文／徐 東

此次并購雖要承受疫情持續(xù)蔓延的不確定性，但雪佛龍或?qū)⒊蔀樽畲筅A家。

●狂砸50億美元！雪佛龍國際化版圖越畫越大。 供圖/視覺中國

7 月21 日，美國第二大原油生產(chǎn)商雪佛龍宣布，公司以50 億美元的價格收購油氣生產(chǎn)商Noble Energy。這是自新冠疫情沖擊原油需求和油價暴跌以來，油氣行業(yè)的首筆重大并購交易，也是自2014 年以來，交易額排名第四的上游油氣資產(chǎn)并購交易。

疫情以來最大并購交易

根據(jù)雪佛龍公司披露的信息以及其CFO 接受媒體采訪時的講話內(nèi)容，此次并購交易將以全股票交易方式收購?fù)瓿?，交易預(yù)計在本年第四季度完成。具體內(nèi)容包括：雪佛龍公司將發(fā)行約5800 萬股新股來收購Noble Energy 的全部流通股，交易價值50 億美元。同時，雪佛龍公司還將承擔(dān)Noble Energy70 億美元的債務(wù)，所以這筆并購交易的總價為130 億美元。

這筆并購交易是年初新冠肺炎疫情全世界暴發(fā)和3 月油價暴跌以來的油氣行業(yè)最大的一宗并購交易。兩個公司的股東目前對外宣稱都十分滿意該宗交易。

特別是對于Noble Energy 來說，本次并購交易是吸收合并，盡管使其股東失去了對原公司的控制權(quán)，但并沒有失去股權(quán)，其股權(quán)及其權(quán)益只是從Noble Energy 轉(zhuǎn)移到雪佛龍。對于Noble Energy的原股東而言，如果繼續(xù)對油氣行業(yè)發(fā)展有良好預(yù)期，則可以持有股票，如果沒有，也可以套利變現(xiàn)。

然而，對于雪佛龍來說，在這個非常時期，決策并實施這筆并購交易，會讓其承受疫情發(fā)展和持續(xù)蔓延的不確定性，承受中短期內(nèi)大宗商品市場的低迷動蕩，承受油氣行業(yè)來自世界范圍內(nèi)能源轉(zhuǎn)型的沖擊和影響。

利大于弊 六大優(yōu)點

除了疫情帶來了一些不確定性，該筆交易無論從公司戰(zhàn)略層面和具體生產(chǎn)經(jīng)營角度分析，其優(yōu)點反映六個方面：

資產(chǎn)組合優(yōu)化和戰(zhàn)略協(xié)同效果比較突出。此次收購將為雪佛龍?zhí)峁┑统杀镜囊烟矫鲀α亢途哂形Φ奈撮_發(fā)資源，根據(jù)Noble Energy 2019 年年底的探明油氣儲量報告，本次收購的平均成本小于5 美元/桶油當(dāng)量，按照大約70 億桶風(fēng)險資源計算，資源收購成本小于1.5美元/桶油當(dāng)量；Noble Energy 在DJ 盆地和二疊紀(jì)盆地的92000 英畝連續(xù)和毗鄰的區(qū)塊，將會增強雪佛龍在美國非常規(guī)能源領(lǐng)域的領(lǐng)先地位，增強雪佛龍本已得天獨厚的上游業(yè)務(wù)組合，增強雪佛龍在石油資源豐富的二疊紀(jì)盆地以及科羅拉多州DJ 盆地的投資組合。

國際化作用進一步凸顯。Noble Energy 在以色列和西非擁有油氣資產(chǎn)，其中以色列的海上低成本油氣資產(chǎn)可產(chǎn)生有效現(xiàn)金流，這將加強雪佛龍在東地中海的油氣生產(chǎn)商地位，進一步加強雪佛龍的國際化足跡。

創(chuàng)新交易模式比較適宜。全股票收購不需要支付現(xiàn)金，不需要舉借新債，在經(jīng)濟形勢不明朗、行業(yè)發(fā)展低迷、油價波動的時期，不影響雪佛龍的現(xiàn)金狀況，相對安全和適宜。

