王恒翊

提供了難得的配置機(jī)會(huì)，2月份將成為“小康牛”途中的“黃金坑”，為全年最佳的配置時(shí)點(diǎn)。

2020年的春節(jié)，注定要為歷史鐫刻。

一場(chǎng)沒有硝煙的戰(zhàn)“疫”在除夕的前一天打響。由于武漢突發(fā)新型冠狀病毒（Novel Coronavirus，下稱“新冠病毒”）并迅速蔓延，接下來的春節(jié)假期，繼湖北之后，各省市接連啟動(dòng)重大突發(fā)公共衛(wèi)生事件一級(jí)響應(yīng)。1月30日，世界衛(wèi)生組織（WHO）緊急委員會(huì)召開會(huì)議，宣布新冠病毒疫情構(gòu)成國(guó)際關(guān)注的突發(fā)公共衛(wèi)生事件（PHEIC）。

根據(jù)研究，新冠病毒具有高傳染性、低致死率和較長(zhǎng)潛伏期等特點(diǎn)，其引起的肺炎疫情具有明顯區(qū)域點(diǎn)狀爆發(fā)的特征。截至2月4日24時(shí)，國(guó)內(nèi)31個(gè)?。ㄗ灾螀^(qū)、直轄市）和新疆生產(chǎn)建設(shè)兵團(tuán)已累計(jì)報(bào)告確診病例24324例，疑似病例23260例，累計(jì)死亡病例490例。

疫情沖擊波來襲，一場(chǎng)抗“疫”攻防戰(zhàn)正在打響。

招商銀行假設(shè)了新型冠疫情發(fā)展的三種情形：樂觀情形下，疫情將于2月中旬達(dá)到高峰，2月末得到有效控制，對(duì)經(jīng)濟(jì)的沖擊主要體現(xiàn)在1月和2月;基準(zhǔn)情形下，考慮到春運(yùn)返程高峰所帶來的防控難度，疫情將在3月得到有效控制，對(duì)經(jīng)濟(jì)的影響主要體現(xiàn)在一季度;悲觀情形下，病毒存在變異可能，疫情延續(xù)到二季度，并最終在氣溫回升和持續(xù)高強(qiáng)度的防控措施下得到控制。

本次疫情情況與2003年非典（SARS）對(duì)A股及港股和2014年埃博拉（EBOLA）對(duì)美股影響類似。招商銀行表示，參考SARS期間經(jīng)驗(yàn)，中國(guó)經(jīng)濟(jì)大概率將在新冠疫情爆發(fā)的一季度遭受劇烈沖擊，其后將顯著反彈。第三產(chǎn)業(yè)和居民消費(fèi)受到疫情的沖擊最為嚴(yán)重。基準(zhǔn)情形下，一季度GDP增速約為4.4%;樂觀情形下，一季度GDP增速約為5.0%;悲觀情形下，一季度GDP增速約為3.9%，二季度的影響還需觀察。

東興證券的研究顯示，歷次全球衛(wèi)生風(fēng)險(xiǎn)事件出現(xiàn)后，對(duì)于包括A股在內(nèi)的全球金融市場(chǎng)影響不一，疫情對(duì)主要爆發(fā)地市場(chǎng)的沖擊普遍要大于全球其他市場(chǎng)。此次，受新冠疫情影響，1月20日以來全球股市普跌，截至2月3日，恒生指數(shù)累計(jì)跌幅9.3%，上證綜指累計(jì)跌幅10.7%，相對(duì)來看歐美股市跌幅較小。

中信證券表示，本次新冠疫情對(duì)一季度中國(guó)宏觀經(jīng)濟(jì)產(chǎn)生沖擊將大于SARS時(shí)期，預(yù)計(jì)二季度經(jīng)濟(jì)會(huì)逐步恢復(fù)，對(duì)全年經(jīng)濟(jì)不必過度悲觀。政策上的應(yīng)對(duì)預(yù)計(jì)以托底/紓困為出發(fā)點(diǎn)，預(yù)計(jì)貨幣政策發(fā)力最快，財(cái)政則聚焦于補(bǔ)貼和減稅降費(fèi)精準(zhǔn)發(fā)力。

綜合經(jīng)濟(jì)影響、政策應(yīng)對(duì)以及A股的行業(yè)結(jié)構(gòu)特征，2020年A股盈利受到的影響預(yù)計(jì)小于經(jīng)濟(jì)受到的影響。本輪一次性的疫情沖擊不會(huì)影響市場(chǎng)向上的趨勢(shì)以及行情結(jié)構(gòu)，短期調(diào)整幅度預(yù)計(jì)小于外圍市場(chǎng)春節(jié)期間跌幅，節(jié)奏上急速挖坑、緩慢磨底，快速調(diào)整大概率在一周內(nèi)就結(jié)束。

中信證券認(rèn)為，疫情沖擊令2019年12月開始的“小康?！钡念A(yù)演結(jié)束，但同時(shí)提供了難得的配置機(jī)會(huì)，2月份將成為“小康?！蓖局械摹包S金坑”，為全年最佳的配置時(shí)點(diǎn)，隨著二季度經(jīng)濟(jì)逐步回歸正軌，“小康?！贝蟾怕试凇皟蓵?huì)”前后正式開啟。

疫情突襲

本次新冠疫情于2019年12月8日出現(xiàn)首個(gè)案例，直至2020年1月中旬左右，市場(chǎng)對(duì)此仍認(rèn)知不足、反應(yīng)比較溫和。從1月下旬開始，“春運(yùn)”使得疫情更大范圍傳播，人們的重視程度不斷加強(qiáng)，市場(chǎng)對(duì)其認(rèn)知更加充分、對(duì)其后果也開始更加擔(dān)心。

市場(chǎng)對(duì)疫情往往可以概括為三個(gè)階段。當(dāng)疫情開始時(shí)，市場(chǎng)對(duì)疫情缺乏認(rèn)識(shí)，反應(yīng)會(huì)較為溫和或不會(huì)表現(xiàn)出明顯的反應(yīng);當(dāng)疫情擴(kuò)大時(shí)，市場(chǎng)會(huì)較為劇烈的反應(yīng);當(dāng)疫情逐漸穩(wěn)定，信息被市場(chǎng)消化后，市場(chǎng)表現(xiàn)為反彈，中長(zhǎng)期趨勢(shì)沒有受影響，之后直到疫情結(jié)束。

目前，新冠疫情處于第二階段。據(jù)國(guó)家衛(wèi)健委消息，截至2月4日24時(shí)，31個(gè)省（自治區(qū)、直轄市）和新疆生產(chǎn)建設(shè)兵團(tuán)累計(jì)報(bào)告確診病例24324例，重癥病例3219例，累計(jì)死亡病例490例，累計(jì)治愈出院病例892例，疑似病例23260例。

其中，2月4日當(dāng)日，31個(gè)?。ㄗ灾螀^(qū)、直轄市）和新疆生產(chǎn)建設(shè)兵團(tuán)報(bào)告新增確診病例3887例（湖北省3156例），新增重癥病例431例（湖北省377例），新增死亡病例65例（湖北省65例），新增治愈出院病例262例（湖北省125例），新增疑似病例3971例（湖北省1957例）。

