□ 文| 萬 立

本文基于中國香港股市對從2008.1.1到2017.12.31期間的七只漲幅較大的股票的每月價格（含股息）進(jìn)行分析（數(shù)據(jù)來源：Bloomberg），以香港三個月期國債的利率作為無風(fēng)險利率（Rf），以香港恒生指數(shù)（HSI）作為衡量股市價格的市場指標(biāo)，通過均值，標(biāo)準(zhǔn)差及方差，夏普比率分別說明預(yù)期收益率，投資風(fēng)險，風(fēng)險調(diào)整后的收益率，對每只股票在投資組合中占的權(quán)重進(jìn)行調(diào)整，作出投資回報最高和組合風(fēng)險最小的2個投資組合，基于資本資產(chǎn)定價模型（CAPM）對每只股票以及投資組合的風(fēng)險系數(shù)（Beta）進(jìn)行計算和分析，并運用統(tǒng)計學(xué)對市場模型進(jìn)行回歸分析和描述性統(tǒng)計學(xué)分析。

選股說明

（1）HK.1061億勝生物科技。該公司屬于消費品制造業(yè)的醫(yī)療保健類，以制造及銷售生物藥品業(yè)務(wù)為主，公司每股收益保持穩(wěn)定增長，同期每股收益為0.2975港幣，同比增長22.28%。在2008至2017十年間每年都進(jìn)行分紅，在中國醫(yī)藥行業(yè)屬于極少數(shù)的在十年間市值暴漲30多倍的公司。（2）HK.2382舜宇光學(xué)科技。該公司屬于工業(yè)工程行業(yè)，主要業(yè)務(wù)以制造光電產(chǎn)品和光學(xué)零件為主，中國內(nèi)地對智能手機(jī)逐年增長的需求會對該公司手機(jī)配件的出貨量有積極影響。從最新財務(wù)數(shù)據(jù)2018年中報可得，市盈率已經(jīng)達(dá)到21.443倍，市凈率到達(dá)8.044倍，2017年年報披露每股收益2.6676港幣，同比增長126.84%。（3）HK.175吉利汽車。該公司屬于汽車制造行業(yè)，主營業(yè)務(wù)是生產(chǎn)及買賣汽車和汽車零件，近期中國的23家研究機(jī)構(gòu)對該公司的評級意見都以增持為主。吉利汽車先后完成對沃爾瑪，寶騰，路特斯，戴姆勒等公司的并購，實現(xiàn)公司的轉(zhuǎn)型創(chuàng)新，凈資產(chǎn)收益率達(dá)到18.75%，且公司在經(jīng)營活動中有充足的現(xiàn)金流量。（4）HK.700騰訊控股。該公司主要為用戶提供增值服務(wù)以及網(wǎng)絡(luò)廣告服務(wù)，屬于新興的互聯(lián)網(wǎng)服務(wù)業(yè)，是中國最大的互聯(lián)網(wǎng)綜合服務(wù)提供商之一，有良好的未來發(fā)展前景。該公司股票是香港恒生指數(shù)成分股之一，總市值達(dá)到2.9萬億人民幣，市盈率達(dá)到29.076。（5）HK.2313申洲國際。該公司主營業(yè)務(wù)為制造及銷售針織服裝產(chǎn)品，現(xiàn)市值超過1200多億港幣，是中國市值最大的服裝企業(yè)，2017年該公司實現(xiàn)營業(yè)收入180.85億人民幣，凈利潤率達(dá)到20.79%。市場對該公司估值水平從剛上市的5到6倍上漲到目前的接近30倍。（6）HK.345維他奶國際。該公司主營業(yè)務(wù)以制造及分銷食品及飲品，市場和財務(wù)處于穩(wěn)定擴(kuò)張狀態(tài)，在中國內(nèi)地的收入增長尤為突出，而且近些年來該公司一直穩(wěn)定的向股東分紅，并且都采用現(xiàn)金的形式，而且目前市盈率已達(dá)40，在港股食品飲料板塊處于相對較高水準(zhǔn)。（7）HK.27銀河娛樂。該公司主要從事娛樂場幸運博彩或其他形式的博彩，公司每股收益不斷上漲，2017年年報披露為2.45港幣，營業(yè)收入為624.50億，同比上漲24.51%。

股票市場及股指說明

1.股票市場說明。本文的研究基于中國香港股票市場，市場選擇的原因如下：首先本股市屬于中國股市的一部分，與A股股市有聯(lián)動性，兩個股市的波動會互相影響。但香港股市與內(nèi)地股市相比，沒有漲跌幅限制，實行T+0的交易制度。而且香港股市更加國際化，有較多的海外投資者和機(jī)構(gòu)投資者，在進(jìn)行估值和市場預(yù)測的時候更加復(fù)雜化。

2.股指說明。本文采用恒生指數(shù)作為價格指標(biāo)，是由香港恒生銀行附屬的恒生指數(shù)服務(wù)有限公司編制，以香港股票中的50家上市股票為成分股樣本，以其發(fā)行量為權(quán)數(shù)的加權(quán)平均股價指數(shù)，是反映香港股市價幅趨勢的最有影響的一種股價指數(shù)。

