王年詠 姜晶晶 張立娟

(1.中南財(cái)經(jīng)政法大學(xué) 金融學(xué)院，湖北 武漢 430073；2. 中南財(cái)經(jīng)政法大學(xué) 金融科技研究院，湖北 武漢 430073；3. 湖南農(nóng)業(yè)大學(xué) 經(jīng)濟(jì)學(xué)院，湖南 長沙 410128)

一、引言

經(jīng)濟(jì)失衡(指經(jīng)濟(jì)內(nèi)外失衡)是既往40年中國經(jīng)濟(jì)運(yùn)行的突出特征之一。它以高私人儲(chǔ)蓄率、高貿(mào)易順差為主要表征，具有復(fù)雜交織的累積路徑與形成機(jī)制。2018年3月以來中美貿(mào)易摩擦升級、2020年新冠肺炎疫情沖擊以及由此導(dǎo)致的嚴(yán)重負(fù)面影響，凸顯了經(jīng)濟(jì)失衡治理的緊迫性與重要性，促使學(xué)術(shù)界系統(tǒng)求解這一重大結(jié)構(gòu)性難題，從而有利于更好地實(shí)行高水平對外開放，加快構(gòu)建中國新發(fā)展格局，實(shí)現(xiàn)高質(zhì)量發(fā)展。

作為對現(xiàn)實(shí)命題的持續(xù)回應(yīng)，學(xué)術(shù)界關(guān)于中國經(jīng)濟(jì)失衡成因的考察視野逐步拓寬，闡釋日益豐富，方法趨向多元。吳敬璉以及余永定認(rèn)為中國經(jīng)濟(jì)失衡在很大程度上是要素驅(qū)動(dòng)和出口導(dǎo)向型經(jīng)濟(jì)增長模式導(dǎo)致的結(jié)果[1][2]。呂煒和曾蕓通過探究在中國經(jīng)濟(jì)內(nèi)外失衡情形下現(xiàn)行財(cái)政政策的運(yùn)行原理發(fā)現(xiàn)了財(cái)政政策的困境，提出依靠政府直接投資拉動(dòng)經(jīng)濟(jì)的財(cái)政政策可能會(huì)導(dǎo)致收入差距擴(kuò)大和產(chǎn)能過剩，從而加劇中國經(jīng)濟(jì)的失衡[3]。Lemoine、陳勇兵和曹亮發(fā)現(xiàn)大力吸引外商直接投資(FDI)的產(chǎn)業(yè)政策會(huì)導(dǎo)致中國持續(xù)雙順差，這是中國經(jīng)濟(jì)失衡的重要表現(xiàn)[4][5]。張友國以及樊綱發(fā)現(xiàn)以要素價(jià)格扭曲為代價(jià)的低成本優(yōu)勢、技術(shù)進(jìn)步、生產(chǎn)率提高使得中國出口產(chǎn)品競爭力增強(qiáng)，但這種投資出口導(dǎo)向型的增長模式并不能長期維持經(jīng)濟(jì)的平穩(wěn)較快增長，即無法長期緩解中國經(jīng)濟(jì)的失衡問題[6][7](P23-50)。Cooper認(rèn)為勞動(dòng)年齡人口占比高的人口結(jié)構(gòu)會(huì)影響經(jīng)濟(jì)失衡[8]，而楊繼軍等實(shí)證檢驗(yàn)了少兒人口和老年人口的撫育負(fù)擔(dān)以及人均預(yù)期壽命等因素會(huì)對儲(chǔ)蓄、投資和經(jīng)常項(xiàng)目余額產(chǎn)生顯著的影響，從而提出人口年齡結(jié)構(gòu)是導(dǎo)致中國經(jīng)濟(jì)失衡的因素之一[9]。人民幣實(shí)際匯率低估[10]，金融抑制政策[11][12]、金融不完善[13]等金融視角的因素，也會(huì)通過加劇高儲(chǔ)蓄、低消費(fèi)，削弱儲(chǔ)蓄-投資轉(zhuǎn)化效率，降低資源配置效率阻礙金融發(fā)展，從而助推經(jīng)濟(jì)失衡。

一些文獻(xiàn)借助計(jì)量模型進(jìn)行實(shí)證分析，證實(shí)了金融抑制或金融發(fā)展不足[12]、經(jīng)濟(jì)增長模式[14]、財(cái)政政策或財(cái)政盈余[15]、要素市場扭曲或要素價(jià)格扭曲[16](P14-22)[17]、社會(huì)保障制度缺失[18]對中國經(jīng)濟(jì)失衡的助推或加劇作用。但對于FDI是否引起中國經(jīng)濟(jì)外部失衡[7](P23-50)[15]，人口年齡結(jié)構(gòu)變化或社會(huì)保障制度完善能否緩解經(jīng)常項(xiàng)目失衡[19][20]，已有的研究尚無定論。同時(shí)，在金融視角下進(jìn)行實(shí)證分析的學(xué)術(shù)共識(shí)及其政策涵義有待進(jìn)一步明確。例如，作為消除金融抑制或金融不完善的改革舉措，金融自由化(金融管制放松或解除)、削減美元“囂張的特權(quán)”(即限制美元霸權(quán)地位，改革不合理的國際儲(chǔ)備貨幣體系)是否以及在多大程度上有助于緩解經(jīng)濟(jì)失衡，仍需接續(xù)深入研究。