這是新增疑似病例連續(xù)第二天下降。此前，2月2日新增疑似病例5173例（湖北省3260例），2月3日新增疑似病例5072例（湖北省3182例）。

根據(jù)招商銀行報(bào)告的總結(jié)，本次新冠疫情具有以下特點(diǎn)。

一是高傳染性。在醫(yī)學(xué)領(lǐng)域，新冠病毒的傳播力仍在研究中。據(jù)1月23日世界衛(wèi)生組織的初步評(píng)估，新冠病毒的基本傳染數(shù)（R0）為1.4-2.5，即在沒有防控措施的情況下，一個(gè)患者能傳染給1.4-2.5個(gè)人，而2003年SARS病毒SARS的R0為2.2-4.2。不過，也有研究認(rèn)為新冠病毒的R0大于3。

盡管醫(yī)學(xué)界尚未就病毒的傳播力達(dá)成一致，但每日快速增長(zhǎng)的確診病例數(shù)據(jù)無疑是新冠病毒高傳染性的直接表現(xiàn)。據(jù)國(guó)家衛(wèi)健委的每日疫情通報(bào)，1月20日開始，中國(guó)由于冠狀病毒引起的肺炎確診人數(shù)和疑似人數(shù)呈指數(shù)增長(zhǎng)，1月末以來每日新增病例近2000例。這一數(shù)據(jù)大幅高于SARS期間每日新增確診病例的峰值，給疫情防控帶來了更大的挑戰(zhàn)。

但值得注意的是，R0很大程度上是一個(gè)內(nèi)生變量，可以被人為干預(yù)。我們可以通過疫苗、限制人員流動(dòng)、及早篩查/隔離等措施有效防控從而降低R0。本次春節(jié)期間，全國(guó)人民更注重衛(wèi)生防護(hù)、減少外出和聚集活動(dòng)，部分地區(qū)采用緊急封城等有力措施，病毒的傳染性比疫情初期應(yīng)該有了大幅下降。從新增確診病例來看，1月28日之前呈明顯的指數(shù)增長(zhǎng)，從28日開始雖然新增確診病例的絕對(duì)值仍較高，但日增速已經(jīng)出現(xiàn)明顯下降。

二是低致死率。目前的數(shù)據(jù)顯示，新型冠狀病毒的致死率相對(duì)較低。據(jù)國(guó)家衛(wèi)健委醫(yī)政醫(yī)管局副局長(zhǎng)焦雅輝透露，截至2月3日晚24時(shí)，全國(guó)新冠病毒確診病例病死率為2.1%，湖北省確診病例的病死率3.1%，顯著低于SARS疫情9.6%（全球）的致死率。根據(jù)流行病學(xué)專家按年齡段分析發(fā)現(xiàn)，死亡主要發(fā)生在高齡人群，40歲至59歲的患者致死率僅0.2%，小于30歲的病例中基本沒有死亡。

三是較長(zhǎng)的潛伏期。新冠病毒相較SARS有更長(zhǎng)的潛伏期。新冠病毒的潛伏期一般為3-7天，初期的輕癥病人大約在10天左右，最長(zhǎng)不超過14天，而SARS的潛伏期常見為3-5天。此外，新冠病毒同SARS的一大不同之處在于潛伏期也具有傳染性，并且從傳播特點(diǎn)上來看，病人早期體溫不高（或正常），輕癥病例較多。這一特性大大增加了及時(shí)防控疫情的難度，疊加疫情爆發(fā)在春節(jié)期間，很多人在春運(yùn)時(shí)期不自知地成為了行走的傳染源，疫情的存續(xù)時(shí)間因此存在不確定性。這也使得部分地區(qū)出臺(tái)了極為嚴(yán)格的限制人員流動(dòng)的措施。

四是具有區(qū)域爆發(fā)特征。新冠病毒疫情爆發(fā)的區(qū)域相對(duì)集中，這一點(diǎn)與2003年的SARS疫情相似。新型肺炎病例主要集中在湖北，特別是武漢地區(qū)，截至1月30日，湖北的累計(jì)確診病例占全國(guó)的59.9%，而2003年SARS疫情也主要集中爆發(fā)于北京和廣東地區(qū)。

從新增確診病例來看，目前湖北省以及全國(guó)其他省份的新增確診病例仍在快速上升階段。據(jù)研究人員預(yù)測(cè)，病毒的可傳播性在國(guó)內(nèi)各地以及隨著時(shí)間的推移都相似，中國(guó)多個(gè)主要城市（北京、上海、廣州、深圳和重慶等）的疫情仍有局部爆發(fā)的可能性。由于武漢是疫情的源頭爆發(fā)較早，其他城市的疫情爆發(fā)時(shí)間可能會(huì)比武漢滯后1-2周。

此外，專家也指出，采取大量公共衛(wèi)生干預(yù)措施的情況下，可以控制感染的傳播，降低武漢以外地區(qū)大面積爆發(fā)的概率?？紤]到武漢于1月23日“封城”，以及春節(jié)期間全國(guó)各地均采取實(shí)質(zhì)性限制人口流動(dòng)的措施，樂觀情形下全國(guó)疫情的高峰有望出現(xiàn)在2月上旬。

對(duì)于此次突發(fā)疫情，1月20日，國(guó)家衛(wèi)健委決定將新型冠狀病毒感染的肺炎納入法定傳染病乙類管理，采取甲類傳染病的預(yù)防、控制措施。該級(jí)別與2003年的“SARS”級(jí)別一致。1月30日，世界衛(wèi)生組織（WHO）宣布，將新型冠狀病毒疫情列為“國(guó)際關(guān)注的突發(fā)公共衛(wèi)生事件”。

表：部分外資機(jī)構(gòu)就新冠疫情對(duì)中國(guó)經(jīng)濟(jì)影響的預(yù)測(cè)

資料來源：華創(chuàng)證券

全國(guó)各省市接連啟動(dòng)重大突發(fā)公共衛(wèi)生事件一級(jí)響應(yīng)，春節(jié)假期延長(zhǎng)復(fù)工延遲，群防群控，“硬核”防控手段各顯神通……這個(gè)春節(jié)，新冠疫情成為14億中國(guó)人最深切的牽掛。

根據(jù)此次新冠病毒的特征，對(duì)照2003年SARS疫情發(fā)展的時(shí)間線，招商銀行假設(shè)新型冠疫情發(fā)展的三種情形。樂觀情形下，疫情將于2月中旬達(dá)到高峰，2月末得到有效控制，對(duì)經(jīng)濟(jì)的沖擊主要體現(xiàn)在1月和2月;基準(zhǔn)情形下，考慮到春運(yùn)返程高峰所帶來的防控難度，疫情將在3月得到有效控制，對(duì)經(jīng)濟(jì)的影響主要體現(xiàn)在一季度;悲觀情形下，病毒存在變異可能，疫情延續(xù)到二季度，并最終在氣溫回升和持續(xù)高強(qiáng)度的防控措施下得到控制。

經(jīng)濟(jì)沖擊

這是一次堪比SARS的疫情沖擊，中國(guó)經(jīng)濟(jì)無法避免地將受到影響。2003年SARS疫情爆發(fā)的高峰期間，中國(guó)經(jīng)濟(jì)曾遭受了短暫的顯著沖擊。

