羅君名 陳炎秀

摘要：在匯率理論中，相對(duì)購(gòu)買力平價(jià)理論對(duì)匯率長(zhǎng)期定價(jià)具有較強(qiáng)的解釋力。就中國(guó)而言，中國(guó)市場(chǎng)在產(chǎn)品市場(chǎng)方面非常發(fā)達(dá)，且高度開放，對(duì)匯率實(shí)證研究提供了比較充足的基礎(chǔ)條件。本文從國(guó)際金融教學(xué)的角度出發(fā)，通過解析相對(duì)購(gòu)買力平價(jià)理論，設(shè)定計(jì)量模型進(jìn)行實(shí)證檢驗(yàn)，選取1990年至2019年間的美元兌人民幣匯率為被解釋變量，1990年至2019年間中國(guó)消費(fèi)物價(jià)指數(shù)（CPI）、美國(guó)消費(fèi)物價(jià)指數(shù)（CPI）為解釋變量，物價(jià)水平則由更具代表性的消費(fèi)價(jià)格指數(shù)代替進(jìn)行實(shí)證分析，解釋了人民幣匯率偏差問題。

關(guān)鍵詞：匯率理論;相對(duì)購(gòu)買力平價(jià)理論;計(jì)量分析;實(shí)際匯率

中圖分類號(hào)：F832.6? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? 文獻(xiàn)標(biāo)識(shí)碼：A

匯率作為世界各國(guó)之間的貨幣交換媒介及其定價(jià)，在國(guó)際金融中發(fā)揮著重要的作用。不同時(shí)期、不同學(xué)派的學(xué)者提出各種匯率決定理論，相比之下，采用購(gòu)買力平價(jià)理論研究匯率更受歡迎。20世紀(jì)初，完整的購(gòu)買力平價(jià)理論出現(xiàn)，雖然得到廣大學(xué)者的認(rèn)可并去研究，但還是有一些學(xué)者對(duì)該理論有質(zhì)疑。但是隨著時(shí)代的發(fā)展與進(jìn)步，統(tǒng)計(jì)方法的日益增多，分析所用到的數(shù)據(jù)逐漸補(bǔ)充完善，購(gòu)買力平價(jià)理論重新獲得人們的廣泛的關(guān)注。這里，從大學(xué)金融學(xué)本科專業(yè)必修課程《國(guó)際金融》教學(xué)的角度，解析相對(duì)購(gòu)買力平價(jià)理論的主要內(nèi)容，采用計(jì)量分析方法進(jìn)行實(shí)證檢驗(yàn)。

1 購(gòu)買力平價(jià)（PPP）理論教學(xué)要點(diǎn)

不同國(guó)家擁有各自的貨幣，而人們想要持有貨幣的原因是貨幣能夠滿足大家對(duì)生活中商品和勞務(wù)的購(gòu)買，也就是說貨幣具有購(gòu)買力，那么不同貨幣之間有什么樣的關(guān)系呢？購(gòu)買力平價(jià)理論對(duì)其進(jìn)行了回答。購(gòu)買力平價(jià)的提出與完善前后經(jīng)過了桑頓、李嘉圖和卡塞爾。購(gòu)買力平價(jià)理論的前提條件主要包括：國(guó)際間商品可以自由進(jìn)出口;一種商品價(jià)格變動(dòng)了多少，其他商品的價(jià)格也要變動(dòng)相同的方向與數(shù)量;匯率只受物價(jià)的影響;除了貨幣數(shù)量，其他因素對(duì)購(gòu)買力沒有任何影響。

