duì)知識(shí)產(chǎn)權(quán)證券化的現(xiàn)狀及運(yùn)行機(jī)制進(jìn)行梳理，分析其應(yīng)用于高新技術(shù)企業(yè)的可行性，并對(duì)融資方案進(jìn)行設(shè)計(jì)，針對(duì)證券化過程中的難點(diǎn)問題提出政策及建議，以期對(duì)地方加快推進(jìn)知識(shí)產(chǎn)權(quán)證券化的進(jìn)程有所幫助。

知識(shí)產(chǎn)權(quán)；證券化；高新技術(shù)企業(yè)；債券風(fēng)險(xiǎn)

從研發(fā)到技術(shù)成果轉(zhuǎn)化，高新技術(shù)企業(yè)的發(fā)展離不開資金的持續(xù)投入，融資問題成為阻礙企業(yè)發(fā)展的最大瓶頸。知識(shí)產(chǎn)權(quán)證券化這一新型的融資渠道可有效緩解高新技術(shù)企業(yè)的融資問題，一方面可以促進(jìn)技術(shù)的不斷創(chuàng)新，另一方面可以降低企業(yè)的融資成本，并分散知識(shí)產(chǎn)權(quán)的持有風(fēng)險(xiǎn)。[1]

一、知識(shí)產(chǎn)權(quán)證券化的發(fā)展現(xiàn)狀及運(yùn)行機(jī)制

（一）知識(shí)產(chǎn)權(quán)證券化的發(fā)展現(xiàn)狀

2018年12月，“奇藝世紀(jì)知識(shí)產(chǎn)權(quán)供應(yīng)鏈金融資產(chǎn)支持專項(xiàng)計(jì)劃”為我國發(fā)行的首單知識(shí)產(chǎn)權(quán)證券化產(chǎn)品，發(fā)行規(guī)模4.7億元，同月獲批的“第一創(chuàng)業(yè)——文科租賃一期資產(chǎn)支持專項(xiàng)計(jì)劃”，融資規(guī)模7.33億元，于2019年3月成功發(fā)行。2019年9月我國首支純專利知識(shí)產(chǎn)權(quán)證券化產(chǎn)品“興業(yè)圓融——廣州開發(fā)區(qū)專利許可資產(chǎn)支持計(jì)劃”發(fā)行成功，融資規(guī)模3.01億元。知識(shí)產(chǎn)權(quán)預(yù)期現(xiàn)金流的提前變現(xiàn)一定程度上解決了高新技術(shù)企業(yè)的融資難題，并開辟了一種新的融資渠道。截至日前，全國多地開展了知識(shí)產(chǎn)權(quán)證券化試點(diǎn)工作，一方面鼓勵(lì)企業(yè)研發(fā)新技術(shù)，提升自身核心競(jìng)爭(zhēng)力，另一方面解決了技術(shù)性企業(yè)資金供給的難題，并將知識(shí)產(chǎn)權(quán)推向市場(chǎng)，獲取市場(chǎng)投資者的認(rèn)可，提高企業(yè)知名度。

我國已成功發(fā)行的知識(shí)產(chǎn)權(quán)證券化產(chǎn)品，主要存在三種模式，一是供應(yīng)鏈資產(chǎn)支持證券模式，基礎(chǔ)資產(chǎn)主要是交易知識(shí)產(chǎn)權(quán)的供應(yīng)鏈上下游企業(yè)之間形成的應(yīng)收賬款；二是融資租賃資產(chǎn)支持證券模式，基礎(chǔ)資產(chǎn)是以知識(shí)產(chǎn)權(quán)為標(biāo)的物的融資租賃業(yè)務(wù)，即將知識(shí)產(chǎn)權(quán)未來現(xiàn)金流作為償還租金；三是基于專利許可費(fèi)的應(yīng)收債權(quán)模式，主要應(yīng)用于實(shí)體經(jīng)濟(jì)中對(duì)發(fā)明專利的證券化。高新技術(shù)企業(yè)主要借鑒第三種證券化模式。

