林然

1月15日晚間，京東方披露一則增發(fā)預(yù)案公告引發(fā)投資者關(guān)注。公司擬非公開發(fā)行股票募集凈額不超過200億元，其中北京京國瑞國企改革發(fā)展基金（有限合伙）擬認購40億元。

該定增方案在各大財經(jīng)平臺引起激烈的討論，大量投資者認為這是關(guān)聯(lián)方摘桃子的行為。筆者不排斥這樣的觀點，但是理性看，筆者認為2020年京東方收購熊貓兩條產(chǎn)線對現(xiàn)金的消耗較大，確實有資金的需求。此外，武漢產(chǎn)線24.06%的股權(quán)收購價格十分厚道，而北京國資委定增入局提升持股比例，也或多或少反映出希望提升話語權(quán)和國家做大做強京東方的意圖。

200億定增收購B17股權(quán)加碼重慶OLED產(chǎn)線投資

增發(fā)預(yù)案顯示，京東方A此次的募集資金將用于“收購武漢京東方光電24.06%的股權(quán)”（65億元）、“對重慶京東方顯示增資并建設(shè)京東方重慶第6代AMOLED（柔性）生產(chǎn)線項目”（60億元）、“對云南創(chuàng)視界光電增資并建設(shè)12英寸硅基OLED項目”（10億元）、“對成都京東方醫(yī)院增資并建設(shè)成都京東方醫(yī)院項目”（5億元）、“償還福州城投集團貸款”（30億元）以及補充流動資金（30億元）。（見表一）

表一：京東方定增募集資金投資計劃

資料來源：公司公告

目前參與定增的確定機構(gòu)，同時也是最重要的機構(gòu)，只有京國瑞基金。根據(jù)京東方預(yù)案公告的介紹，截至2021 年1 月8 日，北京電控直接持有公司273，735，583 股股份，占公司總股本的0.79%，并通過控股京東方投資間接持有公司822，092，180 股股份，占公司總股本的2.36%;北京國管中心直接持有公司4，063，333，333 股股份，占公司總股本的11.68%，上述股東的背后都是北京市國資委。

而京國瑞基金的實際控制人，同樣是北京市國資委（北京市政府），其領(lǐng)銜本次定增可以理解為北京市國資委提高公司話語權(quán)的一種表現(xiàn)。（見圖一）

圖一：京國瑞基金股權(quán)結(jié)構(gòu)

資料來源：公司公告

此次定增的第一大投資項目，收購武漢京東方光電24.06%的股權(quán)，實際上就是武漢B17產(chǎn)線的股權(quán)。當(dāng)前武漢京東方光電股權(quán)結(jié)構(gòu)分別為武漢臨空港工發(fā)投46.15% 、長柏基金30.77%和京東方23.08%。截止2020年9月31日，武漢京東方光電資產(chǎn)合計423.94億元，負債合計198.77億元，凈資產(chǎn)225.17億元。此外，2020年前三季度，該產(chǎn)線獲得5.72億元營收，凈利潤為虧損2.05億元。

不過這些都不是大問題，因為疫情對武漢的影響，導(dǎo)致B17的產(chǎn)能爬坡較為緩慢，但是目前已經(jīng)確定2021Q2滿產(chǎn)，且按照機構(gòu)調(diào)研反映的情況，產(chǎn)品已經(jīng)被預(yù)購一空，以現(xiàn)在的面板價格，該產(chǎn)線賺錢只是時間問題，未來妥妥的印鈔機。

根據(jù)天健興業(yè)出具的天興評報字[2020]第1021 號資產(chǎn)評估報告書，以2020年3月31日為評估基準日，武漢京東方光電100%股權(quán)的評估值為195.66 億元。這一評估價格甚至比2020年9月底的凈資產(chǎn)還低，最大的考慮依舊是產(chǎn)線還處于虧損狀態(tài)。最新65億交易價格，并沒有披露新的評估價格，而只是說明此后武漢京東方光電有增資的行動。按照2020年9月31日的凈資產(chǎn)，225.17*24.06%=54.18（億元），65/54.18≈1.2（倍），這樣的交易對價可以說十分良心。

