山東工商學院公共管理學院 李亞軍

基金項目：2020年國家社科基金項目“社區(qū)嵌入式養(yǎng)老服務一體化整合路徑與支持政策研究”(No.20BRK027)。

人口老齡化條件下，產出是養(yǎng)老金制度經濟生存能力和財務可持續(xù)的中心議題(巴爾，2006)。養(yǎng)老金改革需要從促進產出以抵消人口老齡化客觀沖擊角度考慮。微觀上需要提供繳費激勵機制，宏觀上建構養(yǎng)老基金與資本市場的良性互動和相互促進機制。我國從20世紀90年代就確立了建立多支柱養(yǎng)老金體系的目標，但20多年來第二支柱的企業(yè)年金發(fā)展并不理想，面臨參與率過低、覆蓋面擴大趨勢減緩甚至停滯且難以惠及越來越多新就業(yè)形態(tài)人口的難題。這些難題反過來又制約了第一支柱養(yǎng)老金降費和控制待遇水平的改革。因此，如何提高企業(yè)年金參與率和繳費積累收益率，不僅涉及企業(yè)年金制度本身，而且關系到多層次養(yǎng)老保障體系的協(xié)調發(fā)展。

澳大利亞是養(yǎng)老金制度探索的先驅，長期被認為是開創(chuàng)性社會實驗的實驗室(Hammond，1913)。1991年，澳大利亞通過《超級年金(擔保)法案》。由此，澳大利亞成為最早建立強制性企業(yè)年金(超級年金)制度的國家之一，也是將企業(yè)年金作為多支柱養(yǎng)老保障體系主體的國家之一。本文從強制繳費策略、稅收優(yōu)惠政策設計，以及年金基金治理、投資、監(jiān)管機制等方面考察澳大利亞改革績效及存在的問題，并為完善我國企業(yè)年金激勵政策和基金保值增值總結可借鑒的經驗與啟示。

一、澳大利亞養(yǎng)老金體系與養(yǎng)老基金類型

(一)“三支柱”養(yǎng)老金體系

澳大利亞的養(yǎng)老金體系分三個支柱。第一支柱為一般稅收融資的家計調查型公共養(yǎng)老金，待遇給付條件為居住至少滿10年、年齡至少66歲(按每兩年提高0.5歲，到2023年7月1日提高到67歲為止)。待遇定額發(fā)放，目前全額水平分別為單身944.3澳元/兩周，夫妻若分別領取則每人711.8澳元/兩周、夫妻若聯(lián)合領取則1423.6澳元/兩周。(1)https://www.superguide.com.au/accessing-superannuation/age-pension-rates.2015年后家計調查采取按照公允規(guī)則(deeming rules)折算，當公允資產價值低于下限時獲得全額養(yǎng)老金，當高于上限時喪失資格。在上下限之間，隨著家計調查公允資產價值上升，待遇水平按比例削減。(2)澳大利亞社會服務部網站，https://www.servicesaustralia.gov.au/individuals/services/centrelink/age-pension/how-much-you-can-get/assets-test/assets#assetstestlimits。澳大利亞的第一支柱養(yǎng)老金是在老年人陷入困境情況下的目標定位型養(yǎng)老救助制度，相對歐洲福利國家而言比較吝嗇，具體表現(xiàn)為待遇水平和實際覆蓋率較低。有學者測算，澳大利亞單身和夫妻聯(lián)合申領全額養(yǎng)老金待遇分別僅為男性平均工資的28%和41%，而且只有50%左右的老年人可以獲得全額待遇，25%左右的老年人可以獲得部分待遇，另外25%老年人因為超過家計調查資產上限而失去資格(Agnew，2013)。第二支柱為強制超級年金(superannuation guarantee)。1991年通過的《超級年金(擔保)法案》，強制要求雇主為其超過一定收入水平的雇員向批準設立職業(yè)養(yǎng)老金的機構繳費，并規(guī)定最初的費率為工資的3%～4%，且要求在2002年前逐步將費率提高到9%。該法案在2003年修訂后規(guī)定，費率在2025年前進一步提高到12%，但由于種種原因，2014年澳大利亞政府連續(xù)兩次暫時凍結了繳費提高計劃，目前的費率為9.5%(Coates et al.，2020)。此外，強制性超級年金并沒有強制雇員繳費。第三支柱包括自愿性超級年金和其他個人養(yǎng)老儲蓄。政府通過稅收優(yōu)惠激勵第二支柱和第三支柱養(yǎng)老金的發(fā)展。

(二)積累型養(yǎng)老基金類型與發(fā)展現(xiàn)狀

超級年金基金按經營目標分為營利性和非營利性兩類。從覆蓋成員看，可以分為面向公司、行業(yè)、一般社會成員的基金和面向公共部門的基金。從監(jiān)管機構看，分為審慎監(jiān)管局(APRA)監(jiān)管的行業(yè)基金、公司基金、公共部門基金、零售基金、小型基金；稅務辦公室(ATO)監(jiān)管的自我管理基金。其中，前四類為委托人超過4個的“大型基金”。除公共部門超級年金外，其他基金在建立時均允許雇主自由選擇類型。行業(yè)基金最初只面向參加本行業(yè)聯(lián)合會的雇主，2005年以后立法允許雇主選擇向本行業(yè)外的基金繳費，同時允許行業(yè)基金向非本行業(yè)雇主開放；公司基金通常由一個或多個大型雇主面向自己雇員發(fā)起；公共部門基金發(fā)起人是聯(lián)邦、州和地區(qū)三級政府機構或政府控股企業(yè)；零售基金是面向所有雇主的集合年金。零售基金是唯一一種營利性基金，其他為非營利性基金(見圖1)。除部分公共部門超級年金外，其他均采取繳費積累制、市場化信托運營模式。

