徐文舸

當(dāng)前，我國城市更新發(fā)展亟需一套適應(yīng)新形勢發(fā)展要求的投融資解決方案。從發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體的城市更新實(shí)踐看，其先后形成了一些較為成熟的投融資模式，主要有財稅支持類（以美國稅收增量融資為代表）、資金補(bǔ)貼類（以英國城市發(fā)展基金、美國社區(qū)發(fā)展撥款計劃為代表）、金融創(chuàng)新類（以不動產(chǎn)投資信托基金為代表）。國際經(jīng)驗(yàn)表明，特定的財稅制度安排、提供政府專項(xiàng)資金補(bǔ)助、進(jìn)行針對性的金融創(chuàng)新是解決城市更新投融資問題的有效做法，值得國內(nèi)學(xué)習(xí)借鑒。

近年來，我國城市更新發(fā)展進(jìn)入快車道。為保障新一輪城市更新活動在中長期實(shí)現(xiàn)資金平衡，迫切需要探索適應(yīng)新形勢發(fā)展要求的投融資解決方案。發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體的房地產(chǎn)市場比我國更早進(jìn)入存量市場階段，歐美發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體已在城市更新領(lǐng)域積累了豐富經(jīng)驗(yàn)，形成了較為成熟的財稅支持類、資金補(bǔ)貼類、金融創(chuàng)新類等投融資模式。研究其經(jīng)驗(yàn)和模式對我國下一階段的城市更新發(fā)展具有重要的啟示借鑒作用。

一、以美國稅收增量融資為代表的財稅支持類模式

稅收增量融資（簡稱TIF），是指利用存量土地的增量收益來為公共項(xiàng)目提供融資支持的模式，被視為應(yīng)對城市更新、促進(jìn)地區(qū)經(jīng)濟(jì)發(fā)展的有效手段。稅收增量融資始于20世紀(jì)50年代的美國，當(dāng)時為緩解地方政府特別是州政府財政和債務(wù)壓力，而設(shè)計產(chǎn)生的一種融資制度安排。

稅收增量融資的運(yùn)作過程主要分為三個階段。第一階段，制定開發(fā)特定區(qū)域的計劃。由當(dāng)?shù)卣畡澏骋惶囟▍^(qū)域作為稅收增量融資實(shí)施區(qū)（以下簡稱“TIF區(qū)”），設(shè)立TIF區(qū)的管理機(jī)構(gòu)和專用賬戶，并規(guī)劃一項(xiàng)針對區(qū)域的開發(fā)計劃。第二階段，核定征稅基準(zhǔn)。先利用“均等化評估價值”方法確定TIF區(qū)內(nèi)征收財產(chǎn)稅的基準(zhǔn)值，并凍結(jié)該部分存量稅收;隨著開發(fā)工作啟動，被凍結(jié)的存量稅收部分仍歸原有征稅主體，但新增稅收部分歸屬于TIF區(qū)的管理機(jī)構(gòu)，納入專用賬戶用于支持區(qū)域開發(fā)。第三階段，推進(jìn)TIF區(qū)開發(fā)。此類開發(fā)將持續(xù)長達(dá)20年，通過發(fā)行中長期的稅收增量支持債券來為開發(fā)建設(shè)提供融資支持，并以未來增量稅收來償付債券本息。

完成開發(fā)計劃后，TIF區(qū)自行撤銷，此前調(diào)整的征稅安排回歸正常秩序。稅收增量融資的邏輯在于“政府—社會—市場”三者實(shí)現(xiàn)良性的有機(jī)運(yùn)轉(zhuǎn)，即政府的公共投資改善提升社會發(fā)展環(huán)境，吸引更多社會資本和市場主體參與并提升區(qū)域的房產(chǎn)價值，從而引致更多新增的稅收，反過來可以補(bǔ)償初始的公共投資支出。

