林然

在2019年7月27日本刊發(fā)表的《券商：科創(chuàng)板改革的歷史機遇》一文中，筆者曾表示，科創(chuàng)板助力發(fā)展直接融資及金融供給側(cè)改革對券商，特別是龍頭券商的利好。上述因素當下依舊存在，不過當前市場迎來了更多對券商形成直接利好的因素，主要包括：市場正向效應顯著、流動性寬裕和政策支持三大邏輯。

交投火爆正向效應顯著

春節(jié)開盤以來，市場交投活躍度顯著升溫，連續(xù)多日持續(xù)萬億交易，股票日均成交金額達1萬億元（2020年2月3日至今），達到2015年12月以來新高。在市場風險偏好穩(wěn)步上行的情緒下，兩融余額也穩(wěn)步走高，截止3月10日合計1.129萬億元，創(chuàng)2016年1月以來新高，環(huán)比1月底的1.037萬億元，增加922.28億元。根據(jù)券商公布的2季度經(jīng)營數(shù)據(jù)，合并口徑下，已披露31家券商合計營收/凈利潤259億/112億，環(huán)比+39.6%/+49.1%（扣非調(diào)整后），30家可比券商單月營收/凈利潤分別同比+25.0%/+18.1%，1-2月累計凈利潤同比+17.2%。券商2月凈利創(chuàng)2016年以來月度新高，年化ROE達9.5%。

整體來看，對于以線上業(yè)務為主且遠程復工率較高的券商而言，疫情對其2月業(yè)績的影響甚微。同時，市場交易火爆、疊加創(chuàng)業(yè)板和債券指數(shù)向好，即使在去年同期高基數(shù)作用下，今年2月業(yè)績同、環(huán)比仍錄得顯著增長，這一業(yè)績成果難能可貴。同時，隨著市場行情的急速演化，科技股走勢可能分化，但短期內(nèi)直接反轉(zhuǎn)的可能性不大，市場的火熱程度有望延續(xù)，券商的經(jīng)紀業(yè)務和融資業(yè)務持續(xù)攀升將大概率延續(xù)。

圖一：2月兩市成交額明顯放大

資料來源：Wind

流動性持續(xù)充裕

為應對疫情對我國經(jīng)濟的沖擊，春節(jié)后央行流動性投放充足，10年期國債收益率較節(jié)前下降25BPS，創(chuàng)16年以來新低。對比近幾次中央的會議措辭看——2019年12月6日中央政治局會議：提高宏觀調(diào)控的前瞻性、針對性、有效性，運用好逆周期調(diào)節(jié)工具。2020年1月19日：1）將疫情防控作為當前最重要的工作來抓。2）穩(wěn)健的貨幣政策要靈活適度，加強逆周期調(diào)節(jié)、結(jié)構(gòu)調(diào)整和改革的力度，保持物價水平基本穩(wěn)定。2020年2月21日：穩(wěn)健的貨幣政策要更加靈活適度，用好已有金融支持政策，適時出臺新的政策措施。貨幣政策的表態(tài)超過預期，市場流動性的充裕也將大大超過預期。

需要指出的是，在此之前，央行已經(jīng)在2月17日將MLF利率從3.25%下調(diào)到3.15%，下調(diào)10個基點;在2月20日下調(diào)貸款市場報價利率（LPR）：1年期LPR為4.05%，下調(diào)10個基點，5年期以上LPR為4.75%，下調(diào)5個基點。

此外，不僅僅是中國在放水，凱恩斯可能永遠都不會明白，全球都在放水應對疫情。3月3日，澳大利亞降息25個基點到0.5%;美國降息50個基點到1%-1.25%，將超額準備金下調(diào)50個基點到1.1%;中國香港和加拿大也相繼跟隨美國降息50個基點;馬來西亞降息25個基點;歐洲和日本均按時將采取更加寬松的措施。需要指出的是，隨著放水寬松的到來，美國30年期國債收益率在2020年3月9日令人驚訝地跌破1%，來到0.99%，若扣除通脹，將極有可能實質(zhì)性負利率，全球市場都充斥著廉價資金。