（二）知識(shí)產(chǎn)權(quán)證券化的運(yùn)行機(jī)制

知識(shí)產(chǎn)權(quán)證券化的運(yùn)行機(jī)制與實(shí)物資產(chǎn)證券化運(yùn)行結(jié)構(gòu)類似，最大的不同在于兩者的資產(chǎn)形態(tài)差異，進(jìn)而造成資產(chǎn)價(jià)值評(píng)估存在差異。以下基于專利許可費(fèi)應(yīng)收債權(quán)的模式詳解知識(shí)產(chǎn)權(quán)證券化的運(yùn)行機(jī)制，第一步，確定知識(shí)產(chǎn)權(quán)資產(chǎn)池，符合要求的知識(shí)產(chǎn)權(quán)包括發(fā)明專利、實(shí)用新型專利和著作權(quán)等能為企業(yè)帶來未來現(xiàn)金流的無形資產(chǎn)。單一的專利技術(shù)帶來的現(xiàn)金流較為有限，要將資產(chǎn)成功推向市場(chǎng)并獲取足夠的融資金額，就需要將多個(gè)知識(shí)產(chǎn)權(quán)整體打包，組成知識(shí)產(chǎn)權(quán)資產(chǎn)池作為證券化產(chǎn)品的基礎(chǔ)資產(chǎn)，從而在資本市場(chǎng)上獲得足夠的吸引力。第二步，原始權(quán)益人（租賃公司）獲取知識(shí)產(chǎn)權(quán)許可，并一次性支付許可費(fèi)。第三步，原始權(quán)益人將打包的知識(shí)產(chǎn)權(quán)資產(chǎn)池作為基礎(chǔ)資產(chǎn)轉(zhuǎn)讓給“知識(shí)產(chǎn)權(quán)資產(chǎn)支持證券計(jì)劃”，該“計(jì)劃”由計(jì)劃管理人（證券公司）設(shè)立并管理。第四步，債券評(píng)級(jí)和增信。在發(fā)行知識(shí)產(chǎn)權(quán)證券化產(chǎn)品之前需對(duì)其進(jìn)行信用評(píng)級(jí)，并采取一定的增信措施，作為發(fā)行時(shí)資本成本高低的重要影響因子。第五步，將證券產(chǎn)品分為優(yōu)先級(jí)和劣后級(jí)進(jìn)行承銷，優(yōu)先級(jí)主要由資產(chǎn)支持證券的投資者認(rèn)購并持有，劣后級(jí)（風(fēng)險(xiǎn)較大的部分）由原始權(quán)益人認(rèn)購，將有效降低整個(gè)證券產(chǎn)品風(fēng)險(xiǎn)。第六步，原始權(quán)益人將知識(shí)產(chǎn)權(quán)再許可給持有者并獲得分期租金以用來償還債券的本息。第七步，債券到期，知識(shí)產(chǎn)權(quán)許可與再許可到期，整個(gè)融資活動(dòng)結(jié)束。

二、知識(shí)產(chǎn)權(quán)證券化在高新技術(shù)企業(yè)應(yīng)用的可行性分析

（一）有利的政策支持

2015年，《中共中央國務(wù)院關(guān)于深化體制機(jī)制改革加快實(shí)施創(chuàng)新驅(qū)動(dòng)發(fā)展戰(zhàn)略的若干意見》（中發(fā)〔2015〕8號(hào)）發(fā)布，2017年1月國務(wù)院印發(fā)《“十三五”國家知識(shí)產(chǎn)權(quán)保護(hù)和運(yùn)用規(guī)劃的通知》，均提出探索開展知識(shí)產(chǎn)權(quán)證券化。2018年10月，國務(wù)院同意設(shè)立中國（海南）自由貿(mào)易試驗(yàn)區(qū)，方案提出支持建立知識(shí)產(chǎn)權(quán)交易中心，并鼓勵(lì)探索知識(shí)產(chǎn)權(quán)證券化。2019年2月，《粵港澳大灣區(qū)發(fā)展規(guī)劃綱要》印發(fā)實(shí)施，文件在優(yōu)化區(qū)域創(chuàng)新環(huán)境中指出，積極開展知識(shí)產(chǎn)權(quán)證券化試點(diǎn)工作。2019年6月，國家知識(shí)產(chǎn)權(quán)局印發(fā)《推動(dòng)知識(shí)產(chǎn)權(quán)高質(zhì)量發(fā)展年度工作指引（2019）》，指出各地應(yīng)加快推進(jìn)知識(shí)產(chǎn)權(quán)的證券化工作。2020年4月，2020版《工作指引》再次提出加快推進(jìn)知識(shí)產(chǎn)權(quán)的證券化試點(diǎn)工作，旨在進(jìn)一步完善知識(shí)產(chǎn)權(quán)應(yīng)用時(shí)的政策支持。2020年9月，國務(wù)院發(fā)布安徽、北京、湖南自由貿(mào)易試驗(yàn)區(qū)總體方案及浙江自由貿(mào)易試驗(yàn)區(qū)擴(kuò)展區(qū)域方案，探索有條件的科技創(chuàng)新企業(yè)規(guī)范開展知識(shí)產(chǎn)權(quán)證券化試點(diǎn)。