目前在美國，稅收增量融資逐步從主要應(yīng)用于改造城市衰退地區(qū)的政策工具轉(zhuǎn)變?yōu)楦悠毡榈某鞘虚_發(fā)與基礎(chǔ)設(shè)施項(xiàng)目的融資工具，現(xiàn)已成為地方政府使用最為廣泛的財稅支持手段。究其原因，稅收增量融資具有三個方面的顯著優(yōu)勢。一是在基本保持原有地方政府稅收體制不變（不創(chuàng)設(shè)新稅種且不提高稅率）的前提下，確保完成投融資活動的自我實(shí)現(xiàn)過程。二是賦予地方政府自主權(quán)和靈活性，尊重各地不同的發(fā)展實(shí)際，不搞“一刀切”，實(shí)現(xiàn)梯度發(fā)展。三是有效完善公私合作機(jī)制，稅收增量融資不僅提高政府的參與度和主動性，確保實(shí)現(xiàn)公共利益，而且也降低社會資本承擔(dān)的風(fēng)險，有助于增加參與開發(fā)的吸引力和成功率。

二、以英國城市發(fā)展基金、美國社區(qū)發(fā)展撥款計劃為代表的資金補(bǔ)貼類模式

（一）城市發(fā)展基金

城市發(fā)展基金，是英國政府專門用于城市更新的專項(xiàng)基金，旨在推動英國城市更新運(yùn)動、抑制日益嚴(yán)重的內(nèi)城衰退。城市發(fā)展基金由英國環(huán)境部于1982年正式設(shè)立，其資金全部由政府財政撥款。城市發(fā)展基金明確資助對象為支持城市舊城改造的基礎(chǔ)設(shè)施更新工程，促進(jìn)舊城區(qū)投資環(huán)境的改善。

城市發(fā)展基金的運(yùn)作主要是由環(huán)境部管理，其指定的評估小組審議確定需要基金資助的更新工程。首先是申請者通過投標(biāo)方式參與城市發(fā)展基金的資助申請，其次是地方政府將擬投資計劃提交至環(huán)境部，由評估小組進(jìn)行審議。評估小組綜合考慮投資計劃的可行性、私人部門擬投資的數(shù)額、投資計劃對改善內(nèi)城發(fā)展的貢獻(xiàn)等多個維度，最終確定中標(biāo)的投資計劃。

城市發(fā)展基金的資助采取無償資助、利潤分成和低息貸款三種方式。對部分非盈利性，但對內(nèi)城確需必要的公共工程，城市發(fā)展基金將提供無償資助。對于具有穩(wěn)定現(xiàn)金流，且未來有盈利的工程可以采取利潤分成和低息貸款兩種方式。其中，利潤分成是指城市發(fā)展基金以更新工程資本金的名義進(jìn)行出資，之后可按其出資比例享有所有者權(quán)益;低息貸款則是城市發(fā)展基金提供優(yōu)惠利率的貸款（如低于同期銀行貸款利率）支持更新工程。

為吸引私人資本參與投資城市更新項(xiàng)目，城市發(fā)展基金的資金資助被視為對私人資本的一種補(bǔ)貼，彌補(bǔ)了私人資本實(shí)際投資收益與預(yù)期平均投資回報之間的差距，有效調(diào)動了私人資本投資的積極性。從事后效果看，通過一定的政策傾斜，城市發(fā)展基金在客觀上確實(shí)加強(qiáng)了政府與私人開發(fā)商的合作，選擇最具社會效益和經(jīng)濟(jì)價值的更新工程，從而有助于推動城市內(nèi)城的更新發(fā)展。

（二）社區(qū)發(fā)展撥款計劃

美國的社區(qū)發(fā)展撥款計劃（簡稱CDBG）是一項(xiàng)以直接支持社區(qū)發(fā)展為核心目標(biāo)的聯(lián)邦政府年度撥款項(xiàng)目。社區(qū)發(fā)展撥款計劃由美國國會于1974年通過《住宅與社區(qū)發(fā)展法案》而設(shè)立的，用于支持地方社區(qū)的發(fā)展項(xiàng)目，具體包括為中低收入家庭建設(shè)的保障性住房項(xiàng)目、防止和消除貧困窟問題、完善社區(qū)發(fā)展的基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)等城市更新內(nèi)容。作為一項(xiàng)旨在推動社區(qū)開發(fā)的政府撥款項(xiàng)目，社區(qū)發(fā)展撥款計劃的目標(biāo)是“通過為中低收入家庭提供宜居住房、合適的居住環(huán)境和擴(kuò)展其就業(yè)機(jī)會”，從而創(chuàng)造有活力的城市社區(qū)。目前，該計劃已逐漸成為地方進(jìn)行保障性住房建設(shè)的重要資金來源，形成了一個遍及全美的政府資助體系。