1.1 絕對(duì)購(gòu)買力平價(jià)理論

購(gòu)買力平價(jià)發(fā)展過程中，一價(jià)定律是起點(diǎn)。但因買賣雙方的心里因素、時(shí)間差異、信息不對(duì)稱和巴薩效應(yīng)等限制，一價(jià)定律只反映某種貿(mào)易品的價(jià)格與匯率，由此卡塞爾提出用物價(jià)水平代替商品價(jià)格。絕對(duì)購(gòu)買力平價(jià)認(rèn)為兩國(guó)的購(gòu)買力之比就是兩國(guó)的匯率。購(gòu)買力又由貨幣所能買到商品和勞務(wù)決定。該理論成立的前提條件包括：在理想化的外貿(mào)市場(chǎng)上，任何相同的商品放在任何國(guó)家出售，最終用相同貨幣購(gòu)買時(shí)，需要支付的貨幣數(shù)量是一樣的。除此之外，還發(fā)展了一個(gè)新的假設(shè)，在兩國(guó)的物價(jià)指數(shù)中，各種貿(mào)易品所占的權(quán)重相等。其表達(dá)式為：? ? ? ? ? ? ? ? ? ?，其中? ? 表示本國(guó)t時(shí)期直接標(biāo)價(jià)法的匯率，? 表示本國(guó)t時(shí)期的一般價(jià)格水平，? 表示外國(guó)t時(shí)期的一般價(jià)格水平。

1.2 相對(duì)購(gòu)買力平價(jià)理論

絕對(duì)購(gòu)買力平價(jià)理論體現(xiàn)出的是一種靜態(tài)機(jī)制。在靜態(tài)機(jī)制基礎(chǔ)上，改進(jìn)為兩國(guó)價(jià)格變化和匯率變化之間的動(dòng)態(tài)機(jī)制，產(chǎn)生了相對(duì)購(gòu)買力平價(jià)理論。相對(duì)購(gòu)買力平價(jià)認(rèn)為：各國(guó)進(jìn)行商品交易，會(huì)產(chǎn)生一筆費(fèi)用;計(jì)算一般價(jià)格水平時(shí)，各國(guó)的商品的權(quán)重存在差異。所以不能簡(jiǎn)單用絕對(duì)購(gòu)買力平價(jià)計(jì)算匯率，而是取決于一段時(shí)期內(nèi)各國(guó)的購(gòu)買力或物價(jià)的相對(duì)變化，并且將通貨膨脹考慮在內(nèi)，彌補(bǔ)了絕對(duì)購(gòu)買力平價(jià)存在的缺陷，其公式可表示為： ，其中? ? 表示本國(guó)t時(shí)期直接標(biāo)價(jià)法的匯率，? ?表示基期本國(guó)的匯率，? 表示本國(guó)t時(shí)期的一般價(jià)格水平，? 表示外國(guó)t時(shí)期的一般價(jià)格水平，? 表示基期本國(guó)一般價(jià)格水平，? ?表示表示基期外國(guó)一般價(jià)格水平。

1.3 應(yīng)用購(gòu)買力平價(jià)理論（PPP）分析人民幣匯率

在人民幣匯率理論研究中，學(xué)者們常使用的是購(gòu)買力平價(jià)理論、基本要素均衡匯率理論和行為均衡匯率理論?；疽乩碚撌且环N理想化的理論，數(shù)據(jù)統(tǒng)計(jì)和計(jì)量上有一定難度，要考慮的因素較多。行為均衡匯率理論雖然偏向用于交易行為實(shí)證研究，但其理論基礎(chǔ)較少。對(duì)于國(guó)際借貸理論和利率理論一般使用很少，因?yàn)閲?guó)際借貸理論是在金本位制度下成立的，在紙幣流通制度下無(wú)法回答通貨數(shù)量變化導(dǎo)致的匯率變動(dòng)，存在較大的局限性;利率平價(jià)理論根據(jù)資本流動(dòng)揭示利率和匯率的關(guān)系，但中國(guó)的資本市場(chǎng)沒有完全開放，因此利率平價(jià)理論在中國(guó)的實(shí)用性和解釋性比較弱，不太適合做實(shí)證分析。由于中國(guó)市場(chǎng)在產(chǎn)品市場(chǎng)方面非常發(fā)達(dá)，且高度開放，對(duì)匯率實(shí)證研究提供了比較充足的基礎(chǔ)條件。同時(shí)，購(gòu)買力平價(jià)能揭示匯率長(zhǎng)期均衡，更適合做時(shí)間序列分析。因此，采用購(gòu)買力平價(jià)理論對(duì)人民幣匯率進(jìn)行實(shí)證分析比較適宜。

