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引言

相對(duì)于西方發(fā)達(dá)國(guó)家，我國(guó)信貸資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)起步較晚，因其具有一定優(yōu)勢(shì)被廣泛應(yīng)用在集團(tuán)財(cái)務(wù)公司融資當(dāng)中，該業(yè)務(wù)得以快速發(fā)展。但是我國(guó)相關(guān)法律制度還未完善，集團(tuán)財(cái)務(wù)公司在開(kāi)展信貸資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)依舊會(huì)面臨一些風(fēng)險(xiǎn)，這就需要將其進(jìn)行完善和改革，用以充分發(fā)揮信貸資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)積極作用，促進(jìn)我國(guó)金融行業(yè)領(lǐng)域正向發(fā)展。

一、資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)背景介紹

目前我國(guó)正處于經(jīng)濟(jì)穩(wěn)定增長(zhǎng)、調(diào)整產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)、促進(jìn)市場(chǎng)改革的關(guān)鍵時(shí)期，要讓金融行業(yè)來(lái)促進(jìn)實(shí)體經(jīng)濟(jì)的發(fā)展。要進(jìn)行資本市場(chǎng)的改革并且擴(kuò)大信貸資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)范圍，讓金融帶動(dòng)調(diào)整經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)進(jìn)而實(shí)現(xiàn)產(chǎn)業(yè)轉(zhuǎn)型，對(duì)金融資源優(yōu)化配置，進(jìn)而實(shí)現(xiàn)金融行業(yè)帶動(dòng)實(shí)體經(jīng)濟(jì)發(fā)展的目標(biāo)。因?yàn)楫?dāng)前我國(guó)整體經(jīng)濟(jì)運(yùn)行效率較低，地方政府債務(wù)問(wèn)題逐漸突出，資金在不可流通區(qū)域大量沉積，部分信用貸款產(chǎn)生一定的違約問(wèn)題，致使我國(guó)推出資產(chǎn)證券化。從風(fēng)險(xiǎn)角度看，商業(yè)銀行的貸款意愿減弱；從財(cái)政角度看，政府積極財(cái)政政策減少，施行財(cái)政緊縮成為銀行和政府共同的決定。因此，政府宏觀調(diào)控必須考慮如何調(diào)動(dòng)社會(huì)存量資金活躍性和可流動(dòng)性問(wèn)題。

當(dāng)前全球的貨幣政策趨于正常態(tài)勢(shì)，通過(guò)發(fā)行貨幣拉動(dòng)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的邊際效用逐步下滑，且政府以及央行暫時(shí)不會(huì)施行積極財(cái)政政策和寬松貨幣政策，可見(jiàn)國(guó)家大勢(shì)為緊縮貨幣、提升利率用以?xún)?yōu)化資源配置、調(diào)整經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)、處理冗余產(chǎn)能。但是過(guò)激的緊縮措施會(huì)使經(jīng)濟(jì)產(chǎn)生停滯狀況，甚至引發(fā)經(jīng)濟(jì)危機(jī)，因此要通過(guò)利用社會(huì)融資，讓社會(huì)閑散資金、存量資金通過(guò)資產(chǎn)證券化來(lái)支持實(shí)體經(jīng)濟(jì)發(fā)展，用以緩解緊縮政策帶來(lái)的劣勢(shì)，用較少的資金成本來(lái)激發(fā)資金流動(dòng)性和活躍性，既滿(mǎn)足企業(yè)發(fā)展的資金需求，又增加市場(chǎng)投資項(xiàng)目種類(lèi)[1]。

二、集團(tuán)財(cái)務(wù)公司信貸資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)的必要性

（一）改善資產(chǎn)負(fù)債結(jié)構(gòu)

若要高效率地利用現(xiàn)有資金實(shí)現(xiàn)資本收益最大化，就需要加快資金周轉(zhuǎn)變換，提高資金活躍度和流動(dòng)性，則要提高企業(yè)資產(chǎn)負(fù)債表中長(zhǎng)期資產(chǎn)的比重。集團(tuán)財(cái)務(wù)公司資金的強(qiáng)流動(dòng)性雖然利于更加穩(wěn)健地經(jīng)營(yíng)公司，但是這不利于發(fā)揮集團(tuán)為社會(huì)、成員單位、實(shí)體經(jīng)濟(jì)等提供中長(zhǎng)期金融服務(wù)功能。集團(tuán)財(cái)務(wù)公司的資產(chǎn)負(fù)債結(jié)構(gòu)失衡問(wèn)題可以通過(guò)開(kāi)展信貸資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)來(lái)進(jìn)行化解，進(jìn)而改善資金流動(dòng)性，提高資產(chǎn)負(fù)債表資金比重，提升公司信用，增加企業(yè)價(jià)值，促進(jìn)企業(yè)長(zhǎng)期發(fā)展。

