■陳 磊，柯 超，姚 瑤

一、引言與文獻(xiàn)綜述

近幾年，我國(guó)處于GDP從高速增長(zhǎng)轉(zhuǎn)向中高速增長(zhǎng)的經(jīng)濟(jì)“新常態(tài)”中，經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)亟待調(diào)整，但傳統(tǒng)的貨幣政策主要針對(duì)總量進(jìn)行調(diào)控，并不能實(shí)現(xiàn)此目標(biāo)。經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)失衡日益凸顯，已經(jīng)成為制約經(jīng)濟(jì)健康持續(xù)發(fā)展的重要問(wèn)題。因此結(jié)構(gòu)性貨幣政策應(yīng)運(yùn)而生，以彌補(bǔ)傳統(tǒng)貨幣政策僅能總量控制的嚴(yán)重不足。為優(yōu)化經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)，助力精準(zhǔn)扶貧，緩解小微企業(yè)等弱勢(shì)主體、弱勢(shì)產(chǎn)業(yè)、弱勢(shì)群體融資難、融資貴問(wèn)題，中國(guó)人民銀行創(chuàng)新實(shí)施了定向再貸款、定向降準(zhǔn)、常備借貸便利（SLF）、中期借貸便利（MLF）、抵押補(bǔ)充貸款（PSL）等一系列結(jié)構(gòu)性貨幣政策工具，其中支農(nóng)、支小再貸款在基層運(yùn)用得最為普遍，二者旨在有效支持“三農(nóng)”經(jīng)濟(jì)發(fā)展和解決小微企業(yè)“融資難、融資貴”的問(wèn)題。目前尚沒(méi)有可操作性的定量評(píng)估方法評(píng)價(jià)其具體實(shí)施效果。因此，研究就現(xiàn)行結(jié)構(gòu)性貨幣政策在基層的實(shí)施效果及評(píng)估方法，具有重要的理論價(jià)值，對(duì)進(jìn)一步創(chuàng)新和實(shí)施結(jié)構(gòu)性貨幣政策工具也具有重要現(xiàn)實(shí)意義。

理論界對(duì)支農(nóng)、支小再貸款的研究主要集中在對(duì)政策實(shí)施現(xiàn)狀及困難的定性分析。王瑋等（2005）的研究表明，支農(nóng)再貸款在解決農(nóng)信社資金不足、農(nóng)民貸款難、增加農(nóng)民收入、促進(jìn)“三農(nóng)”經(jīng)濟(jì)發(fā)展等方面發(fā)揮了一定的作用，但支農(nóng)再貸款政策的諸多局限性與農(nóng)業(yè)多層次的資金需求不適應(yīng)、政策優(yōu)惠性與商業(yè)化經(jīng)營(yíng)的矛盾性、政策約束與管理松散的抵觸等問(wèn)題也制約支農(nóng)再貸款政策最大效應(yīng)的發(fā)揮。龍建平（2018）研究發(fā)現(xiàn)金融機(jī)構(gòu)支持農(nóng)村的意愿較低，主要原因在于銀行信貸管理機(jī)制與農(nóng)業(yè)現(xiàn)代化發(fā)展要求不匹配；農(nóng)業(yè)經(jīng)營(yíng)承貸主體資格與銀行信貸管理?xiàng)l件設(shè)置不匹配；農(nóng)村金融基礎(chǔ)設(shè)施單一化與金融服務(wù)多元化不匹配；農(nóng)村信貸產(chǎn)品創(chuàng)新滯后性與信貸支持鄉(xiāng)村需求廣泛性不匹配。盧磊磊（2015）的研究表明，支小再貸款可以改善農(nóng)村金融服務(wù)和涉農(nóng)貸款結(jié)構(gòu)；支持春耕備耕，促進(jìn)農(nóng)業(yè)生產(chǎn)；彌補(bǔ)農(nóng)村金融機(jī)構(gòu)資金缺口，改善農(nóng)村金融服務(wù)。但鄧曉（2017）的研究表明，支小再貸款工具使用和投放并不順暢，主要是因?yàn)橹≡儋J款利率不夠優(yōu)惠，申請(qǐng)手續(xù)不夠簡(jiǎn)化，管理較為復(fù)雜。

