□文/ 劉 瑩

（西安石油大學(xué)經(jīng)濟(jì)管理學(xué)院 陜西·西安）

［提要］金徽酒是一家大型省屬國(guó)有企業(yè)，對(duì)于當(dāng)?shù)氐慕?jīng)濟(jì)發(fā)展起著重要的支柱性作用。本文對(duì)金徽酒存在的問題進(jìn)行分析，給出該公司的資本結(jié)構(gòu)優(yōu)化建議。

一、緒論

金徽酒股份有限公司（以下簡(jiǎn)稱金徽酒）是由多個(gè)徽酒老品牌的基礎(chǔ)上構(gòu)成的大型白酒生產(chǎn)企業(yè)，合并后曾使用甘肅隴南春酒廠之一品牌，屬于我國(guó)境內(nèi)設(shè)立制造廠最早的白酒企業(yè)之一。證監(jiān)會(huì)將其劃入制造業(yè)進(jìn)行監(jiān)管。

二、金徽酒資本結(jié)構(gòu)現(xiàn)狀分析

（一）金徽酒負(fù)債結(jié)構(gòu)現(xiàn)狀分析

1、流動(dòng)性分析。金徽酒非流動(dòng)負(fù)債占總負(fù)債基本維持在4%以下，由此可知金徽酒的負(fù)債構(gòu)成由流動(dòng)性負(fù)債占主導(dǎo)地位。通常情況下，流動(dòng)負(fù)債占負(fù)債總數(shù)的比例維持在50%左右是較為理想的情況，高于這個(gè)比例將會(huì)可能造成金徽酒日常營(yíng)運(yùn)資金周轉(zhuǎn)風(fēng)險(xiǎn)。因此，金徽酒非流動(dòng)負(fù)債水平低，流動(dòng)負(fù)債占比過高，將會(huì)導(dǎo)致企業(yè)資金的無效運(yùn)用，造成損失。通過分析近幾年的資產(chǎn)負(fù)債表，可以得到一個(gè)結(jié)論，金徽酒的負(fù)債結(jié)構(gòu)中短期借款數(shù)額一直維持在一個(gè)很低的比例，甚至常年為零。金徽酒在日常經(jīng)營(yíng)過程中，營(yíng)運(yùn)資金短缺情況幾乎不存在，可以說利用了有限資金進(jìn)行高效使用。通過對(duì)應(yīng)付賬款占比分析，能夠得出賒購(gòu)是企業(yè)主要采購(gòu)方式之一。但這就同時(shí)要求金徽酒對(duì)應(yīng)付賬款必須嚴(yán)格掌控，做好防范措施，一旦出現(xiàn)緊急情況，企業(yè)的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)就會(huì)無限拔高。

2、債務(wù)類型分析。由于負(fù)債類型較多，我們選取借款和非借款分類，通過資產(chǎn)負(fù)債表分析發(fā)現(xiàn)，金徽酒負(fù)債中借款占比為零，全部為非借款類負(fù)債。由此可以看出，金徽酒對(duì)借款的需求極低，說明在公司的日常經(jīng)營(yíng)管理中，現(xiàn)有資金能夠滿足企業(yè)正常運(yùn)轉(zhuǎn)的需要，同時(shí)應(yīng)付賬款和預(yù)收賬款金額較大，會(huì)影響企業(yè)資金利用效率，產(chǎn)生不必要的損失。

3、負(fù)債比率分析。金徽酒資產(chǎn)負(fù)債率在2018～2020 年間一直維持在比較平穩(wěn)的水平，維持在25%左右，處于一個(gè)較低的水平，沒有發(fā)生很大的波動(dòng)。而與行業(yè)平均值進(jìn)行對(duì)比，近三年該數(shù)據(jù)都不高于行業(yè)平均值，并且呈現(xiàn)出了逐年走低的態(tài)勢(shì)，表明金徽酒不是依賴借款而是依賴于進(jìn)行權(quán)益融資來維持企業(yè)正常的運(yùn)轉(zhuǎn)，這種方式能夠降低風(fēng)險(xiǎn)，但也體現(xiàn)出金徽酒在籌資選擇上十分保守，獲利能力不足，財(cái)務(wù)杠桿利用率低，同時(shí)也造成了所有者權(quán)益處于一個(gè)十分低的水平。