（二）獲取投資效益

大企業(yè)、大集團(tuán)發(fā)展到一定程度，為實(shí)現(xiàn)產(chǎn)融結(jié)合而發(fā)展出依附與服務(wù)集團(tuán)的財(cái)務(wù)公司，其公司意義在于發(fā)揮信貸職能來(lái)進(jìn)行資金籌措，為集團(tuán)企業(yè)成員單位的生產(chǎn)和技術(shù)改造、產(chǎn)品開(kāi)發(fā)和銷(xiāo)售提供金融服務(wù)支持。而財(cái)務(wù)公司開(kāi)展資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)可有效滿(mǎn)足企業(yè)融資需要。同時(shí)集團(tuán)財(cái)務(wù)公司的信貸資產(chǎn)具有期限長(zhǎng)短不一的性質(zhì)，通過(guò)組合長(zhǎng)期信貸資產(chǎn)或者具有較高風(fēng)險(xiǎn)的資產(chǎn)，將其注入資產(chǎn)池，通過(guò)SPV發(fā)行證券，進(jìn)而吸引投資者對(duì)其進(jìn)行投資。財(cái)務(wù)公司收獲投資資金，然后將這些現(xiàn)金資產(chǎn)進(jìn)行放貸和投資，新增貸款產(chǎn)生的利息收入可以形成超額收益，貸款收益在刨除其成本以及證券利息之后的剩余部分也可構(gòu)成超額收益[2]。

（三）應(yīng)對(duì)利率市場(chǎng)的挑戰(zhàn)

如今我國(guó)利率市場(chǎng)化改革不斷加深，來(lái)自利率市場(chǎng)的競(jìng)爭(zhēng)與挑戰(zhàn)也不斷加劇，如何應(yīng)對(duì)利率市場(chǎng)的挑戰(zhàn)，加強(qiáng)集團(tuán)財(cái)務(wù)公司在市場(chǎng)上的競(jìng)爭(zhēng)力也是急需考慮的問(wèn)題。集團(tuán)財(cái)務(wù)公司通過(guò)開(kāi)展信貸資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)可以將資金風(fēng)險(xiǎn)轉(zhuǎn)嫁給他人，來(lái)提高公司承受風(fēng)險(xiǎn)的能力，相應(yīng)的提升公司信用等級(jí)，進(jìn)而吸引優(yōu)質(zhì)投資者進(jìn)行資產(chǎn)注入，而貸款利率也會(huì)根據(jù)日常存貸款數(shù)量給財(cái)務(wù)公司一定優(yōu)惠。信貸資產(chǎn)證券化促進(jìn)企業(yè)進(jìn)入利率市場(chǎng)，幫助企業(yè)了解利率競(jìng)價(jià)市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)以及價(jià)格變動(dòng)，利于財(cái)務(wù)公司應(yīng)對(duì)利率市場(chǎng)挑戰(zhàn)。

（四）實(shí)現(xiàn)公司的戰(zhàn)略轉(zhuǎn)型

隨著經(jīng)濟(jì)全球化和我國(guó)加入世貿(mào)組織，我國(guó)的金融體制改革逐步深化，金融市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)格局也將發(fā)生巨大改變，集團(tuán)財(cái)務(wù)公司也面臨著產(chǎn)業(yè)轉(zhuǎn)型和產(chǎn)業(yè)升級(jí)，未來(lái)財(cái)務(wù)公司為集團(tuán)企業(yè)發(fā)展壯大提供合適的金融服務(wù)也將面臨難度和挑戰(zhàn)。通過(guò)開(kāi)展信貸資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)實(shí)現(xiàn)信貸資產(chǎn)轉(zhuǎn)換為現(xiàn)金資產(chǎn)，使公司將流動(dòng)性強(qiáng)的資產(chǎn)進(jìn)行轉(zhuǎn)型投資，擴(kuò)大資本市場(chǎng)占有率，加強(qiáng)其金融服務(wù)職能發(fā)揮，提升金融創(chuàng)新能力，強(qiáng)化企業(yè)金融業(yè)務(wù)管理，推動(dòng)產(chǎn)業(yè)升級(jí)，助力集團(tuán)發(fā)展戰(zhàn)略。