股票稀釋效果有限。盡管增發(fā)新股將擴大雪佛龍的股票規(guī)模，但是考慮到雪佛龍目前有19 億股流通股，發(fā)行新股5800 萬股對雪佛龍現(xiàn)有股東的稀釋效果有限。

債務(wù)規(guī)?？沙惺?。作為交易的一部分，雪佛龍將承擔(dān)Noble Energy 約70 億美元的債務(wù)。截至第一季度末，雪佛龍公司的凈債務(wù)為238 億美元，其財務(wù)負債大大低于其他國際石油巨頭，這個優(yōu)勢可以使其承受這筆有限債務(wù)，而不影響公司正常生產(chǎn)經(jīng)營。

助力公司盈利和自由現(xiàn)金流增加。雪佛龍公司預(yù)測，該宗交易預(yù)計在交易完成后的一年內(nèi)實現(xiàn)增值，每年可以幫助公司實現(xiàn)3 億美元的成本節(jié)??；公司CEO 沃斯認為，這是一筆盈利和增值的交易，對自由現(xiàn)金流有增加效果，對投資回報也有增值作用，這項并購交易對經(jīng)濟下行有彈性，對經(jīng)濟上行有持續(xù)的杠桿作用，有利于讓雪佛龍真正成為一個更強大的國際油氣公司。

并購走勢四點判斷

正當(dāng)業(yè)內(nèi)外人士等待國際石油公司二季度財務(wù)報表的時候，雪佛龍公司的這筆并購還是引起了世界范圍內(nèi)的較大關(guān)注，對于此次并購及其后期國際油氣資產(chǎn)并購走勢有以下四點判斷。

第一，此次并購是雪佛龍公司在世界能源轉(zhuǎn)型背景下堅守油氣的具體體現(xiàn)。疫情造成的油氣需求銳減，加之油價暴跌一定程度上加速了國際石油公司能源轉(zhuǎn)型的步伐。但是與歐洲大石油公司不一樣的是，以埃克森美孚和雪佛龍為代表北美大石油公司不僅沒有制定自己的低碳、零碳排放計劃目標(biāo)，反而是判斷油氣需求將會恢復(fù)和重拾增長，油氣行業(yè)的發(fā)展前景繼續(xù)向好，決定堅守油氣業(yè)務(wù)。從這個角度看，雪佛龍此次并購Noble Energy，進一步顯示了其堅守油氣業(yè)務(wù)的信心和決心。

第二，不會抬高新一輪國際并購的預(yù)期。盡管此次并購吸引了眾多業(yè)內(nèi)人士的關(guān)注和分析，但是筆者認為，當(dāng)前世界范圍內(nèi)疫情沒有得到有效控制甚至因為復(fù)工復(fù)產(chǎn)有進一步失控，世界經(jīng)濟恢復(fù)增長存在較大的隱患。加之美國11月的大選給世界及中美關(guān)系帶來的不確定性，盡管目前許多獨立石油公司都已經(jīng)成為良好的并購目標(biāo)，但是石油企業(yè)和資本市場上的投資者均對各類油氣資產(chǎn)并購持謹慎態(tài)度，目前也還沒有到國際大石油公司站出來“打掃戰(zhàn)場”的時候。

第三，該交易模式可能會成為后疫情時期的參照范式。疫情破壞全球油氣需求增長，加之油價暴跌后持續(xù)中低位徘徊，國際大石油公司的財務(wù)狀況也不甚理想。盈利下滑、現(xiàn)金流不足、舉債增加、公司價值下跌成為國際石油公司經(jīng)營財務(wù)的共同顯著特點。瞄準(zhǔn)投資組合和協(xié)同效應(yīng)突出的目標(biāo)資產(chǎn)，以中等溢價和全股票方式收購可能會成為未來一段時期國際并購交易的主要模式。

最后，北美天然氣項目將會成為未來國際油氣資產(chǎn)并購交易的重點。國際天然氣價格的恢復(fù)速度強于油價，加之隨著冬季臨近，天然氣項目的盈利水平和吸引力也隨之加大。同時，由于天然氣項目本身的低碳特質(zhì)，并且易于和電力等項目融合促進低碳能源轉(zhuǎn)型，所以未來國際油氣資產(chǎn)并購交易也許會在天然氣項目上形成更多的交易宗數(shù)和更大的交易比例。