按對不同社區(qū)的資助類型，社區(qū)發(fā)展撥款計劃分為面向重點(diǎn)城市的“應(yīng)得權(quán)益計劃”（Entitlement Program）和面向小城市的“非應(yīng)得權(quán)益計劃”（Non-Entitlement Program）兩類。其中，應(yīng)得權(quán)益計劃，是由聯(lián)邦住宅與城市發(fā)展署直接向一些有資格的大都市區(qū)的社區(qū)開發(fā)項(xiàng)目提供資助，通過這種方式下?lián)芙咏?0%的資金額度;非應(yīng)得權(quán)益計劃，是聯(lián)邦住宅與城市發(fā)展署通過“小城市撥款項(xiàng)目”向州政府提供資助，由各州自行審批并資助農(nóng)村地區(qū)或小城鎮(zhèn)的社區(qū)開發(fā)項(xiàng)目，約30%的資金額度通過此種形式下?lián)堋?/p>

截至目前，全美有超過1200個地方政府獲得了社區(qū)發(fā)展撥款計劃的資助。社區(qū)發(fā)展撥款計劃要求確保不少于70%的資助款項(xiàng)是用于改善中低收入家庭的社會經(jīng)濟(jì)項(xiàng)目（既包括修繕住房、完善設(shè)施，也涉及提供就業(yè)機(jī)會等資助內(nèi)容），并承諾遵守公平住房原則。為得到社區(qū)發(fā)展撥款計劃的資助，申請社區(qū)需要提供一份經(jīng)當(dāng)?shù)卣鷾?zhǔn)的社區(qū)發(fā)展規(guī)劃以及對未來分配撥款資金的使用方案。同時，申請社區(qū)還須制定詳細(xì)的公眾參與（特別是中低收入家庭參與）計劃并嚴(yán)格實(shí)施。

相比于以往聯(lián)邦政府資助城市更新的專項(xiàng)補(bǔ)助基金，社區(qū)發(fā)展撥款計劃資助的州或地方政府擁有對資金分配和使用的更大自主權(quán)。社區(qū)發(fā)展撥款計劃還對社區(qū)發(fā)展規(guī)劃、保障群體、資助比例等作了較為嚴(yán)格的規(guī)定，從而有效保障了城市更新、社區(qū)發(fā)展等核心目標(biāo)的實(shí)現(xiàn)。

三、以不動產(chǎn)投資信托基金為代表的金融創(chuàng)新類模式

不動產(chǎn)投資信托基金（以下簡稱“REITs”），是指通過發(fā)行收益憑證募集投資者資金，并由專門投資機(jī)構(gòu)進(jìn)行不動產(chǎn)投資經(jīng)營管理，且其份額可進(jìn)入資本市場流通的一類投資基金。作為權(quán)益性直接融資工具，REITs是一類適用于長期的城市建設(shè)投融資模式，將大型不動產(chǎn)項(xiàng)目通過金融創(chuàng)新實(shí)現(xiàn)證券化。REITs最早誕生于20世紀(jì)60年代的美國，隨后逐步擴(kuò)展至全球40多個經(jīng)濟(jì)體。目前，全球規(guī)模最大、最為成熟的REITs市場在美國，其REITs市場也已成為僅次于債券和股票的全美第三大金融市場。