順應(yīng)這一學(xué)術(shù)趨勢，結(jié)合我們已經(jīng)對中國經(jīng)濟(jì)失衡持續(xù)性、總體程度、基本特征的考察[21]，以及對其若干成因闡釋的評析[22]，本文以中國經(jīng)濟(jì)失衡程度為被解釋變量，將經(jīng)濟(jì)失衡的影響因素歸并為三個(gè)維度，選取經(jīng)濟(jì)增長率、政府研發(fā)資助、外商直接投資、金融自由化、美元儲(chǔ)備份額(美元在全球外匯儲(chǔ)備中的份額)和社會(huì)保障水平為代理解釋變量，利用向量誤差修正(VECM)模型，實(shí)證考察中國經(jīng)濟(jì)失衡的影響因素①。

本文的邊際貢獻(xiàn)是：第一，從發(fā)展戰(zhàn)略、金融制度、社會(huì)政策三個(gè)維度，將經(jīng)濟(jì)失衡的影響因素歸并為四類論斷，并進(jìn)行作用機(jī)理的解讀。第二，在測度中國經(jīng)濟(jì)失衡程度時(shí)，本文對G20經(jīng)濟(jì)失衡評估體系(簡稱“G20評估體系”)作了改進(jìn)；在發(fā)展型國家的代理變量選擇中，根據(jù)數(shù)據(jù)可得性優(yōu)劣，用政府研發(fā)資助代表“產(chǎn)業(yè)扶持政策”，舍棄了“出口促進(jìn)政策”及其代理變量(如“外貿(mào)依存度”)。第三，實(shí)證研究結(jié)果顯示FDI對中國經(jīng)濟(jì)失衡的影響最大且系數(shù)為負(fù)，金融自由化是中國經(jīng)濟(jì)失衡的邊際加劇因素，或許有別于常規(guī)經(jīng)驗(yàn)認(rèn)知，有助于激發(fā)同類研究、彌合學(xué)術(shù)分歧。

論文第二部分闡述經(jīng)濟(jì)失衡的影響因素及其作用機(jī)理；第三部分為中國經(jīng)濟(jì)失衡成因考察的變量選取與描述性統(tǒng)計(jì)；第四部分為實(shí)證分析與結(jié)果解釋；第五部分是結(jié)論與啟示。

二、經(jīng)濟(jì)失衡的影響因素與作用機(jī)理

經(jīng)濟(jì)失衡是多種因素綜合作用的結(jié)果，現(xiàn)有研究至少發(fā)現(xiàn)了12種影響因素[22]，大致可概括為四類論斷，即發(fā)展型國家說、金融抑制說、美元獨(dú)特權(quán)勢、社會(huì)保障制度論。本文將其歸納為發(fā)展戰(zhàn)略、金融制度、社會(huì)政策三個(gè)維度，下文從這三個(gè)維度來解析其對經(jīng)濟(jì)失衡的作用機(jī)理。

(一)發(fā)展戰(zhàn)略

發(fā)展戰(zhàn)略維度主要包括基于“發(fā)展型國家”的經(jīng)濟(jì)發(fā)展(經(jīng)濟(jì)增長)模式、財(cái)政政策、產(chǎn)業(yè)政策、貿(mào)易政策、要素價(jià)格扭曲等影響因素。本文主要聚焦于經(jīng)濟(jì)增長、產(chǎn)業(yè)扶持政策、FDI優(yōu)惠政策和出口促進(jìn)政策這四個(gè)因素。

“發(fā)展型國家(developmental state)”最初是指從政府層面推行一系列產(chǎn)業(yè)政策、促進(jìn)經(jīng)濟(jì)發(fā)展的日本及其他東亞國家[23](P11-29)[24](P1-30)。國家在經(jīng)濟(jì)發(fā)展中的重要性得到世界銀行(1993，1997)的認(rèn)同后[25]，“發(fā)展型國家”被用于指代法國、德國、以色列、愛爾蘭、俄羅斯，乃至美國這一“隱藏的發(fā)展型國家”[26]，并被視為一種普遍現(xiàn)象[27](P1-13)。發(fā)展型國家理論體現(xiàn)的是一種政府主導(dǎo)型的經(jīng)濟(jì)發(fā)展模式，而中國的經(jīng)濟(jì)發(fā)展模式也是屬于此類[28]。政府主導(dǎo)型的經(jīng)濟(jì)發(fā)展模式，其主要特征有：其一，以高(或提高)經(jīng)濟(jì)增長率為首要目標(biāo)；其二，國家具有實(shí)施產(chǎn)業(yè)政策、配置經(jīng)濟(jì)資源的強(qiáng)大能力；其三，推行要素驅(qū)動(dòng)、出口導(dǎo)向型經(jīng)濟(jì)增長戰(zhàn)略。具體而言，在“發(fā)展型國家”高經(jīng)濟(jì)增長率的目標(biāo)下，政府會(huì)推行一系列政策，其中產(chǎn)業(yè)政策和出口促進(jìn)政策是其核心。產(chǎn)業(yè)政策包括產(chǎn)業(yè)扶持政策和外商直接投資政策(FDI優(yōu)惠政策)等。政府通過稅收減免、財(cái)政補(bǔ)貼、信貸優(yōu)惠(例如利率補(bǔ)貼或政策性貸款)、土地供應(yīng)等產(chǎn)業(yè)扶持政策和FDI優(yōu)惠政策，引導(dǎo)生產(chǎn)要素流向具有最大溢出效應(yīng)的產(chǎn)業(yè)部門。長此以往會(huì)導(dǎo)致產(chǎn)能持續(xù)擴(kuò)張，若內(nèi)需不足或內(nèi)需增速滯緩會(huì)出現(xiàn)產(chǎn)能過剩；而消解過剩產(chǎn)能又必須配套實(shí)施維系和擴(kuò)大凈出口的出口促進(jìn)政策(如穩(wěn)定匯率、出口補(bǔ)貼或出口退稅等)，貿(mào)易順差由此形成和累積[29]。FDI的生產(chǎn)性進(jìn)口和制成品出口將增大東道國的貿(mào)易規(guī)模和貿(mào)易順逆差；FDI的產(chǎn)業(yè)價(jià)值鏈升級將導(dǎo)致低附加值產(chǎn)品出口及其順差減少，F(xiàn)DI收益匯回母國又可能導(dǎo)致東道國(如中國)經(jīng)常項(xiàng)目下的投資收益逆差。上述高貿(mào)易順差、低凈投資收益是中國經(jīng)濟(jì)失衡的主要表現(xiàn)之一。