（二）快速增長的證券化市場(chǎng)

近年來，資產(chǎn)證券化市場(chǎng)增長快速。根據(jù)中債登公司發(fā)布的2019年資產(chǎn)證券化發(fā)展報(bào)告，2019年資產(chǎn)證券化產(chǎn)品發(fā)行規(guī)模達(dá)到23439.41億元，較2018年增長17%，年末存量達(dá)41961.19億元。市場(chǎng)運(yùn)行更加完善，企業(yè)、證券機(jī)構(gòu)、投資者對(duì)證券市場(chǎng)的認(rèn)識(shí)更加充分，證券機(jī)構(gòu)已具備足夠的證券化產(chǎn)品運(yùn)營經(jīng)驗(yàn)，企業(yè)增加了一種新型的融資方式，拓寬了融資渠道，投資者將更能接受市場(chǎng)新型金融產(chǎn)品，投資機(jī)會(huì)增多。

（三）資產(chǎn)評(píng)估體系逐漸健全

2017年2月，首個(gè)國家級(jí)知識(shí)產(chǎn)權(quán)評(píng)估認(rèn)證中心在北京成立，并發(fā)布“國專知識(shí)產(chǎn)權(quán)評(píng)估系統(tǒng)1.0版”，依托三大數(shù)據(jù)體系（全國專利信息、全球行業(yè)數(shù)據(jù)、全球財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)），為我國知識(shí)產(chǎn)權(quán)、專利技術(shù)等無形資產(chǎn)的價(jià)值評(píng)估提供了科學(xué)的依據(jù)，有效提高了我國知識(shí)產(chǎn)權(quán)的評(píng)估能力，豐富了評(píng)估手段，帶動(dòng)評(píng)估行業(yè)趨向更優(yōu)更強(qiáng)，促進(jìn)評(píng)估體系更加完善。有效的知識(shí)產(chǎn)權(quán)價(jià)值評(píng)估，一是可以促進(jìn)企業(yè)創(chuàng)新研發(fā)，使企業(yè)價(jià)值得到更好的評(píng)估，二是可以更好地將知識(shí)產(chǎn)權(quán)推向市場(chǎng)，實(shí)現(xiàn)產(chǎn)權(quán)交易或擔(dān)保融資等。

（四）高新企業(yè)申請(qǐng)知識(shí)產(chǎn)權(quán)數(shù)高速增長

根據(jù)國家知識(shí)產(chǎn)權(quán)局統(tǒng)計(jì)，2019年發(fā)明專利授權(quán)45.3萬件，實(shí)用新型專利授權(quán)數(shù)158.2萬件，集成電路布圖設(shè)計(jì)發(fā)證數(shù)6614件，較2018年分別增長5%、7%和74%，其中，高新技術(shù)企業(yè)成為我國專利申請(qǐng)的中堅(jiān)力量。各地培育的高新技術(shù)企業(yè)數(shù)近幾年也在快速增長，截至2019年底，全國高新技術(shù)企業(yè)22.5萬家，技術(shù)交易額2.2萬億元，知識(shí)產(chǎn)權(quán)市場(chǎng)體量巨大，為知識(shí)產(chǎn)權(quán)證券化提供了充足的底層資產(chǎn)。

三、高新技術(shù)企業(yè)應(yīng)用知識(shí)產(chǎn)權(quán)證券化的方案設(shè)計(jì)

（一）專項(xiàng)計(jì)劃設(shè)立的基本思路

1．參與主體

參與整個(gè)知識(shí)產(chǎn)權(quán)證券化的主要機(jī)構(gòu)有六大類：資產(chǎn)支持專項(xiàng)計(jì)劃的管理人；負(fù)責(zé)審計(jì)的會(huì)計(jì)師事務(wù)所和負(fù)責(zé)法律事務(wù)的律師事務(wù)所；負(fù)責(zé)債券評(píng)級(jí)的信用評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)；負(fù)責(zé)債券資金監(jiān)管的監(jiān)管銀行；擁有基礎(chǔ)資產(chǎn)的原始權(quán)益人和提供資產(chǎn)租賃服務(wù)機(jī)構(gòu)；負(fù)責(zé)增信的差額支付承諾人等。

