■吉雅楠

（晉商銀行零售銀行部私行中心）

1 《保險(xiǎn)資產(chǎn)管理產(chǎn)品管理暫行辦法》：承接資管新規(guī)、引發(fā)行業(yè)變革

2019年11月，銀保監(jiān)會(huì)就《保險(xiǎn)資產(chǎn)管理產(chǎn)品管理暫行辦法（征求意見(jiàn)稿）》公開(kāi)征求意見(jiàn)，并于2020年3月發(fā)布《保險(xiǎn)資產(chǎn)管理產(chǎn)品管理暫行辦法》正式稿（簡(jiǎn)稱(chēng)“《辦法》”），并于自2020年5月1日起施行。

從《辦法》對(duì)行業(yè)的影響來(lái)看，主要可以總結(jié)為以下幾點(diǎn)：

1.1 私募定位不變，但資金募集對(duì)象拓寬

《辦法》依舊將保險(xiǎn)資管產(chǎn)品定位為私募，但放開(kāi)了資金募集端產(chǎn)品當(dāng)事人的限制。過(guò)去保險(xiǎn)資管產(chǎn)品僅面向機(jī)構(gòu)類(lèi)投資者非公開(kāi)發(fā)行，《辦法》允許向合格投資者自然人非公開(kāi)發(fā)行。這一變化延續(xù)了資管新規(guī)統(tǒng)一跑道、統(tǒng)一競(jìng)爭(zhēng)的監(jiān)管思路，自然人可投資的資管產(chǎn)品有所拓寬。

1.2 銷(xiāo)售渠道拓寬

《辦法》指出，保險(xiǎn)資產(chǎn)管理機(jī)構(gòu)可以自行銷(xiāo)售，也可以代銷(xiāo)，代銷(xiāo)的機(jī)構(gòu)在正式稿中拓展到所有的金融機(jī)構(gòu)以及銀保監(jiān)會(huì)認(rèn)可的其他機(jī)構(gòu)，而征求意見(jiàn)稿則僅限于銀行業(yè)和保險(xiǎn)業(yè)金融機(jī)構(gòu)。而從當(dāng)前業(yè)務(wù)展業(yè)來(lái)看，目前保險(xiǎn)資管產(chǎn)品主要采用自行銷(xiāo)售的方式，基本上不存在委托第三方機(jī)構(gòu)代理銷(xiāo)售的情況。

因此，保險(xiǎn)資管產(chǎn)品的銷(xiāo)售渠道逐步拓寬，有利于未來(lái)保險(xiǎn)資管產(chǎn)品的銷(xiāo)售。

1.3 投資者范圍小幅拓寬

《辦法》關(guān)于合格投資者的規(guī)定，和征求意見(jiàn)稿比，新增了社保、企業(yè)年金、其他持牌金融機(jī)構(gòu)發(fā)行的資管產(chǎn)品。從2019年末保險(xiǎn)資管機(jī)構(gòu)管理的資金來(lái)看，補(bǔ)充的這幾類(lèi)投資者委托資金規(guī)模占比超過(guò)10%，對(duì)保險(xiǎn)資管機(jī)構(gòu)有較大積極影響。

1.4 產(chǎn)品投資范圍小幅拓寬

《辦法》允許保險(xiǎn)資管產(chǎn)品募集的資金投資ABS產(chǎn)品，也未禁止投資信托產(chǎn)品，考慮到信托產(chǎn)品是保險(xiǎn)資金在各類(lèi)金融產(chǎn)品中占比最高的分支——2018年末占總投資資產(chǎn)的9.1%、66%保險(xiǎn)公司投資信托產(chǎn)品，這對(duì)保險(xiǎn)資管機(jī)構(gòu)投資高收益金融產(chǎn)品形成利好。另一方面，組合類(lèi)保險(xiǎn)資管產(chǎn)品可以投資非標(biāo)債權(quán)，但在任何時(shí)點(diǎn)上不得超過(guò)保險(xiǎn)資管機(jī)構(gòu)管理的全部組合類(lèi)產(chǎn)品凈資產(chǎn)的35%。比例與其他領(lǐng)域的細(xì)則較為接近。