圖1 澳大利亞超級年金分類

2009～2019年，超級年金基金總資產從10598億澳元增長到28787億澳元，增長了171.6%。截至2019年6月底，28787億澳元超級年金基金資產中，APRA和ATO監(jiān)管的基金總額分別為19248億澳元和7476億澳元，與金融監(jiān)管機構共同監(jiān)管的公共部門私人養(yǎng)老基金和商業(yè)人壽保單余額資產分別為1855億澳元和1484億澳元。此外，基金數(shù)目從2009年的40.4萬個上升到2019年的60.2萬個?；饠?shù)目增長主要來源是小型基金(SMSFs)，從399281個增加到599678個；而APRA監(jiān)管的基金數(shù)目從4486個下降到1967個，其中4個委托人以上的大型基金減少228個，小型基金減少2238個。(3)APRA,Annual Superannuation Bulletin, June 2019 (Issued 31 January 2020),P.6.大型和小型超級年金基金數(shù)目反向變化的原因是前者主要面向員工小于20人或營業(yè)額不足1000萬澳元的小微企業(yè)，(4)https://www.ato.gov.au/business/super-for-employers/paying-super-contributions/small-business-superannuation-clearing-house/.重點在擴面；后者主要面向大中型企業(yè)，主要通過提高集中度增強競爭力。

二、超級年金積累制度基礎與激勵政策

(一)制度基礎

1.工薪福利制度。

超級年金基金市場化投資的基礎是積累機制。作為福利體系和退休收入保障體系的重要組成部分，超級年金積累受這兩個體系的制度安排影響。澳大利亞作為自由福利體制國家，“意外”地建立了強制雇主繳費的超級年金制度，這主要源于該國“工薪福利資本主義” 傳統(tǒng)。所謂工薪福利并非指基于工薪稅(費)建立養(yǎng)老保障體系，在這個意義上，澳大利亞與其他福利國家差異不大。澳大利亞的特色是該國傳統(tǒng)上將收入保障和社會保護作為“工資問題”，而不是國家福利支出問題。其表現(xiàn)為通過覆蓋廣泛且水平較高的最低工資制度，實現(xiàn)工資壓縮(wage compression)，使大多數(shù)人可以依靠工作獲得保障；通過工薪協(xié)議和仲裁制度將養(yǎng)老金改革作為工資制度的附屬物進行。1986年，工薪仲裁制度開始實行與收入掛鉤的雇主提供的計劃，形成了超級年金的雛形(卡斯爾斯，2010)。1992年，通過憲法修正并不斷向所有工薪者擴展，超級年金制度建立。工薪福利傳統(tǒng)是強制性超級年金制度立法通過的基礎。而超級年金的強制性則保證了較高繳費率和覆蓋面擴大，推動了基金規(guī)模快速擴張。

2.特殊的多支柱養(yǎng)老保障體系。

按照世界銀行的標準，澳大利亞是少數(shù)沒有強制繳費(稅)型第一支柱的國家之一。這為第二支柱的超級年金留下了更大的繳費空間。且澳大利亞第一支柱的公共養(yǎng)老金采取嚴格的家計調查規(guī)則以及相對吝嗇的待遇水平，使國民養(yǎng)老儲蓄需求更大。潛在的養(yǎng)老積累儲蓄需求為建立強制雇主繳費的超級年金以及繳費水平的提高提供了條件。

(二)激勵政策

1.稅收優(yōu)惠。

稅收優(yōu)惠是最普遍的養(yǎng)老金積累激勵政策，超級年金繳費和投資收益按15%的優(yōu)惠所得稅率征收；超級年金積累賬戶轉化為養(yǎng)老金賬戶(退休收入流)時，低于10萬澳元的資產免稅，超出部分分為多個收入段征稅，其中最低段按15%優(yōu)惠稅率征收。此外，不同領取年齡和領取方式享受稅收優(yōu)惠程度也有差異(OECD，2018)?！?017～2018財年稅收統(tǒng)計報告》的調查研究顯示，繳費產生的稅收減免額(deductions)的平均值和中位值分別為14307澳元和15000澳元；養(yǎng)老金待遇領取產生的稅收抵免額(offsets)的平均值和中位值分別為3151澳元和2630澳元；投資階段除個人稅收優(yōu)惠外，超級年金實體也享受一定的所得稅優(yōu)惠，2017～2018財年超級年金營運收益1937.4億澳元，其中518.3億澳元免征所得稅。(5)https://www.ato.gov.au/About-ATO/Research-and-statistics/In-detail/Taxation-statistics/Taxation-statistics-2017-18/.