（五）服務(wù)實(shí)體經(jīng)濟(jì)發(fā)展

隨著我國(guó)經(jīng)濟(jì)發(fā)展，產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)進(jìn)行調(diào)整，我國(guó)實(shí)體經(jīng)濟(jì)也面臨著產(chǎn)業(yè)轉(zhuǎn)型和產(chǎn)業(yè)升級(jí)，這就需要集團(tuán)財(cái)務(wù)公司對(duì)于實(shí)體經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)變金融服務(wù)結(jié)構(gòu)，幫助和服務(wù)實(shí)體經(jīng)濟(jì)發(fā)展。信貸資產(chǎn)證券化使企業(yè)資產(chǎn)出表、盤(pán)活存量資產(chǎn)、優(yōu)化資產(chǎn)負(fù)債結(jié)構(gòu)，可以促進(jìn)企業(yè)加強(qiáng)制度創(chuàng)新，推動(dòng)企業(yè)資產(chǎn)證券化全面覆蓋，帶動(dòng)企業(yè)產(chǎn)品創(chuàng)新，加強(qiáng)企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)承受能力，營(yíng)造良好市場(chǎng)運(yùn)行環(huán)境，服務(wù)實(shí)體經(jīng)濟(jì)發(fā)展。

三、基本原理與流程

信貸資產(chǎn)證券化相關(guān)原理基本為現(xiàn)金流分析原理、資產(chǎn)重組原理、風(fēng)險(xiǎn)隔離原理、信用增級(jí)原理。

現(xiàn)金流分析原理是指通過(guò)現(xiàn)金流分析將被注入資金池的信貸資產(chǎn)，這決定了該信貸資產(chǎn)是否成可進(jìn)行證券化的現(xiàn)金流，資產(chǎn)證券化是在此現(xiàn)金流的基礎(chǔ)上進(jìn)行結(jié)構(gòu)化設(shè)計(jì)，從而通過(guò)投資者進(jìn)行投資來(lái)實(shí)現(xiàn)企業(yè)融資的過(guò)程，在此過(guò)程中，發(fā)起人更應(yīng)重視該現(xiàn)金流的可預(yù)期性和風(fēng)險(xiǎn)穩(wěn)定性。因此，基礎(chǔ)資產(chǎn)的估價(jià)方法多采用現(xiàn)金流貼現(xiàn)法，為了預(yù)期其現(xiàn)金流，要獲取資產(chǎn)的歷史記錄和相關(guān)數(shù)據(jù)：。按照資本資產(chǎn)定價(jià)模型可表示為：E（r）=Rf+β（E[Rm]-Rf）[3]。

資產(chǎn)重組原理是對(duì)現(xiàn)金流分析思想進(jìn)行延伸，是結(jié)構(gòu)管理現(xiàn)金流支付的原理。若要人為發(fā)起通過(guò)發(fā)行證券來(lái)進(jìn)行融資，需要從自身資產(chǎn)中拿出一部分，采用特定方法和手段，建設(shè)一定規(guī)模資產(chǎn)儲(chǔ)備，采用不同地區(qū)、行業(yè)、人員來(lái)組合資產(chǎn)降低資產(chǎn)非系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)，可提升形成現(xiàn)金流的穩(wěn)定性。

風(fēng)險(xiǎn)隔離原理是指在資產(chǎn)證券化過(guò)程中，發(fā)起人根據(jù)自身需要，通過(guò)建立特定目的載體（SPV）來(lái)與基礎(chǔ)資產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)行有效隔離，提高資本運(yùn)營(yíng)效率，達(dá)成證券化利益最大化的目的。風(fēng)險(xiǎn)隔離能夠?qū)⒃紮?quán)益人資產(chǎn)負(fù)債表中的基礎(chǔ)資產(chǎn)和風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)行隔離，風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)而轉(zhuǎn)移到他人手中，提高原始權(quán)益人風(fēng)險(xiǎn)承受能力，而且，證券投資人可以選擇證券種類(lèi)和規(guī)模，根據(jù)風(fēng)險(xiǎn)偏好承擔(dān)基礎(chǔ)資產(chǎn)的風(fēng)險(xiǎn)。

