李佳聰 李隆 方舟 李煒淼 尹馨脈 干凱滟

[摘要]收益法在企業(yè)的價(jià)值評(píng)估中應(yīng)用比較廣泛，實(shí)物期權(quán)定價(jià)法在企業(yè)的價(jià)值評(píng)估中存在一定的局限性，因?yàn)槠淠Ｐ蛻?yīng)用比較復(fù)雜，投資者理解和使用都很困難。文章對(duì)相關(guān)概念進(jìn)行了闡述，分析了農(nóng)業(yè)企業(yè)價(jià)值評(píng)估的特點(diǎn)及方法，主要有農(nóng)業(yè)企業(yè)價(jià)值評(píng)估的特點(diǎn)、農(nóng)業(yè)企業(yè)價(jià)值評(píng)估的方法選擇。選擇具體的案例，分析了農(nóng)業(yè)企業(yè)的整體價(jià)值、農(nóng)業(yè)企業(yè)價(jià)值評(píng)估存在的主要問題、有效的解決思路等。

[關(guān)鍵詞]實(shí)物期權(quán)法;價(jià)值評(píng)估;農(nóng)業(yè)企業(yè)

[DOI]1013939/jcnkizgsc202009088

1相關(guān)概念介紹

11實(shí)物期權(quán)法

實(shí)物期權(quán)法在對(duì)企業(yè)價(jià)值評(píng)估的過程中主要用于企業(yè)的重組或者企業(yè)戰(zhàn)略的制定，實(shí)物期權(quán)實(shí)際上是一類期權(quán)，其底層實(shí)體一般是實(shí)物商品，并不是股票或者期貨，例如貨物、債券、貨幣等。[1]期權(quán)相當(dāng)于一類合約協(xié)議，持有者在確定的日期之前都有權(quán)利對(duì)某些資產(chǎn)進(jìn)行買進(jìn)或者賣出。隨著公司戰(zhàn)略的調(diào)整，其投資組合會(huì)發(fā)生變化，其擁有的實(shí)物期權(quán)會(huì)發(fā)生變化，通過對(duì)其實(shí)施有效的管理，能夠?yàn)槠髽I(yè)創(chuàng)造價(jià)值。實(shí)物期權(quán)理論在評(píng)估創(chuàng)業(yè)企業(yè)價(jià)值時(shí)是一類相對(duì)比較有效的方法，創(chuàng)業(yè)投資具有多階段連續(xù)性及高風(fēng)險(xiǎn)性的特征，對(duì)實(shí)物期權(quán)理論實(shí)施有效的使用，有助于創(chuàng)業(yè)投資業(yè)的較好發(fā)展。[2]

12企業(yè)價(jià)值評(píng)估

管理學(xué)將企業(yè)價(jià)值定義成企業(yè)需要用價(jià)值規(guī)律作為導(dǎo)向，價(jià)值管理是中心，通過有效的管理，利益相關(guān)者都能夠獲得滿意的回報(bào)。金融學(xué)領(lǐng)域認(rèn)為企業(yè)的價(jià)值主要反映的是其資金的風(fēng)險(xiǎn)、時(shí)間價(jià)值及持續(xù)發(fā)展能力等。企業(yè)價(jià)值評(píng)估需要資產(chǎn)評(píng)估師實(shí)施操作，按照相關(guān)法律法規(guī)的規(guī)定及相關(guān)資產(chǎn)評(píng)估準(zhǔn)則的要求，對(duì)企業(yè)的價(jià)值實(shí)施評(píng)估，并且發(fā)表一些專業(yè)評(píng)價(jià)意見的過程。對(duì)企業(yè)價(jià)值實(shí)施評(píng)估的方法主要有市場(chǎng)法、收益法、成本法等，運(yùn)用比較廣泛的是收益法。這一方法在很多發(fā)達(dá)國家被廣泛使用，被認(rèn)為是最準(zhǔn)確、最適合的方法。我國也對(duì)該方法實(shí)施了廣泛的使用，我國很多企業(yè)都認(rèn)為此方法是企業(yè)價(jià)值評(píng)估的最佳方法，比較常用的有經(jīng)濟(jì)增加值方法、現(xiàn)金流量貼現(xiàn)法等。[3]