究其原因：一方面是因?yàn)榻鸹站茖儆谥圃煨袠I(yè)，存在行業(yè)特殊性。相對(duì)于債權(quán)資產(chǎn)負(fù)債率來說，水平低下的資產(chǎn)負(fù)債率表明企業(yè)有充足的資金保障還款，企業(yè)不能償還的可能性不大，對(duì)債權(quán)人是有利的。從另一方面看，說明企業(yè)還本付息的壓力不大，企業(yè)財(cái)務(wù)狀況很穩(wěn)定，但是企業(yè)對(duì)資金的使用水平還有待提高，無法充足使用資金優(yōu)勢(shì)來賺取超額利潤(rùn)，公司顯得僵硬死板。根據(jù)這種情況，企業(yè)對(duì)自身負(fù)債比能夠進(jìn)行適當(dāng)提高，從而獲取更多的資金來擴(kuò)大生產(chǎn)、促進(jìn)企業(yè)發(fā)展。同時(shí)仍需注意，因?yàn)槭袌?chǎng)對(duì)股票價(jià)格有充足的影響，這就一定程度上提醒經(jīng)營(yíng)者，不能像寡頭企業(yè)學(xué)習(xí)，無限制提高負(fù)債比率，也不能像處于市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)劣勢(shì)的企業(yè)，壓低負(fù)債比率。

4、負(fù)債權(quán)益分析。2018～2020 年金徽酒負(fù)債權(quán)益比維持在一個(gè)十分低的水平上，近三年的最高值僅有35%，這說明了金徽酒長(zhǎng)期償債能力十分優(yōu)秀，但換個(gè)角度來說，這也體現(xiàn)了金徽酒的投資傾向十分保守，財(cái)務(wù)結(jié)構(gòu)展現(xiàn)出了風(fēng)險(xiǎn)水平低、投資回報(bào)率低的特點(diǎn)，企業(yè)資金利用水平不高。

總的來說，金徽酒的非流動(dòng)負(fù)債水平較低，流動(dòng)負(fù)債水平較高，但是公司資產(chǎn)中存貨積壓較多，可能會(huì)造成一定的風(fēng)險(xiǎn)。同時(shí)，企業(yè)的現(xiàn)金及現(xiàn)金等價(jià)物利用效率不高，投資傾向十分保守，沒有通過合理地利用負(fù)債水平提高資金的利用效率，獲得超額收益。

（二）金徽酒權(quán)益結(jié)構(gòu)現(xiàn)狀分析

1、權(quán)益資本結(jié)構(gòu)分析。金徽酒在2018～2020 年三年間的產(chǎn)權(quán)變化，我們可以很明顯地看出這個(gè)比率下降了約三成，所以這就很好地說明了這個(gè)企業(yè)對(duì)長(zhǎng)期還款能力的大幅提升。與同行業(yè)進(jìn)行對(duì)比，從2018 年至2020 年的高于同行業(yè)數(shù)值可以看出，金徽酒沒有對(duì)資產(chǎn)結(jié)構(gòu)進(jìn)行調(diào)整，維持了一個(gè)較高的長(zhǎng)期償債能力水平。