2．募集資金方式

債券募集資金的方式主要有公募和私募兩種。公募是面向社會(huì)公開發(fā)行，對(duì)債券的信息透明度要求較高，債券投資者更廣泛，有利于提高企業(yè)知名度和信用度。私募是面向特定的合格投資者進(jìn)行募集資金，無須公開債券相關(guān)信息，但債券的流動(dòng)性較低。對(duì)于處于發(fā)展期的高新技術(shù)企業(yè)而言，采用公開發(fā)行的方式，雖然發(fā)行條件更加苛刻，但有利于提高企業(yè)在資本市場(chǎng)的知名度，有利于企業(yè)的長遠(yuǎn)發(fā)展。

3．發(fā)行模式

相較于傳統(tǒng)的債券發(fā)行模式，儲(chǔ)架式發(fā)行具有“一次注冊(cè)，多次發(fā)行”的特點(diǎn)，高新技術(shù)企業(yè)在申報(bào)知識(shí)產(chǎn)權(quán)證券化募集資金說明時(shí)，除了確定儲(chǔ)架額度，還可以約定一個(gè)總的發(fā)行期間。在此期間內(nèi)，分期發(fā)行，如設(shè)置A1期、A2期、A3期等，后期發(fā)行無須再次審批。一方面大大提高了債券單次發(fā)行的效率，另一方面更有利于高新技術(shù)企業(yè)擇機(jī)發(fā)行，降低發(fā)行成本。

4．償付計(jì)劃

債券發(fā)行期限低于1年時(shí)，可以選擇到期一次還本付息；期限大于1年時(shí)，可以選擇按年付息，到期一次還本。償付本息的資金來源主要為知識(shí)產(chǎn)權(quán)的未來收益，當(dāng)無力支付時(shí)，由差額支付承諾人補(bǔ)足，避免出現(xiàn)債券違約，進(jìn)而影響企業(yè)信用、降低信用評(píng)級(jí)，從而增加企業(yè)未來的融資成本。

（二）基礎(chǔ)資產(chǎn)確定及交易路徑

1．基礎(chǔ)資產(chǎn)池組建

知識(shí)產(chǎn)權(quán)證券化的核心工作是基礎(chǔ)資產(chǎn)的確定。高新技術(shù)企業(yè)在選取基礎(chǔ)資產(chǎn)時(shí)應(yīng)考慮多個(gè)因素：（1）知識(shí)產(chǎn)權(quán)權(quán)屬應(yīng)清晰，不存在抵質(zhì)押等限制情況，避免證券化過程中出現(xiàn)法律訴訟等情形發(fā)生；（2）知識(shí)產(chǎn)權(quán)未來現(xiàn)金流可預(yù)測(cè)性及穩(wěn)定性，確保證券化后有充足的現(xiàn)金流以償還債券本息；（3）證券化后的知識(shí)產(chǎn)權(quán)不影響企業(yè)正常經(jīng)營；（4）知識(shí)產(chǎn)權(quán)剩余保護(hù)期限足以覆蓋融資期限；（5）根據(jù)融資金額確定知識(shí)產(chǎn)權(quán)數(shù)量，組建基礎(chǔ)資產(chǎn)池。

2．基礎(chǔ)資產(chǎn)的交易路徑

原始權(quán)益人與高新技術(shù)企業(yè)簽訂《知識(shí)產(chǎn)權(quán)許可合同》，并一次性支付知識(shí)產(chǎn)權(quán)許可使用費(fèi)，從而獲得知識(shí)產(chǎn)權(quán)使用權(quán)，接著再與知識(shí)產(chǎn)權(quán)所有人簽訂《知識(shí)產(chǎn)權(quán)許可合同》（第二次），目的是將知識(shí)產(chǎn)權(quán)再許可給高新技術(shù)企業(yè)以保證企業(yè)正常經(jīng)營，并由高新技術(shù)企業(yè)分期支付知識(shí)產(chǎn)權(quán)許可費(fèi)，組成知識(shí)產(chǎn)權(quán)證券化償還本息的現(xiàn)金來源。然后由原始權(quán)益人將基礎(chǔ)資產(chǎn)打包轉(zhuǎn)讓給知識(shí)產(chǎn)權(quán)資產(chǎn)支持專項(xiàng)計(jì)劃，一方面由專項(xiàng)計(jì)劃對(duì)外發(fā)行債券、開展融資，另一方面對(duì)原始權(quán)益人基礎(chǔ)資產(chǎn)進(jìn)行風(fēng)險(xiǎn)隔離和資產(chǎn)剝離。