(二)金融制度

金融制度維度主要包括兩個(gè)因素，一是國內(nèi)的金融抑制政策；另一方面是美元霸權(quán)地位，即美國憑借其國際儲(chǔ)備貨幣發(fā)行國地位，擁有強(qiáng)大的無風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)(美元標(biāo)價(jià)資產(chǎn))提供能力，吸引盈余國將其官方儲(chǔ)備投資于美元計(jì)價(jià)資產(chǎn)，從而進(jìn)行低成本融資的優(yōu)勢。

1．金融抑制。為快速實(shí)現(xiàn)工業(yè)化和經(jīng)濟(jì)發(fā)展，發(fā)展中國家通常采取金融抑制政策[30](P64-89)[31](P76-99)。金融抑制的主要方式包括利率管制、信貸配額、高法定存款準(zhǔn)備金率、金融業(yè)壟斷(準(zhǔn)入限制與所有制限制)、本幣高估、限制證券市場、嚴(yán)格管制外匯等。利率管制會(huì)導(dǎo)致實(shí)際利率下降甚至為負(fù)，壓低儲(chǔ)蓄回報(bào)，導(dǎo)致高“強(qiáng)制儲(chǔ)蓄”，即為獲得給定本息和收益而被動(dòng)增加儲(chǔ)蓄，從而造成高儲(chǔ)蓄、低消費(fèi)；或通過投資、收入渠道引致消費(fèi)不足。利率管制下的低利率誘發(fā)貸款需求，故必須實(shí)施定向貸款或控制信貸配額。高法定存款準(zhǔn)備金率抑制銀行自主信貸投放及經(jīng)營活力。金融業(yè)壟斷削弱市場競爭，降低資源配置效率。高估本幣匯率刺激對外匯和進(jìn)口的過度需求。此外，對于金融資源的配置，國家一方面高度控制金融機(jī)構(gòu)(主要是銀行)，另一方面嚴(yán)格限制股票、債券等證券市場發(fā)展，實(shí)施嚴(yán)厲的外匯管制，由此導(dǎo)致投資渠道狹窄、金融資產(chǎn)收益率偏低。金融資產(chǎn)收益率偏低是金融抑制的結(jié)果，它通過加劇高儲(chǔ)蓄和原有金融管制而固化金融抑制。因此，金融抑制削弱了金融中介效率或儲(chǔ)蓄—投資轉(zhuǎn)化效率，阻礙金融發(fā)展，是經(jīng)濟(jì)失衡的重要助推因素。

2．美元霸權(quán)地位。“囂張的特權(quán)”(exorbitant privilege)由法國戴高樂時(shí)期財(cái)政部長德斯坦于1960年提出，是指在布雷頓森林體系下，美國通過發(fā)行國際儲(chǔ)備貨幣美元并由外國中央銀行持有，為其巨額海外直接投資盈余(經(jīng)常項(xiàng)目逆差)融資的獨(dú)特權(quán)勢[32]。美國通過經(jīng)常項(xiàng)目逆差(向順差國)輸出美元，但通過資本與金融項(xiàng)目順差(順差國投資美元資產(chǎn)，美國海外直接投資盈余)回流美元，從而順差國(債權(quán)國)、逆差國(債務(wù)國)均無調(diào)節(jié)國際收支的壓力[33][34](P8-70)，形成“對稱性不調(diào)節(jié)解”，國際收支失衡由此形成和延續(xù)。

1997～1998年亞洲金融危機(jī)后，新興市場(尤其是東亞、東南亞經(jīng)濟(jì)體)單方面“復(fù)活布雷頓森林體系”[35]，從而復(fù)制了布雷頓森林體系的膨脹性收益，強(qiáng)化了美元享有的獨(dú)特權(quán)勢，即“囂張的特權(quán)”[36](PXVII、143-145)。美國憑借其國際儲(chǔ)備貨幣發(fā)行國地位，擁有強(qiáng)大的無風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)(美元標(biāo)價(jià)資產(chǎn))提供能力。新興市場將經(jīng)常項(xiàng)目順差所形成的巨額外匯儲(chǔ)備投資于美元標(biāo)價(jià)資產(chǎn)，這種資本流動(dòng)使美國得以平衡國際收支，導(dǎo)致美國流動(dòng)性過剩、利率壓低、資產(chǎn)價(jià)格抬高，助推美國消費(fèi)膨脹、進(jìn)口擴(kuò)張，從而加劇全球經(jīng)濟(jì)失衡，直至2008年爆發(fā)全球經(jīng)濟(jì)危機(jī)，中國經(jīng)濟(jì)也受其沖擊。