13實(shí)物期權(quán)法在企業(yè)價(jià)值評(píng)估中的應(yīng)用

實(shí)物期權(quán)定價(jià)法對(duì)財(cái)務(wù)報(bào)表的依賴性比較大，財(cái)務(wù)報(bào)表在實(shí)施資產(chǎn)評(píng)估時(shí)存在一定的缺陷，對(duì)財(cái)務(wù)報(bào)表過度依賴，致使評(píng)估值與實(shí)際值之間會(huì)存在很大的差異，在實(shí)施投資決策時(shí)應(yīng)該充分考慮這項(xiàng)差異。實(shí)物期權(quán)法在評(píng)估資產(chǎn)價(jià)值時(shí)比較復(fù)雜，應(yīng)用有一定的難度，現(xiàn)在還沒有得到廣泛推廣，傳統(tǒng)投資者理解和使用還存在很大的困難。該方法的使用存在一定的局限性，例如無法在投資活動(dòng)的每一個(gè)項(xiàng)目使用，在相對(duì)比較成熟的行業(yè)無法使用，在這些行業(yè)不確定性因素相對(duì)比較少，現(xiàn)金流量能夠得到較好的控制。并購方獲取的信息存在不確定性，會(huì)降低評(píng)估結(jié)果的正確性。我國的市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)不是很發(fā)達(dá)，存在很多政府干預(yù)行為，評(píng)估的結(jié)果有可能會(huì)出現(xiàn)高估，會(huì)造成一定的資源浪費(fèi)[4]。實(shí)物期權(quán)法是對(duì)企業(yè)投資的未來收益進(jìn)行預(yù)測(cè)，主要是將未來可能產(chǎn)生的現(xiàn)金流量折算成現(xiàn)值，主要是為投資者提供一定的參考，有助于投資活動(dòng)的開展。

2農(nóng)業(yè)企業(yè)價(jià)值評(píng)估的特點(diǎn)及方法選擇

21農(nóng)業(yè)企業(yè)價(jià)值評(píng)估的特點(diǎn)

農(nóng)業(yè)企業(yè)是實(shí)施農(nóng)用品的制造及分配，實(shí)施農(nóng)產(chǎn)品加工及農(nóng)場(chǎng)生產(chǎn)運(yùn)營等，與農(nóng)產(chǎn)品有關(guān)都能夠稱為農(nóng)業(yè)企業(yè)。農(nóng)業(yè)企業(yè)除了與其他企業(yè)有相同的特征，還具有自身的特征，經(jīng)營形式多樣化，并且受到自然環(huán)境因素的影響比較大，工作環(huán)境比較差，比較艱苦。在世界范圍內(nèi)都會(huì)對(duì)農(nóng)業(yè)實(shí)施保護(hù)及補(bǔ)貼，大宗農(nóng)產(chǎn)品的差異比較小，生產(chǎn)者相對(duì)比較分散，其需求彈性比較小，然而供給彈性比較大，生產(chǎn)周期比較長，商家很容易形成過度競(jìng)爭(zhēng)，需要同時(shí)承受市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)及自然風(fēng)險(xiǎn)。農(nóng)業(yè)企業(yè)的價(jià)值含有內(nèi)在價(jià)值，這與其他企業(yè)是一樣的，還具有其他行業(yè)不具備的隱含價(jià)值，這些價(jià)值不能夠在財(cái)務(wù)報(bào)表中體現(xiàn)出來，例如環(huán)境價(jià)值、政策優(yōu)勢(shì)等。

22農(nóng)業(yè)企業(yè)價(jià)值評(píng)估的方法選擇

市場(chǎng)法需要考慮市場(chǎng)價(jià)格，選擇與企業(yè)相似的最近出售的企業(yè)價(jià)值實(shí)施比較，將相似企業(yè)的價(jià)值實(shí)施有效地調(diào)整，從而確定被評(píng)估企業(yè)價(jià)值的一類方法。市場(chǎng)法的條件是市場(chǎng)比較活躍，市場(chǎng)交易比較活躍。收益法需要對(duì)被評(píng)價(jià)企業(yè)的未來正常收益，使用適當(dāng)?shù)恼郜F(xiàn)率對(duì)其實(shí)施評(píng)價(jià)。這一方法在很多發(fā)達(dá)國家被廣泛使用，被認(rèn)為是最準(zhǔn)確、最適合的方法。EVA是經(jīng)濟(jì)增加值模型，主要是對(duì)企業(yè)業(yè)績進(jìn)行評(píng)價(jià)，出發(fā)點(diǎn)是企業(yè)價(jià)值增加值，需要綜合考察其資本成本。期權(quán)定價(jià)模型簡稱OPM，該理論表示只有股價(jià)的當(dāng)前值與其預(yù)測(cè)值有關(guān)聯(lián)，期權(quán)價(jià)格受到很多因素的影響。B-S模型是建立在對(duì)沖證券組合的基礎(chǔ)上，其定價(jià)公式是C=S·N（D1）-L·（E^（-γT））×N（D2），D1=（Ln（S/L）+（γ+（σ^2）/2）×T）/（σ×T^（1/2）），D2=D1-σ×T^（1/2）。C——期權(quán)初始合理價(jià)格，L——期權(quán)交割價(jià)格，S——所交易金融資產(chǎn)現(xiàn)價(jià)，T——期權(quán)有效期，γ——連續(xù)復(fù)利計(jì)無風(fēng)險(xiǎn)利率H，σ2——年度化方差，N（）——正態(tài)分布變量的累積概率分布函數(shù)。隨著經(jīng)濟(jì)的發(fā)展，傳統(tǒng)的企業(yè)價(jià)值評(píng)價(jià)方法無法正確評(píng)價(jià)公司的整體價(jià)值，難以應(yīng)對(duì)快速變化的環(huán)境，尤其是對(duì)現(xiàn)金流的預(yù)測(cè)。期權(quán)定價(jià)模型有效解決了傳統(tǒng)評(píng)估方式的缺陷，是對(duì)傳統(tǒng)方法的有效補(bǔ)充。農(nóng)業(yè)企業(yè)會(huì)受自然條件的影響，有效的政策支持會(huì)有助于其發(fā)展，文章主要使用B-S期權(quán)定價(jià)模型實(shí)施分析。