2.對低收入者配比繳費。

根據(jù)2003年《超級年金法案》第54條第(2)款，政府對參加超級年金計劃的低收入者給予配比繳費激勵，該政策在2007年后擴展到自雇者。政府給予配比繳費的資格條件是71歲以下、不低于強制繳費費率、總收入低于門檻收入(2017～2018財年為不超過51813澳元)且來自就業(yè)和商業(yè)活動的收入不少于10%、擁有超級年金賬戶資產不超過門檻值(2017～2018財年為不超過160萬澳元)。政府配比繳費比率最高為50%，且免稅(OECD，2018)。截至2018年6月底，享受政府配比的繳費人數(shù)為376398人，總金額為1.21億澳元。其中，享受一年配比繳費的人數(shù)和金額分別占87.5%、86.2%，享受兩年及以上的人數(shù)和金額都很低(見表1)。這表明配比繳費吸引和幫助了低收入者向超級年金計劃繳費，同時也控制了財政補貼負擔。

表1 政府超級年金配比繳費情況

三、超級年金基金與資本市場和經濟發(fā)展的互動關系

(一)超級年金基金與資本市場

養(yǎng)老基金幾十年不用考慮流動性問題，是發(fā)現(xiàn)市場價值和實施市場價值的本源性資金。養(yǎng)老基金一般委托養(yǎng)老金公司、投資公司等機構進行投資。這些機構投資者具有很強的低風險偏好，追求穩(wěn)定收益且換手率較低，有利于降低資本市場投機比率并將市場引向長期價值投資理念。反過來，資本市場的健康發(fā)展也為養(yǎng)老基金保值增值提供了基礎。在養(yǎng)老基金和資本市場均發(fā)達的國家，養(yǎng)老基金與資本市場實現(xiàn)了相互促進和良性互動。鄭秉文和孫守紀(2008)對澳大利亞、冰島和瑞士的實證研究顯示，實行強制性積累型養(yǎng)老基金的上述三個國家，其養(yǎng)老基金的發(fā)展深度(占國內生產總值的比重)與股票市場規(guī)模、股票市場換手率存在顯著的協(xié)整關系或格蘭杰因果關系，澳大利亞養(yǎng)老基金和公共債券市場規(guī)模之間也存在顯著的格蘭杰因果關系。

超級年金基金與資本市場的良性互動關系也可以用居民持有的投資資產結構反映。1995～2019年，澳大利亞居民持有的養(yǎng)老金資產從2952.8億澳元增加到3.27萬億澳元，占金融市場價值的比例從77.1%提高到94.8%(見圖2)。如此規(guī)模的長期價值型基金入市推動了資本市場的健康發(fā)展。同時，居民持有養(yǎng)老金資產比例的上升也反映了資本市場保值增值能力對投資者的吸引力不斷增強。

圖2 1995～2019年澳大利亞居民持有超級年金基金資產占總投資資產的比例

資本市場的制度和政策也會影響超級年金計劃的結構。理論和實踐都證明繳費確定積累型基金與資本市場價值投資理念高度契合，因此在市場化投資競爭中發(fā)展更快。1995～2019年，繳費確定積累型超級年金基金從1978.6億澳元增加到2.67萬億澳元，占金融市場價值的比例從51.6%提高到77.5%，而同期現(xiàn)收現(xiàn)付和混合型超級年金基金雖然從974.2億澳元增加到5942.1億澳元，但增長率遠低于繳費確定積累型超級年金，占金融市場價值的比例從25.4%下降到17.2%。

(二)超級年金基金與經濟發(fā)展

自1991年《超級年金(擔保)法案》實施以來，尤其是2003年重新修訂后，超級年金基金與資本市場相互依賴、相互促進作用日趨明顯。一方面，澳大利亞超級年金制度的積累制、完全個人產權和私人基金管理特征，使超級年金基金成為資本市場重要的機構投資來源。機構投資者傾向于價值投資，有利于促進資本市場的穩(wěn)定發(fā)展。2004～2019年，超級年金總資產從6139億澳元增長到28787億澳元，占國內生產總值(GDP)的比例從71%提高到148%；凈資產從3084億澳元增長到18717億澳元，占GDP的比例從36%提高到96%。另一方面，發(fā)育良好的資本市場、有效率的投資管理公司和適合的監(jiān)管與支持政策為超級年金保值增值提供了條件。2004年以來，除2008～2009年金融危機期間外，超級年金基金的投資收益率均為正值，絕大多數(shù)年份投資收益率遠高于經濟增長率(見表2)。

表2 2004～2019年澳大利亞超級年金基金資產積累情況

從全球視角看，澳大利亞是全球7大養(yǎng)老金市場之一。Willis Towers Watsons發(fā)布的《全球養(yǎng)老資產研究2019》(Global Pension Assets Study 2019)調查顯示，2018年，澳大利亞的養(yǎng)老金資產總額為1.866萬億美元，約占全球的4.6%，僅次于美國、日本、英國，位列第四；養(yǎng)老金資產占當年GDP的131%，僅次于荷蘭，位列第二。從長期趨勢看，2008～2018年澳大利亞養(yǎng)老金資產以本幣衡量的平均增長率為9.9%，僅次于智利和墨西哥，位列第三；而以美元衡量的平均增速高達10.2%，位列被調查的22個主要養(yǎng)老金市場第一；澳大利亞養(yǎng)老金資產各項指標排名都較2008年有所提高(見表3)。從上述比較分析可以看出，澳大利亞超級年金發(fā)展與經濟增長之間呈現(xiàn)更強的良性互動關系。