(三)社會(huì)保障制度

在社會(huì)保障制度層面，本文主要考慮社會(huì)保障缺失這個(gè)因素。社會(huì)保障制度不完善導(dǎo)致居民為應(yīng)對未來不確定性會(huì)減少當(dāng)前消費(fèi)，增加預(yù)防性儲(chǔ)蓄，引致低消費(fèi)、高儲(chǔ)蓄。同時(shí)私人部門鮮有類似政府提供的救助和完善的商業(yè)保險(xiǎn)計(jì)劃，這也將對私人投資產(chǎn)生負(fù)面影響，進(jìn)一步抑制居民的消費(fèi)。而一國若擴(kuò)大社會(huì)保障支出、提高社會(huì)保障水平，或?qū)?dǎo)致財(cái)政不堪重負(fù)，引發(fā)財(cái)政收支失衡，從而引起該國經(jīng)濟(jì)的內(nèi)部失衡。

三、變量選取與描述性統(tǒng)計(jì)

(一)中國經(jīng)濟(jì)失衡程度

經(jīng)濟(jì)失衡的測度方法經(jīng)歷了“雙缺口”模型—“三缺口”模型—G20經(jīng)濟(jì)失衡評估體系[37](G20評估體系)的嬗變。雙缺口模型將內(nèi)部失衡、外部失衡分別定義為儲(chǔ)蓄缺口、外匯缺口，但暗含財(cái)政收支平衡的假定，故未納入稅收缺口?！叭笨凇蹦Ｐ蛷浹a(bǔ)了這一不足，但由于各國經(jīng)濟(jì)體量不一，“三缺口”絕對值的國際可比性不強(qiáng)。G20評估體系依據(jù)六項(xiàng)指標(biāo)的絕對值占GDP的比重即相對比重(以下簡稱“占比”)，評估各國或地區(qū)經(jīng)濟(jì)內(nèi)外失衡。這六項(xiàng)指標(biāo)是公共部門的累積公共債務(wù)、財(cái)政赤字，私人部門的私人債務(wù)、私人儲(chǔ)蓄，對外部門的貿(mào)易差額、凈投資收益與轉(zhuǎn)移支付，它們依次與稅收缺口、儲(chǔ)蓄缺口、外匯缺口基本對應(yīng)，故G20評估體系可視為對“三缺口”模型的擴(kuò)展和細(xì)化，且便于國際比較。

G20評估體系采用四種量化方法，即結(jié)構(gòu)法、分組法、時(shí)間序列法和四分位法。結(jié)構(gòu)法較為復(fù)雜，數(shù)據(jù)難以全獲；分組法對發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體和新興市場經(jīng)濟(jì)體兩大組群分別進(jìn)行組內(nèi)分析，時(shí)間序列法僅依據(jù)各國歷史時(shí)間系列數(shù)據(jù)，兩者都不便于進(jìn)行橫向或跨組比較。統(tǒng)計(jì)四分位法通過匯總G20所有國家在樣本區(qū)間1990～2004年或1990～2010年(兩套區(qū)間選一)的數(shù)據(jù)，確定中位數(shù)作為各指標(biāo)的基準(zhǔn)值(或均衡值)，以標(biāo)準(zhǔn)差作為閾值，在基準(zhǔn)值上加上閾值確定基準(zhǔn)帶(或閾值區(qū)間)；再根據(jù)各指標(biāo)值(占GDP比重)所處基準(zhǔn)帶，賦值1、2、3，分別代表正常、輕度失衡、重度失衡；簡單平均6項(xiàng)指標(biāo)賦值，所得即為經(jīng)濟(jì)內(nèi)外失衡程度。

本文采用G20評估體系測度中國經(jīng)濟(jì)失衡程度，但做了三方面改進(jìn)。第一，在指標(biāo)基準(zhǔn)值(均衡值)的選定上，私人儲(chǔ)蓄、凈投資收益與轉(zhuǎn)移支付因暫無歐盟或國際失衡標(biāo)準(zhǔn)，故沿用G20統(tǒng)計(jì)四分位法確定前者的基準(zhǔn)區(qū)間、后者的基準(zhǔn)值；對于另四項(xiàng)指標(biāo)則采用歐盟或國際標(biāo)準(zhǔn)作為其基準(zhǔn)值。主要原因在于，采用統(tǒng)計(jì)四分位法厘定的指標(biāo)基準(zhǔn)值略偏嚴(yán)苛，從而可能高估經(jīng)濟(jì)失衡程度。例如，公共債務(wù)、私人債務(wù)、貿(mào)易差額三項(xiàng)占比的基準(zhǔn)值，依據(jù)G20所有國家1990～2004年數(shù)據(jù)的統(tǒng)計(jì)結(jié)果分別為51%、80%、1.1%，依托歷史事實(shí)確定的歐盟警戒線或國際公認(rèn)標(biāo)準(zhǔn)依次為60%、160%、3%。第二，在指標(biāo)賦值方式上，將G20評估體系的三等分法，擴(kuò)展為0、1、2、3的四等分法，分別代表正常、輕度失衡、中度失衡、重度失衡，以更好地刻畫經(jīng)濟(jì)失衡的演化過程。第三，在指數(shù)合成上，對六項(xiàng)指標(biāo)的賦值進(jìn)行簡單算術(shù)平均，并除以3轉(zhuǎn)換為百分比，得到中國經(jīng)濟(jì)失衡指數(shù)。經(jīng)濟(jì)失衡指數(shù)分別為0、0～33.3%、33.4%～66.6%、66.7%～100%，對應(yīng)的經(jīng)濟(jì)含義分別為正常、輕度失衡、中度失衡、重度失衡。