2 變量選取與數(shù)據(jù)選取

2.1 變量選取

選取1990年至2019年間的美元兌人民幣匯率為被解釋變量，1990年至2019年間中國(guó)消費(fèi)物價(jià)指數(shù)（CPI）、美國(guó)消費(fèi)物價(jià)指數(shù)（CPI）為解釋變量，物價(jià)水平則由更具代表性的消費(fèi)價(jià)格指數(shù)代替進(jìn)行實(shí)證分析。

2.2 數(shù)據(jù)選取

3 計(jì)量模型設(shè)定與實(shí)證檢驗(yàn)

3.1 計(jì)量模型設(shè)定

一般來(lái)說，相對(duì)購(gòu)買力平價(jià)有三種變量模型：

、和其中第三種應(yīng)用較多。本文采用的便是代表性更強(qiáng)三變量模型，來(lái)檢驗(yàn)人民幣名義匯率和中美購(gòu)買力建立的計(jì)量模型。其中，E作為中美名義匯率，P1作為中國(guó)的物價(jià)指數(shù)，P2作為美國(guó)的物價(jià)指數(shù)。通過對(duì)該模型的回歸分析，得出人民幣匯率和購(gòu)買力的變動(dòng)關(guān)系。構(gòu)建的模型如下式：

3.2 實(shí)證檢驗(yàn)

3.2.1 模型估算結(jié)果

該結(jié)果說明，在美國(guó)物價(jià)指數(shù)不變的情況下，如果中國(guó)物價(jià)指數(shù)的對(duì)數(shù)（LNP1）每增加1，平均說來(lái)人民幣匯率的對(duì)數(shù)（LNE）將增加1.171594元/100美元;在中國(guó)物價(jià)指數(shù)不變的情況下，如果美國(guó)物價(jià)指數(shù)的對(duì)數(shù)（LNP2）每增加1，平均說來(lái)人民幣匯率的對(duì)數(shù)（LNE）將減少1.1679923元/100美元。由模型經(jīng)濟(jì)意義檢驗(yàn)可知，當(dāng)人民幣匯率的對(duì)數(shù)（LNE）增加時(shí)，中國(guó)物價(jià)指數(shù)的對(duì)數(shù)（LNP1）增加，美國(guó)物價(jià)指數(shù)的對(duì)數(shù)（LNP2）減少。模型檢驗(yàn)結(jié)果符合預(yù)期情況。

3.2.2 人民幣名義匯率與實(shí)際匯率的差異

上述運(yùn)用相對(duì)購(gòu)買力平價(jià)理論分析表明，人民幣與美元之間存在一定相關(guān)關(guān)系，且為名義匯率。但與實(shí)際匯率存在一定的偏離關(guān)系（參見下圖1）。

如圖所示，可以看出兩曲線在2008年大致重合。2008年之前，人民幣名義匯率曲線位于人民幣實(shí)際匯率走勢(shì)曲線之上。1994年，兩曲線相距最大，人民幣名義匯率為861.87元/100美元，高出實(shí)際匯率201.33元/100美元。1994年匯改后，兩者偏離程度由小又轉(zhuǎn)向擴(kuò)大的趨勢(shì)。2005年匯率制又進(jìn)行大的調(diào)整，人民幣名義匯率開始下降，不再持續(xù)穩(wěn)定在800元/100美元以上。2008年至今，這兩條曲線的位置正好與之前相反，而且兩者之間的偏離度趨于減小，這一結(jié)果歸因于我國(guó)一以貫之的完善匯率制度?？梢姡?008年，相對(duì)購(gòu)買力平價(jià)估算出來(lái)的實(shí)際匯率在一定程度上偏離人民幣名義匯率。通過對(duì)比，發(fā)現(xiàn)1990年～2008年人民幣名義匯率高于實(shí)際匯率，而2008年～2019年人民幣名義匯率低于實(shí)際匯率。該偏離的原因主要在于：測(cè)量存在誤差、購(gòu)買力平價(jià)成立前提條件過于理想化和我國(guó)匯率制度改革的非市場(chǎng)因素沖擊。