單個股票的風(fēng)險與報酬

1.預(yù)計收益率。各公司每月的預(yù)計收益率的值如(表1)average所示,收益率從大到小分別是舜宇光華科技（R=1.47%），騰訊控股（R=1.38%），申洲國際（R=1.33%），吉利汽車（R=1.32%），億勝生物科技（R=1.16%），收益率小于1%的是銀河娛樂（R=0.88%）和維他奶國際（R=0.77%）。

2.風(fēng)險。采用十年的歷史數(shù)據(jù)，計算方差和標(biāo)準(zhǔn)差度量風(fēng)險：標(biāo)準(zhǔn)差和方差如表1所示，數(shù)值越大說明風(fēng)險越大，其中風(fēng)險最小的股票是維他奶國際，接近于市場風(fēng)險，風(fēng)險最大的是銀河娛樂。通常來說，風(fēng)險越大的股票要求的收益率越高。

3.夏普比率（SR）。夏普比率是同時對收益和風(fēng)險綜合考量的指標(biāo)，該指標(biāo)數(shù)值越大說明相同風(fēng)險下的超額收益越大，如圖1所示騰訊控股公司SR最大，銀河娛樂SR最小。

投資組合的風(fēng)險與收益

1.預(yù)期收益最大的投資組合。假定組合的投資收益為最大的單只股票的收益（R=1.47%），得到的各股票權(quán)重及組合的風(fēng)險與收益如圖2所示，投資組合的風(fēng)險為5.888%，收益為1.468%，夏普比率為0.2493.說明在收益率相同的情況下，相對于單只股票，投資組合能降低風(fēng)險，同時報酬率高的股票會抵消報酬率低的股票帶來的負(fù)面影響。

2.風(fēng)險最小的投資組合。假定組合的風(fēng)險等于單只股票的最小風(fēng)險（r=2.8%），結(jié)果如圖2所示，投資組合的風(fēng)險為0.952%，收益率為2.602%，夏普比率為0.3659%。投資組合的風(fēng)險小于單只股票的風(fēng)險說明投資組合能夠消除可分散風(fēng)險，分散化之后仍然殘留不可分散風(fēng)險。相對于第一個投資組合，第二個的夏普比率上升，說明多承擔(dān)相同風(fēng)險，獲得的超額收益更高。

圖1

圖2

Beta系數(shù)的確定

用beta衡量市場的風(fēng)險將b=1的股票，視為平均風(fēng)險股票，與市場水平同步波動。b小于1，說明，股票的波動性小于市場波動水平。b大于1，說明股票風(fēng)險大于市場風(fēng)險。經(jīng)過計算，beta系數(shù)大于1的股票為HK2032，HK.175,HK.700,HK.27.beta系數(shù)小于1的股票為HK.1061，HK.2313,HK.345.其中，HK.27的系數(shù)為2.08是最大的，beta值最小的股票為HK.345，數(shù)值為0.56。關(guān)于投資組合的加權(quán)平均beta計算結(jié)果中（如圖3所示），收益最大的投資組合的beta為1.11，組合風(fēng)險高于是市場風(fēng)險。風(fēng)險最小的投資組合的beta為0.70，組合的波動性比市場波動性弱。兩個投資組合的beta都大于0，說明投資組合的波動性方向與市場的相一致，數(shù)值的大小說明收益越大的投資組合的beta系數(shù)也越大。

圖3

資本資產(chǎn)定價模型（CAPM)

Ri=αRFR+β(RM-RFR)

令Ri分別等于Rp1與Rp2，以香港三個月期的國債作為RFR，恒生指數(shù)作為RM，求解兩個投資組合的模型

圖4

（1）簡單線性回歸。對Rm-RFR，Rp1-RFR，Rp2-RFR進(jìn)行描述性統(tǒng)計學(xué)分析，結(jié)果如圖4所示。Rm-RFR的均值為-0.0019，說明市場的收益率低于無風(fēng)險利率。標(biāo)準(zhǔn)差為0.0270，說明市場利率下承擔(dān)的風(fēng)險比無風(fēng)險利率高。Rp1-RFR與Rp2-RFR的均值大于0，說明兩個投資組合的收益大于無風(fēng)險利率，標(biāo)準(zhǔn)差大于0，說明想獲得高于無風(fēng)險利率的收益多承擔(dān)的風(fēng)險。（2）多元線性回歸。對于投資組合1.2來說，R-square都是0.01，說明模型擬合程度差，可被分散的非系統(tǒng)性風(fēng)險小。但相關(guān)性分析中，在5%的水平上Rp1-Rf，Rp2-Rf分別與Rm-Rf顯著相關(guān)，說明模型中可能有異常值，應(yīng)將其剔除。

結(jié)論

在7只港股組成的兩組投資組合中，非系統(tǒng)性風(fēng)險有一定程度的分散，用Beta系數(shù)來表示公司的特有風(fēng)險，組合的風(fēng)險和收益由組合的標(biāo)準(zhǔn)差和均值來表示，應(yīng)根據(jù)投資者對風(fēng)險的承受能力確認(rèn)投資組合中各股票所占的比例。