表3 2008年和2018年全球視角下澳大利亞養(yǎng)老基金資產與部分國家對比情況

四、澳大利亞超級年金治理與運營

(一)超級年金審慎人監(jiān)管框架與投資策略

任何養(yǎng)老基金的治理運營都與國家監(jiān)管政策密切相關。養(yǎng)老基金的監(jiān)管規(guī)則一般分為審慎人規(guī)則(prudent person rule)和資產組合數(shù)量合規(guī)規(guī)則(quantitative portfolio regulation)。審慎人規(guī)則是源于普通法系國家的一種信托投資方式，即受托人如同管理自己的資產一樣管理受托養(yǎng)老基金。審慎投資的邏輯是資產組合分散化和廣義資產負債匹配，風險收益管理的重點是養(yǎng)老基金資產本身。資產組合數(shù)量合規(guī)規(guī)則源于大陸法系，嚴格限制資產組合中特定資產的數(shù)量，審查特定資產配置比例的合規(guī)性。實證研究顯示，就養(yǎng)老金政策的關鍵目標而言，審慎人規(guī)則更適合養(yǎng)老基金，尤其是發(fā)達國家的競爭性部門，養(yǎng)老基金公司和管理養(yǎng)老基金的壽險公司都應實施審慎人規(guī)則(OECD，2007)。

在澳大利亞，盡管證券投資委員會、稅務辦公室也參與超級年金的監(jiān)督與規(guī)范工作，但審慎監(jiān)管局承擔了大部分的規(guī)范職責。稅務辦公室主要負責自我管理型超級年金監(jiān)管。審慎監(jiān)管局與證券投資委員會、稅務辦公室簽署諒解備忘錄，并定期召開聯(lián)席會議，形成制度化的監(jiān)管信息共享機制，降低監(jiān)管重復及合規(guī)成本。各監(jiān)管機構根據(jù)《超級年金(監(jiān)管)法案》的審慎人規(guī)則監(jiān)管超級年金主體的治理和運營，長期投資機構一般會將審慎人規(guī)則與廣義資產負債管理一并使用。

(二)超級年金基金治理

《超級年金(監(jiān)管)法案》規(guī)定成立公募基金或實體必須符合審慎監(jiān)管局規(guī)定的“核準受托人”(registrable superannuation entity，RSE)標準。除自我管理型超級年金、退休儲蓄賬戶(retirement saving accounts，RSAs)外，所有管理超級年金的實體和部分公共部門超級年金計劃必須設立信托治理基金，以實現(xiàn)提供退休待遇這一超級年金唯一或第一位目標。

《審慎治理標準》(Prudential Standard Governance)對超級年金基金信托治理進行了具體規(guī)范。根據(jù)最新《審慎治理標準SPS 500》，受托人要遵守責任機制、獨立性、受托委員更新、專業(yè)、勤奮、審慎、透明、全面監(jiān)管的準則?！秾徤髦卫順藴蔛PS 500》要求超級年金基金實體必須達到最低的適合標準、具備充足的資源、風險管理計劃、完善的風險管理系統(tǒng)、服務外包系統(tǒng)及審慎監(jiān)管局要求的其他標準。超級年金基金的治理架構包括受托委員會(該機構中雇主和雇員代表數(shù)量一樣，為保證決策審慎性，至少要有1名獨立董事)、高級管理人員、審計委員會、薪酬委員會等。

(三)超級年金資產配置

養(yǎng)老金計劃投資決策的操作層面表現(xiàn)為基金資產在各類可投資資產之間的配置。在審慎人規(guī)則下，超級年金資產配置以選擇最優(yōu)資產組合為目標，實行戰(zhàn)略性資產配置。即從長期考慮，根據(jù)計劃發(fā)起人的風險容忍度設置股票、債券、現(xiàn)金等資產的占比，采取有效戰(zhàn)術，提高基金收益。在治理和運營中表現(xiàn)為對長期適宜資產配置決策定期進行連續(xù)動態(tài)評價，并隨著計劃發(fā)起人和資本市場情況變化進行修正。

超級年金基金投資機構采取積極的投資策略，它們以追求投資收益率為主要目標，以流動性和安全性為控制風險的保障目標。超級年金資產配置的戰(zhàn)略性體現(xiàn)為以下五個特點。第一，高收益資產占比較大。2019年國內外股票和國內的不動產占比分別為46.8%、8.5%，較高的權益類資產配置比例為實現(xiàn)基金高收益率奠定了基礎。第二，適度保持流動性資產。2019年現(xiàn)金和固定收益資產占比分別為9.8%、21.6%，較低的流動資產配置要求有利于提高基金總體收益率。第三，將一定比例資金配置到基礎設施、對沖基金等另類資產，分享經濟增長紅利。第四，在國內外兩個市場配置資產。2019年國外資產配置比例為33.3%，這既有利于克服國內金融市場規(guī)模不足問題，也可以盡可能分散風險，避免或降低資本市場波動造成的損失，分享世界經濟增長的成果，實現(xiàn)基金保值增值。第五，資產配置的動態(tài)性。流動性資產由現(xiàn)金、國內外固定收益資產組成，該類資產的配置由2008年的24.9%上升到2019年的31.4%；國內資產配置則由2008年的71.6%下降到2019年的66.5%(見表4)。