1.5 其他：與資管新規(guī)一脈相承

除了上述較為特別的監(jiān)管安排外，切實(shí)履行管理人職責(zé)、加強(qiáng)信披、禁止違規(guī)通道、不承諾保本保收益、打破剛兌、杠桿管理等安排均承接資管新規(guī)，與其他的配套措施文件也保持相同。

2 保險(xiǎn)資管行業(yè)投資與產(chǎn)品發(fā)行分析：規(guī)模、產(chǎn)品增速不斷提升，未來(lái)前景廣闊

保險(xiǎn)資管行業(yè)從資金投資的角度看，近幾年保險(xiǎn)資管機(jī)構(gòu)規(guī)模不斷擴(kuò)張，業(yè)內(nèi)機(jī)構(gòu)數(shù)量增加、管理資產(chǎn)規(guī)模提升且增速逐漸加快。

2.1 展業(yè)機(jī)構(gòu)及管理資產(chǎn)規(guī)模：發(fā)展增速逐漸加快

截止到2019年末，保險(xiǎn)資產(chǎn)管理業(yè)參與主體數(shù)量不斷增加，共有35家保險(xiǎn)資管機(jī)構(gòu)；管理的總資產(chǎn)規(guī)模達(dá)到18.11萬(wàn)億；規(guī)模增長(zhǎng)（16.45%）為近四年最高。

圖1 2015—2019年保險(xiǎn)資管行業(yè)管理總資產(chǎn)及增速

2.2 投資種類(lèi)及規(guī)模：增速差異明顯，資產(chǎn)配置多遠(yuǎn)化

截止到2019年末，保險(xiǎn)資管機(jī)構(gòu)管理的資金投向主要為債券、銀行存款、金融產(chǎn)品、股票及公募基金，其中前三者占比超過(guò)70%。增速方面，保險(xiǎn)資管機(jī)構(gòu)在投資金融產(chǎn)品、公募基金兩個(gè)領(lǐng)域的增速有顯著的提升。

2.3 產(chǎn)品層面：以組合+債權(quán)類(lèi)為主

2019年末，保險(xiǎn)資管產(chǎn)品的存續(xù)規(guī)模為2.86萬(wàn)億元。其中，組合類(lèi)產(chǎn)品存續(xù)規(guī)模1.35萬(wàn)億元，占比47%；債權(quán)計(jì)劃產(chǎn)品存續(xù)規(guī)模1.27萬(wàn)億元，占比44%。

圖2 2018年與2019年主要投資資產(chǎn)規(guī)模及增速

相比之下，股權(quán)投資計(jì)劃與ABS產(chǎn)品的存續(xù)量則相對(duì)較低，兩類(lèi)產(chǎn)品占比不足10%。

圖3 2018、2019年保險(xiǎn)資管機(jī)構(gòu)產(chǎn)品存續(xù)規(guī)模情況

3 保險(xiǎn)資管產(chǎn)品與各類(lèi)資管產(chǎn)品的比較：與各類(lèi)資管產(chǎn)品形成差異化競(jìng)爭(zhēng)，與私行契合度高

作為當(dāng)前市場(chǎng)上高凈值客戶(hù)群體積累最多的綜合服務(wù)方之一，私人銀行無(wú)疑在近十年取得了耀眼的成果。這一方面得益于我國(guó)經(jīng)濟(jì)高速發(fā)展帶來(lái)的高凈值人群數(shù)量及其可投資資產(chǎn)規(guī)模的快速上升，也因?yàn)榻鹑谑袌?chǎng)中有越來(lái)越多的產(chǎn)品與服務(wù)能夠滿(mǎn)足高凈值客戶(hù)的需求，私人銀行在整合金融服務(wù)供給與需求的過(guò)程中，提升了供需兩方參與者的效率。