2、金徽酒股權(quán)結(jié)構(gòu)分析。在股份制企業(yè)中，股權(quán)結(jié)構(gòu)是維持企業(yè)穩(wěn)定發(fā)展的重要保障因素，股權(quán)結(jié)構(gòu)是指股份制企業(yè)中各股東持股占比，通過兩個(gè)方面對(duì)股權(quán)結(jié)構(gòu)進(jìn)行綜合性分析：股東權(quán)利的大小、股民權(quán)利體現(xiàn)形式和真實(shí)性。根據(jù)以上分析的具體情況，能夠發(fā)現(xiàn)不同公司對(duì)其使用的不同會(huì)給企業(yè)管理和收益造成不同的影響。截至2020年9 月30 日，金徽酒排名前十位的股東中，金徽酒的大股東是上海豫園旅游商城（集團(tuán)）股份有限公司，持股數(shù)為152，177，900，對(duì)它的持股率為30.97%。而在2019 年12 月31 日時(shí)，甘肅亞特投資集團(tuán)有限公司占據(jù)榜首，持股率高達(dá)55.28%。我們?cè)谇懊嫣岬竭^，如果出現(xiàn)大股東的現(xiàn)象，那么雖然該公司在管理方面具有集中力量辦大事的優(yōu)勢(shì)條件，但同時(shí)也存在企業(yè)機(jī)構(gòu)臃腫、效率低下的可能性，存在大股東“一言堂”現(xiàn)象，可能發(fā)生大股東獲得利益但公司收益受損的情況。

三、結(jié)論及建議

（一）金徽酒資本結(jié)構(gòu)存在的問題

1、負(fù)債結(jié)構(gòu)不合理。通過對(duì)金徽酒負(fù)債結(jié)構(gòu)的詳細(xì)分析，金徽酒流動(dòng)負(fù)債比重在2018～2020 年9 月30 日分別為71.08%、96.33%、96.11%，非流動(dòng)負(fù)債在結(jié)構(gòu)組成中所占份額較小，流動(dòng)負(fù)債則在結(jié)構(gòu)組成中占據(jù)了絕大多數(shù)的份額，超出70%的份額。從比例中可以得到一個(gè)結(jié)論，公司的負(fù)債中，流動(dòng)負(fù)債占據(jù)了公司負(fù)債結(jié)構(gòu)中大多數(shù)的份額，表明公司運(yùn)用債務(wù)融資手段單一，對(duì)流動(dòng)負(fù)債依賴性極高，而很少使用非流動(dòng)負(fù)債的債務(wù)融資手段。

表面上看，負(fù)債產(chǎn)生的利息對(duì)其公司財(cái)務(wù)壓力不大，但是站在企業(yè)財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的角度來看，風(fēng)險(xiǎn)卻不斷增加，公司償還債務(wù)的壓力逐步提高。另外，金徽酒所有的流動(dòng)負(fù)債中，應(yīng)付賬款和預(yù)收賬款所占的比例也比較高。金徽酒的預(yù)收賬款和應(yīng)收賬款占比高于60%，這就表明企業(yè)過度依賴賒銷以及預(yù)售。這樣會(huì)產(chǎn)生一種不利的情況，企業(yè)因?yàn)樨?fù)債數(shù)額的上升被迫加大融資力度，會(huì)促使融資成本不斷上升，造成了公司利潤(rùn)下降，又導(dǎo)致因?yàn)橘Y本儲(chǔ)備匱乏致使公司債務(wù)金額提升。這種負(fù)債結(jié)構(gòu)對(duì)于企業(yè)來說極為不當(dāng)，在企業(yè)日常經(jīng)營(yíng)過程中會(huì)產(chǎn)生惡性循環(huán)，影響企業(yè)發(fā)展。

2、資產(chǎn)負(fù)債率較低。2018～2020 年金徽酒的資產(chǎn)負(fù)債比率均低于行業(yè)平均水平，同時(shí)存在走低的趨勢(shì)。這就體現(xiàn)出企業(yè)未能有效利用財(cái)務(wù)杠桿，經(jīng)營(yíng)潛力沒有得到有效利用，不利于企業(yè)在復(fù)雜的市場(chǎng)環(huán)境下進(jìn)行競(jìng)爭(zhēng)。該數(shù)據(jù)自2018 年起，一直位于低水平狀態(tài)，期間峰值僅有26%，表明企業(yè)重視股權(quán)融資，對(duì)債券融資的使用頻率較低。這是導(dǎo)致金徽酒資本結(jié)構(gòu)不合理和其負(fù)債率達(dá)不到行業(yè)平均值的最直接原因。