表4 2008年和2019年超級年金資產配置情況 單位：%

從國際比較看，澳大利亞養(yǎng)老基金中權益類資產配置戰(zhàn)略相對積極。第一，具有高收益、高風險的權益類資產和其他資產占比相對較高。權益類資產占43.7%，位列參與統(tǒng)計的OECD國家第三，比參與統(tǒng)計的OECD國家平均水平高21個百分點；其他資產(包括貸款、土地和建筑物、未分配保險合同、對沖基金、私募股權基金、結構性金融產品、其他共同基金)占28.1%，位列參與統(tǒng)計的OECD國家第八，比參與統(tǒng)計的OECD國家平均水平高13個百分點。第二，票據(jù)和債券類資產僅占14.6%，僅高于波蘭，位列參與統(tǒng)計的OECD國家倒數(shù)第二，比參與統(tǒng)計的OECD國家平均水平低30個百分點。第三，澳大利亞將持有現(xiàn)金而非傳統(tǒng)的債券作為保持待遇給付流動性的主要工具。2018年現(xiàn)金和存款占資產總額的13.7%，位列參與統(tǒng)計的OECD國家第二，比參與統(tǒng)計的OECD國家平均水平高6個百分點(見圖3)。

圖3 部分國家養(yǎng)老基金資產配置情況(2018年或以前數(shù)據(jù))

(四)超級年金運營績效

1.投資收益。

超級年金的投資收益績效總體上比較理想。2008～2019年，除2008～2009年金融危機導致虧損外，其他年度收益率均為正，而且有8個年度的收益率高于7%，遠高于通貨膨脹和GDP的增速。從長期看，雖然金融危機導致2008～2012年五年平均收益率持續(xù)下降，并在2012年降為-0.8%，但由于從2010年已經開始贏利，因此2012年后五年和十年平均收益率呈上升趨勢。截至2019年6月底，超級年金基金的五年和十年平均投資收益率分別高達7.3%、7.9%，實現(xiàn)了養(yǎng)老基金保值增值的目標(見表5)。

表5 2008～2019年澳大利亞超級年金超期投資收益情況

由于風險和收益之間存在顯著正相關性，因此絕大多數(shù)學者采用的指標總是將風險和收益聯(lián)系起來考慮風險調整后的收益。夏普指數(shù)是常用的一種指標，是資產組合的平均超額收益(即投資收益率超過無風險資產國債收益率的部分)與資產組合的標準差之比，并反映單位風險所獲得的超額回報。如表5所示，審慎人投資策略獲得了較高的超額風險回報。以2019年的五年夏普指數(shù)為例，該年度指數(shù)為2.70，這意味著資產組合的投資績效高于國債，承受1單位風險將會取得270個基準點的超額收益。近年來，超級年金投資的夏普指數(shù)呈現(xiàn)不斷提高趨勢。例如，2014～2019年，超級年金的五年平均收益率比同期限國債收益率高5.38～7.21個百分點，推動夏普指數(shù)從1.17提高到2.70。因此，從風險調整后收益看，超級年金基金投資策略較好地實現(xiàn)了收益和風險平衡，使繳費積累能夠在可控風險基礎上分享經濟增長成果。

2.運營成本。

在APRA規(guī)定的范圍內，超級年金的管理費從基金中提取。廣義上運營成本包括行政管理費用、運行費用和投資費用。行政管理費用指受托實體自身提供服務產生的成本；運行費用指基金運行中咨詢費、退出管理費、保險費、外包服務費以及宣傳營銷等費用；投資費用指在基金中抽提的用于市場投資的費用。2019年，委托人超過4個的超級年金基金的三項費用分別為38億澳元、18億澳元和30億澳元。從費用負擔看，共收取費用88.5億澳元，絕大部分是向雇主收取或由基金儲備承擔，占比分別為90.68%和7.81%；從費用流向看，約57億澳元用于購買外部服務或服務外包，20億澳元用于內部服務。(6)APRA, Annual Superannuation Bulletin, June 2019 (Issued 31 January 2020), PP.14-15.

超級年金是積累型個人賬戶制度。高昂的運營成本是個人賬戶制受到的重要詬病。自超級年金建立起，各類運營實體就不斷尋求各種方法控制和降低運營成本。2004～2019年，委托人超過4個的超級年金基金運營成本總體呈下降趨勢，從占總資產的0.96%下降到0.60%。主要原因是基金合并和資金規(guī)模擴大產生的規(guī)模經濟效應，并由此帶來行政管理與運行費用的下降。投資費用占總資產的比率變化較少，在0.23%～0.27%之間波動，主要原因是該費用主要取決于資產規(guī)模，而不是投資收益(見圖4)。

圖4 2004～2019年澳大利亞大型超級年金基金行政管理與運行費用、投資費用占總資產比例

五、超級年金基金市場化投資存在的問題

(一)提前領取

從超級年金支柱本身看，領取時間越晚、積累和投資時間越長，個人收益越大。但由于公共養(yǎng)老金制度與超級年金制度協(xié)同性不足，導致低收入者在退休前領取超級年金待遇成為理性選擇。公共養(yǎng)老金是家計調查型制度，超級年金待遇被列入調查資產范疇，會影響公共養(yǎng)老金待遇資格及待遇水平。目前，超級年金最低領取年齡為55歲，而公共養(yǎng)老金為66歲。對低收入者而言，理性選擇是55歲領取，并盡可能用于退休前11年的消費，從而提高退休后領取公共養(yǎng)老金待遇的機會和水平。雖然2024年超級年金最低領取年齡將提高到60歲，但退休年齡也將提高到67歲，仍然有7年的時間差。在公共養(yǎng)老金家計調查條件下，只要有領取時間差，必然存在激勵提前領取超級年金的扭曲機制，進而削弱超級年金補充公共養(yǎng)老金制度、保障老年人退休收入的目標。