私人銀行提供的金融服務(wù)種類(lèi)相對(duì)較廣，包括財(cái)務(wù)管理服務(wù)、資產(chǎn)管理服務(wù)、顧問(wèn)咨詢(xún)服務(wù)、私人增值服務(wù)等。

隨著保險(xiǎn)資管產(chǎn)品向自然人投資者限制的放開(kāi)，未來(lái)私人銀行提供的私募產(chǎn)品種類(lèi)將得到拓展。本節(jié)我們從資管產(chǎn)品的角度，來(lái)比較保險(xiǎn)資管產(chǎn)品與其他資管產(chǎn)品的一通。

3.1 私行專(zhuān)屬銀行理財(cái)

作為銀行理財(cái)產(chǎn)品中的一個(gè)類(lèi)別，私行專(zhuān)屬理財(cái)產(chǎn)品的投資起點(diǎn)通常在30萬(wàn)元門(mén)檻，部分私募型產(chǎn)品、權(quán)益類(lèi)產(chǎn)品則直接面向合格投資者；投資期限有長(zhǎng)有短，大部分在一年以上；與普通理財(cái)不同的是，私行專(zhuān)屬類(lèi)產(chǎn)品的認(rèn)購(gòu)、投資管理、申贖的相關(guān)費(fèi)用較低。

從風(fēng)險(xiǎn)點(diǎn)來(lái)看，剛性?xún)陡兑殉蔀楸O(jiān)管機(jī)構(gòu)嚴(yán)禁的行為，銀行業(yè)不再能保本保收益，包括私行專(zhuān)屬產(chǎn)品。其次，產(chǎn)品的流動(dòng)性較差，而在產(chǎn)品到期前退出則存在收益損失。

私行專(zhuān)屬理財(cái)適合具有一定資金規(guī)模、追求穩(wěn)定收益的投資者。

3.2 保險(xiǎn)資管產(chǎn)品

在《辦法》出臺(tái)之前，保險(xiǎn)資管產(chǎn)品主要面向機(jī)構(gòu)投資者募集?！掇k法》出臺(tái)之后，保險(xiǎn)資管產(chǎn)品的募集范圍正式拓寬至個(gè)人投資者。從《辦法》的要求來(lái)看，保險(xiǎn)資管產(chǎn)品的銷(xiāo)售對(duì)象必須是合格投資者，這就對(duì)客戶(hù)有了一層篩選；保險(xiǎn)資管產(chǎn)品中，固收類(lèi)產(chǎn)品的投資起點(diǎn)為30萬(wàn)、混合類(lèi)40萬(wàn)、權(quán)益與商品衍生品類(lèi)100萬(wàn)；一般而言，由于保險(xiǎn)資管產(chǎn)品對(duì)接的項(xiàng)目都有較長(zhǎng)的運(yùn)作周期，因此產(chǎn)品投資期限長(zhǎng)；投資范圍較廣，可滿(mǎn)足客戶(hù)多樣化需求；發(fā)行機(jī)構(gòu)審核嚴(yán)格、管理團(tuán)隊(duì)專(zhuān)業(yè)性較強(qiáng)。

風(fēng)險(xiǎn)來(lái)看，保險(xiǎn)資管產(chǎn)品的投資期限較長(zhǎng)，流動(dòng)性差，不確定性較高；隨著凈值化轉(zhuǎn)型，保險(xiǎn)資管產(chǎn)品也不再穩(wěn)定提供收益。

保險(xiǎn)資管產(chǎn)品適合能夠接受較長(zhǎng)投資期限、風(fēng)險(xiǎn)偏好較低的投資者。

3.3 集合信托產(chǎn)品

集合資金信托產(chǎn)品的最低起投點(diǎn)為100萬(wàn)；期限以1-3年為主，且絕大部分產(chǎn)品在中途不得退出；費(fèi)用較低；300萬(wàn)投資資金以下的個(gè)人投資者不能超過(guò)50人。