從運(yùn)作機(jī)制看，REITs的運(yùn)營管理模式具有穩(wěn)定的租金收益分配、不動產(chǎn)資產(chǎn)增值獲利、可流通交易的收益憑證、經(jīng)營管理的主動權(quán)等主要特征。REITs通過收購能產(chǎn)生長期穩(wěn)定經(jīng)營性收益的不動產(chǎn)項(xiàng)目（如住宅、物業(yè)、基礎(chǔ)設(shè)施等資產(chǎn)），在資本市場上發(fā)行以此類項(xiàng)目為基礎(chǔ)資產(chǎn)的證券化金融產(chǎn)品（或收益憑證），并由專門從事不動產(chǎn)運(yùn)營管理的專業(yè)化公司進(jìn)行主動管理，未來將按照投資者持有份額分配持有期的分紅及交易轉(zhuǎn)讓期的增值收益。從投資角度看，REITs具有吸引投資者（尤其是個人投資者）參與的五大比較優(yōu)勢。一是使不動產(chǎn)投資實(shí)現(xiàn)金融化、小額化、動產(chǎn)化;二是在二級市場上具有較好的流動性;三是產(chǎn)品收益和分紅相對穩(wěn)定;四是能有效分散風(fēng)險和進(jìn)行投資組合管理;五是具有較強(qiáng)的抗通脹能力。從金融支持看，REITs比較契合城市更新所強(qiáng)調(diào)存量升級改造的特點(diǎn)。一方面是為未來輕資產(chǎn)運(yùn)營提供有效投融資工具，最大限度地挖掘整合存量不動產(chǎn)項(xiàng)目資源，拓寬融資渠道并對接投資資金，分別為前期投資退出和中長期持有運(yùn)營提供金融支持。另一方面是強(qiáng)調(diào)專業(yè)化運(yùn)營的作用，通過專業(yè)化運(yùn)營和服務(wù)管理機(jī)構(gòu)對持有的存量不動產(chǎn)進(jìn)行改造提升其內(nèi)在價值，保證項(xiàng)目實(shí)現(xiàn)經(jīng)營現(xiàn)金流穩(wěn)定且長期可持續(xù)發(fā)展。

作為一項(xiàng)重要且復(fù)雜的金融創(chuàng)新，REITs需要相應(yīng)的金融、法律、稅收等制度配套支持。一是用公募發(fā)行模式培育二級市場。這里涉及對REITs性質(zhì)的認(rèn)定、發(fā)行持有數(shù)量的限制、產(chǎn)品結(jié)構(gòu)和收益模式的設(shè)計等多個方面的金融制度安排。二是制定特定領(lǐng)域的法律法規(guī)。日本、韓國、新加坡、中國香港等經(jīng)濟(jì)體均針對REITs領(lǐng)域?qū)ｉT建章立制，明確特殊目的載體（SPV）的組織形式和主體地位，破除監(jiān)管規(guī)則對發(fā)行REITs的制度障礙。三是完善稅收制度。不僅要在交易轉(zhuǎn)讓環(huán)節(jié)降低復(fù)雜過重的稅負(fù)，而且也要在運(yùn)營持有階段避免雙重征稅的問題，同時還要對政府鼓勵領(lǐng)域給予針對性的稅收優(yōu)惠。

四、對我國未來城市更新發(fā)展的啟示及目前存在的制度障礙

（一）三點(diǎn)啟示

對發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體投融資模式的研究表明，為解決城市更新項(xiàng)目的資金需求問題，特定的財稅制度安排、提供政府專項(xiàng)資金補(bǔ)助、進(jìn)行針對性的金融創(chuàng)新等均是較為有效的做法，對我國未來城市更新發(fā)展有以下三點(diǎn)啟示。

1、特定的財稅制度安排促使城市更新項(xiàng)目轉(zhuǎn)變成為具有長期穩(wěn)定現(xiàn)金流的優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)

城市更新項(xiàng)目的開發(fā)具有長期性，且集中于城市內(nèi)部的舊城區(qū)、舊工業(yè)區(qū)、城中村之類的特定區(qū)域，這類資產(chǎn)一般缺少流動性。針對此類問題，當(dāng)?shù)卣ㄟ^微調(diào)城市更新項(xiàng)目所在區(qū)域的稅收政策，轉(zhuǎn)而便利其發(fā)行中長期的以稅收增量作為支持的債券，為城市更新項(xiàng)目提供融資支持。并以未來超過核定征稅基準(zhǔn)的稅收來償付債券本息，最終實(shí)現(xiàn)“政府—社會—市場”三者的良性有機(jī)運(yùn)轉(zhuǎn)。