(二)無意多賬戶與丟失賬戶

作為市場化投資基金，將繳費集中于一個賬戶有利于提高收益，降低管理費用。但由于《超級年金(擔保)法案》錨定的是雇主而非雇員本身，雇主考慮的是依法建立或參加一個超級年金，并為其繳費，不太關注所有權屬于個人的賬戶。當個人更換工作時，企業(yè)傾向新建一個賬戶而非轉移合并舊賬戶，因此出現(xiàn)了大量雇員無意識持有多個賬戶的現(xiàn)象(見圖5)。無意多賬戶不僅會降低超級年金賬戶基金的投資效率(隱性成本)，而且還會帶來額外保險費和管理費用支出(顯性成本)。根據(jù)澳大利亞生產力委員會研究顯示，2017年約1000萬個賬戶屬于無意多賬戶，約占賬戶總數(shù)的1/3。生產力委員會的測算結果顯示，由于規(guī)模經濟效應，對一個典型全職工人而言，持有多個賬戶可能侵蝕其退休賬戶終生資產的6%(約5.1萬澳元)。更糟糕的是，收入越低，被侵蝕的概率和程度越高。從全國看，持有多個賬戶還會產生19億澳元的額外保險費和6.9億澳元的行政管理費。因此，2017年全國無意多賬戶問題帶來的額外成本高達26億澳元(Australian Government Productivity Commission，2018)。

圖5 澳大利亞擁有不同數(shù)目超級年金賬戶的人數(shù)占比(2018年6月)

與無意多賬戶現(xiàn)象有相同的制度原因，丟失賬戶(lost account)也是超級年金投資和管理存在的難題。所謂丟失賬戶指長期不活動(1年及以上)和失去聯(lián)系的超級年金賬戶。一旦被認定為丟失賬戶，其資金將從投資轉向“合格展期基金”(eligible rollover fund，ERF)。簡化賬戶改革以來，丟失賬戶數(shù)目已經大幅下降，但總金額呈上升趨勢。2015～2019年，隨著基金總規(guī)模的擴張，大型超級年金基金丟失賬戶的金額也相應上升，從77.26億澳元上升到91.28億澳元；但同期丟失賬戶數(shù)目從63.8萬個下降到32萬個(見圖6)。

圖6 2015～2019年澳大利亞大型超級年金基金丟失賬戶情況

從2019年6月數(shù)據(jù)看，超級年金丟失賬戶占比為1.21%，資產金額占比為0.45%，損失并不大。生產力委員會估計2017年丟失賬戶的投資隱性損失和顯性成本約為1.51億澳元(Australia Government Productivity Commission，2018)。但這些損失大多由流動性強、剛參加工作者和低收入者承擔。根據(jù)2019年6月的統(tǒng)計，上述群體參加的主要計劃為行業(yè)基金和零售基金，而這兩類基金丟失賬戶數(shù)目占比分別為34.69%和55.94%，金額占比分別為25.08%和49.91%(見表6)。丟失賬戶的分布結構不利于退休收入積累。

表6 超級年金丟失賬戶情況(2019年6月)

(三)年金化過低

年金化對個人而言是應對長壽風險、通脹風險和退休階段投資風險的有效工具，對基金公司而言則有利于增加投資資金總量。理論上，強制性制度有利于提高基金規(guī)模和年金化需求，可以降低購買年金的價格。但實際情況是，由于與公共養(yǎng)老金家計調查、稅收優(yōu)惠政策不協(xié)同以及年金產品供給不足、價格高等原因，導致超級年金退休待遇年金化水平很低，而且不斷下降。APRA給出了年金化的三個指標：賬戶數(shù)目占比(年金化領取的賬戶數(shù)/所有退休賬戶數(shù))、給付金額占比(年金化領取的賬戶資產總額/退休人員超級年金資產總額)和待遇金額占比(當年領取年金化待遇總額/年金發(fā)放待遇總額)。如圖7所示，2015～2019年，以上三個年金化指標均很低，都有不同程度下降。