回顧當(dāng)年的SARS疫情，招商銀行表示，當(dāng)年SARS疫情在一季度逐漸傳播擴(kuò)散，二季度進(jìn)入爆發(fā)期，至6月逐漸得到控制，三季度后疫情逐漸消失。對(duì)SARS疫情的防控工作集中在二季度開展開，其對(duì)經(jīng)濟(jì)的影響也主要體現(xiàn)在二季度。

招商銀行研報(bào)顯示，2003年四個(gè)季度，中國(guó)GDP當(dāng)季同比增速分別為11.1%、9.1%、10%和10%，二季度GDP增速較前值下滑2.0個(gè)百分點(diǎn)，之后快速反彈，增長(zhǎng)回歸正常軌道。從供給角度看，SARS疫情對(duì)第三產(chǎn)業(yè)沖擊相對(duì)更大：一方面，二季度第三產(chǎn)業(yè)增加值增速跌幅為1.8個(gè)百分點(diǎn)，相較一二產(chǎn)業(yè)約1個(gè)百分點(diǎn)的跌幅更深;另一方面，一二產(chǎn)業(yè)工業(yè)增加值同比增速在三季度隨即顯著反彈1.6個(gè)百分點(diǎn)和1.9個(gè)百分點(diǎn)，而第三產(chǎn)業(yè)增加值同比增速三季度僅小幅反彈0.1個(gè)百分點(diǎn)，直至四季度才顯著反彈1.3個(gè)百分點(diǎn)。第三產(chǎn)業(yè)中，交運(yùn)倉(cāng)儲(chǔ)業(yè)和住宿餐飲業(yè)遭受沖擊最為顯著，二季度增加值當(dāng)季同比增速分別較前值下滑5.4個(gè)百分點(diǎn)、3.6個(gè)百分點(diǎn)。

招商銀行認(rèn)為，現(xiàn)在看來，此次新冠疫情對(duì)經(jīng)濟(jì)的沖擊將超過SARS疫情。

首先，SARS疫情爆發(fā)時(shí)中國(guó)經(jīng)濟(jì)處于高速增長(zhǎng)期;而目前中國(guó)經(jīng)濟(jì)下行的壓力本來就比較大，突如其來的疫情將使得全面建成小康社會(huì)圓滿收官面臨更為艱巨的挑戰(zhàn)。

其次，新冠疫情爆發(fā)恰逢春節(jié)，加之病毒傳播極其迅猛，對(duì)公眾出行的限制將對(duì)消費(fèi)形成更為顯著的負(fù)面影響。由于消費(fèi)在中國(guó)國(guó)民經(jīng)濟(jì)中的重要性大幅上升，新冠疫情對(duì)GDP增長(zhǎng)的拖累也將更為顯著。

再次，春節(jié)期間是勞動(dòng)力遷徙的旺季，政府迅速出臺(tái)的延長(zhǎng)假期、對(duì)跨省/市人員流動(dòng)的限制性措施將使得春節(jié)后大規(guī)模的復(fù)工/開工被迫推遲。

招商銀行預(yù)測(cè)，基準(zhǔn)情形下，疫情在一季度對(duì)經(jīng)濟(jì)形成明顯沖擊，GDP增速約為4.4%。樂觀情形下，疫情對(duì)經(jīng)濟(jì)的沖擊主要體現(xiàn)在1月和2月，一季度GDP增速約為5.0%;悲觀情形下，疫情的負(fù)面影響延續(xù)到二季度，一季度GDP增速約為3.9%，二季度的影響還需觀察。

中信證券預(yù)計(jì)，新冠疫情對(duì)經(jīng)濟(jì)的沖擊預(yù)計(jì)會(huì)集中在2020年一季度，短期影響將大于SARS時(shí)期，春節(jié)依賴程度高的消費(fèi)行業(yè)受沖擊最大。另外，考慮疫情對(duì)人民幣匯率的影響，預(yù)計(jì)未來1-2個(gè)季度，匯率會(huì)運(yùn)行在6.8-7.05區(qū)間。短期沖擊不影響經(jīng)濟(jì)的自有周期，并且有逆周期政策的托底，預(yù)計(jì)二季度經(jīng)濟(jì)會(huì)逐步恢復(fù)，全年增速前低后高，對(duì)全年經(jīng)濟(jì)的預(yù)期不必過度悲觀。

根據(jù)華創(chuàng)證券研報(bào)的總結(jié)，外資機(jī)構(gòu)測(cè)算新冠疫情對(duì)一季度中國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的影響在2個(gè)百分點(diǎn)附近，疫情結(jié)束后經(jīng)濟(jì)反彈明顯。

對(duì)一季度經(jīng)濟(jì)影響的測(cè)算來看，摩根大通、野村、花旗的預(yù)期較為一致，均預(yù)計(jì)影響2個(gè)百分點(diǎn)左右。摩根士丹利預(yù)測(cè)較為樂觀，預(yù)計(jì)影響在0.5-1個(gè)百分點(diǎn)（樂觀假設(shè)下）。

對(duì)全年經(jīng)濟(jì)影響的測(cè)算來看，多數(shù)機(jī)構(gòu)認(rèn)為疫情結(jié)束后經(jīng)濟(jì)將有明顯反彈，可部分對(duì)沖一季度的下行：若疫情于一季度結(jié)束則全年經(jīng)濟(jì)增速下降至5.5%-5.8%，若延續(xù)至二季度則影響會(huì)更大，高盛預(yù)計(jì)全年經(jīng)濟(jì)增速將降至5%或更低。

新冠疫情對(duì)一季度中國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的影響在2 個(gè)百分點(diǎn)附近， 疫情結(jié)束后經(jīng)濟(jì)反彈明顯。

就新冠疫情對(duì)海外經(jīng)濟(jì)的影響，外資機(jī)構(gòu)認(rèn)為亞洲經(jīng)濟(jì)體影響較大，歐美影響有限。

對(duì)海外影響的估算一般從旅游+進(jìn)口與供應(yīng)鏈兩個(gè)角度進(jìn)行測(cè)算?？紤]到中國(guó)疫情影響出境游人數(shù)以及進(jìn)口需求，高盛預(yù)計(jì)由此將影響美國(guó)一季度GDP約0.4個(gè)百分點(diǎn)，摩根士丹利預(yù)計(jì)樂觀情況下影響一季度全球增速0.15-0.3個(gè)百分點(diǎn)、悲觀情況下二季度經(jīng)濟(jì)也將受到0.2-0.4個(gè)百分點(diǎn)的影響。

而從供應(yīng)鏈的角度來看，由于亞洲地區(qū)對(duì)中國(guó)出口的中間品依賴度高于歐美國(guó)家，因此亞洲國(guó)家受到的負(fù)面影響將更大;而部分國(guó)際零售、餐飲、酒店品牌由于高度依賴中國(guó)市場(chǎng)，也將受到比較明顯的沖擊，這類公司的股價(jià)短期或受到一定沖擊。