信用增級(jí)原理從考察現(xiàn)金流出發(fā)，通過(guò)采用外部信用增級(jí)措施，來(lái)提升基礎(chǔ)資產(chǎn)信用和各級(jí)證券化產(chǎn)品信用。信用增級(jí)可以達(dá)到吸引投資者和降低發(fā)起人融資成本的目的，被廣泛應(yīng)用在資產(chǎn)證券化上。

在信貸資產(chǎn)證券化的基本流程中，發(fā)起人根據(jù)自身需要，選擇期限過(guò)長(zhǎng)或者具有較高違約風(fēng)險(xiǎn)的信貸資產(chǎn)進(jìn)行重組，形成資產(chǎn)池基礎(chǔ)資產(chǎn)，設(shè)立SPV，達(dá)到真實(shí)出售基礎(chǔ)資產(chǎn)的目的。在此過(guò)程中，發(fā)起人可以通過(guò)出售信貸資產(chǎn)進(jìn)行資金回流，將流動(dòng)性差的信貸資產(chǎn)轉(zhuǎn)化為流動(dòng)性強(qiáng)的現(xiàn)金流，還可以提升自身風(fēng)險(xiǎn)承受能力，利于對(duì)資產(chǎn)優(yōu)化調(diào)整。

四、信貸資產(chǎn)證券化的挑戰(zhàn)與障礙

我國(guó)資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)發(fā)展較晚，相關(guān)法律法規(guī)制度還不健全。我國(guó)于2005年發(fā)布《信貸資產(chǎn)證券化試點(diǎn)管理辦法》配合我國(guó)信貸資產(chǎn)證券化試點(diǎn)工作，但是由于2008年全球金融危機(jī)，暫停試點(diǎn)工作，2012年，重啟信貸資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)，相繼出臺(tái)相關(guān)稅務(wù)、會(huì)計(jì)處理等方面法律法規(guī)。但是相對(duì)于西方發(fā)達(dá)國(guó)家，我國(guó)在信貸資產(chǎn)證券化方面的法律法規(guī)還不完善。

由于制度不完善，我國(guó)信貸資產(chǎn)證券化產(chǎn)品交易市場(chǎng)還存在許多問(wèn)題，主要表現(xiàn)在二級(jí)市場(chǎng)產(chǎn)品流動(dòng)性上。在二級(jí)市場(chǎng)交易中，信貸資產(chǎn)證券化產(chǎn)品的換手率水平基本不能達(dá)到債券交易市場(chǎng)的平均換手率。換言之，投資者一旦購(gòu)入信貸資產(chǎn)證券化產(chǎn)品，絕大多數(shù)只能選擇持有至到期，并不能在中途拋售。

為了發(fā)展信貸市場(chǎng)，必須建立健全的社會(huì)信用體系，這不僅縮短了金融機(jī)構(gòu)的信貸業(yè)務(wù)流程，而且從長(zhǎng)遠(yuǎn)來(lái)看降低了信息收集的成本。當(dāng)今的信貸業(yè)務(wù)尚未建立足夠數(shù)據(jù)和信息支持、具有權(quán)威性、獨(dú)立性和透明性的信用評(píng)估制度。由于缺乏針對(duì)具有特殊資格的個(gè)人信用資格認(rèn)證系統(tǒng)，因此，消費(fèi)者信貸市場(chǎng)缺乏客戶(hù)信用評(píng)估的統(tǒng)一基礎(chǔ)根據(jù)，無(wú)法確定消費(fèi)者信用等級(jí)增加了產(chǎn)生信用風(fēng)險(xiǎn)的可能性[4]。