部分學(xué)者的研究涉及了支農(nóng)、支小再貸款政策效應(yīng)。劉剛（2016）的研究表明，支農(nóng)再貸款余額與農(nóng)村經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)、地方法人金融機(jī)構(gòu)業(yè)績(jī)和貧困農(nóng)村居民收入水平呈正相關(guān)關(guān)系。但王偉和張登國(guó)（2012）研究發(fā)現(xiàn)安徽省農(nóng)業(yè)貸款、財(cái)政支農(nóng)支出與農(nóng)業(yè)發(fā)展之間存在一個(gè)長(zhǎng)期的穩(wěn)定的均衡關(guān)系，財(cái)政支農(nóng)支出有效地促進(jìn)了農(nóng)業(yè)發(fā)展，但是農(nóng)業(yè)貸款對(duì)農(nóng)業(yè)發(fā)展的影響卻存在負(fù)面效應(yīng)。劉葵等（2015）通過(guò)梳理支農(nóng)再貸款的監(jiān)管考核，得出如果僅將涉農(nóng)貸款占各項(xiàng)貸款比例作為支農(nóng)再貸款的唯一考核指標(biāo)過(guò)于絕對(duì)，使得頂層支農(nóng)再貸款結(jié)構(gòu)性貨幣政策制度設(shè)計(jì)在基層的實(shí)用性較低，涉農(nóng)貸款客戶無(wú)法完全享受低利率支農(nóng)再貸款結(jié)構(gòu)性貨幣政策給農(nóng)村居民帶來(lái)的優(yōu)惠。吳艷和王林萍（2013）研究指出，福建省涉農(nóng)貸款、財(cái)政支農(nóng)與地區(qū)農(nóng)業(yè)發(fā)展之間有著長(zhǎng)期穩(wěn)定的均衡關(guān)系，兩者都有力的促進(jìn)地區(qū)的農(nóng)業(yè)發(fā)展，但是這種效應(yīng)表現(xiàn)的并不充分，主要原因在于轉(zhuǎn)化效率的不高。曹崇福（2007）在實(shí)證研究的基礎(chǔ)上發(fā)現(xiàn)支農(nóng)再貸款的發(fā)展具有需求拉動(dòng)和供給推動(dòng)的雙重效應(yīng)，一方面，農(nóng)村經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的內(nèi)在需要導(dǎo)致農(nóng)村信貸需求與供給之間的缺口持續(xù)存在，支農(nóng)再貸款成為從貨幣政策角度推動(dòng)信貸增長(zhǎng)的有力工具，以充分滿足信貸需求;另一方面，支農(nóng)再貸款在供給層面推動(dòng)了金融資源的充分配置，有效拉動(dòng)農(nóng)村經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)。

整體看，現(xiàn)有文獻(xiàn)對(duì)對(duì)支小再貸款現(xiàn)狀的分析較少，側(cè)重于原因及對(duì)策方面的對(duì)策分析，并且較少直接使用微觀數(shù)據(jù)分析支農(nóng)、支小再貸款在基層的具體實(shí)施效果。據(jù)此，筆者運(yùn)用VAR模型分析支農(nóng)再貸款對(duì)涉農(nóng)貸款、第一產(chǎn)業(yè)增加值和農(nóng)村居民收入的影響以及支小再貸款對(duì)小微企業(yè)貸款、不良率的影響，進(jìn)而直觀地評(píng)價(jià)結(jié)構(gòu)性貨幣政策的基層效果。

二、結(jié)構(gòu)性貨幣政策效用的實(shí)證研究

（一）模型的設(shè)計(jì)及數(shù)據(jù)處理

結(jié)構(gòu)性貨幣政策的有效性是指結(jié)構(gòu)性貨幣政策在實(shí)施以后，能夠?qū)δ繕?biāo)產(chǎn)生一定的正向影響，考慮到模型的適用性以及數(shù)據(jù)的可得性，通過(guò)VAR模型的脈沖響應(yīng)函數(shù)來(lái)分析支農(nóng)再貸款與支小再貸款實(shí)施以后，分別對(duì)涉農(nóng)貸款、農(nóng)村居民可支配收入、第一產(chǎn)業(yè)增加值及小微企業(yè)貸款、小微企業(yè)貸款不良率產(chǎn)生的影響。