對(duì)大類資產(chǎn)的影響，外資機(jī)構(gòu)普遍看好權(quán)益市場(chǎng)后續(xù)表現(xiàn)，但對(duì)大宗商品價(jià)格調(diào)低預(yù)期。外資機(jī)構(gòu)普遍認(rèn)為受到疫情影響，A股與亞洲市場(chǎng)短期會(huì)受到?jīng)_擊，但這恰好帶來了買入機(jī)會(huì)，對(duì)權(quán)益資產(chǎn)全年表現(xiàn)的預(yù)期不作調(diào)整，仍較為樂觀。但高盛、花旗、富國(guó)證券均認(rèn)為原油受此次疫情會(huì)有下跌壓力，富國(guó)證券同時(shí)認(rèn)為避險(xiǎn)情緒的大幅提升會(huì)帶來美債收益率的進(jìn)一步下調(diào)。

重創(chuàng)消費(fèi)

招商銀行表示，此次新冠疫情爆發(fā)恰逢春節(jié)，是消費(fèi)旺季，且是二三產(chǎn)業(yè)務(wù)工人員流動(dòng)的旺季。因此，本次新冠疫情對(duì)第三產(chǎn)業(yè)，特別是批發(fā)零售、住宿餐飲、文化娛樂等行業(yè)將產(chǎn)生較大沖擊，對(duì)第二產(chǎn)業(yè)的影響將取決于疫情的發(fā)展，對(duì)第一產(chǎn)業(yè)影響相對(duì)較小。

值得注意的是，當(dāng)前第三產(chǎn)業(yè)在GDP中占比大幅高于SARS疫情爆發(fā)期間，這將使得GDP更為顯著地受到疫情拖累。

2003年，第三產(chǎn)業(yè)在GDP中占比為41%，至2019年已提升至53%，其中受疫情影響較大的批發(fā)零售、交運(yùn)倉(cāng)儲(chǔ)、住宿餐飲等行業(yè)的占比合計(jì)約30%。參考SARS經(jīng)驗(yàn)（2003年二季度第三產(chǎn)業(yè)同比增速環(huán)比下滑1.8個(gè)百分點(diǎn)），基準(zhǔn)情形下，一季度第三產(chǎn)業(yè)增加值增速或環(huán)比下降2至4.6%，這將拖累2020年一季度實(shí)際GDP增速約1.1個(gè)百分點(diǎn)。

招商銀行認(rèn)為，考慮到新冠疫情對(duì)春節(jié)返工的影響，第二產(chǎn)業(yè)亦將受到較大沖擊。2003年SARS爆發(fā)期在二季度，未對(duì)企業(yè)開工造成顯著影響。但本次新冠疫情已使得春節(jié)假期延長(zhǎng)，企業(yè)開工被迫延遲。由于勞動(dòng)力流動(dòng)受限，部分地區(qū)可能面臨“用工荒”。

參考SARS經(jīng)驗(yàn)（2003年二季度第二產(chǎn)業(yè)同比增速下滑1.9個(gè)百分點(diǎn)），考慮到近期工業(yè)生產(chǎn)的回暖趨勢(shì)，基準(zhǔn)情形下，一季度第二產(chǎn)業(yè)增加值增速或環(huán)比下降1.4個(gè)百分點(diǎn)至4.4%，拖累2020年一季度實(shí)際GDP增速約0.5個(gè)百分點(diǎn)。

根據(jù)SARS爆發(fā)期經(jīng)驗(yàn)，在第二產(chǎn)業(yè)中，工業(yè)受到的負(fù)面影響相較建筑業(yè)更大。2003年二季度，工業(yè)增加值同比增速較一季度下滑2.0個(gè)百分點(diǎn)至11.1%。建筑業(yè)增加值同比增速較一季度下滑1.7個(gè)百分點(diǎn)至13.0%。在SARS疫情爆發(fā)的高峰期4月、5月，工業(yè)增加值當(dāng)月同比增速分別為14.9%、13.7%，較一季度分別下滑2.3個(gè)百分點(diǎn)、3.5個(gè)百分點(diǎn)。

第一產(chǎn)業(yè)受到影響相對(duì)較小。一方面，新冠疫情對(duì)農(nóng)業(yè)生產(chǎn)過程的沖擊相對(duì)較少;另一方面，第一產(chǎn)業(yè)在GDP中的占比較小，2019年第一產(chǎn)業(yè)占比只有7.1%。參考SARS經(jīng)驗(yàn)（2003二季度第一產(chǎn)業(yè)同比增速下滑0.1個(gè)百分點(diǎn)），考慮到暖冬因素疊加農(nóng)產(chǎn)品價(jià)格高位的刺激，一季度第一產(chǎn)業(yè)增加值增速或維持在3.4%左右。

招商銀行認(rèn)為，從需求側(cè)看，消費(fèi)受到疫情的沖擊最為嚴(yán)重。為應(yīng)對(duì)本次新冠疫情，中國(guó)電影春節(jié)檔大部分延遲上映、旅游景點(diǎn)關(guān)閉、商場(chǎng)超市縮短營(yíng)業(yè)時(shí)間，將對(duì)電影、旅游等消費(fèi)市場(chǎng)形成顯著沖擊。

以電影市場(chǎng)為例，2019年春節(jié)假期國(guó)內(nèi)電影票房59.1億元，占2019年全年票房的9.2%。市場(chǎng)機(jī)構(gòu)研究預(yù)計(jì)2020年春節(jié)檔期票房可以達(dá)到70億元，占全年票房可能會(huì)達(dá)到10%。后續(xù)隨著春節(jié)檔電影撤檔的恢復(fù)，疫情的影響也會(huì)持續(xù)存在，考慮到電影對(duì)周邊消費(fèi)的帶動(dòng)，市場(chǎng)預(yù)測(cè)一季度電影市場(chǎng)的損失將超100億元。

值得注意的是，2019年網(wǎng)上實(shí)物商品銷售額已占據(jù)社零銷售額的20.7%，因此疫情期間線上消費(fèi)或?qū)?duì)線下消費(fèi)形成部分替代，對(duì)第三產(chǎn)業(yè)增加值形成一定支撐。

2019年四季度社零同比增速為7.7%。參考SARS經(jīng)驗(yàn)（2003年二季度社零增速環(huán)比下滑2.5個(gè)百分點(diǎn)），考慮到當(dāng)前社零增速處于下行階段，且此次防疫措施更為嚴(yán)格，基準(zhǔn)情形下，2020年一季度社零增速或環(huán)比下跌3.4個(gè)百分點(diǎn)至為4.3%，拖累2020年一季度GDP增速約1.4個(gè)百分點(diǎn)。

投資受到的影響相對(duì)較小。2003年二季度固定資產(chǎn)投資增速35.1%，環(huán)比小幅下滑2.1個(gè)百分點(diǎn)。但由于新冠疫情對(duì)人員流動(dòng)的限制更為嚴(yán)格，將影響房地產(chǎn)、基建和制造業(yè)的開工，新冠疫情對(duì)投資影響或較SARS更大。

招商銀行表示，參考SARS經(jīng)驗(yàn)（2003年二季度固定資產(chǎn)投資同比增速環(huán)比下滑2.1個(gè)百分點(diǎn)），基準(zhǔn)情形下，2020年一季度固定資產(chǎn)投資增速或環(huán)比下降0.4個(gè)百分點(diǎn)至5.0%，拖累實(shí)際GDP增速約0.1個(gè)百分點(diǎn)。

