許維鴻

上周，美股經(jīng)歷了斷崖式的暴跌，道指和標(biāo)普指數(shù)分別下跌12%和11%，其中道指在上周四下跌1192點，為史上最大單日跌幅，甚至連帶全球股市、原油和黃金的資產(chǎn)價格也跌破長期趨勢的技術(shù)支撐位，國內(nèi)一些投資者也被這一波國際資產(chǎn)價格“縮水”拖累。2日美股開盤有所反彈，但震蕩趨勢難以逆轉(zhuǎn)。而剛剛走出突發(fā)疫情恐慌的A股市場，能否不被美國股市持續(xù)波及，其實質(zhì)是考驗中國經(jīng)濟的韌性、考驗中國經(jīng)濟轉(zhuǎn)型升級的遠景。

通常而言，金融市場的投資者相對是比較理性和厭惡風(fēng)險的。新冠肺炎疫情全球擴散的趨勢，必然會讓全球經(jīng)濟的投資與消費放緩、資金閑置、上市公司營銷惡化，最終讓上市公司的估值縮水。此外，其他國家目前防控力度和防控形勢尚不明朗，疫情進一步蔓延風(fēng)險很高，這也導(dǎo)致疫情對經(jīng)濟影響的不確定性擴大。金融投資者選擇暫時離場，導(dǎo)致了美國股市的恐慌式拋售。

當(dāng)然，美國股市暴跌還有更深層的因素。2008年次貸危機后，歐美央行的持續(xù)“放水”積攢了股市高估值泡沫，美國十年期國債的收益率歷史性跌破2%、歐洲央行的負(fù)利率政策也執(zhí)行了五年多，這種超寬松的貨幣政策沒有“恩澤”中小企業(yè)，反而讓市場上大量虛擬資金追逐少數(shù)優(yōu)秀金融“高流動性”資產(chǎn)，以微軟、蘋果等美國高科技龍頭企業(yè)為主要代表。這些公司雖然股票市值都超過萬億美元，賬上卻閑置著大量資金無處投資。泛濫的美元讓股票交易員處于經(jīng)濟學(xué)意義上的“囚徒困境”，不買股票怕踏空“資產(chǎn)荒”，一旦風(fēng)吹草動就要趕緊離場。

相對于處在“山頂”處的美國股市，A股市場的估值水平則處于歷史上的“半山腰”。從2018年開始，美國悍然向全球貿(mào)易伙伴發(fā)起貿(mào)易戰(zhàn)威脅，實行“美國優(yōu)先”的強美元政策，全球資金回流美國的預(yù)期使得中國股市被拖累著一路波動，除了科創(chuàng)板等少數(shù)高科技板塊估值依然堅挺，A股的藍籌股核心資產(chǎn)估值一直處于不溫不火的水平。時至今日，貿(mào)易戰(zhàn)帶來的風(fēng)險預(yù)期，反而讓A股市場面臨本輪全球性突發(fā)疫情的不確定，風(fēng)險抗跌韌性格外強。

此外，A股的韌性還來源于中國整體經(jīng)濟的韌性和中國央行維持“正?！钡呢泿耪摺８母镩_放積累的工業(yè)化產(chǎn)能優(yōu)勢，輔以過去幾年的精準(zhǔn)扶貧改善低收入群體、貧困地區(qū)的生活抗風(fēng)險能力，民生保障的底線思維造就了今天中國經(jīng)濟的強大韌性。另一方面，以歐元區(qū)的“貨幣主義泛濫”教訓(xùn)為戒，過去幾年中國應(yīng)對經(jīng)濟下行風(fēng)險并沒有非常規(guī)降息，相反“頑強”的國內(nèi)通貨膨脹給了繼續(xù)正利率的充分理由。

目前，國內(nèi)疫情形勢向好，復(fù)工復(fù)產(chǎn)有序推進，雖然海外疫情對資產(chǎn)價格有沖擊，但A股壓力相對較小。A股市場連續(xù)第9天成交金額破萬億，也意味著市場并不缺錢。對于專業(yè)投資者而言，突發(fā)疫情并沒有改變中國經(jīng)濟長期發(fā)展?jié)摿淼耐顿Y機會，一些中國的上市公司海外并購科技型企業(yè)，加上國內(nèi)研發(fā)能力積累和巨大的消費市場空間，中國A股市場已經(jīng)孕育著未來的“微軟和蘋果”。隨著中國產(chǎn)業(yè)鏈的逐步恢復(fù)與中國和其他國家產(chǎn)能合作項目的恢復(fù)，中國資本走出去的潛能也給A股提供了韌性支撐。

不過，盡管目前A股體現(xiàn)了相當(dāng)?shù)捻g性，也不應(yīng)對其彈性過于樂觀。今年一季度中國經(jīng)濟增速將創(chuàng)新低，未來的宏觀經(jīng)濟受房地產(chǎn)調(diào)控的顧慮，彈性有限。換言之，本次疫情后的經(jīng)濟，很難像“非典”過后出現(xiàn)“超級反彈”，也難迎來再一次經(jīng)濟的高速發(fā)展周期。這是中國經(jīng)濟發(fā)展的歷史階段決定的，即便是再積極的貨幣政策和財政政策也難以改變。把更多的社會資金引導(dǎo)向更加有“彈性”的板塊，特別是那些代表供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革方向的科技股和大消費、大健康題材板塊，是突發(fā)疫情之后中國金融脫虛入實的歷史使命?！?/p>

（作者是中證焦桐首席經(jīng)濟學(xué)家、盤古智庫學(xué)術(shù)委員）