市場充裕的流動性會引導資金流向所有價值低洼區(qū)，債券高企的價格將逐步失去吸引力，水漲船高的作用下，“泡沫”帶來的賺錢效應有望帶來更加活躍的交易和兩融需求。

政策紅利持續(xù)釋放

2020年3月6日，新三板轉(zhuǎn)板上市機制、創(chuàng)投基金減持優(yōu)化、投資者保護基金繳納比例降低三項政策利好齊發(fā)，再次釋放監(jiān)管積極信號。政策頻繁加碼將助券商板塊良性循環(huán)。

3月6日，證監(jiān)會就《關于全國中小企業(yè)股份轉(zhuǎn)讓系統(tǒng)掛牌公司轉(zhuǎn)板上市的指導意見》公開征求意見，這將是A股首次設定轉(zhuǎn)板上市機制，將堅持市場導向、統(tǒng)籌兼顧、試點先行、防控風險四個原則。新三板轉(zhuǎn)板上市制度的建立，有助于打通中小企業(yè)成長壯大的市場通道，充分發(fā)揮新三板市場承上啟下的作用，實現(xiàn)多層次資本市場的互聯(lián)互通、優(yōu)勢互補、錯位發(fā)展，增強金融服務實體經(jīng)濟的能力。掛牌公司轉(zhuǎn)板上市需要聘請券商擔任上市保薦人，也將拓寬券商投行業(yè)務邊界、帶來業(yè)務收入增量。

創(chuàng)投基金股東減持規(guī)則出臺，積極引導長期創(chuàng)投基金發(fā)展。證監(jiān)會修訂并發(fā)布《上市公司創(chuàng)業(yè)投資基金股東減持股份的特別規(guī)定》，上交所、深交所同步修訂實施細則，3月31日正式實施。為進一步完善創(chuàng)業(yè)投資基金退出渠道，暢通“投資一退出一再投資”良性循環(huán)，促進創(chuàng)業(yè)資本形成，更好發(fā)揮創(chuàng)業(yè)投資對于支持中小企業(yè)、科創(chuàng)企業(yè)創(chuàng)業(yè)創(chuàng)新的作用，證監(jiān)會對反向掛鉤政策作了修訂完善。

從內(nèi)容上看，制度優(yōu)化簡化有利于緩解私募股權(quán)投資基金、創(chuàng)業(yè)投資基金“退出難”。監(jiān)管政策向長期創(chuàng)投基金傾斜，引導長期創(chuàng)投基金大發(fā)展，有望成為科創(chuàng)企業(yè)帶來關鍵融資活水。同時，符合反向掛鉤政策的私募股權(quán)投資基金和創(chuàng)業(yè)投資基金持股市值占比很小，且需根據(jù)限售要求分批解禁，不會顯著增加市場減持壓力。政策優(yōu)化也將利好股權(quán)投資類和私募股權(quán)類等創(chuàng)投上市標的，中金、中信和中信建投等券商可重點關注。

降低2019和2020年券商投資者保護基金繳納比例，中小券商相對受益。為增強證券行業(yè)服務實體經(jīng)濟能力，降低新型冠狀病毒肺炎疫情對證券公司經(jīng)營活動的暫時性影響，依據(jù)《證券投資者保護基金管理辦法》《關于進一步完善證券公司繳納證券投資者保護基金有關事項的補充規(guī)定》，證監(jiān)會對證券公司繳納證券投資者保護基金的比例進行調(diào)整，A類、B類、C類、D類證券公司，分別按照其營業(yè)收入的0.5%（原為0.5%）、0.6%（原為0.75%）、0.7%（原為1.0%）、0.7%（原為1.25%）的比例繳納2019年度證券投資者保護基金，2020年度證券投資者保護基金的繳納比例參照執(zhí)行。

此外，在此之前，除注冊制以外的另外兩大政策：重組新規(guī)和再融資新規(guī)已經(jīng)相繼落地，當前政策是2015年-2018年后的又一寬松大周期，券商無論是短、中、長期都具備看點。穩(wěn)健的投資者可以直接關注中信證券、國泰君安、海通證券和華泰證券等頭部券商，有些想法的客戶可以直接上東方財富和同花順。當然，券商ETF是最無腦的標的。