貿(mào)易亦將遭受一定沖擊。SARS疫情時(shí)期，中國(guó)出口受到的影響相對(duì)較小，出口金額同比增速變化平穩(wěn)。但WHO將本次新冠疫情列為PHEIC，盡管WHO在聲明中對(duì)中國(guó)的防疫措施予以了充分肯定，不主張各國(guó)限制國(guó)際旅行和貿(mào)易，但不排除部分地區(qū)出于疫情隔斷考慮，減少或暫停從中國(guó)進(jìn)口部分商品，從而對(duì)中國(guó)一季度進(jìn)出口帶來負(fù)面影響。

招商銀行認(rèn)為，基準(zhǔn)情形下，2020年一季度出口同比增速或?qū)⑤^上季度下滑0.9個(gè)百分點(diǎn)至1.0%，進(jìn)口增速或?qū)⑾禄?.2個(gè)百分點(diǎn)至2.0%，貿(mào)易順差收窄280億元，拖累2020年一季度實(shí)際GDP增速約0.1個(gè)百分點(diǎn)。

應(yīng)對(duì)之策

面對(duì)來勢(shì)洶洶的新冠疫情，為穩(wěn)定市場(chǎng)預(yù)期，繼2月3日開市首日投入1.2萬億元流動(dòng)性后，4日央行再次開展了5000億元逆回購(gòu)操作，兩日投放流動(dòng)性累計(jì)達(dá)1.7萬億元。加大公開市場(chǎng)操作力度，充分顯示央行穩(wěn)定市場(chǎng)預(yù)期、提振市場(chǎng)信心的決心，中國(guó)有著充足的政策空間應(yīng)對(duì)疫情和經(jīng)濟(jì)下行壓力。

而回顧SARS期間，貨幣政策總體呈現(xiàn)穩(wěn)健基調(diào)，央行并未進(jìn)行降息、降準(zhǔn)操作，招商銀行認(rèn)為，這主要與當(dāng)時(shí)的經(jīng)濟(jì)基本面相關(guān)。

其時(shí)，中國(guó)甫入WTO，經(jīng)濟(jì)快速增長(zhǎng)，國(guó)際收支持續(xù)雙順差，外匯大量流入。央行主要通過發(fā)行央票進(jìn)行沖銷操作，以回收銀行體系過剩的流動(dòng)性，并于9月將存款準(zhǔn)備金率從6%上調(diào)至7%。偏緊的貨幣政策基調(diào)一直持續(xù)至2008年金融危機(jī)。

招商銀行表示，現(xiàn)在看來，新冠疫情沖擊很可能使得貨幣政策邊際寬松，節(jié)奏前置、力度加碼。與2003年時(shí)相比，中國(guó)經(jīng)濟(jì)面臨完全不同的內(nèi)外部環(huán)境，決定了貨幣政策的立場(chǎng)將截然不同。

首先，“穩(wěn)增長(zhǎng)”目標(biāo)的權(quán)重將進(jìn)一步上升。SARS爆發(fā)時(shí)，中國(guó)經(jīng)濟(jì)處于上行周期，而當(dāng)前內(nèi)外矛盾交織使得經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)承壓，疫情進(jìn)一步對(duì)經(jīng)濟(jì)產(chǎn)生沖擊。目前中國(guó)實(shí)體經(jīng)濟(jì)融資需求偏弱，金融機(jī)構(gòu)風(fēng)險(xiǎn)偏好較低，迫切需要央行放松貨幣政策以降低實(shí)體經(jīng)濟(jì)融資成本，緩解企業(yè)經(jīng)營(yíng)壓力，穩(wěn)定市場(chǎng)信心。

其次，通貨膨脹壓力相對(duì)減弱。2003年需求拉動(dòng)型的通貨膨脹制約了貨幣政策空間，CPI同比快速由2003年10月末的1.8%持續(xù)上升至2004年三季度末的5.2%，同期PPI同比則由1.2%升至7.9%。但目前豬周期導(dǎo)致的結(jié)構(gòu)性通脹并不構(gòu)成政策的掣肘因素，而PPI依然徘徊在通縮邊緣。

最后，外部均衡壓力已有所緩解，打開貨幣政策寬松空間。2003年中美利差持續(xù)處于負(fù)區(qū)間;2019年美聯(lián)儲(chǔ)連續(xù)實(shí)施三次“保險(xiǎn)式”降息共75BP引領(lǐng)全球貨幣政策“寬松潮”，帶動(dòng)中美利差走闊至12BP，高于80-100BP的“舒適區(qū)間”。

價(jià)格型操作上，招商銀行預(yù)計(jì)MLF降息近期有望落地，幅度為5-10BP，將帶動(dòng)1年期LPR同步下行。1月份1年期LPR報(bào)價(jià)繼續(xù)持平于4.15%，全面降準(zhǔn)釋放的8000億元遠(yuǎn)不及1月約3萬億元的流動(dòng)性缺口，并未有效降低商業(yè)銀行的資金成本。新冠疫情沖擊下，通過進(jìn)一步壓縮銀行加點(diǎn)以降低LPR的難度較大，MLF降息的必要性和迫切性進(jìn)一步上升。存款成本較為剛性仍是制約貸款利率下行的主要因素，不排除央行通過調(diào)整存款基準(zhǔn)利率引導(dǎo)存款利率下行。

數(shù)量型操作上，考慮到1月初全面降準(zhǔn)已落地，新冠疫情沖擊下，存在近期針對(duì)中小銀行定向降準(zhǔn)的可能性。流動(dòng)性有望保持充裕，央行已表示會(huì)運(yùn)用公開市場(chǎng)操作、常備借貸便利、再貸款、再貼現(xiàn)等多種貨幣政策工具及時(shí)投放充足的流動(dòng)性，維護(hù)貨幣市場(chǎng)利率平穩(wěn)運(yùn)行，強(qiáng)化市場(chǎng)溝通和預(yù)期引導(dǎo)。對(duì)因春節(jié)假期調(diào)整受到影響的金融機(jī)構(gòu)，可適當(dāng)提高2020年1月下旬存款準(zhǔn)備金考核的容忍度。

此外，與SARS期間類似，政策正加大對(duì)疫區(qū)和疫情防控相關(guān)產(chǎn)業(yè)的貨幣信貸支持力度，致力于保障企業(yè)和居民的金融服務(wù)需求。繼1月26日銀保監(jiān)會(huì)發(fā)文后，2月1日央行會(huì)同有關(guān)部門聯(lián)合印發(fā)《關(guān)于進(jìn)一步強(qiáng)化金融支持防控新型冠狀病毒感染肺炎疫情的通知》。

后續(xù)金融業(yè)的各項(xiàng)支持政策有望跟進(jìn)：一是央行將通過低成本專項(xiàng)再貸款、中央財(cái)政貼息的方式，向疫情防控重點(diǎn)保障企業(yè)提供優(yōu)惠利率的信貸支持;二是適當(dāng)下調(diào)受疫情影響企業(yè)的貸款利率，不盲目抽貸、斷貸、壓貸，完善續(xù)貸安排、減免逾期利息、增加信用貸款和中長(zhǎng)期貸款;三是為疫區(qū)發(fā)放應(yīng)急貸款或?qū)ｍ?xiàng)貸款，并給予特別利率優(yōu)惠、減免手續(xù)費(fèi);四是開發(fā)性政策性金融機(jī)構(gòu)將盡量滿足疫情防控相關(guān)的醫(yī)療機(jī)構(gòu)、生產(chǎn)企業(yè)的合理融資需求;五是對(duì)受疫情影響暫時(shí)失去收入來源的人群，靈活調(diào)整住房按揭、信用卡等個(gè)人信貸還款安排;六是資本市場(chǎng)方面，提高債券發(fā)行等服務(wù)效率、調(diào)整企業(yè)信息披露等監(jiān)管事項(xiàng)、放寬資本市場(chǎng)相關(guān)業(yè)務(wù)辦理時(shí)限、減免疫情嚴(yán)重地區(qū)公司上市等部分費(fèi)用。

