趙偉　徐驥

趙偉

美債利率快速上升，將帶動美元進入強勢通道，需警惕外債償付壓力大的新興經(jīng)濟體暴露尾部風(fēng)險，一些杠桿高企、估值已達(dá)歷史高位的市場的調(diào)整壓力也需留意。

在1.5%上下短暫“停留”后，10年期美國國債利率先后于3月12日升破1.6%、3月18日升破1.7%，刷新2020年1月以來新高。截至3月19日，10年期美債利率已較年初大幅上行81BP。美債利率快速大幅上行，也帶動了美元指數(shù)止跌反彈，美元指數(shù)已升至91.94，較年初上漲了2.8%。

美債利率快速上行背后，是美國疫情加速改善，經(jīng)濟修復(fù)顯著加快。截至3月18日，美國日均新冠疫苗接種量升破250萬劑/日，累計接種量超過1.16億劑。美國前期受疫情拖累較為嚴(yán)重的工業(yè)生產(chǎn)、餐飲消費等線下經(jīng)濟活動紛紛快速回暖，經(jīng)濟領(lǐng)先指標(biāo)WEI指數(shù)逼近疫情爆發(fā)前水平。

不同于美國，新興經(jīng)濟體疫情形勢依然嚴(yán)峻，土耳其、巴西等新增確診病例更是在最近兩個月出現(xiàn)大幅反彈。盡管如此，為遏制國內(nèi)物價大幅上漲、以及抑制資本外流等，巴西央行于3月17日宣布加息50BP，土耳其央行緊隨其后，于3月18日宣布加息200BP。

美債利率的上行已經(jīng)開始對全球經(jīng)濟政策和市場產(chǎn)生影響?；厮輾v史，新興經(jīng)濟體爆發(fā)經(jīng)濟危機的次數(shù)遠(yuǎn)遠(yuǎn)多于美國。比如，上世紀(jì)80年代的拉美債務(wù)危機，以及90年代的亞洲金融危機。其中，1982年至1984年，墨西哥、巴西和阿根廷等拉美新興經(jīng)濟體集體爆發(fā)債務(wù)危機，經(jīng)濟增速大幅下滑、通脹水平飆升、本幣匯率惡性貶值。與拉美債務(wù)危機相似，1996年至1999年，泰國、馬來西亞、印尼、韓國等亞洲新興經(jīng)濟體陷入“滯脹”泥沼，并出現(xiàn)資本大幅外流。

由于國內(nèi)資本相對匱乏，新興經(jīng)濟體為發(fā)展經(jīng)濟，一般借入大量外債、尤其是短期外債。經(jīng)濟高速增長時期，不斷累積的外債對新興經(jīng)濟體來說負(fù)擔(dān)不大;但經(jīng)濟增速放緩后，龐大的外債、尤其是短期外債，將導(dǎo)致新興經(jīng)濟體償債壓力激增。若同時遭遇美元走強、資本外流沖擊，新興經(jīng)濟體很可能面臨外匯資產(chǎn)縮水、無法償還到期外債局面，即爆發(fā)外債危機。

此輪美債利率的上行帶動了美元進入強勢通道，加大新興市場的資本外流壓力。同時，資本外流及本幣貶值等引發(fā)的通脹抬升，又容易倒逼新興經(jīng)濟體加息，“傷害”后者依舊疲弱的經(jīng)濟基本面。綜合考慮來看，新興市場受美債利率上行的影響不容忽視。

具體來看，2020年疫情爆發(fā)以來，為托底經(jīng)濟，新興經(jīng)濟體內(nèi)外大舉債務(wù)。BIS公布的數(shù)據(jù)顯示，新興經(jīng)濟體的杠桿率在疫情爆發(fā)后上升了26個百分點，絕對值水平高達(dá)225%，刷新歷史新高。新興經(jīng)濟體的新增債務(wù)，有一大部分由外債貢獻。無論是亞洲的馬來西亞、印尼，還是南美的巴西、秘魯、智利，以及歐洲的土耳其等，外債占GDP比重在疫情爆發(fā)后均出現(xiàn)大幅抬升。

目前，土耳其、馬來西亞的外債占GDP比重已分別升至歷史高位的60%、67%，衡量短期償債壓力的短期外債占外匯儲備比重分別高達(dá)315%、91%。在美元走強、資本外流沖擊下，警惕土耳其、馬來西亞等外債償付壓力大的新興經(jīng)濟體暴露尾部風(fēng)險，步阿根廷的“后塵”（阿根廷2020年4月宣布無力償付外債、“國家破產(chǎn)”）。

與土耳其、馬來西亞等新興經(jīng)濟體不同，中國因為外債壓力非常小，受到的影響十分有限。

菲律賓、巴西、韓國等杠桿高企、估值已達(dá)歷史高位的市場，遭遇資本外流的沖擊后，面臨的調(diào)整壓力也需要留意。疫情爆發(fā)后的全球“大放水”，使菲律賓、巴西、韓國、印尼等股市的估值大幅提升。但隨著美元已進入強勢通道，帶動資本回流美國本土，上述新興經(jīng)濟體的資本市場或?qū)⒚媾R調(diào)整壓力。最新數(shù)據(jù)顯示，菲律賓、巴西的股市已較前期高點分別下跌11.9%、7.1%，韓國股市的調(diào)整幅度也超過了5個百分點。