應(yīng)用改進(jìn)后的G20評估體系所得的測度結(jié)果表明，1991～2017年，中國經(jīng)濟(jì)失衡指數(shù)逐步提高，但總體程度并不嚴(yán)重，27年間的指數(shù)均值為20.8%，峰值為2016年的33.3%，一直處于不超過33.3%的輕度失衡區(qū)間。在經(jīng)濟(jì)失衡結(jié)構(gòu)上，中國的累積公共債務(wù)、凈投資收益與轉(zhuǎn)移支付未出現(xiàn)失衡，其余四個(gè)項(xiàng)目均出現(xiàn)失衡(見圖1)。其中，私人儲(chǔ)蓄(占GDP的比重均值35.1%、峰值43.7%)失衡在樣本期間和全球范圍內(nèi)均為程度最深、持續(xù)時(shí)間最長，除1991、1998年為中度失衡(賦值2)外，其他25年均為重度失衡(賦值3)。貿(mào)易順差失衡在2005～2008年加劇為中度失衡(賦值2)；從國際比較看，中國貿(mào)易失衡(占GDP的比重)的峰值8.6%為系統(tǒng)重要性失衡七國(英法美德日印中)之最高，失衡年份數(shù)(10個(gè))及持續(xù)年數(shù)(6年)僅次于德美印。私人債務(wù)僅在2016年陷入中度失衡(賦值2)，財(cái)政赤字僅于2016、2017年出現(xiàn)輕度失衡(賦值1)。因此，私人儲(chǔ)蓄失衡、貿(mào)易失衡是中國經(jīng)濟(jì)失衡的主要源泉，嚴(yán)重結(jié)構(gòu)性的輕度失衡是中國經(jīng)濟(jì)失衡的突出特征。

圖1 中國經(jīng)濟(jì)失衡指數(shù)(%)與六項(xiàng)指標(biāo)失衡賦值

(二)發(fā)展戰(zhàn)略的代理變量

基于上述分析，發(fā)展戰(zhàn)略可用經(jīng)濟(jì)增長、產(chǎn)業(yè)扶持政策、FDI優(yōu)惠政策和出口促進(jìn)政策來度量。本文用經(jīng)濟(jì)增長率(RGDP)代表經(jīng)濟(jì)增長。中國的產(chǎn)業(yè)扶持政策、FDI優(yōu)惠政策的相關(guān)數(shù)據(jù)難以全獲，故分別采用中國工業(yè)企業(yè)科研經(jīng)費(fèi)中的政府出資份額(簡稱“政府研發(fā)資助”，R&D)、實(shí)際使用FDI占GDP的比重(FDI)作為其代理變量。中國的出口促進(jìn)政策由于數(shù)據(jù)可得性差，且使用其他代理變量(如貿(mào)易依存度)進(jìn)行模擬實(shí)證的結(jié)果又不顯著，而暫未納入考察。從理論邏輯和國際實(shí)踐看，發(fā)展戰(zhàn)略維度的三個(gè)代理變量對中國經(jīng)濟(jì)失衡的影響，經(jīng)濟(jì)增長率提高為正；政府研發(fā)資助有助于提高出口競爭力、推動(dòng)貿(mào)易結(jié)構(gòu)升級，分別具有加劇、減緩作用；外商直接投資的效應(yīng)則取決于其生產(chǎn)性進(jìn)口與對應(yīng)的制成品出口、產(chǎn)業(yè)價(jià)值鏈提升、投資收益留存或匯回母國的綜合作用。

(三)金融制度的代理變量

1．金融抑制的代理變量。作為消解金融抑制的主要途徑，金融自由化有利于提高儲(chǔ)蓄—投資的轉(zhuǎn)化效率，促進(jìn)金融發(fā)展和經(jīng)濟(jì)增長，故本文采用金融自由化指數(shù)(Lib)作為金融抑制的代理變量。其中，1991～2005年的中國金融自由化指數(shù)來自Abiad等(2008)，2006～2017年的該指數(shù)則借鑒Abiad等(2008)的方法[38]，由本文作者接續(xù)完成測度，并將該指數(shù)全部轉(zhuǎn)化為百分比。1991～2017年，中國金融自由化指數(shù)在波動(dòng)中不斷上升(即金融抑制程度逐漸下降)。在發(fā)展型國家模式下，金融抑制對中國經(jīng)濟(jì)失衡的影響為正，金融自由化的影響方向則不明確。