除了貨幣政策之外，財(cái)政政策也將在對(duì)抗疫情的沖擊上發(fā)力。

招商銀行表示，與SARS期間不同，目前中國(guó)財(cái)政收支平衡的壓力較大。面對(duì)突如其來的疫情沖擊，以及全面建成小康社會(huì)圓滿收官的歷史重任，預(yù)計(jì)2020年實(shí)際財(cái)政政策的執(zhí)行將較2019年年底中央經(jīng)濟(jì)工作會(huì)議的定調(diào)更為積極?？紤]到中國(guó)地方政府償債高峰的來臨、財(cái)政收入的增收乏力，以及減稅降費(fèi)空間的下降都制約著財(cái)政政策的發(fā)力空間，2020年通過政府“加杠桿”加大“增支”力度就很可能成為財(cái)政政策的主線。

財(cái)政收入方面，預(yù)計(jì)2020年將上調(diào)目標(biāo)赤字率至3%，新增專項(xiàng)債額度將進(jìn)一步提高至3萬億元以上，以進(jìn)一步拉動(dòng)基建投資增長(zhǎng)，對(duì)沖疫情對(duì)消費(fèi)和進(jìn)出口的負(fù)面影響。同時(shí)，繼續(xù)從各級(jí)政府預(yù)算穩(wěn)定調(diào)節(jié)基金、政府性基金、國(guó)有資本經(jīng)營(yíng)收入及結(jié)轉(zhuǎn)結(jié)余中調(diào)入資金以彌補(bǔ)一般公共預(yù)算收支缺口。財(cái)政部仍將推進(jìn)減稅降費(fèi)以幫助恢復(fù)生產(chǎn)，尤其針對(duì)受此次疫情沖擊較為嚴(yán)重的餐飲、旅店、旅游、娛樂、民航、公路客運(yùn)、水路客運(yùn)、出租汽車等行業(yè)，但規(guī)模大概率將顯著低于2019年的2萬億元。

財(cái)政支出方面，公共衛(wèi)生領(lǐng)域或成又一重點(diǎn)。財(cái)政收入增速放緩的背景下，明確支出重點(diǎn)、提高支出效率就顯得格外重要。對(duì)此，除仍需繼續(xù)壓縮一般性支出來保障具有乘數(shù)效應(yīng)的重點(diǎn)領(lǐng)域資金外，預(yù)計(jì)涉及“三大攻堅(jiān)戰(zhàn)”的城鄉(xiāng)社區(qū)事務(wù)、節(jié)能環(huán)保、農(nóng)林水、債務(wù)付息等支出增速將相對(duì)較快。此外，受新冠疫情影響，公共衛(wèi)生領(lǐng)域的財(cái)政支出比重將有明顯提高。

以史為鑒

自2009年以來，WHO共宣布了五起“國(guó)際關(guān)注的突發(fā)公共衛(wèi)生事件”，分別為：2009年爆發(fā)的甲型H1N1流感;2014年爆發(fā)的脊髓灰質(zhì)炎疫情;2014年西非爆發(fā)的埃博拉疫情;2015-2016年出現(xiàn)的“寨卡”疫情;2018年爆發(fā)的剛果（金）埃博拉疫情（于2019年7月宣布）。

東興證券認(rèn)為，全球歷次疫情中，2002年年底到2003年上半年的SARS事件、2014年爆發(fā)進(jìn)而影響到美股的埃博拉疫情等與新冠疫情情形最為類似，2009年甲流H1N1和2013年H7N9流感病毒對(duì)市場(chǎng)影響較小，市場(chǎng)表現(xiàn)為反應(yīng)溫和，繼續(xù)中長(zhǎng)期走勢(shì)。

東興證券研報(bào)顯示，SARS疫情起始于2002年年底，市場(chǎng)對(duì)其演繹過程可分為三段。第一階段為2002年11月中旬至2003年3月中旬，2002年11月中旬首次發(fā)現(xiàn)SARS，但疫情開始時(shí)市場(chǎng)認(rèn)知不足、反應(yīng)溫和甚至沒有太大反應(yīng);第二階段為2003年3月中旬至4月底、5月初，由于意識(shí)到疫情嚴(yán)重性以及對(duì)經(jīng)濟(jì)的破壞性，市場(chǎng)反應(yīng)表現(xiàn)為大規(guī)模爆發(fā)后市場(chǎng)緊張甚至恐慌;第三階段內(nèi)（2003年5月初至6月中旬），疫情雖然繼續(xù)發(fā)酵，但市場(chǎng)已經(jīng)消化。

在第二階段，主要股指從高點(diǎn)到低點(diǎn)回調(diào)幅度約8%-10%，A股行情滯后港股行情1個(gè)月左右。港股在2002年年底到2003年3月下旬之前并沒有給予太多的關(guān)注，當(dāng)時(shí)隨外圍美股市場(chǎng)回調(diào)，并在3月初開始了一小段反彈。但隨著3月中下旬SARS疫情進(jìn)一步發(fā)酵并受到更廣泛的關(guān)注，港股恒生指數(shù)表現(xiàn)開始與外圍標(biāo)普500指數(shù)開始分離，開始進(jìn)入第二階段，并出現(xiàn)更明顯的回調(diào)。從3月中旬后的反彈高點(diǎn)到4月底的低點(diǎn)，市場(chǎng)（恒生指數(shù)）累計(jì)回調(diào)8.5%。在此之后，雖然SARS疫情在大陸繼續(xù)演繹，但市場(chǎng)已經(jīng)不再繼續(xù)走低，直到6月中旬SARS疫情接近尾聲，恒生指數(shù)反彈并創(chuàng)出年內(nèi)新高，這算是SARS對(duì)市場(chǎng)影響的第三階段。

A股受SARS疫情的影響過程大致類似，但進(jìn)入第二階段的時(shí)間要比港股晚一個(gè)月左右，大致在4月中下旬。待政府層面更加重視SARS疫情、SARS疫情受到更廣范圍的關(guān)注，A股才結(jié)束年初開始的反彈，進(jìn)入劇烈回調(diào)的階段。從4月15日左右的局部高點(diǎn)到4月底、5月初的市場(chǎng)局部低點(diǎn)，上證指數(shù)累計(jì)回調(diào)8.8%左右，與恒生指數(shù)的調(diào)整幅度類似。隨后，市場(chǎng)從當(dāng)時(shí)低點(diǎn)至6月初走出了一段小幅反彈行情。SARS疫情在6月中旬進(jìn)入尾聲、結(jié)束后，A股市場(chǎng)繼續(xù)回調(diào)但這是受當(dāng)時(shí)其他方面因素的影響。