一是結(jié)構(gòu)性貨幣政策的工具變量選取。一方面，研究支農(nóng)再貸款政策的有效性，使用涉農(nóng)貸款、農(nóng)村居民人均可支配收入、第一產(chǎn)業(yè)增加值作為有效性的參考指標(biāo)，4個(gè)變量分別為支農(nóng)再貸款余額、涉農(nóng)貸款余額、農(nóng)村居民人均可支配收入同比增速和第一產(chǎn)業(yè)增加值同比增速。另一方面，研究支小再貸款政策的有效性，使用小微企業(yè)貸款及小微企業(yè)貸款不良率作為有效性的參考指標(biāo)，三個(gè)變量為支小再貸款余額、小微企業(yè)貸款余額、小微企業(yè)不良貸款率。

二是變量時(shí)間跨度的選取?？紤]到樣本地區(qū)江西省九江市支農(nóng)、支小再貸款活躍時(shí)間較短及效率變量的公布時(shí)間，支農(nóng)再貸款效率研究模型選擇的時(shí)間段為2015 年3 季度至2019 年3 季度之間17季的季度數(shù)據(jù)，支小再貸款效率研究模型選擇的時(shí)間段為2018年5月—2019年10月之間18個(gè)月的月度數(shù)據(jù)。

三是變量數(shù)據(jù)處理。為了消除數(shù)據(jù)在不同值域區(qū)域的差異帶來(lái)的影響以及可能帶來(lái)的異方差，對(duì)支農(nóng)再貸款余額、涉農(nóng)貸款余額、支小再貸款余額、小微企業(yè)貸款余額均取對(duì)數(shù)處理。數(shù)據(jù)均來(lái)自九江市統(tǒng)計(jì)局及人民銀行九江市中心支行。

（二）變量單位根檢驗(yàn)及滯后階段選擇

通過(guò)stata14.0軟件針對(duì)各變量及其一階差分進(jìn)行ADF檢驗(yàn)，結(jié)果顯示一階差分之后的數(shù)據(jù)均具有平穩(wěn)性。此外，支農(nóng)支小再貸款效率的VAR模型最優(yōu)滯后階數(shù)均為2，故而將模型的滯后階數(shù)設(shè)定為2。模型的穩(wěn)定性檢驗(yàn)顯示兩個(gè)模型的特征根均在單位圓內(nèi)，即兩個(gè)VAR模型具有穩(wěn)定性。

（三）VAR模型的脈沖響應(yīng)分析

圖1表示的是給予支農(nóng)再貸款一個(gè)外部正向沖擊20 期內(nèi)將引起涉農(nóng)貸款變化的脈沖響應(yīng)情況。支農(nóng)再貸款受到一個(gè)正向沖擊之后，將對(duì)涉農(nóng)貸款起到正向的促進(jìn)作用，在第1期就達(dá)到最大值，之后將反復(fù)震蕩下降，但效果的影響持續(xù)時(shí)間較長(zhǎng)。脈沖響應(yīng)圖表明：給予支農(nóng)再貸款一個(gè)正向沖擊，將引起涉農(nóng)貸款增加，但作用效果起伏較大，甚至在少數(shù)時(shí)期處于負(fù)作用，但支農(nóng)再貸款政策效果具有長(zhǎng)期性。

1.支農(nóng)再貸款效用VAR模型實(shí)證結(jié)果

圖1 涉農(nóng)貸款對(duì)支農(nóng)再貸款的脈沖響應(yīng)