2．美元霸權(quán)地位的代理變量。本文用全球外匯儲(chǔ)備中的美元份額(FER，簡稱“美元儲(chǔ)備份額”)作為美元霸權(quán)地位的代理變量。全球外匯儲(chǔ)備中的美元份額，從1991年快速攀升，2001年達(dá)到峰值71.5%后便不斷下降，2017年為62.7%。美元儲(chǔ)備份額越高，則美國為其經(jīng)常賬戶逆差融資的能力越強(qiáng)，美國的逆差性失衡、中國的順差性失衡亦隨之固化或加劇。故而，美元儲(chǔ)備份額對中國經(jīng)濟(jì)失衡的影響為正。

(四)社會(huì)保障制度的代理變量

本文采用社會(huì)保障水平(SSL)即社會(huì)保障支出總額與國家財(cái)政支出總額的比值，作為“社會(huì)保障制度”的代理變量。中國的社會(huì)保障水平逐年上升，但總體仍不高。社會(huì)保障水平提高有助于消解居民對未來的不確定性，激發(fā)居民降低預(yù)防性儲(chǔ)蓄、增加即期消費(fèi)和實(shí)業(yè)投資，從而有利于緩解中國經(jīng)濟(jì)失衡。

綜上所述，本文的7個(gè)變量分別為被解釋變量中國經(jīng)濟(jì)失衡程度；解釋變量經(jīng)濟(jì)增長率、政府研發(fā)資助、外商直接投資、金融自由化指數(shù)、美元儲(chǔ)備份額、社會(huì)保障水平。變量的選取與定義、描述性統(tǒng)計(jì)見表1、表2。

四、實(shí)證分析與結(jié)果解釋

(一)實(shí)證模型與穩(wěn)定性檢驗(yàn)

本文運(yùn)用向量誤差修正模型(VECM)，并通過脈沖響應(yīng)分析和方差分解分析，實(shí)證考察前述3個(gè)維度的6個(gè)因素對中國經(jīng)濟(jì)失衡的影響。VECM模型的實(shí)質(zhì)是含有約束性的VAR模型，其優(yōu)點(diǎn)是可從短期波動(dòng)和長期均衡兩個(gè)方面考察自變量(發(fā)展戰(zhàn)略和金融制度)對因變量(中國經(jīng)濟(jì)失衡)的影響。

首先，利用ADF單位根檢驗(yàn)數(shù)據(jù)的平穩(wěn)性。根據(jù)表3的檢驗(yàn)結(jié)果，在10%的顯著性水平下，7個(gè)變量都是非平穩(wěn)的，而這些變量的一階差分序列都是平穩(wěn)的，即它們都是I(1)序列。在這種情況下，可以對時(shí)間序列進(jìn)行最小二乘法回歸分析，并建立VAR模型。

上述ADF檢驗(yàn)結(jié)果表明各變量的原數(shù)列為非平穩(wěn)數(shù)列，因此本文運(yùn)用Johansen協(xié)整檢驗(yàn)對原數(shù)列進(jìn)行協(xié)整關(guān)系的檢驗(yàn)。表5中列示了5種可能的協(xié)整關(guān)系檢驗(yàn)結(jié)果，它表明在5%的置信水平下，由AIC和SC準(zhǔn)則信息可知TEI、RGDP、R&D、FDI、Lib、FER、SSL這7個(gè)變量之間至少存在1種協(xié)整關(guān)系，證明VAR模型存在著長期的均衡關(guān)系。

表1 變量的選取與定義

表2 各變量的描述性統(tǒng)計(jì)

數(shù)據(jù)來源：工業(yè)企業(yè)科研經(jīng)費(fèi)總額及其中的政府出資額來自《中國科技統(tǒng)計(jì)年鑒》(1992～2018年)；實(shí)際利用的FDI來自Wind數(shù)據(jù)庫；社會(huì)保障支出額、國家財(cái)政支出額、經(jīng)濟(jì)增長率數(shù)據(jù)來自《中國統(tǒng)計(jì)年鑒2018》；2006～2017年金融自由化指數(shù)根據(jù)Wind數(shù)據(jù)庫、國家統(tǒng)計(jì)局、中國人民銀行的數(shù)據(jù)和資料計(jì)算得到；美元儲(chǔ)備份額數(shù)據(jù)來自IMF(http://data.imf.org/regular.aspx?key=41175)，其中1991～1994年是利用插值法計(jì)算得到。

表3 ADF單位根檢驗(yàn)結(jié)果

其次，建立VAR模型并確定最佳滯后階數(shù)。根據(jù)LR、FPE、AIC、SC、HQ最小值準(zhǔn)則確定滯后階數(shù)，如表4所示，本文選擇模型的最佳滯后階數(shù)為2。

表4 VAR模型的最佳滯后階數(shù)

表5 Johansen協(xié)整檢驗(yàn)結(jié)果

圖2 VECM系統(tǒng)穩(wěn)定性檢驗(yàn)圖

再次，檢驗(yàn)VECM模型的穩(wěn)定性。對VECM模型進(jìn)行單位根檢驗(yàn)，檢驗(yàn)結(jié)果見圖2。除了VECM模型本身所假設(shè)的單位根之外，伴隨矩陣的所有特征值均落在單位圓之內(nèi)，故VECM模型是穩(wěn)定的，據(jù)此可以進(jìn)行脈沖響應(yīng)及方差分解結(jié)果的顯著性分析。