從行業(yè)上看，港股在回調(diào)階段中，資訊科技業(yè)和綜合業(yè)回調(diào)最多，公用事業(yè)回調(diào)較少;A股休閑服務(wù)和傳媒回調(diào)最多，回調(diào)最少的是醫(yī)藥行業(yè)，除此以外，銀行表現(xiàn)為上漲。港股和A股的TMT行業(yè)均表現(xiàn)出色，港股資訊科技業(yè)反彈排名第1名（共11個(gè)行業(yè)），A股中計(jì)算機(jī)業(yè)反彈排名第2（共28個(gè)行業(yè)）。

2014年10月，埃博拉病毒的發(fā)現(xiàn)也使得投資者驚恐不已。美元指數(shù)在埃博拉疫情新進(jìn)展消息爆出后一度跌至85.06的低位。10月下旬，疫情信息被市場(chǎng)消化，行情逐步提升。行業(yè)上看，由于疫情特點(diǎn)，與消費(fèi)相關(guān)的行業(yè)在各次疫情中都有較大跌幅，計(jì)算機(jī)行業(yè)受影響較小。

相比SARS和埃博拉病毒，H1N1和H7N9對(duì)經(jīng)濟(jì)影響較小。

其中，2009年春爆發(fā)于墨西哥和美國(guó)部分地區(qū)的H1N1適逢2008年金融危機(jī)市場(chǎng)大跌后的底部區(qū)域，爆發(fā)恰逢前期四萬億刺激計(jì)劃落地，資本形成對(duì)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的貢獻(xiàn)大幅抬升，推動(dòng)整體GDP增速觸底大幅反彈。是次疫情對(duì)中國(guó)居民消費(fèi)的影響不大。2009年二季度，中國(guó)實(shí)際GDP增速由一季度的6.4%大幅回升至8.2%，集中體現(xiàn)了刺激計(jì)劃對(duì)資本形成貢獻(xiàn)的推升。而從疫情主要沖擊的渠道——居民消費(fèi)來看，社零增速穩(wěn)中有升，住宿餐飲等主要服務(wù)業(yè)增加值增速穩(wěn)定，消費(fèi)需求受到的影響并不大。

2013年至2014年年初爆發(fā)的禽流感H7N9正處于上一輪全球同步復(fù)蘇（2016年11月美國(guó)大選后大規(guī)模財(cái)政擴(kuò)張預(yù)期升溫，疊加中國(guó)供給側(cè)改革和棚改貨幣化對(duì)增長(zhǎng)的提振），因此，疫情期間市場(chǎng)的反應(yīng)并不顯著。2013年二季度，中國(guó)GDP增速7.6%，較一季度小幅回落0.3個(gè)百分點(diǎn)。但從拖累因素看，更多受到地產(chǎn)銷售、投資增速雙雙下滑的影響，體現(xiàn)的是地產(chǎn)周期下行帶來的壓力。而與此同時(shí)，當(dāng)時(shí)居民消費(fèi)、制造業(yè)投資及工業(yè)生產(chǎn)均較為穩(wěn)定，受到疫情的影響不大。

就本次新冠疫情，中信證券表示，疫情沖擊改變市場(chǎng)節(jié)奏，但不改變A股中期上行的趨勢(shì)和結(jié)構(gòu)。宏觀層面，預(yù)計(jì)疫情對(duì)一季度宏觀經(jīng)濟(jì)產(chǎn)生沖擊將大于非典時(shí)期，但全年不悲觀。預(yù)計(jì)政策層面會(huì)積極應(yīng)對(duì)，貨幣會(huì)快，財(cái)政會(huì)準(zhǔn);且針對(duì)疫情，各部委政策有充足應(yīng)對(duì)。

另外，復(fù)盤2003年SARS行情顯示，一次性外部沖擊不會(huì)影響市場(chǎng)趨勢(shì)和結(jié)構(gòu)。新冠肺炎疫情料亦不會(huì)對(duì)市場(chǎng)本身的中期運(yùn)動(dòng)趨勢(shì)和行情結(jié)構(gòu)產(chǎn)生影響。當(dāng)前A股處于2-3年“小康牛”的上行趨勢(shì)中，同時(shí)預(yù)計(jì)科技是基本面和催化雙擊的成長(zhǎng)主線，疫情只會(huì)造成短期沖擊，不會(huì)改變行情趨勢(shì)和主線。

危中有機(jī)

東興證券表示，SARS疫情使得人們不愿意接受面對(duì)面的服務(wù)，而以網(wǎng)絡(luò)技術(shù)為基礎(chǔ)的電子商務(wù)等現(xiàn)代信息手段受到空前的重視，引發(fā)了企業(yè)、商家的服務(wù)和交易方式的變化，催生網(wǎng)絡(luò)經(jīng)濟(jì)又一個(gè)春天。“SARS”的出現(xiàn)放大了電子商業(yè)多元化需求這一特點(diǎn)，為電子商務(wù)的發(fā)展帶來了新的機(jī)遇。此次，新冠疫情也將加速5G時(shí)代“在線科技”場(chǎng)景應(yīng)用爆發(fā)。

首先是在線教育。

在線教育行業(yè)是教育行業(yè)與信息技術(shù)產(chǎn)業(yè)的交集產(chǎn)業(yè)?；ヂ?lián)網(wǎng)技術(shù)、移動(dòng)互聯(lián)網(wǎng)基礎(chǔ)設(shè)施日漸成熟、用戶習(xí)慣向線上大規(guī)模遷移的背景下，中國(guó)在線教育行業(yè)近年來呈現(xiàn)出持續(xù)升溫的局面，市場(chǎng)規(guī)模和用戶規(guī)模不斷增長(zhǎng)。

新冠疫情發(fā)生之后，全國(guó)教育培訓(xùn)機(jī)構(gòu)停止線下教學(xué)，同時(shí)教育部宣布2020年春季開學(xué)延期，并提倡“停課不停學(xué)”，鼓勵(lì)學(xué)校和培訓(xùn)機(jī)構(gòu)將教育教學(xué)轉(zhuǎn)移至線上場(chǎng)景。此外，國(guó)內(nèi)一些科技巨頭、教育公司和企業(yè)服務(wù)公司，也針對(duì)教育行業(yè)提出了或免費(fèi)或減免的支援方案。

在此之前，中國(guó)在線教育的市場(chǎng)主體是高等學(xué)歷教育及職業(yè)培訓(xùn)，約占整個(gè)在線教育市場(chǎng)規(guī)模的80%左右。由于成人自控力強(qiáng)、學(xué)習(xí)目標(biāo)明確、空閑時(shí)間有限、視力已成形，因此，成人是在線教育的主要用戶群體，尤其在提升學(xué)歷、求職、考證等場(chǎng)景中，教育培訓(xùn)需求更強(qiáng)烈。武漢肺炎疫情之后，在線教育市場(chǎng)結(jié)構(gòu)可能發(fā)生變化，中小學(xué)學(xué)生使用在線教育的比例有望上升，在線教育的發(fā)展進(jìn)入一個(gè)新時(shí)期。