（三）知識(shí)產(chǎn)權(quán)證券化產(chǎn)品的基本信息

1．融資規(guī)模

知識(shí)產(chǎn)權(quán)證券化償付本息的資金來源主要為基礎(chǔ)資產(chǎn)的未來現(xiàn)金流，因此，證券化后的債券價(jià)值可以看作是基礎(chǔ)資產(chǎn)未來現(xiàn)金流折現(xiàn)后的現(xiàn)值。折現(xiàn)率采用靜態(tài)利差法進(jìn)行估計(jì)，是在無風(fēng)險(xiǎn)收益率的基礎(chǔ)上增加固定利差，以修正市場(chǎng)利率的波動(dòng)，促使債券價(jià)值評(píng)估更加真實(shí)。不同折現(xiàn)期的固定利差可以選用同期可比資產(chǎn)證券化的發(fā)行利率與同期同評(píng)級(jí)中短期票據(jù)收益率之間的差額作為參考。[2]

2．融資期限

知識(shí)產(chǎn)權(quán)與有形資產(chǎn)未來收益的預(yù)測(cè)存在著極大的不同，其收益期相對(duì)較短、現(xiàn)金流穩(wěn)定性較弱，且不確定性風(fēng)險(xiǎn)較高。通過對(duì)已發(fā)行的部分知識(shí)產(chǎn)權(quán)證券化產(chǎn)品進(jìn)行梳理發(fā)現(xiàn)，債券發(fā)行期限普遍較短，主要分布在3年期以下。對(duì)高新技術(shù)企業(yè)而言，知識(shí)產(chǎn)權(quán)證券化的融資期限可約定在1—3年之間，從而為企業(yè)資金管理做出合理安排。

3．融資成本

（1）發(fā)行利率

儲(chǔ)架式發(fā)行模式具有一次申請(qǐng)、多次發(fā)行的優(yōu)點(diǎn)。不同期次的知識(shí)產(chǎn)權(quán)證券化產(chǎn)品會(huì)產(chǎn)生不同的發(fā)行利率，計(jì)劃管理人與發(fā)行人可以協(xié)商確定債券發(fā)行價(jià)格及利率區(qū)間，并將邀請(qǐng)多家投資機(jī)構(gòu)參與路演詢價(jià)，根據(jù)投資者報(bào)價(jià)反饋確定知識(shí)產(chǎn)權(quán)證券化的發(fā)行價(jià)格及發(fā)行利率等，從而完成知識(shí)產(chǎn)權(quán)在資本市場(chǎng)上的融資活動(dòng)。影響知識(shí)產(chǎn)權(quán)證券化發(fā)行利率的因素有多個(gè)，如債券評(píng)級(jí)、發(fā)行規(guī)模、發(fā)行期限等。債券評(píng)級(jí)越高，發(fā)行利率越低，因此，高新技術(shù)企業(yè)應(yīng)最大化提高債券信用評(píng)級(jí)為AAA級(jí)。

（2）融資費(fèi)用

知識(shí)產(chǎn)權(quán)證券化涉及的融資費(fèi)用主要有：①債券的承銷費(fèi)，約為發(fā)行規(guī)模的1%，發(fā)行成功后從募集總額中扣除；②專項(xiàng)計(jì)劃人管理費(fèi)和托管費(fèi)，按照債券余額的5‰，按年收?。虎燮渌M(fèi)用，包含審計(jì)費(fèi)、評(píng)估費(fèi)、律師費(fèi)、評(píng)級(jí)費(fèi)等，合計(jì)約100萬元。

4．信用增級(jí)