(二)向量誤差修正模型(VECM)分析

對上述變量構(gòu)建VECM模型，可得到以下方程②：

ΔTEIt=-0.5365*ecmt-1-0.0902ΔTEIt-1+0.6161*

ΔRGDPt-1-0.4311ΔR&Dt-1-0.6633ΔFDIt-1

+0.0012ΔLibt-1+0.0272ΔFERt-1-1.0296*

ΔSSLt-1+1.0170

(1)

在發(fā)展戰(zhàn)略維度的變量中，ΔRGDP的系數(shù)為0.6161，ΔR&D的系數(shù)為-0.4311，ΔFDI的系數(shù)為-0.6633。經(jīng)濟(jì)增長率的系數(shù)為正，證實(shí)高增長率是中國經(jīng)濟(jì)失衡的加劇因素。政府研發(fā)資助和外商直接投資的系數(shù)為負(fù)，表明兩者擴(kuò)大可以減緩中國經(jīng)濟(jì)失衡。其原因在于：政府研發(fā)資助提升了出口商品的技術(shù)含量和附加值、促進(jìn)貿(mào)易結(jié)構(gòu)優(yōu)化，從而導(dǎo)致貿(mào)易順差縮減；而FDI企業(yè)出口商品附加值低、產(chǎn)業(yè)價(jià)值鏈升級導(dǎo)致相應(yīng)的貿(mào)易順差減少，F(xiàn)DI收益匯回母國導(dǎo)致中國凈投資收益逆差，兩者共同造成FDI負(fù)向影響中國經(jīng)濟(jì)失衡。

在金融制度變量中，ΔLib的系數(shù)為0.0012，ΔFER的系數(shù)為0.0272。這就表明，作為消除金融抑制主要途徑的金融自由化舉措是中國經(jīng)濟(jì)失衡的邊際加劇因素，這很可能是由于中國金融自由化通過增進(jìn)儲(chǔ)蓄—投資轉(zhuǎn)化效率、助力高經(jīng)濟(jì)增長，從而加劇中國經(jīng)濟(jì)失衡。美元儲(chǔ)備份額的系數(shù)為正，證實(shí)了前述美元霸權(quán)地位是中國經(jīng)濟(jì)失衡固化或加劇的外部金融因素。

在社會(huì)保障制度變量中，ΔSSL的系數(shù)為-1.0296，表明提高社會(huì)保障水平在很大程度上有利于消減中國經(jīng)濟(jì)失衡，因此為消解經(jīng)濟(jì)失衡仍應(yīng)堅(jiān)持完善社會(huì)保障制度。

(三)脈沖響應(yīng)分析和方差分解分析

為深入了解變量之間的動(dòng)態(tài)影響關(guān)系，現(xiàn)對VECM模型進(jìn)行脈沖響應(yīng)分析和方差分解分析。脈沖響應(yīng)分析結(jié)果如圖3所示。從圖3可知，中國經(jīng)濟(jì)失衡(TEI)受外商直接投資(FDI)的影響最大，且為負(fù)的脈沖響應(yīng)；這一負(fù)向效應(yīng)在第3期達(dá)到最大，此后逐漸減弱，到第7期達(dá)到平穩(wěn)。TEI對政府研發(fā)資助(R&D)、社會(huì)保障制度(SSL)沖擊的響應(yīng)為負(fù)，并分別在第3期、第2期達(dá)到最大，隨后小幅回落，并均自第5期起一直保持穩(wěn)定。但中國經(jīng)濟(jì)失衡對政府研發(fā)資助和社會(huì)保障制度的響應(yīng)均弱于外商直接投資。

中國經(jīng)濟(jì)失衡(TEI)對經(jīng)濟(jì)增長率(RGDP)、金融自由化(Lib)、美元儲(chǔ)備份額(FER)沖擊的響應(yīng)均為正，這一正向反應(yīng)分別在第2期、第3期、第3期達(dá)到最大，之后逐漸減弱，并分別從第7期、第6期、第6期起一直保持平穩(wěn)。總體看，中國經(jīng)濟(jì)失衡對經(jīng)濟(jì)增長率、金融自由化與美元儲(chǔ)備份額沖擊的響應(yīng)水平基本相當(dāng)。

圖3 各變量的結(jié)構(gòu)沖擊引起經(jīng)濟(jì)失衡波動(dòng)的響應(yīng)函數(shù)

對VECM模型進(jìn)行方差分解分析的結(jié)果見表6。從表6可以看出，中國經(jīng)濟(jì)失衡對其本身的沖擊效應(yīng)隨著時(shí)間推移而不斷縮減，最大的沖擊貢獻(xiàn)率是在第1期(年)達(dá)到100%。6個(gè)解釋變量對經(jīng)濟(jì)失衡的沖擊效應(yīng)均隨時(shí)間推移而不斷增強(qiáng)。其中，外商直接投資對經(jīng)濟(jì)失衡的貢獻(xiàn)率在第20期達(dá)到13.94%；經(jīng)濟(jì)增長率、政府研發(fā)資助、金融自由化、美元儲(chǔ)備份額和社會(huì)保障水平對經(jīng)濟(jì)失衡的貢獻(xiàn)率在第20期分別為4.40%、1.38%、3.43%、3.04%、3.53%。從對各期的貢獻(xiàn)度來看，中國經(jīng)濟(jì)失衡的最主要影響因素是外商直接投資，合理調(diào)整外商直接投資政策具有重大意義。