2、政府專項(xiàng)資金補(bǔ)助將有助于吸引社會資本參與城市更新項(xiàng)目

從經(jīng)濟(jì)效益看，城市更新項(xiàng)目的收益率普遍不高，許多項(xiàng)目還存在未來收益彌補(bǔ)不了成本投入的情形，難以吸引社會資本參與項(xiàng)目開發(fā)。從社會效益看，城市更新項(xiàng)目對未來創(chuàng)造有活力的城市社區(qū)、幫助中低收入家庭改善居住環(huán)境等大有裨益。盡管政府極力想大規(guī)模推動，但苦于有限的財政資金而無法獨(dú)自開展。對此，政府通過一定的政策傾斜，如，利用專項(xiàng)資金補(bǔ)助社會資本，旨在彌補(bǔ)實(shí)際投資收益與預(yù)期平均投資回報之間的差距，從而吸引社會資本參與社會效益和經(jīng)濟(jì)價值兼具的城市更新項(xiàng)目。

3、REITs等金融創(chuàng)新不僅能有效改善城市更新項(xiàng)目的資產(chǎn)質(zhì)量，而且還能加速資金再投入的效率

對于商業(yè)類城市更新項(xiàng)目，有“三分在建、七分在管”之說。建設(shè)更新只是初級階段，運(yùn)營管理才見真招。REITs等金融創(chuàng)新通過引入專業(yè)化的運(yùn)營服務(wù)管理機(jī)構(gòu)對存量不動產(chǎn)改造提升其資產(chǎn)質(zhì)量，并在金融市場上以證券投資方式實(shí)現(xiàn)前期投資開發(fā)與后期持有運(yùn)營的順利轉(zhuǎn)換。針對性的金融創(chuàng)新在為投資者實(shí)現(xiàn)收益的同時，也為城市更新項(xiàng)目開辟了新的金融支持方式。

（二）目前存在的制度障礙

上述投融資模式已在發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體取得了積極成效。對照我國的發(fā)展實(shí)際，目前在國內(nèi)推行尚存在一些制度障礙。歸納起來，主要有兩個方面。

1、在現(xiàn)有稅制框架下，地方政府擁有十分有限的可自主支配的地方稅種，其體量遠(yuǎn)不足以支持大規(guī)模的城市更新項(xiàng)目

一方面是因?yàn)閲鴥?nèi)外稅制不同。作為國外地方政府主體稅種的財產(chǎn)稅在國內(nèi)尚未形成氣候。雖然國內(nèi)房地產(chǎn)領(lǐng)域的稅負(fù)不低，但所涉及到的房產(chǎn)稅、耕地占用稅、城鎮(zhèn)土地使用稅、土地增值稅及土地出讓金等稅費(fèi)名目繁多、征管成本很高，市縣一級更是缺少實(shí)質(zhì)上的主體稅種。另一方面一段時期以來，中央與地方財政事權(quán)和支出責(zé)任劃分不盡合理、財稅改革推進(jìn)緩慢等多重因素共同導(dǎo)致地方財政長期處于緊約束的狀況，預(yù)留特定區(qū)域的稅源持續(xù)穩(wěn)定供給于城市更新項(xiàng)目的可能性較小，并在此基礎(chǔ)上發(fā)行特定項(xiàng)目的政府債券更是有較大難度。

2、現(xiàn)行的金融、法律、稅收等制度仍制約REITs等金融創(chuàng)新的培育和發(fā)展

盡管近期國內(nèi)在基礎(chǔ)設(shè)施類REITs政策上有所突破，但與城市更新項(xiàng)目相關(guān)的不動產(chǎn)REITs長期停滯不前，只有非典型性的類REITs在境外或交易所迂回發(fā)行為數(shù)不多的幾款產(chǎn)品，距離大規(guī)模上市發(fā)行交易仍有相當(dāng)大的差距。必須說明的是，若仍存在不能界定REITs性質(zhì)、不能明確原始權(quán)益人向SPV的真實(shí)出售行為、以及繁雜過重的稅負(fù)等一系列問題，運(yùn)用REITs等金融創(chuàng)新來為城市更新項(xiàng)目提供有效的金融支持尚欠缺成熟的實(shí)施條件。

（作者單位：國家發(fā)展改革委投資所）