資產(chǎn)池中基礎(chǔ)資產(chǎn)的質(zhì)量也存在一定問(wèn)題。資產(chǎn)證券化中基礎(chǔ)資產(chǎn)的質(zhì)量是成功發(fā)行證券化產(chǎn)品的最重要因素，資產(chǎn)池的質(zhì)量決定池中的基礎(chǔ)資產(chǎn)的信用風(fēng)險(xiǎn)可能性。資產(chǎn)池的質(zhì)量反映了債務(wù)人是否可以按時(shí)還清債務(wù)。如果債務(wù)人延遲或不償還貸款，將會(huì)影響投資人的經(jīng)濟(jì)利益，并影響金融公司的聲譽(yù)。而且，一些金融公司使用相對(duì)簡(jiǎn)單的程序來(lái)檢查成員單位和對(duì)其進(jìn)行寬松的貸款資格審查。通常，每個(gè)成員單位在向金融公司償還債務(wù)之前先將其償還給外部金融機(jī)構(gòu)。當(dāng)這些資產(chǎn)被證券化時(shí)，當(dāng)企業(yè)集團(tuán)遇到行業(yè)低迷或重大風(fēng)險(xiǎn)事故時(shí)，將嚴(yán)重影響成員單位按時(shí)還款的能力，從而導(dǎo)致基礎(chǔ)資產(chǎn)發(fā)生違約風(fēng)險(xiǎn)，并會(huì)產(chǎn)生使投資者處于承擔(dān)風(fēng)險(xiǎn)的范疇的不良局面。

債務(wù)人的提前還償債務(wù)行為增加了現(xiàn)金流管理的難度以及金融公司的再投資風(fēng)險(xiǎn)。債務(wù)人的還款行為一般會(huì)產(chǎn)生按時(shí)還款、推遲或提前還款的可能。我們建議按時(shí)還款。延遲還款是一種信用風(fēng)險(xiǎn)，提前還款會(huì)導(dǎo)致提前給付風(fēng)險(xiǎn)。隨著市場(chǎng)利率下降，債務(wù)人通過(guò)借入新貸款償還舊貸款來(lái)降低債務(wù)成本。債務(wù)人預(yù)先付款時(shí)，財(cái)務(wù)金融公司的現(xiàn)金流就會(huì)發(fā)生變化，債務(wù)人提前給付的資金將面臨重新投資的風(fēng)險(xiǎn)。資產(chǎn)證券化通常需要現(xiàn)金流擁有一定的穩(wěn)定性，所以提前付款會(huì)給財(cái)務(wù)金融公司，中介機(jī)構(gòu)和投資者造成一定的損失。

集團(tuán)金融財(cái)務(wù)公司對(duì)信貸資產(chǎn)進(jìn)行證券化也會(huì)產(chǎn)生行業(yè)風(fēng)險(xiǎn)和定價(jià)風(fēng)險(xiǎn)。集團(tuán)財(cái)務(wù)公司一般均由自己的企業(yè)集團(tuán)所控制，其客戶(hù)大多也都是企業(yè)集團(tuán)的成員單位。通常，企業(yè)集團(tuán)的業(yè)務(wù)范圍是相對(duì)集中的，因此其財(cái)務(wù)金融公司的信貸資產(chǎn)行業(yè)也是集中的，甚至可能會(huì)出現(xiàn)相同的實(shí)際控制人資產(chǎn)證券化的情況，這對(duì)于分散市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)有負(fù)面影響，同樣不符合資產(chǎn)池的地域和行業(yè)多樣化要求。融資公司具有更多的服務(wù)能力，主要的公司集團(tuán)成員單位正在最大限度降低融資成本并提高資本使用效率。因此，貸款利率低于市場(chǎng)利率、存款利率高于市場(chǎng)利率，這與利率市場(chǎng)化的趨勢(shì)不一致。而且資產(chǎn)證券化利率的定價(jià)與資產(chǎn)池的利率密切相關(guān)，從而導(dǎo)致證券化利率降低，投資者收益降低并且不利于產(chǎn)品發(fā)行和推廣[5]。

結(jié)語(yǔ)

綜上所述，我國(guó)信貸資產(chǎn)證券化由于發(fā)展較晚，相關(guān)法律法規(guī)和制度體系還未建立，市場(chǎng)建設(shè)也存在問(wèn)題，集團(tuán)財(cái)務(wù)公司開(kāi)展信貸資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)也會(huì)產(chǎn)生風(fēng)險(xiǎn)，所以這需要國(guó)家完善相關(guān)法律法規(guī)、完善個(gè)人征信制度和社會(huì)信用機(jī)制，加強(qiáng)企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)監(jiān)管，為我國(guó)信貸資產(chǎn)證券化良性發(fā)展做出正確舉措。