圖2 顯示支農(nóng)再貸款受到一個(gè)正向沖擊之后，將對(duì)第一產(chǎn)業(yè)增加值起到正向的促進(jìn)作用，在當(dāng)期達(dá)到最大值，之后將反復(fù)震蕩下降，可以看出支農(nóng)再貸款政策剛實(shí)施時(shí)對(duì)第一產(chǎn)業(yè)增加值起到較大的促進(jìn)作用，但短暫時(shí)間（兩期左右）后，效果明顯下降，甚至對(duì)第一產(chǎn)業(yè)增加值增速起到抑制作用。脈沖響應(yīng)圖表明：給予支農(nóng)再貸款一個(gè)正向沖擊，將短暫引起第一產(chǎn)業(yè)增加值增速上升，但作用效果迅速弱化，甚至后期的大多數(shù)時(shí)間段處于負(fù)作用。

圖2 第一產(chǎn)業(yè)增加值對(duì)支農(nóng)再貸款的脈沖響應(yīng)

圖3 顯示支農(nóng)再貸款受到一個(gè)正向沖擊之后，將對(duì)農(nóng)村居民人均可支配收入起到反向作用，之后將反復(fù)震蕩上升，可以看出支農(nóng)再貸款政策剛實(shí)施時(shí)對(duì)農(nóng)村居民人均可支配收入起到一定的抑制作用，主要原因在于支農(nóng)再貸款在促進(jìn)涉農(nóng)貸款增加的同時(shí)，使得居民使用部分收入償還貸款，進(jìn)而使得自身可支配收入的下降，雖然后續(xù)抑制作用持續(xù)下降，但總體來(lái)看并沒(méi)有較明顯的促進(jìn)作用。脈沖響應(yīng)圖表明：給予支農(nóng)再貸款一個(gè)正向沖擊，將引起農(nóng)村居民人均可支配收入增速下降，雖后期有所緩解，但幾乎沒(méi)有促進(jìn)作用。

圖3 可支配收入對(duì)支農(nóng)再貸款的脈沖響應(yīng)函數(shù)

2.支小再貸款效用VAR模型實(shí)證結(jié)果

圖4 顯示支小再貸款受到一個(gè)正向沖擊之后，將對(duì)小微企業(yè)貸款起到較強(qiáng)的正向促進(jìn)作用，在當(dāng)期達(dá)到最大值，之后將較快下降，政策效果的影響時(shí)間較支農(nóng)再貸款短。脈沖響應(yīng)圖表明：給予支小再貸款一個(gè)正向沖擊，將引起小微企業(yè)貸款增加，但作用效果在政策剛實(shí)施時(shí)較為明顯，但影響效果迅速下降，支小再貸款政策具有短期性。

圖4 小微企業(yè)貸款對(duì)支小再貸款的脈沖響應(yīng)

從圖5 表明支小再貸款受到一個(gè)正向沖擊之后，將對(duì)小微企業(yè)貸款不良率起到較強(qiáng)的反向作用，在當(dāng)期達(dá)到最大值，之后將較快回升，政策效果的影響時(shí)間較支農(nóng)再貸款短，主要原因在于支小再貸款在增加小微企業(yè)貸款的同時(shí)，能夠一定程度上降低商業(yè)銀行發(fā)放小微企業(yè)貸款的利率，進(jìn)而使得小微企業(yè)成本有所下降，利潤(rùn)有所上升，企業(yè)能夠提高自身償債能力。脈沖響應(yīng)圖表明：給予支小再貸款一個(gè)正向沖擊，將引起小微企業(yè)貸款不良率減少，但作用效果在政策剛實(shí)施時(shí)較為明顯，但影響效果迅速下降，同樣顯示支小再貸款政策具有短期性。

圖5 小微企業(yè)貸款不良率對(duì)支小再貸款的脈沖響應(yīng)

三、主要結(jié)論與對(duì)策建議

實(shí)證結(jié)果表明支農(nóng)再貸款對(duì)涉農(nóng)貸款存在正向作用，但作用效果起伏較大，甚至在少數(shù)時(shí)期處于負(fù)作用，政策效果具有長(zhǎng)期性。支農(nóng)再貸款對(duì)第一產(chǎn)業(yè)增加值僅在政策剛實(shí)施時(shí)具有一定的促進(jìn)作用，后期具有一定的抑制作用。支農(nóng)再貸款對(duì)農(nóng)村居民人均可支配收入幾乎沒(méi)有促進(jìn)作用。支小再貸款對(duì)小微企業(yè)貸款存在正向作用，對(duì)小微企業(yè)貸款不良率存在較強(qiáng)的反向作用，政策效果在剛實(shí)施時(shí)較為明顯，但影響效果迅速下降，效果具有短期性。據(jù)此，提出以下對(duì)策建議：