圖7 2015～2019年澳大利亞超級年金待遇年金化情況

(四)系統(tǒng)性投資風險

超級年金投資風險指運營機構無法通過資產配置克服大規(guī)模宏觀經濟沖擊和全球經濟危機沖擊帶來的風險。理論上，超級年金具有完全私人產權，采取市場化投資，個人具有投資選擇權，政府不必提供擔保。但考慮到澳大利亞第一支柱的公共養(yǎng)老金實際上是世界銀行界定的零支柱，而且家計調查又限制了其實際覆蓋率，強制超級年金實際上承擔了保障退休收入的主體責任，其運營績效也是影響公共養(yǎng)老金負擔的重要因素。因此，強制性超級年金具有相當?shù)墓拆B(yǎng)老金屬性。但澳大利亞政府并未向超級年金制度提供一定程度的擔保，也沒有提供大型沖擊情況下的避險渠道(如專用債券等)，市場風險完全由個人承擔。如果在達到退休年齡時正好遭遇危機，賬戶基金將面臨巨大的損失，這將導致老年貧困率上升。研究顯示，在2008～2009年金融危機沖擊下，超級年金的虧損率分別為8.1%和11.5%(見圖8)，這導致2009年老年貧困率到達23.6%(OECD，2009)。雖然澳大利亞允許并鼓勵老年人延遲退休，但一方面危機期間老年人繼續(xù)就業(yè)機會下降，另一方面臨近退休投資損失的基數(shù)是整個職業(yè)生涯繳費和投資的積累，彌補損失需要較長時間，僅靠延遲退休政策難以抵消系統(tǒng)風險沖擊的影響。

圖8 1997～2009年澳大利亞超級年金投資收益率

(五)運營成本問題

近年來，澳大利亞超級年金的管理費用和投資費用大幅下降，并推出低成本的“我的超級年金”新賬戶，但其仍是運營成本最高的國家之一。OECD的研究顯示(見圖9)，澳大利亞超級年金運營成本占總資產的比例高達0.8%，僅次于拉脫維亞、捷克、西班牙和愛沙尼亞。尤其是其管理費用占總資產比例高達0.5%，僅次于愛沙尼亞、西班牙、新西蘭，位列第四(與墨西哥并列)。這其中的原因主要有：基金數(shù)量，尤其是小型基金數(shù)量過多，導致規(guī)模不經濟；繳費確定型基金比例占主導地位；高風險—高收益的國內外權益投資比例相對較高；另類投資(持有非上市公司資產和不動產等)比例較高等(Australian Government Productivity Commission，2018)。需要指出的是，成本衡量必須與收益掛鉤，高收益必然與高成本對應，超級年金的投資收益率在OECD國家中也名列前茅。因此，關于超級年金運營成本比例是否過高問題仍然爭論激烈。

圖9 2016年部分OECD國家超級年金基金投資費用和管理費用占總資產比例

六、結論及對中國的啟示

人口老齡化導致老年撫養(yǎng)比上升，這要求養(yǎng)老金體系繳費增加和積累效率提高以保證養(yǎng)老金體系財務可持續(xù)。澳大利亞通過優(yōu)化激勵政策，提升了超級年金制度的參與率和繳費水平，通過繳費積累市場化投資，推動了超級年金基金積累與保值增值，為自愿提升繳費提供了持續(xù)驅動力。實踐顯示，兩類措施互為因果、相互促進。近年來，為應對金融危機沖擊，市場化導致丟失賬戶與無意多賬戶、管理成本過高等問題，澳大利亞推出了“我的超級年金”新賬戶，并對稅收優(yōu)惠和公共養(yǎng)老金家計調查進行了優(yōu)化，提高了制度的擴面張力和基金的增值與抗風險能力?？傮w來看，超級年金改革提高了積累型(生產型)養(yǎng)老金在養(yǎng)老保障體系中的比重，在降低第一支柱養(yǎng)老金(以再分配為主的基本養(yǎng)老金)的繳費和待遇支付負擔的同時，為保障退休收入總替代率不變或上升提供了條件。澳大利亞超級年金改革為我國提供了以下幾點啟示。

第一，要從多支柱養(yǎng)老金體系系統(tǒng)性探索改革措施。作為基本養(yǎng)老金的補充，企業(yè)年金發(fā)展的可能空間受前者緊縮可行性的影響。反過來，基本養(yǎng)老金降費和待遇控制是否可行，在很大程度上取決于企業(yè)年金對其的承接和補充作用發(fā)揮情況。兩個支柱改革互為因果、相互制約，因此選擇改革切入點的策略尤其重要。澳大利亞經驗顯示，優(yōu)化第一支柱基本養(yǎng)老金，控制待遇水平、降低繳費是第二支柱超級年金發(fā)展的前提和基礎。同時，要從完善繳費激勵、提升積累保值增值能力方面進行制度設計，保證第二支柱發(fā)展能夠承接第一支柱收縮置換出的繳費空間，并保證整個養(yǎng)老金體系待遇不降低。我國已多次階段性降低基本養(yǎng)老保險的費率，從人口老齡化趨勢看，我國養(yǎng)老金體系總體降費空間有限，將基本養(yǎng)老金降費置換到企業(yè)年金制度十分必要。為此需要進一步完善企業(yè)年金稅收優(yōu)惠、投資和營運及監(jiān)督管理政策，提升企業(yè)年金制度承接基本養(yǎng)老金降費置換出的繳費空間的能力和基金運營管理能力。