4 主要啟示

前述利用相對(duì)購(gòu)買力平價(jià)理論估算人民幣實(shí)際匯率，考慮的因素只有中美物價(jià)指數(shù)，即使得出美元兌人民幣匯率與中美物價(jià)指數(shù)具有長(zhǎng)期的均衡關(guān)系，但是估算出來(lái)的結(jié)果存在偏差。因?yàn)槿嗣駧艆R率是受到多種因素共同影響，例如：國(guó)際收支變化、通貨膨脹變化、政府干預(yù)、利率、經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)、外匯儲(chǔ)備等，它不會(huì)僅由物價(jià)指數(shù)決定。所以用相對(duì)購(gòu)買力平價(jià)理論估算人民幣實(shí)際匯率可以用來(lái)作為參考，但不具有代表性。

雖然利用購(gòu)買力平價(jià)計(jì)算人民幣實(shí)際匯率只能作為參考，但是這種方法在一定條件下也是能作為預(yù)測(cè)人民幣名義匯率，這就要求加快我國(guó)市場(chǎng)化改革，發(fā)揮市場(chǎng)在資源配置中的決定作用。因?yàn)閰R率受到影響因素較多，所以匯率預(yù)測(cè)效果不穩(wěn)定。為了解決這一問題，應(yīng)該提高創(chuàng)新能力，進(jìn)而使勞動(dòng)生產(chǎn)率提高，建立自由貿(mào)易區(qū)，減小與他國(guó)貿(mào)易過程中的壁壘對(duì)匯率的影響。

自從我國(guó)加入WTO后，對(duì)外貿(mào)易擴(kuò)大，資本流入中國(guó)增加，中國(guó)在外貿(mào)市場(chǎng)越來(lái)越活躍。同時(shí)，資本頻繁流動(dòng)，要穩(wěn)定人民幣匯率就愈加困難，這時(shí)就體現(xiàn)了加快人民幣匯率市場(chǎng)化改革，完善人民幣匯率形成機(jī)制，提高金融資源配置效率的必要性。

完善人民幣匯率形成機(jī)制主要從市場(chǎng)供求、有管理和浮動(dòng)匯率入手。當(dāng)風(fēng)險(xiǎn)處于控制中，適當(dāng)放松外匯管制，讓外匯市場(chǎng)的主體能夠在自愿的情況下，選擇在更加廣闊的外匯管制區(qū)間進(jìn)行交易活動(dòng)，進(jìn)一步反映市場(chǎng)供求變化。管理方法日趨多樣化，在宏觀經(jīng)濟(jì)環(huán)境和央行干預(yù)下，調(diào)節(jié)人民幣匯率，可以在調(diào)整本國(guó)與外國(guó)貨幣數(shù)量和利率水平等方法上下功夫。比如：短期的匯率變動(dòng)，可以讓中央銀行在外匯市場(chǎng)發(fā)揮作用，調(diào)節(jié)外匯市場(chǎng)供求，而對(duì)長(zhǎng)期的匯率波動(dòng)，可以調(diào)整基準(zhǔn)匯率來(lái)實(shí)現(xiàn)匯率穩(wěn)定。讓市場(chǎng)自主決定匯率在浮動(dòng)區(qū)間的走勢(shì)，放寬匯率波動(dòng)幅度，避免匯率的劇烈波動(dòng)，增加匯率的彈性。增加外匯衍生品市場(chǎng)參與主體，進(jìn)一步提高市場(chǎng)活力，完善和健全外匯市場(chǎng)。隨著我國(guó)市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)和匯率形成機(jī)制的完善，對(duì)外開放力度的加大，購(gòu)買力平價(jià)在我國(guó)的作用越來(lái)越明顯，主要體現(xiàn)對(duì)匯率的預(yù)測(cè)上，對(duì)我國(guó)實(shí)施政策措施具有指導(dǎo)意義上，對(duì)人民幣匯率的發(fā)展方向上。

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