從本質(zhì)上來(lái)說(shuō)屬于高收益?zhèn)?；每一個(gè)信托計(jì)劃的全部資金都直接投向單一融資方，這使得產(chǎn)品的風(fēng)險(xiǎn)全部集中在一個(gè)點(diǎn)，一旦融資方出現(xiàn)風(fēng)險(xiǎn)、無(wú)法按時(shí)還本付息，則投資者可能會(huì)面臨延期兌付的情況。

集合資金信托適合風(fēng)險(xiǎn)承受能力高，且有足夠風(fēng)險(xiǎn)處置能力的高凈值投資者。

3.4 公募基金

相對(duì)而言，私行提供的公募基金產(chǎn)品是投資門(mén)檻最低的；且公募基金的產(chǎn)品體系豐富；監(jiān)管政策體系較完善，凈值化運(yùn)作，透明度高；流動(dòng)性強(qiáng)，易于變現(xiàn)。

但基金直接投資于股市、債市，而基金產(chǎn)品的投資者卻缺少系統(tǒng)科學(xué)的投資計(jì)劃，隨意地跟風(fēng)買(mǎi)賣(mài)；而公募基金的銷(xiāo)售方也重推銷(xiāo)、輕服務(wù)。

公募基金適合在資本市場(chǎng)有一定投資積累、對(duì)股市有較樂(lè)觀態(tài)度的投資者，是這類(lèi)投資者進(jìn)行長(zhǎng)期投資的理想工具。

3.5 私募基金

私募基金的起投點(diǎn)在100萬(wàn)元；運(yùn)作期限在1-3年；流動(dòng)性差，不易于套現(xiàn)；風(fēng)險(xiǎn)高，相對(duì)收益也較高，一般在10%以上。此外，目前市場(chǎng)上出現(xiàn)的私募類(lèi)FOF產(chǎn)品熱度相對(duì)較高，這類(lèi)產(chǎn)品專(zhuān)門(mén)投資于其他基金，通過(guò)專(zhuān)業(yè)機(jī)構(gòu)對(duì)標(biāo)的基金進(jìn)行篩選，達(dá)到幫助投資者優(yōu)化基金投資的目的，其優(yōu)勢(shì)通常在于分散風(fēng)險(xiǎn)。

風(fēng)險(xiǎn)來(lái)看，首先是非專(zhuān)業(yè)投資者很難真正理解私募基金的投資策略，其次是私募產(chǎn)品變現(xiàn)能力（流動(dòng)性）差。

私募基金適合具有獨(dú)立分析能力、高風(fēng)險(xiǎn)承受能力的高凈值人群。

3.6 家族信托

根據(jù)監(jiān)管文件的規(guī)定，家族信托財(cái)產(chǎn)金額或價(jià)值不低于1000萬(wàn)元。因此，目前各家私人銀行對(duì)于家族信托的門(mén)檻設(shè)立極高，通常在1000萬(wàn)元以上，而對(duì)應(yīng)的投資期限也較較長(zhǎng)，多在3年以上?，F(xiàn)目前家族信托起到的功能，主要在4個(gè)方面：資金的保值增值、財(cái)富隔離保護(hù)功能、財(cái)富傳承功能、慈善功能。

家族信托產(chǎn)品符合資金體量大、可容忍較長(zhǎng)投資期限、有一定財(cái)富傳承與保障需求的客戶(hù)。

3.7 總體而言，保險(xiǎn)資管產(chǎn)品與私行所提供的產(chǎn)品相契合

整體來(lái)看，從《辦法》的文件要求，以及與各類(lèi)型資管產(chǎn)品的對(duì)比，我們可以發(fā)現(xiàn)，保險(xiǎn)資管產(chǎn)品不論是投資品種還是投資策略，都與私人銀行客戶(hù)目前的配置策略極為契合，比如長(zhǎng)期限投資，多元品種配置等?？梢灶A(yù)見(jiàn)，由于天然契合度更高，保險(xiǎn)資管產(chǎn)品將在私人銀行服務(wù)組合中占據(jù)越來(lái)越重要的位置。

4 保險(xiǎn)資管行業(yè)未來(lái)發(fā)展趨勢(shì)