根據(jù)艾瑞咨詢數(shù)據(jù)，預(yù)計(jì)在2022年中國(guó)在線教育市場(chǎng)規(guī)模將達(dá)5433.5億元。用戶對(duì)在線教育的接受度不斷提升、付費(fèi)意識(shí)的覺醒以及線上學(xué)習(xí)豐富度的完善等是在線教育市場(chǎng)規(guī)模持續(xù)增長(zhǎng)的主要原因。

其次是在線辦公場(chǎng)景。東興證券表示，短期來看，冠狀病毒肺炎疫情外生拉動(dòng)在線辦公需求，剛需性質(zhì)初現(xiàn)，辦公模式有望開始重構(gòu)。

為避免疫情進(jìn)一步擴(kuò)散，由于傳統(tǒng)辦公方式受限，為保證企業(yè)的正常運(yùn)轉(zhuǎn)，網(wǎng)上辦公等措施得到官方鼓勵(lì)與支持，一大批企業(yè)紛紛響應(yīng)，允許員工遠(yuǎn)程辦公，同時(shí)眾多軟件公司為抗擊疫情提供免費(fèi)的遠(yuǎn)程辦公產(chǎn)品與服務(wù)。大規(guī)模的延遲復(fù)工為在線辦公提供了試驗(yàn)田，在線辦公一定程度上維持了企業(yè)的運(yùn)行，這使得新辦公模式從“可選”變?yōu)椤氨剡x”。

長(zhǎng)期來看，遠(yuǎn)程辦公有益于優(yōu)化企業(yè)管理與提高公司生產(chǎn)效率，是未來公司辦公模式發(fā)展的大趨勢(shì)。一方面，由于經(jīng)濟(jì)發(fā)展全球化，企業(yè)業(yè)務(wù)也趨于多樣化、全球化，異地辦公需求激增;另一方面，企業(yè)降低辦公成本、提升工作效率的訴求日益強(qiáng)烈，辦公場(chǎng)景不斷豐富，日常辦公需求逐漸突破空間限制，企業(yè)日常生產(chǎn)開始實(shí)現(xiàn)從“數(shù)字化、信息化”到“網(wǎng)絡(luò)化、云化”的轉(zhuǎn)變。新式辦公工具日漸成熟與網(wǎng)絡(luò)基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)也不斷完善，也為在線辦公的發(fā)展提供了良好的土壤。在未來，在線辦公或成企業(yè)“優(yōu)選”。

東興證券研報(bào)顯示，在線辦公產(chǎn)品細(xì)分為四類：即時(shí)通訊類、協(xié)作類、傳輸類與管理類——管理類又可細(xì)分為任務(wù)管理與設(shè)計(jì)素材管理。因?yàn)槟軌蜃钪苯拥貙?shí)現(xiàn)團(tuán)隊(duì)之間的溝通與協(xié)作，即時(shí)通訊類中的視頻會(huì)議產(chǎn)品與在線協(xié)作類產(chǎn)品或在此次疫情中迅速落地并證明自身價(jià)值所在，相關(guān)公司有望率先受益。

在線協(xié)同類產(chǎn)品主要包括協(xié)同辦公與協(xié)同管理。伴隨移動(dòng)互聯(lián)網(wǎng)的普及以及大數(shù)據(jù)的發(fā)展，協(xié)同辦公開始從概念走向現(xiàn)實(shí)，經(jīng)歷了產(chǎn)品定位期、功能定位期，目前開始進(jìn)入需求定位期。考慮到其自身具有網(wǎng)絡(luò)效應(yīng)，隨著用戶數(shù)量的增多，工作效率將不斷提高，原有的應(yīng)用價(jià)值也將持續(xù)提升，形成正外部性。

協(xié)同辦公潛在市場(chǎng)需求龐大，促使近年協(xié)同辦公市場(chǎng)規(guī)模增長(zhǎng)迅速，據(jù)T數(shù)據(jù)，2018年中國(guó)協(xié)同辦公市場(chǎng)規(guī)模近460億元，在享受初期高增長(zhǎng)紅利后，增速趨穩(wěn)，未來市場(chǎng)空間有望穩(wěn)步提升。

相比其他即時(shí)通訊類應(yīng)用，視頻會(huì)議使得溝通更加直接有效，隨著其價(jià)值得到用戶認(rèn)同，滲透率也逐步提升。根據(jù)Frost&Sullivan數(shù)據(jù)，2012-2019年，全球視頻會(huì)議市場(chǎng)的市場(chǎng)規(guī)模從319億美元增長(zhǎng)至550億美元，而從2017年到2021年，F(xiàn)rost&Sullivan預(yù)計(jì)全球視頻會(huì)議的CAGR將達(dá)到8.3%。

中國(guó)視頻會(huì)議行業(yè)主要由政府機(jī)關(guān)，醫(yī)療、教育、金融等領(lǐng)域的公共事業(yè)機(jī)構(gòu)及企業(yè)帶動(dòng)需求，整個(gè)市場(chǎng)規(guī)模逐年增長(zhǎng)，近年來增長(zhǎng)率保持在20%以上，據(jù)Frost&Sullivan初步測(cè)算，2018年中國(guó)視頻會(huì)議市場(chǎng)規(guī)模約155.6億元，預(yù)計(jì)至2022年，中國(guó)視頻會(huì)議市場(chǎng)規(guī)模將達(dá)到445.7億元。

東興證券表示，由于疫情導(dǎo)致的復(fù)工推遲使得多家公司采取遠(yuǎn)程辦公的方式，中國(guó)視頻會(huì)議行業(yè)迎來轉(zhuǎn)折點(diǎn)。政府在線溝通、學(xué)校遠(yuǎn)程授課、醫(yī)院線上診療、企業(yè)在線商討都離不開視頻會(huì)議。需求激增，視頻會(huì)議產(chǎn)品或借此持續(xù)滲透，完成普及，打開市場(chǎng)空間，從而迎來行業(yè)上升拐點(diǎn)。在視頻會(huì)議市場(chǎng)，硬件視頻主導(dǎo)當(dāng)下，云視頻則引領(lǐng)未來。

硬件視頻基于嵌入式架構(gòu)，主要用于中高端視訊應(yīng)用中，其性能強(qiáng)大、穩(wěn)定可靠、安全，但其部署成本高、易用性較差、維護(hù)成本高。據(jù)IDC預(yù)計(jì)，2019年國(guó)內(nèi)硬件視頻會(huì)議市場(chǎng)空間將接近6億美元，增速將下滑至6%左右。

云視頻會(huì)議以SaaS為核心，按月租用，費(fèi)用投入小，不到硬件視頻會(huì)議的十分之一，而且支持絕大多數(shù)智能設(shè)備，接入會(huì)議簡(jiǎn)單快捷，還無需專人維護(hù)，優(yōu)勢(shì)明顯。據(jù)IDC統(tǒng)計(jì)，當(dāng)前國(guó)內(nèi)以云視頻會(huì)議為代表的軟件會(huì)議市場(chǎng)規(guī)模僅1.7億美元，但增速可觀，未來5年CAGR為25%，遠(yuǎn)超硬件視頻會(huì)議。預(yù)計(jì)2023年國(guó)內(nèi)軟件會(huì)議市場(chǎng)規(guī)模達(dá)到5.4億美元，是當(dāng)前的3倍。按此趨勢(shì)，2025年國(guó)內(nèi)軟件會(huì)議市場(chǎng)規(guī)模將超過硬件視頻會(huì)議。