五、結(jié)論與啟示

本文以中國經(jīng)濟(jì)失衡程度為被解釋變量，以經(jīng)濟(jì)增長率、政府研發(fā)資助、外商直接投資作為發(fā)展戰(zhàn)略的代理變量，以金融自由化(金融管制放松或解除)、美元儲(chǔ)備份額(美元在全球外匯儲(chǔ)備中的份額)作為金融制度的代理變量，以社會(huì)保障水平作為社會(huì)保障制度的代理變量，運(yùn)用向量誤差修正模型(VECM模型)，實(shí)證考察中國經(jīng)濟(jì)失衡的影響因素，得到的主要結(jié)論是：

第一，經(jīng)濟(jì)增長率(RGDP)、金融自由化(Lib)和美元儲(chǔ)備份額(FER)對中國經(jīng)濟(jì)失衡的影響為正，它們的系數(shù)依次為0.6161、0.0012和0.0272；政府研發(fā)資助(R&D)、外商直接投資(FDI)和社會(huì)保障水平(SSL)對中國經(jīng)濟(jì)失衡的影響為負(fù)，它們的系數(shù)依次為-0.4311、-0.6633和-1.0296。脈沖響應(yīng)分析和方差分解分析表明，外商直接投資對中國經(jīng)濟(jì)失衡的影響最大。

表6 中國經(jīng)濟(jì)失衡的方差分解結(jié)果

第二，本文關(guān)于經(jīng)濟(jì)增長模式、社會(huì)保障制度的實(shí)證發(fā)現(xiàn)，與已有文獻(xiàn)的結(jié)論一致，即：高經(jīng)濟(jì)增長率是中國經(jīng)濟(jì)失衡的加劇因素，完善社會(huì)保障制度則是主要的消解因素。同時(shí)，政府研發(fā)資助有利于提升出口品的技術(shù)含量和附加值，緩解經(jīng)濟(jì)失衡。對于中國經(jīng)濟(jì)失衡的影響因素，本文的結(jié)論是外商直接投資(FDI)對中國經(jīng)濟(jì)失衡的影響為負(fù)，金融自由化、美元霸權(quán)地位的影響為正。

上述研究結(jié)果對于中國治理經(jīng)濟(jì)失衡具有重要的政策啟示：

第一，中國應(yīng)利用“新冠肺炎疫情”沖擊、國際經(jīng)濟(jì)深刻調(diào)整、外部環(huán)境動(dòng)蕩復(fù)雜所集聚的改革共識(shí)、壓力與動(dòng)力，以供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革為主線，切實(shí)推動(dòng)中國經(jīng)濟(jì)由要素驅(qū)動(dòng)、出口導(dǎo)向型高速度增長(發(fā)展型國家戰(zhàn)略)，轉(zhuǎn)向創(chuàng)新驅(qū)動(dòng)、內(nèi)需為主的高質(zhì)量發(fā)展，以發(fā)展戰(zhàn)略轉(zhuǎn)型為實(shí)現(xiàn)經(jīng)濟(jì)再平衡提供保障和指引。

第二，中國應(yīng)繼續(xù)完善社會(huì)保障體系，提高社會(huì)保障水平和質(zhì)量；擴(kuò)大對關(guān)鍵核心技術(shù)的研發(fā)投入，提高科技自立自強(qiáng)能力，夯實(shí)經(jīng)濟(jì)增長動(dòng)能轉(zhuǎn)換(轉(zhuǎn)向內(nèi)需主導(dǎo)并以國內(nèi)循環(huán)為主)、發(fā)展戰(zhàn)略轉(zhuǎn)型的民生穩(wěn)固基礎(chǔ)和科技創(chuàng)新支撐。因適應(yīng)發(fā)展戰(zhàn)略轉(zhuǎn)型要求，考慮到金融自由化(金融管制放松或解除)通過助力中國經(jīng)濟(jì)高增長而在邊際上加重中國經(jīng)濟(jì)失衡的實(shí)證結(jié)論，將中國金融自由化改革服務(wù)實(shí)體經(jīng)濟(jì)的著力點(diǎn)由支撐高速度增長，轉(zhuǎn)向通過普惠金融擴(kuò)面、科技金融提質(zhì)、綠色金融增效來支撐高質(zhì)量發(fā)展。

第三，中國應(yīng)擴(kuò)大全方位高水平開放，持續(xù)改善營商環(huán)境，優(yōu)化外商直接投資布局，以更加開放的內(nèi)外雙循環(huán)和良性互動(dòng)促進(jìn)中國經(jīng)濟(jì)再平衡。同時(shí)，完善國際經(jīng)濟(jì)治理和儲(chǔ)備貨幣體制改革，穩(wěn)步推動(dòng)人民幣國際化，消除外部失衡賴以延續(xù)的“對稱性不調(diào)節(jié)解”。

注釋：

①感謝中南財(cái)經(jīng)政法大學(xué)曾松林副教授、武漢大學(xué)博士生王空以及匿名審稿人的精彩評論和建設(shè)性意見，文責(zé)概由作者自負(fù)。

②構(gòu)建的VECM模型的回歸結(jié)果因篇幅限制未列示，備索。