3、營(yíng)運(yùn)資本欠缺。營(yíng)運(yùn)資本數(shù)值越高，說明公司有足夠的資金可以投入公司日常的運(yùn)營(yíng)中。通過對(duì)流動(dòng)比率分析可以看出，因?yàn)槠髽I(yè)的流動(dòng)負(fù)債金額較大，導(dǎo)致無法給企業(yè)留下充足的營(yíng)運(yùn)資金，影響企業(yè)流動(dòng)資產(chǎn)的規(guī)模，不利于企業(yè)日常經(jīng)營(yíng)活動(dòng)的開展。不僅如此，通過觀察速動(dòng)比率，我們發(fā)現(xiàn)雖然數(shù)值總體呈上升趨勢(shì)，但企業(yè)該數(shù)值在3年內(nèi)均小于1，也證實(shí)了企業(yè)營(yíng)運(yùn)資本不足的情況確實(shí)存在。

4、股權(quán)結(jié)構(gòu)不合理。通過對(duì)金徽酒的股東持股比例進(jìn)行分析，發(fā)現(xiàn)金徽酒在2018～2019 年由第一大股東絕對(duì)控股，第一大股東的持股比例三年內(nèi)都大于51%。說明企業(yè)股權(quán)結(jié)構(gòu)存在“一股獨(dú)大”的現(xiàn)象，這種現(xiàn)象在2020 年才出現(xiàn)轉(zhuǎn)變?！耙还瑟?dú)大”會(huì)對(duì)企業(yè)造成不利的影響，它可能會(huì)導(dǎo)致管理層在企業(yè)日常管理中遵循守舊和排斥新的管理方式和思想，從而導(dǎo)致企業(yè)的經(jīng)營(yíng)呆板和效率低下，容易對(duì)企業(yè)的經(jīng)營(yíng)造成嚴(yán)重的不利后果。

（二）金徽酒資本結(jié)構(gòu)優(yōu)化措施

1、降低大股東股權(quán)比例，調(diào)整股權(quán)結(jié)構(gòu)。從股權(quán)分析可以看出，金徽酒的大股東對(duì)其進(jìn)行了絕對(duì)控股，持股比例過高需要進(jìn)行大股東減股計(jì)劃，可以通過將大股東持股向優(yōu)先股和債權(quán)轉(zhuǎn)化的方式，減少大股東持股比例。股權(quán)和債權(quán)的適當(dāng)轉(zhuǎn)化不但有利于企業(yè)發(fā)展，而且對(duì)大股東資產(chǎn)的保值增值也起到了有利的作用，這樣既可以使公司在大股東的指引下發(fā)展，同時(shí)仍然有自主的經(jīng)營(yíng)權(quán)力。

2、優(yōu)化企業(yè)債務(wù)結(jié)構(gòu)，降低流動(dòng)負(fù)債比例。流動(dòng)負(fù)債是金徽酒近3年負(fù)債結(jié)構(gòu)的主要構(gòu)成。金徽酒在融資方式上傾向于融資成本低且償還期短的方式。這種方式使金徽酒具有了經(jīng)營(yíng)狀況良好穩(wěn)定的特點(diǎn)。但是，金徽酒速動(dòng)比率不高，表明了企業(yè)可能存在資金鏈斷裂的風(fēng)險(xiǎn)。一旦外界環(huán)境突發(fā)變化，企業(yè)的資本結(jié)構(gòu)風(fēng)險(xiǎn)就會(huì)飆升，同時(shí)導(dǎo)致企業(yè)現(xiàn)金流壓力大幅上漲，極有可能造成企業(yè)無法維持正常運(yùn)營(yíng)的后果。因此，金徽酒需要調(diào)整企業(yè)現(xiàn)有的債務(wù)結(jié)構(gòu)。一方面可基于企業(yè)營(yíng)運(yùn)資金和業(yè)務(wù)運(yùn)轉(zhuǎn)時(shí)間的長(zhǎng)短，對(duì)負(fù)債期限進(jìn)行合理安排，擴(kuò)大長(zhǎng)期債占比；另一方面通過發(fā)行企業(yè)債券等方式優(yōu)化負(fù)債期限結(jié)構(gòu)。