3案例分析

31農(nóng)業(yè)企業(yè)價(jià)值評(píng)估整體價(jià)值分析

在B-S模型中，文章將修正系數(shù)定為12，公司的所得稅率一般是25%，農(nóng)業(yè)企業(yè)會(huì)實(shí)施稅收減免，一般會(huì)減免大概20%的稅收。文章選取A企業(yè)為例實(shí)施研究，企業(yè)在2011年實(shí)施了“合成L-薄荷醇技術(shù)”項(xiàng)目，要求形成3000噸的產(chǎn)能。文章將估算該項(xiàng)目產(chǎn)生的現(xiàn)金流量，用2009年前的數(shù)據(jù)作為基礎(chǔ)，計(jì)算出自2002—2009年企業(yè)凈利潤的平均增長率是1166%，在2018年項(xiàng)目會(huì)達(dá)到穩(wěn)定階段，文章選取10為預(yù)測(cè)期。這一項(xiàng)目的投資額是4512萬元，期權(quán)的持續(xù)時(shí)間是一年，無風(fēng)險(xiǎn)利率是26%，交易周期選擇50周，價(jià)值波動(dòng)率是40%，計(jì)算得出企業(yè)該項(xiàng)投資的期權(quán)價(jià)值是8785萬元，說明投資該項(xiàng)目具有比較大的潛力。計(jì)算出企業(yè)的整體價(jià)值是17194922萬元，企業(yè)期權(quán)與整體價(jià)值的占比是503%，表示公司在新項(xiàng)目上的投資比較少，應(yīng)該加大對(duì)新項(xiàng)目的開發(fā)和投入，讓企業(yè)獲得更多新的利潤增長點(diǎn)。

32農(nóng)業(yè)企業(yè)價(jià)值評(píng)估存在的主要問題

隨著各國政府推出了很多農(nóng)業(yè)優(yōu)惠政策，對(duì)農(nóng)業(yè)的投入逐漸增多，農(nóng)業(yè)類上市公司符合趨勢(shì)性投資的特征，其價(jià)值一般是被高估，與其他行業(yè)上市公司的估值水平相比較比較高。在全球性金融危機(jī)爆發(fā)之后，農(nóng)產(chǎn)品的價(jià)格出現(xiàn)了上漲，人們對(duì)農(nóng)業(yè)股的投資增加，對(duì)農(nóng)業(yè)股的投資存在一些非理性因素。投資者進(jìn)行投資的時(shí)候，應(yīng)該實(shí)施充分的分析，分析農(nóng)業(yè)上市公司是不是具有投資的價(jià)值，是否具有盈利能力及發(fā)展能力，應(yīng)該考慮上市公司的綜合實(shí)力，分析上市公司是否具有投資價(jià)值。

33有效的解決思路

目前，對(duì)企業(yè)價(jià)值進(jìn)行評(píng)估的方法有很多，每類方法都有自己的優(yōu)勢(shì)和不足之處，一些傳統(tǒng)的價(jià)值評(píng)估方法都有自己的缺陷，期權(quán)定價(jià)模型主要是用于投資分析，適用于對(duì)農(nóng)業(yè)企業(yè)進(jìn)行分析，但是期權(quán)定價(jià)模型也存在自身的不足。收益法在企業(yè)的價(jià)值評(píng)估中得到了廣泛地運(yùn)用，在農(nóng)業(yè)企業(yè)的價(jià)值評(píng)估中也可用到收益法，可以嘗試用多類方法對(duì)企業(yè)的價(jià)值進(jìn)行評(píng)估，全面綜合分析企業(yè)價(jià)值。農(nóng)業(yè)企業(yè)具備自身的特殊性，對(duì)其外部的環(huán)境價(jià)值沒有實(shí)施正確的量化，有可能會(huì)出現(xiàn)價(jià)值被低估的現(xiàn)象，應(yīng)該適當(dāng)考慮政策因素或者外部環(huán)境因素的影響，對(duì)企業(yè)的價(jià)值進(jìn)行合理的估計(jì)。

4結(jié)論

傳統(tǒng)的價(jià)值評(píng)估方法一般都能夠適用于農(nóng)業(yè)企業(yè)，農(nóng)業(yè)企業(yè)與其他企業(yè)相比較有一些特殊性，例如比較容易受到自然環(huán)境的影響，有很多政策扶持，供需之間存在很大的矛盾。收益法在企業(yè)的價(jià)值評(píng)估中應(yīng)用比較廣泛，實(shí)物期權(quán)定價(jià)法可用于對(duì)農(nóng)業(yè)企業(yè)的價(jià)值進(jìn)行評(píng)估。其模型比較復(fù)雜，理解和使用都很困難，其使用會(huì)存在局限性。應(yīng)該綜合使用各類評(píng)估方法進(jìn)行評(píng)估，才能夠使評(píng)估值與實(shí)際值更加接近。

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