第二，從整個養(yǎng)老金體系視角完善企業(yè)年金的稅收優(yōu)惠政策。稅收優(yōu)惠是企業(yè)年金發(fā)展的重要激勵措施。在多支柱體系下，參保人關注的是稅收政策對養(yǎng)老金體系總待遇水平的影響，而非單獨考慮某一支柱養(yǎng)老金的邊際稅收優(yōu)惠程度。也就是說，稅收優(yōu)惠導致企業(yè)年金收入的增加可能會使參保人失去獲得家計調查型基本養(yǎng)老金待遇的資格，反過來又制約了參保人的繳費積極性。澳大利亞曾長期存在養(yǎng)老金稅收政策不協(xié)同問題。2015年1月1日，超級年金被納入社會福利家計調查公允規(guī)則進行計算。在此規(guī)則下，如果資產收益超過公允收益，則按公允收益納入收入調查。該規(guī)則將超級年金收益從公共養(yǎng)老金待遇資產調查中全部或部分扣除，降低了個人因超級年金增值而被削減公共養(yǎng)老金待遇甚至喪失領取待遇資格的風險，有利于鼓勵繳費和積極市場化投資。澳大利亞在養(yǎng)老金體系和稅收優(yōu)惠政策方面與我國差異較大，但其改革協(xié)同的理念值得借鑒。

第三，采取差別化、漸進性策略提高企業(yè)年金的參與率。澳大利亞超級年金最初主要面向正規(guī)就業(yè)者，法律強制雇主以雇員9%的工薪繳費，對非正規(guī)就業(yè)者沒有硬性要求。隨著超級年金優(yōu)勢的顯現(xiàn)，非正規(guī)就業(yè)比例的提高，政府陸續(xù)推出了面向自雇人員、非正規(guī)就業(yè)和新業(yè)態(tài)就業(yè)人員的自愿性超級年金計劃，最終實現(xiàn)了制度全覆蓋。我國企業(yè)年金全部采取自愿性繳費，這是企業(yè)年金擴面難、難以承擔退休收入補充作用的關鍵原因。在基本養(yǎng)老金降費后，應抓住機遇，順勢通過立法或默認自動加入機制對簽訂無固定期限勞動合同的就業(yè)者實行準強制加入制度，并將基本養(yǎng)老金降費自動轉入企業(yè)年金。同時采取稅收優(yōu)惠和補貼政策激勵非正規(guī)就業(yè)者自愿加入，并設立多繳多補機制，激勵個人提高繳費率。

第四，制定企業(yè)年金市場競爭、風險控制和成本控制宏觀管理政策。企業(yè)年金本質是一種金融產品，其增值能力是應對人口老齡化沖擊、保障退休收入的基礎。然而，企業(yè)年金又是多支柱養(yǎng)老保障體系的一部分，事關老年人的“保命錢”，風險和成本控制尤其重要。澳大利亞在促進超級年金運營主體競爭、提升盈利性、風險管理和成本控制方面提供了正反兩個方面的經驗。具體來講，超級年金管理運營權競爭激烈，提高了基金總體盈利，但澳大利亞過于關注競爭性，市場主體過多，降低了單個基金公司的規(guī)模，不利于風險分散和運營成本控制。我國在企業(yè)年金運營主體市場準入時，既要參考澳大利亞超級年金的競爭政策，又要基于金融對規(guī)模經濟的要求，控制過度競爭和基金過度分散。同時，我國要避免澳大利亞完全將超級年金當作市場產品，忽略其公共產品屬性的教訓，提前建立應對大型沖擊情況下的避險渠道，如專用債券等。

第五，優(yōu)化企業(yè)年金治理和運營機制。企業(yè)年金基金是長達幾十年的積累基金，其治理和運營應基于戰(zhàn)略性、價值性投資，通過資產負債匹配性、支付的穩(wěn)定性和退休時財富效用最大化目標決定投資策略與資產配置，避免采用基于短期盈利最大化或風險最小化的數(shù)量化治理方式。同時，企業(yè)年金是一個終身養(yǎng)老財富管理機制，待遇年金化發(fā)放將風險轉移到基金管理機構，是克服長壽風險、保障老年人退休收入的有效工具。澳大利亞超級年金年金化發(fā)放比例過低，導致較高的高齡老人貧困率。對我國的啟示是，應通過立法或經濟誘導措施提高年金化領取比例，限制一次性待遇領取。這樣既有利于激勵企業(yè)設計生命周期投資和資產配置策略，克服長壽風險，又有利于增加可投資的養(yǎng)老金基金規(guī)模，促進養(yǎng)老金市場健康發(fā)展。

第六，加快信息技術應用，便利企業(yè)年金賬戶轉移接續(xù)。澳大利亞超級年金在發(fā)展初期存在分散化碎片化問題，不同類型年金跨區(qū)、跨行業(yè)、跨企業(yè)轉移接續(xù)難度較大，出現(xiàn)了大量丟失賬戶和無意多賬戶。2013年，稅務局推出SuperTICK軟件，幫助基金公司糾正賬戶錯誤的稅務號；以稅務號為標識查找丟失賬戶，合并基金內部屬于同一個人的賬戶；通過MyGov和SuperMatch兩個政府網站在線公布丟失賬戶等；對于無意多賬戶問題，解決措施是將非活動賬戶和丟失賬戶轉移到稅務局自動統(tǒng)一系統(tǒng)，匹配成功后，從合格展期基金(ERF)移出并與匹配的活躍賬戶合并。我國在信息技術領域較澳大利亞更發(fā)達，但在企業(yè)年金的流動和轉移接續(xù)方面面臨與超級年金發(fā)展初期類似的問題。因此，應加快完善信息技術應用的法律法規(guī)，推動企業(yè)年金經辦便利化，及時以統(tǒng)一的社會保障卡為依據(jù)尋找和合并個人賬戶，提高企業(yè)年金的吸引力，以及積累基金的保值增值和抵御風險能力。