4.1 行業(yè)管理業(yè)外資金快速增長(zhǎng)

從行業(yè)管理資金的來(lái)源看，2019年保險(xiǎn)資管機(jī)構(gòu)的資金主要為管理關(guān)聯(lián)方保險(xiǎn)資金約14萬(wàn)億，管理第三方保險(xiǎn)資金1.17萬(wàn)億，管理業(yè)外資金3.76萬(wàn)億。對(duì)比2018年資金管理情況可以看出，2019年保險(xiǎn)資管機(jī)構(gòu)管理業(yè)外資金規(guī)模大幅上升，隨著《辦法》5月1日開(kāi)始實(shí)施，保險(xiǎn)資管機(jī)構(gòu)轉(zhuǎn)型加速，再加之業(yè)務(wù)資金本身規(guī)模相對(duì)較小，未來(lái)管理業(yè)外資金的規(guī)模有望繼續(xù)保持高速增長(zhǎng)。

4.2 正式進(jìn)軍財(cái)富管理領(lǐng)域

隨著經(jīng)濟(jì)的發(fā)展、居民生活水平的持續(xù)提升，以資產(chǎn)保值增值為目的的理財(cái)需求持續(xù)旺盛，個(gè)人理財(cái)規(guī)模保持快速增長(zhǎng)，中國(guó)財(cái)富管理市場(chǎng)發(fā)展空間巨大。這是各家保險(xiǎn)資管機(jī)構(gòu)積極投身到財(cái)富管理市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)中去的主要?jiǎng)恿Α?/p>

在長(zhǎng)期的保險(xiǎn)資金管理過(guò)程中，保險(xiǎn)資管機(jī)構(gòu)已經(jīng)形成了有別于其他資管機(jī)構(gòu)追求短期收益的長(zhǎng)期資金管理風(fēng)格，能夠同時(shí)兼顧短期收益和長(zhǎng)期收益，平衡絕對(duì)收益和相對(duì)收益，實(shí)現(xiàn)長(zhǎng)期穩(wěn)定的回報(bào)。

因此，保險(xiǎn)資管機(jī)構(gòu)有能力為投資者提供期限較長(zhǎng)的財(cái)富管理業(yè)務(wù)。而保險(xiǎn)資管產(chǎn)品綱領(lǐng)性文件《辦法》的落地、三個(gè)配套細(xì)則的公開(kāi)征求意見(jiàn)，高凈值客群市場(chǎng)向保險(xiǎn)資管機(jī)構(gòu)敞開(kāi)了大門(mén)，這使得一直以來(lái)急拓第三方業(yè)務(wù)的保險(xiǎn)資管機(jī)構(gòu)，找到了新的突破口。

圖4 2018—2019年保險(xiǎn)資金投資管理模式（單位：萬(wàn)億）

綜合來(lái)看，未來(lái)保險(xiǎn)資管機(jī)構(gòu)進(jìn)入財(cái)富管理領(lǐng)域?qū)⑹潜厝悔厔?shì)。

4.3 成為私人銀行產(chǎn)品服務(wù)新寵兒

通過(guò)對(duì)比保險(xiǎn)資管產(chǎn)品與其他私人銀行提供的金融產(chǎn)品，我們可以發(fā)現(xiàn)，保險(xiǎn)資管產(chǎn)品不論是產(chǎn)品期限、資金投資領(lǐng)域、投資期限、機(jī)構(gòu)專(zhuān)業(yè)度，相較于私行專(zhuān)屬理財(cái)、集合信托產(chǎn)品、公募、私募等產(chǎn)品均有其差異化的點(diǎn)，也正是這類(lèi)差異化的特征，為高凈值客戶(hù)提供了可選項(xiàng)。

加之高凈值客戶(hù)通常在保險(xiǎn)方面有較大的投入，通過(guò)保險(xiǎn)服務(wù)延伸到保險(xiǎn)資管服務(wù)的阻礙較小。未來(lái)保險(xiǎn)資管產(chǎn)品有望成為私人銀行為高凈值客戶(hù)的新寵兒。