李興然

1月19日，龍凈環(huán)保（600388）公布，擬向不超過35名特定對象非公開發(fā)行股份不超過約3.21億股（含本數(shù)），募集資金總額不超過28億元。其中，19.80億元用于環(huán)保主業(yè)，8.20億元用于補(bǔ)充流動(dòng)性。

值得注意的是，此次定增，控股股東龍凈實(shí)業(yè)將認(rèn)購5億元，若按發(fā)行上限定增后，實(shí)控人仍將是龍凈實(shí)業(yè)及其一致行動(dòng)人，但持股比例從25.04%下降至23.38%。龍凈環(huán)?！案叨搜b備制造+EPC工程服務(wù)+公用設(shè)施運(yùn)營”的模式導(dǎo)致龍凈環(huán)保負(fù)債攀升，資產(chǎn)負(fù)債率從2017年的68.71%增長至2020年三季度末的75.25%。此前，2020年3月龍凈環(huán)保已發(fā)行可轉(zhuǎn)債募資20億元用于投建項(xiàng)目及補(bǔ)充流動(dòng)資金。

控股股東持股將下降

2017年，福建女首富、陽光集團(tuán)實(shí)控人吳潔以36.71億元受讓龍凈環(huán)保17.17%股權(quán)，入主以來，吳潔旗下陽光集團(tuán)控制的龍凈實(shí)業(yè)及其一致行動(dòng)人不斷增持上市公司股份，目前持股比例達(dá)25.04%。

龍凈環(huán)保此次定增，吳潔控制的龍凈實(shí)業(yè)也將認(rèn)購5億元，并未按持股比例等比例認(rèn)購，按本次發(fā)行的上限測算，發(fā)行完成之后，龍凈實(shí)業(yè)及其一致行動(dòng)人的持股比例為23.38%。吳潔對龍凈環(huán)保的支持力度是顯而易見的，但此次低于持股比例認(rèn)購有點(diǎn)預(yù)料之外，也給外界留下了想象空間：是資金實(shí)力不足，還是對募投前景有擔(dān)憂？

我們來看此次具體的募投項(xiàng)目，陳莊工業(yè)園固廢處置中心項(xiàng)目、山東中濱環(huán)境保護(hù)固體廢物綜合處置中心項(xiàng)目、龍凈智慧環(huán)保產(chǎn)品生產(chǎn)項(xiàng)目（一期A地塊），擬分別投入募資6.10億元、7億元、6.70億元，合計(jì)19.80億元，另外8.20億元用于補(bǔ)充流動(dòng)資金。

上述三大項(xiàng)目建成達(dá)產(chǎn)后，龍凈環(huán)保預(yù)計(jì)每年新增營收和凈利潤合計(jì)43.47億元、3.88億元，較2019年業(yè)績均增長近四成左右，相當(dāng)于再造半個(gè)龍凈環(huán)保。

龍凈環(huán)保稱，上述募投項(xiàng)目有利于完善公司在固危廢治理領(lǐng)域的戰(zhàn)略布局，同時(shí)助力公司高端裝備制造智慧轉(zhuǎn)型，使公司在環(huán)保領(lǐng)域的綜合服務(wù)能力進(jìn)一步增強(qiáng)。

對資金“真饑渴”

龍凈環(huán)保這幾年業(yè)務(wù)開拓不可謂不努力，公司2019年全年實(shí)現(xiàn)新增合同148.40億元，2020年上半年實(shí)現(xiàn)新增合同49.98億元，新增合同中非電行業(yè)合同占比為66%。截至2020年上半年，龍凈環(huán)保在手合同金額為208.63億元，同比增長7.50%，其中電力行業(yè)和非電行業(yè)占比基本相等。

業(yè)績更是大幅增長，連續(xù)兩年?duì)I收增長16%之后，2019年龍凈環(huán)保營收首次超過百億關(guān)口，達(dá)到109.35億元，凈利潤8.51億元，也有較大增長。

為加速生態(tài)環(huán)保業(yè)務(wù)發(fā)展，2018年以來，龍凈環(huán)保開啟了外延式發(fā)展，先后并購新大陸環(huán)保100%股權(quán)、德長環(huán)保99.28%股權(quán)、中濱環(huán)保70%股權(quán)，進(jìn)軍水污染管理、固廢治理、土壤修復(fù)、垃圾焚燒等環(huán)保領(lǐng)域。整合之后，公司各個(gè)板塊同時(shí)開拓。截至2020年上半年已投資5個(gè)項(xiàng)目，投資額近40億元。

一段快速增長之后，龍凈環(huán)保目前是全球最大的大氣除塵設(shè)備研發(fā)制造企業(yè)，大氣治理相關(guān)產(chǎn)品產(chǎn)銷量連續(xù)十余年位居行業(yè)第一。同時(shí)，公司垃圾焚燒、水污染治理、土壤修復(fù)等其他業(yè)務(wù)快速擴(kuò)張，2019年合計(jì)營收9.05億元，占比近8%，兩年將近翻番。

目前，龍凈環(huán)保形成了以大氣治理業(yè)務(wù)為基礎(chǔ)，涵蓋VOCs治理、工業(yè)固廢廢水處理、土壤生態(tài)修復(fù)等重點(diǎn)業(yè)務(wù)的生態(tài)環(huán)保格局，不斷向全方位和全產(chǎn)業(yè)的生態(tài)環(huán)保服務(wù)提供商邁進(jìn)。