此外，加碼重慶B12（AMOLED）產(chǎn)線也是預(yù)料中的事情。隨著數(shù)字化技術(shù)、多媒體技術(shù)以及移動互聯(lián)網(wǎng)技術(shù)的不斷發(fā)展，不僅加快了智能移動終端的迅速普及，更拉動了AMOLED 柔性顯示面板需求的快速增長，并在曲面顯示、可穿戴設(shè)備、消費類電子等新型應(yīng)用領(lǐng)域表現(xiàn)搶眼。各類智能終端市場穩(wěn)步發(fā)展，隨著AMOLED 在中小尺寸顯示器件領(lǐng)域滲透率的逐步提高，隨著京東方進入蘋果產(chǎn)業(yè)鏈，為iPhone12供應(yīng)OLED屏幕，OLED領(lǐng)域的前景正在變得明朗，加碼B12產(chǎn)線的投資和推進，是鞏固京東方OLED領(lǐng)域市場地位和產(chǎn)能規(guī)模的常規(guī)推進。

B12產(chǎn)線于2018年12月啟動，預(yù)計于2021年11月完成一期項目建設(shè)并實現(xiàn)產(chǎn)線投產(chǎn)，將于2022年12月完成三期項目建設(shè)并實現(xiàn)產(chǎn)線投產(chǎn)。

不影響對京東方的中長期判斷

市場的爭議主要集中在京東方賬上現(xiàn)金不少，超過600億元（截止2020Q3），同時經(jīng)營活動現(xiàn)金流凈額前三季度超過240億元，負債端長期負債占比高，有大量利率較低的永續(xù)債，這樣大規(guī)模的定增意義不大，不過就是大股東和中小股東搶食而已。

在此筆者需要提醒的是，京東方在2020年末剛剛完成對熊貓兩條產(chǎn)線的收購。南京熊貓的掛牌價格為55.91億元（對應(yīng)80.31%股權(quán)），截止2020年12月17日，京東方已經(jīng)支付了交易對價的60%現(xiàn)金（合計約33.55億元）。擬向成都熊貓增資75.5億元，獲得35.03%的股權(quán)，截止2020年12月25日披露的信息，京東方已根據(jù)《增資協(xié)議》認繳增資75.5億元人民幣，并以貨幣形式向成都顯示注資30.2億元人民幣。這意味著這兩筆交易基本都已經(jīng)接近完成，同時合計已經(jīng)花費了109.05億元，未來還有22.36億元要支付。所以筆者認為京東方的定增補充一點資金問題并不大，可能規(guī)模確實稍顯大了，如果沒有收購熊貓的行為，或許依舊會有定增，但規(guī)模會更小，該定增不影響對京東方的中長期判斷。

按照雪球用戶南柯夢碎的說法，京東方的此次定增有幾個不同——動機不同：一、募集資金帶來的活水，使得盡快回購少數(shù)股東優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)成為可能（預(yù)期年內(nèi)回購B9、B17，明年回購B11）——合肥B9業(yè)績釋放在今年，武漢B17業(yè)績釋放在今、明兩年，綿陽B11業(yè)績釋放在后年，新老股東均可分享資產(chǎn)增值所帶來的估值溢價。二、業(yè)績釋放前進行回購，使得盡量降低（回購）資產(chǎn)溢價成為可能。影響不同：定價基準日為發(fā)行期首日，也就是股票上市首日。以TCL科技為例：發(fā)布預(yù)案時間為2020年4月29日，而上市時間為2020年11月10日，間隔時間超過6個月——也就是說影響京東方此次定增價格的交易時間，也是其業(yè)績跳躍式增長階段（預(yù)期20Q4大幅好于20Q3，21Q1持續(xù)大幅好于20Q4，21Q2至少能與21Q1持平）。結(jié)語：此次定增是公司層面的戰(zhàn)略性考量，時點恰到好處。所謂的諸多揣度（利益攫取等）純屬想當(dāng)然。筆者大致認可南柯夢碎的觀點。