凌鵬

這個市場有很多流行性謬誤，以訛傳訛、漸成常識，只要稍加實證就可以勘誤，但很多人寧愿相信，也不愿意畫兩條曲線去檢驗。

比如說“無風險利率下降導致股市上漲”。只要把十年國債收益率和股指做一張圖，就知道兩者的關系是隨機的，有時候正相關、有時候負相關、有時候無關。其實這個工作我早在2012年6月20日《寬體策論》第十篇文章《資金成本下降≠股市必然上升》就做過實證分析，結論如表所示。

當年就是這個結論，時至今日，依然是這個結論。比如2020年一季度，債市大漲，股市也大漲，中間僅有兩周調整，而2020年4月至今，無風險利率迅速上行，但股市還是大漲。再比如，美國在1982年后無風險利率持續(xù)下降，確實迎來了長牛，而日本在上世紀90年代以后逐步陷入零利率，但股市并無多少起色。因此，股市漲跌需綜合考慮很多因素，單變量并不能很好地予以解釋。

再比如說“盤久必跌”。這已經成為股市俗語，似乎是經年累月的經驗。但檢驗2005年以來主流指數(shù)同時窄幅波動超過40個交易日的情況，發(fā)現(xiàn)20次中僅有4次橫盤后向下，分別是2009年末至2010年4月初、2011年6月至8月、2015年11月至熔斷前、2018年3月至5月，其余全部向上，哪怕位置再高。就像最近一次橫盤，2020年7月13日至年底橫盤了將近100個交易日，最終還是選擇突破向上。所以“盤久必跌”從何而來？

再比如說“高增長穿越周期”。入行之初，我們就被教育要尋找“高增長”的公司，以此來“消化估值”“穿越周期”。過去這么多年，確實出現(xiàn)了一批持續(xù)高增長的公司，股價表現(xiàn)也很牛，但這是否是一個好的策略？其實，無論是西格爾《股市長線法寶》、詹姆斯·奧肖內西的《投資策略實戰(zhàn)分析》，還是德雷曼的《逆向投資策略》，都用大量的數(shù)據(jù)和史實證明：高增長和高ROE（資產收益率）不是一個很好的策略。他們的數(shù)據(jù)幾乎貫穿了美股100年的歷史，還包括了其他一些主流市場，值得深思！同樣，即便在A股，涅夫式的方法也長期有效。我們采取簡單的“兩低一高模型”（每年年底按照低PE、低PB和高股息率篩選30只股票做個組合持有一年），發(fā)現(xiàn)從1994年至今的27年有20年跑贏、7年跑輸，這7年分別是1999年（-5%）、2005年（-5.8%）、2010年（-13.6%）、2013年（-3.5%）、2015年（-6.8%）、2019年（-16.7%）和2020年（-28.8%）。所以，估值是一個很重要的概念，甚至是投資中最重要的概念。

表：資金成本與股市漲跌無必然關系

資料來源：作者整理

再比如說“消費品是永恒的賽道”。我入行的前幾年（2005—2009年）消費品一直是配角，以至于前申萬首席策略分析師袁宜在2009年11月底喊出《消費也能進攻》，有種石破天驚的感覺。如今，11年過去了，這句話已經成為常識，消費成為了永恒的賽道，并且有股神巴菲特經歷的加持。但只要我們稍微研究一下美股，看看燕翔的《美股70年》、看看《可口可樂的啟示》，就會發(fā)現(xiàn)，從1992年至2020年近30年的時間，必須消費品無法跑贏指數(shù)，這是整整30年，并不是一個很短的時間。

市場還有很多流行性謬誤，只要稍加研究就可甄別。但不知道為何，這些謬誤還是一直存在，一代一代的被繼承。