公司在經(jīng)營模式上也逐步形成“高端裝備制造+EPC工程服務(wù)+公用設(shè)施運(yùn)營”三駕馬車驅(qū)動(dòng)的新模式，但凡事都有兩面性，這也導(dǎo)致龍凈環(huán)保負(fù)債攀升，資產(chǎn)負(fù)債率從2017年的68.71%增長至2020年三季度末的75.25%，增加6.54個(gè)百分點(diǎn)。2020年三季報(bào)，龍凈環(huán)保流動(dòng)比率、速動(dòng)比率分別為1.24和0.63，債務(wù)壓力雖未“爆表”，償債壓力不小。2020年前三季度，龍凈環(huán)保實(shí)現(xiàn)扣非凈利5.04億元，增速為-1.88%，凈資產(chǎn)收益率（扣除/攤?。?.34%，至于存貨消化則更不理想，存貨周轉(zhuǎn)天數(shù)高達(dá)417天。此前三個(gè)完整年度及2020年前三季度，龍凈環(huán)保銷售商品、提供勞務(wù)收到的現(xiàn)金占營業(yè)收入的比分別只有79.59%、76.20%、72.51%、85.02%，從未超過100%;同期，經(jīng)營活動(dòng)產(chǎn)生的現(xiàn)金流量凈額占凈利潤的比分別只有46.99%、51.40%、1.92%、93.29%;而2017-2019年的資本支出和折舊攤銷的比則高達(dá)85.54%、104.58%、244.46%。

這些數(shù)據(jù)的指向只有一個(gè)，那就是龍凈環(huán)保缺錢，急需補(bǔ)血。這也難怪龍凈環(huán)保在去年發(fā)行可轉(zhuǎn)債融資20億元之后再次大手筆融資，投的項(xiàng)目都需要大量資金和流動(dòng)性支持。因此，龍凈后續(xù)再融資的概率仍不小。

希望與挑戰(zhàn)將并存

回到本次主投的幾個(gè)項(xiàng)目，看看前景如何。

公告顯示，陳莊工業(yè)園固廢處置中心項(xiàng)目建設(shè)期16個(gè)月，包括廢物收集、運(yùn)輸、貯存系統(tǒng);20000噸/年的危險(xiǎn)廢物回轉(zhuǎn)窯焚燒處理系統(tǒng)、10000噸/年的物化處理系統(tǒng)、30000噸/年的固化處理系統(tǒng)，及配套設(shè)施等。此項(xiàng)目建成達(dá)產(chǎn)后，預(yù)計(jì)每年實(shí)現(xiàn)銷售收入2.07億元，利潤總額近0.60億元，項(xiàng)目財(cái)務(wù)內(nèi)部收益率（稅后）為12.62%。

山東中濱環(huán)境保護(hù)固體廢物綜合處置中心項(xiàng)目建設(shè)期為12個(gè)月，建成達(dá)產(chǎn)后，預(yù)計(jì)該項(xiàng)目每年實(shí)現(xiàn)銷售收入2.40億元，利潤總額近0.70億元，項(xiàng)目財(cái)務(wù)內(nèi)部收益率（稅后）為9%。

表：龍凈環(huán)保定增投向（單位：萬元）

資料來源：公告

龍凈智慧環(huán)保產(chǎn)品生產(chǎn)項(xiàng)目（一期A地塊）則需要騰退原本位于龍巖市區(qū)的多個(gè)舊工業(yè)園區(qū)，將分散于各處的業(yè)務(wù)及產(chǎn)能搬遷至新工業(yè)園區(qū)，購買先進(jìn)的生產(chǎn)設(shè)備和研發(fā)設(shè)備對原有生產(chǎn)線進(jìn)行技術(shù)改造與升級，建立全流程信息化系統(tǒng)等。該項(xiàng)目總投資額最高，達(dá)11.34億元，建成達(dá)產(chǎn)后，預(yù)計(jì)每年實(shí)現(xiàn)銷售收入39億元，利潤總額約2.63億元，項(xiàng)目財(cái)務(wù)內(nèi)部收益率（稅后）為17.55%。

應(yīng)該說，從字面上看，三個(gè)項(xiàng)目的收益水平還是不錯(cuò)的。

然而，這并不意味著龍凈環(huán)保就可以高枕無憂，公司整體仍需要面對諸多風(fēng)險(xiǎn)。龍凈環(huán)保在公告中表示需要注意疫情變化、市場競爭、火電市場收縮等風(fēng)險(xiǎn)。除了疫情變量，及常規(guī)性競爭性因素，風(fēng)險(xiǎn)相對最明顯的當(dāng)屬火電市場收縮風(fēng)險(xiǎn)：近年來受宏觀調(diào)控影響，國內(nèi)大中型煤電機(jī)組新建項(xiàng)目明顯減少，隨著“十三五”的收官，改造目標(biāo)的基本完成，新增火電改造需求，大氣環(huán)保治理需求可能將逐步轉(zhuǎn)向非電領(lǐng)域，所以公司在火電大氣環(huán)保治理市場的收入可能會(huì)隨著市場收縮有所減少。