3、利用多種方式進(jìn)行融資活動(dòng)。自企業(yè)于2016 年掛牌上市后，通過企業(yè)年報(bào)可以發(fā)現(xiàn)金徽酒在對(duì)于提高企業(yè)資本方面基本上很少通過銀行長(zhǎng)期貸款來實(shí)現(xiàn)，公司的融資渠道還是比較集中在股權(quán)融資。金徽酒應(yīng)該積極發(fā)展其他融資方式，減輕企業(yè)的資本成本壓力，提高企業(yè)的積極性和靈活性。

（1）引入優(yōu)質(zhì)民營(yíng)資本，促使公司股東多元化。金徽酒是大股東控股企業(yè)。由于社會(huì)環(huán)境的不斷變換，這就造成金徽酒的利潤(rùn)率開始降低，導(dǎo)致公司在一定程度上資金流開始出現(xiàn)短缺的現(xiàn)象。企業(yè)如果拓寬融資渠道，將會(huì)有許多具有優(yōu)勢(shì)的各類資本投入企業(yè)。

（2）利用債務(wù)融資，加大銀行債券的融資。每個(gè)銀行都是屬于商業(yè)銀行的性質(zhì)，它們的本質(zhì)是盈利，是在財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)最低的狀態(tài)下獲得最大的利潤(rùn)。所以，當(dāng)銀行借款給公司的時(shí)候，它們也在各方面進(jìn)行考察，同時(shí)也在一定程度上制約著企業(yè)管理層對(duì)企業(yè)管理決策的選擇。

（3）利用企業(yè)債券，拓寬公司融資渠道。企業(yè)可以通過多元化的融資方式來進(jìn)行融資，企業(yè)債券就是一個(gè)十分優(yōu)秀的選擇。通過發(fā)行企業(yè)債券，增發(fā)企業(yè)債券類型，不斷提升公司融資的靈活性，避免由于融資方式的單一造成的不利后果。在公司的融資過程中，也可以與金融市場(chǎng)相互聯(lián)系，促進(jìn)債權(quán)股權(quán)的相互轉(zhuǎn)換，從而使企業(yè)債券流通成本維持在一個(gè)較低的水平上，促使企業(yè)的債券能夠在股東之間相互進(jìn)行流通。

（4）利用自身特色，爭(zhēng)取政府政策支持。金徽酒是屬于歷史悠久的釀酒企業(yè)，擁有深厚的文化底蘊(yùn)，所以公司能夠得到當(dāng)?shù)卣拇罅χС??？梢岳米陨淼奶厣瑺?zhēng)取財(cái)政補(bǔ)貼以及相關(guān)的稅收優(yōu)惠政策。在產(chǎn)品價(jià)格較高的時(shí)候，公司的利潤(rùn)會(huì)比較好，那么公司應(yīng)該主動(dòng)承擔(dān)社會(huì)責(zé)任，樹立良好的企業(yè)形象。

（5）利用公司形象，運(yùn)用靈活無形資產(chǎn)融資。公司可以充分利用自身歷史悠久的優(yōu)勢(shì)，提升對(duì)無形資產(chǎn)的價(jià)值，并以此為資本與其他投資方進(jìn)行談判，從而使自己處于優(yōu)勢(shì)地位，在少投資或者不投資的情況下，對(duì)經(jīng)營(yíng)性資產(chǎn)也能有很好的控制和發(fā)展，同時(shí)使自身稅負(fù)水平得到降低，保障自身按約定股比得到收益。

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