第一，完善支農(nóng)、支小再貸款結(jié)構(gòu)性貨幣政策，加強(qiáng)定向精準(zhǔn)滴灌效果。一是進(jìn)一步做好農(nóng)村、小微企業(yè)金融服務(wù)工作，下調(diào)支農(nóng)、支小再貸款利率，降低具體申請(qǐng)條件門(mén)檻，推出“先貸后借”模式，允許金融機(jī)構(gòu)根據(jù)前期發(fā)放的符合條件的農(nóng)村、小微企業(yè)貸款余額增量情況，向中國(guó)人民銀行申請(qǐng)支農(nóng)、支小再貸款資金。二是加強(qiáng)運(yùn)用再貸款發(fā)放貸款的臺(tái)賬管理，引導(dǎo)金融機(jī)構(gòu)加大對(duì)農(nóng)村、小微企業(yè)的信貸投放，著重向小面額、低利率票據(jù)傾斜，優(yōu)先支持農(nóng)村、小微企業(yè)貼現(xiàn)票據(jù)。三是基層金融機(jī)構(gòu)需要結(jié)合央行支農(nóng)再貸款結(jié)構(gòu)性貨幣政策定向支持新型農(nóng)村經(jīng)營(yíng)企業(yè)，促進(jìn)縣域貧困地區(qū)經(jīng)濟(jì)發(fā)展，同時(shí)解決貧困地區(qū)資金缺乏、投資乏力之間的“無(wú)限循環(huán)惡化”。

第二，優(yōu)化小微企業(yè)金融服務(wù)，滿足有效支小再貸款需求。一是鼓勵(lì)銀行業(yè)金融機(jī)構(gòu)成立專(zhuān)營(yíng)小微企業(yè)融資機(jī)構(gòu)，改善小微企業(yè)專(zhuān)業(yè)化融資服務(wù)水平。二是創(chuàng)新多類(lèi)型、多功能信貸產(chǎn)品。充分運(yùn)用云計(jì)算技術(shù)、大數(shù)據(jù)等高科技，使得金融機(jī)構(gòu)能夠主動(dòng)發(fā)現(xiàn)貸款需求客戶，從依申請(qǐng)授信轉(zhuǎn)向主動(dòng)預(yù)授信。三是開(kāi)展多樣式擔(dān)保方式。加強(qiáng)政、銀、企多部門(mén)協(xié)作，采用企業(yè)倉(cāng)單質(zhì)押、貨權(quán)質(zhì)押、聯(lián)保、互保等多元化擔(dān)保方式。

第三，建立健全風(fēng)險(xiǎn)補(bǔ)償機(jī)制，優(yōu)化農(nóng)村、小微企業(yè)融資環(huán)境。一是建立專(zhuān)項(xiàng)風(fēng)險(xiǎn)補(bǔ)償和財(cái)政補(bǔ)貼機(jī)制。由國(guó)家財(cái)政資金將適當(dāng)?shù)呢?cái)政獎(jiǎng)勵(lì)撥款給充分、合理運(yùn)用支小再貸款的銀行業(yè)金融機(jī)構(gòu)，將適當(dāng)?shù)膶?zhuān)項(xiàng)風(fēng)險(xiǎn)補(bǔ)償給予使用支小再貸款發(fā)放的小微企業(yè)貸款出現(xiàn)系統(tǒng)性信貸風(fēng)險(xiǎn)損失的銀行業(yè)金融機(jī)構(gòu)。二是大力推廣小微企業(yè)信貸保證保險(xiǎn)。推動(dòng)國(guó)家財(cái)政資金對(duì)貸款利息、保費(fèi)、評(píng)級(jí)費(fèi)用等進(jìn)行合理補(bǔ)貼，形成財(cái)政、銀行、保險(xiǎn)按合理比例分擔(dān)信貸損失的風(fēng)險(xiǎn)共擔(dān)機(jī)制。