專項(xiàng)計(jì)劃的內(nèi)部增信措施可以根據(jù)基礎(chǔ)資產(chǎn)的收益水平、風(fēng)險(xiǎn)等級(jí)對(duì)其進(jìn)行分級(jí)設(shè)計(jì)，分為優(yōu)先級(jí)和劣后級(jí)。優(yōu)先級(jí)約占融資規(guī)模的95%，風(fēng)險(xiǎn)低、資產(chǎn)質(zhì)量優(yōu)，能大大降低債券投資風(fēng)險(xiǎn)。劣后級(jí)為剩余的5%，該部分資產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)較高，由原始權(quán)益人或差額支付承諾人持有。差額支付承諾人還需保證在基礎(chǔ)資產(chǎn)現(xiàn)金流無法覆蓋到期債券本息時(shí)的差額補(bǔ)足安排，從而完成對(duì)知識(shí)產(chǎn)權(quán)證券化的外部增信設(shè)計(jì)。

（四）高新技術(shù)企業(yè)知識(shí)產(chǎn)權(quán)證券化融資概況

為保證高新技術(shù)企業(yè)知識(shí)產(chǎn)權(quán)證券化的順利實(shí)施，原始權(quán)益人需對(duì)基礎(chǔ)資產(chǎn)進(jìn)行盡職調(diào)查和風(fēng)險(xiǎn)評(píng)估，確定其證券化的可行性。盡職調(diào)查的主要任務(wù)有：調(diào)查知識(shí)產(chǎn)權(quán)權(quán)屬狀況、審查知識(shí)產(chǎn)權(quán)法律狀態(tài)和審查知識(shí)產(chǎn)權(quán)權(quán)利內(nèi)容等。風(fēng)控主要用于分析基礎(chǔ)資產(chǎn)的法律風(fēng)險(xiǎn)，如是否存在知識(shí)產(chǎn)權(quán)侵權(quán)行為、權(quán)屬不清等，以及知識(shí)產(chǎn)權(quán)價(jià)值動(dòng)態(tài)變動(dòng)。原始權(quán)益人需對(duì)知識(shí)產(chǎn)權(quán)未來價(jià)值的穩(wěn)定性進(jìn)行準(zhǔn)確的評(píng)估。[3]符合知識(shí)產(chǎn)權(quán)證券化條件，方可籌劃運(yùn)作發(fā)行。根據(jù)上述對(duì)高新技術(shù)企業(yè)知識(shí)產(chǎn)權(quán)證券化過程的梳理，融資概況如表1所示。

表1 高新技術(shù)企業(yè)知識(shí)產(chǎn)權(quán)證券化融資概況

四、知識(shí)產(chǎn)權(quán)證券化在高新技術(shù)企業(yè)的應(yīng)用難點(diǎn)

（一）知識(shí)產(chǎn)權(quán)存在特殊風(fēng)險(xiǎn)

相較于有形資產(chǎn)，知識(shí)產(chǎn)權(quán)等無形資產(chǎn)存在著特殊的自身風(fēng)險(xiǎn)，一是知識(shí)產(chǎn)權(quán)具有時(shí)效性。不同的知識(shí)產(chǎn)權(quán)的國家法律保護(hù)期限不同，且隨著時(shí)間推移，知識(shí)產(chǎn)權(quán)估值影響更大；二是未來現(xiàn)金流入的不確定性更多。隨著技術(shù)不斷創(chuàng)新，競(jìng)爭(zhēng)產(chǎn)品和技術(shù)迭代更新都將對(duì)知識(shí)產(chǎn)權(quán)的價(jià)值帶來巨大的沖擊，價(jià)值的下降風(fēng)險(xiǎn)會(huì)更大，債券的信用評(píng)級(jí)難度也隨之增大[4]；三是知識(shí)產(chǎn)權(quán)的處置風(fēng)險(xiǎn)較大。現(xiàn)有技術(shù)能否適應(yīng)未來的市場(chǎng)需求以及知識(shí)產(chǎn)權(quán)交易場(chǎng)所的不完善等都會(huì)造成知識(shí)產(chǎn)權(quán)處置效率低下。

（二）知識(shí)產(chǎn)權(quán)價(jià)值評(píng)估難度大

知識(shí)產(chǎn)權(quán)證券化與實(shí)物資產(chǎn)證券化的最大區(qū)別在于無形性。確定知識(shí)產(chǎn)權(quán)價(jià)值將會(huì)產(chǎn)生更多的不確定性，且具有更大的難度。當(dāng)評(píng)估為了特殊目的服務(wù)時(shí)，實(shí)際評(píng)估將受到評(píng)估市場(chǎng)以外諸多因素的影響。[5]如：不同的知識(shí)產(chǎn)權(quán)對(duì)評(píng)估公司的資質(zhì)要求不同，不同的評(píng)估主體是否具有足夠的可靠性及社會(huì)公認(rèn)度，不同的知識(shí)產(chǎn)權(quán)所采用的評(píng)估方法是否合理，債券存續(xù)期間知識(shí)產(chǎn)權(quán)的價(jià)值是否出現(xiàn)減值，最終出具的評(píng)估結(jié)果是否可靠等。這些都將影響知識(shí)產(chǎn)權(quán)證券化產(chǎn)品的融資金額，也對(duì)市場(chǎng)上的評(píng)估機(jī)構(gòu)提出了更高的要求。

（三）單一企業(yè)合適標(biāo)的物少，資產(chǎn)池的組建困難

知識(shí)產(chǎn)權(quán)證券化能否順利實(shí)施的關(guān)鍵在于基礎(chǔ)資產(chǎn)的確定。對(duì)高新技術(shù)企業(yè)而言，發(fā)明專利越優(yōu)、數(shù)量越多，帶來未來現(xiàn)金流將越穩(wěn)定，獲得的融資額就越多。單一的一家高新技術(shù)企業(yè)較難拿出足夠數(shù)量且優(yōu)質(zhì)的專利技術(shù)，因此，對(duì)知識(shí)產(chǎn)權(quán)證券化基礎(chǔ)資產(chǎn)池的組建帶來一定的難度。

（四）增信措施有限，增信主體欠缺

增信措施主要分為內(nèi)部增信和外部增信兩種方式。內(nèi)部增信環(huán)節(jié)，高新技術(shù)企業(yè)可設(shè)置提前清償、其他資產(chǎn)抵押等方式，但受限于企業(yè)自身規(guī)模、經(jīng)營情況、資金需求等因素。外部增信環(huán)節(jié)較難找到有足夠?qū)嵙η夷芴峁┍ＷC擔(dān)保、差額支付承諾的AA+以上增信主體。對(duì)于資本市場(chǎng)而言，知識(shí)產(chǎn)權(quán)未來現(xiàn)金流越難估計(jì)、越不穩(wěn)定，對(duì)知識(shí)產(chǎn)權(quán)證券化的外部增信主體要求就越高。

五、政策及建議

（一）探索WBS或資產(chǎn)組合，降低債券風(fēng)險(xiǎn)

WBS是將企業(yè)的整體業(yè)務(wù)資產(chǎn)進(jìn)行證券化。擁有知識(shí)產(chǎn)權(quán)的高新技術(shù)企業(yè)將持有的知識(shí)產(chǎn)權(quán)與企業(yè)整體業(yè)績掛鉤以規(guī)避知識(shí)產(chǎn)權(quán)未來現(xiàn)金流不穩(wěn)定的風(fēng)險(xiǎn)。這一模式對(duì)資本市場(chǎng)更具吸引力，但具體運(yùn)行較為復(fù)雜。為了解決知識(shí)產(chǎn)權(quán)未來穩(wěn)定現(xiàn)金流的問題，高新技術(shù)企業(yè)可以采用“無形+有形”的資產(chǎn)組合，由有形資產(chǎn)提供部分現(xiàn)金流的彌補(bǔ)。

（二）知識(shí)產(chǎn)權(quán)評(píng)估體系科學(xué)化，價(jià)值評(píng)估標(biāo)準(zhǔn)化

高效、準(zhǔn)確地進(jìn)行知識(shí)產(chǎn)權(quán)價(jià)值評(píng)估將有利于知識(shí)產(chǎn)權(quán)證券化的高速發(fā)展，因此，急需促成現(xiàn)有知識(shí)產(chǎn)權(quán)評(píng)估體系更加科學(xué)。一是采用符合國情、企業(yè)特點(diǎn)的評(píng)估方法。肖俠等（2020）提出采用“1+1”新的知識(shí)產(chǎn)權(quán)評(píng)估方法，在傳統(tǒng)評(píng)估方法（收益法、成本法、市場(chǎng)法）的基礎(chǔ)上增加科技型企業(yè)經(jīng)營素質(zhì)評(píng)估，從而提高知識(shí)產(chǎn)權(quán)評(píng)估結(jié)果的公信力和指導(dǎo)力[6]；二是將知識(shí)產(chǎn)權(quán)的價(jià)值評(píng)估標(biāo)準(zhǔn)化，減少知識(shí)產(chǎn)權(quán)在不同評(píng)估機(jī)構(gòu)之間的評(píng)估價(jià)值差異；三是培育知識(shí)產(chǎn)權(quán)評(píng)估人才，尤其是與其相關(guān)的復(fù)合型人才；四是密切跟蹤知識(shí)產(chǎn)權(quán)后期價(jià)值變化，對(duì)價(jià)值進(jìn)行修正，做到動(dòng)態(tài)管理，規(guī)避未來的不確定性風(fēng)險(xiǎn)。

（三）地方政府高度參與，助力高新技術(shù)企業(yè)

為了解決單一高新技術(shù)企業(yè)知識(shí)產(chǎn)權(quán)數(shù)量有限的難題和更好地扶持地方企業(yè)健康發(fā)展，地方政府可以加大參與力度，委托有能力的國資背景企業(yè)牽頭，將地方擁有知識(shí)產(chǎn)權(quán)的高新企業(yè)聯(lián)合起來，篩選優(yōu)質(zhì)知識(shí)產(chǎn)權(quán)進(jìn)行打包，組建資產(chǎn)池。一是能夠提高資本市場(chǎng)的認(rèn)可度；二是可以解決更多的高新技術(shù)企業(yè)融資問題；三是帶動(dòng)地方經(jīng)濟(jì)增長，鼓勵(lì)地方企業(yè)科技創(chuàng)新；四是由國資背景企業(yè)提供外部增信，如保證擔(dān)保、差額支付承諾等，能提高債券產(chǎn)品信用評(píng)級(jí)。根據(jù)廣州開發(fā)區(qū)、上海浦東區(qū)、南山區(qū)已發(fā)行的案例發(fā)現(xiàn)，地方政府在知識(shí)產(chǎn)權(quán)證券化過程中扮演了重要的角色。

[1]徐士敏.探索知識(shí)產(chǎn)權(quán)證券化[J].中國金融，2019（10）：87-89.

[2]王睿.臨沂市陽都熱力PPP項(xiàng)目資產(chǎn)證券化方案設(shè)計(jì)[D].蘭州：西北師范大學(xué)，2019.

[3]梁娜娜.科技企業(yè)知識(shí)產(chǎn)權(quán)質(zhì)押融資法律風(fēng)險(xiǎn)及規(guī)避措施[J].湖北師范大學(xué)學(xué)報(bào)，2020（6）：46-48.

[4]嚴(yán)海成.知識(shí)產(chǎn)權(quán)證券化風(fēng)險(xiǎn)及其防范探析[J].現(xiàn)代商貿(mào)工業(yè)，2020（11）：168-169.

[5]申海成,張騰.知識(shí)產(chǎn)權(quán)評(píng)估的驅(qū)動(dòng)因素、存在問題及對(duì)策.[J]會(huì)計(jì)之友，2019（2）：126-130.

[6]肖俠,駱陽,夷慧.基于“1+1”的科技型中小企業(yè)知識(shí)產(chǎn)權(quán)質(zhì)押融資價(jià)值評(píng)估[J].江蘇海洋大學(xué)學(xué)報(bào)，2020（4）：110-117.

Research on the Application of Intellectual Property Securitization in High-tech Enterprises

Yi Xingfei, Yang Qin

In recent years, the global knowledge economy has developed rapidly, and intellectual property has become a weapon for domestic high-tech enterprises to participate in fierce competition. However, the transformation of intellectual property rights from research and development to the transformation of results will cause high-tech enterprises to face huge capital investment, and financing problems have become increasingly prominent. The new financing method of intellectual property securitization can effectively alleviate the financing problems of enterprises. Through combing the status quo and operating mechanism of intellectual property securitization, analyzing the feasibility of its application to high-tech enterprises, and designing financing schemes, the article puts forward policies and suggestions on the difficult issues in the securitization process in order to accelerate the promotion of local governments and be helpful in the process of intellectual property securitization.

Intellectual property; Securitization; High-tech enterprise; Bond risk

2020-10-12

安徽商貿(mào)職業(yè)技術(shù)學(xué)院科研項(xiàng)目（2019ZDF25）；安徽商貿(mào)職業(yè)技術(shù)學(xué)院科研項(xiàng)目（2020ZDZ03）

弋興飛（1987－），男，陜西西安人，安徽商貿(mào)職業(yè)技術(shù)學(xué)院會(huì)計(jì)學(xué)院助教，碩士。

10.13685/j.cnki.abc. 000542

F832.51；F276.44

A

1671-9255（2021）01-0043-04