張璟思

（對(duì)外經(jīng)濟(jì)貿(mào)易大學(xué)金融學(xué)院在職人員高級(jí)課程研修班，北京 100029）

前言

仔細(xì)分析國內(nèi)企業(yè)在投資和融資上的行為，可以總結(jié)出兩個(gè)特征：第一，盲目跟風(fēng)投資出現(xiàn)在大多數(shù)企業(yè)的經(jīng)營行為中，致使經(jīng)濟(jì)出現(xiàn)了一種假性的繁榮景象。第二，不理性的融資行為和結(jié)構(gòu)性失衡的市場互為“助力”，造成了經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)更大的偏差。而企業(yè)作為市場的重要組成部分，必要的金融約束對(duì)于修正這些行為，規(guī)整經(jīng)濟(jì)環(huán)境，協(xié)調(diào)宏觀經(jīng)濟(jì)與微觀經(jīng)濟(jì)的關(guān)系，有著深遠(yuǎn)的意義。

一、金融約束的相關(guān)理論

（一）金融約束定義

金融約束是政府通過采取一系列的金融措施，實(shí)現(xiàn)對(duì)企業(yè)和民間金融的規(guī)范和管控。其目的既是為了防止金融壓抑造成的市場退行，也是為了防止假性繁榮提升了金融風(fēng)險(xiǎn)，從而讓金融業(yè)獲得健康持續(xù)的發(fā)展。比較常見的金融約束手段有控制存貸款利率、限制市場準(zhǔn)入、限制資產(chǎn)代替等。

金融約束的本質(zhì)是發(fā)展中國家從金融壓抑實(shí)現(xiàn)金融自由的過渡性政策。因?yàn)榘l(fā)展中國家在經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)軌的過程中，必然會(huì)出現(xiàn)信息阻滯、監(jiān)管不力、道德喪失、市場失靈等情況，而金融約束最大程度地發(fā)揮了政府的干預(yù)力量，實(shí)現(xiàn)了理性繁榮。

（二）金融約束的政策分析

我國的金融市場不完善，所以市場和銀行是實(shí)施金融約束的兩大主體。在資本市場上，通過發(fā)行新股、分置股權(quán)、鎖定股票流通期限等方式，讓股票所需要的融資成本降低。銀行則主要通過控制利率、保證銀行的存貸款利差來實(shí)現(xiàn)金融約束。這樣做的目的是幫助企業(yè)降低成本，成本的降低自然對(duì)比出利潤的提高。例如政府會(huì)控制銀行的存款和貸款利率，讓它們始終保持在市場利率的下方，銀行的經(jīng)營成本由此降低了，企業(yè)考慮到運(yùn)營成本，也會(huì)選擇和銀行合作，銀行的機(jī)會(huì)無形中增加了，國民經(jīng)濟(jì)基礎(chǔ)也就穩(wěn)固了。

金融約束理論并非是一成不變的，隨著外部市場環(huán)境的變化、隨著金融改革的持續(xù)深化，金融政策也會(huì)發(fā)生調(diào)整，例如市場經(jīng)濟(jì)程度提高后，貸款利率相較于存款利率的優(yōu)勢已經(jīng)逐漸消失。

二、金融約束對(duì)企業(yè)投融資行為影響的理論分析

（一）金融約束對(duì)企業(yè)投資行為的影響

企業(yè)在實(shí)施一項(xiàng)投資行為之前，需要做大量的信息收集以及調(diào)研調(diào)查，但是任何一種投資都會(huì)面臨風(fēng)險(xiǎn)，其中信息的不對(duì)稱、代理的專業(yè)程度等，會(huì)影響投資決策的判斷，然后出現(xiàn)投資不足抑或投資過度的問題。具體來說，外部市場環(huán)境中的信息并不一定會(huì)及時(shí)地送到投資人的手中，甚至有些信息會(huì)在投資人面前自動(dòng)過濾，無論是主觀原因還是客觀原因，信息不對(duì)稱已經(jīng)為投資行為埋下了風(fēng)險(xiǎn)。還有，在企業(yè)的管理層和股東之間，會(huì)一直存在控制權(quán)爭奪的情況，控制權(quán)意味著話語權(quán)，掌握了控制權(quán)就會(huì)得到代理，另一方則不能對(duì)投資發(fā)生決定性的作用。所以，這也會(huì)對(duì)企業(yè)的投資行為帶來直接的影響。如果金融約束不出現(xiàn)，企業(yè)內(nèi)的“不同勢力”就會(huì)更多的陷入管理權(quán)的爭奪中，造成非效率投資。由此看來，金融約束對(duì)于企業(yè)回到理性的投資通道有著非常大的幫助，它會(huì)為企業(yè)規(guī)劃一個(gè)具體的路徑，讓各種投資行為在制度的約束下完成，盡可能地平衡企業(yè)投資過度或是投資不足的情況。

（二）金融約束對(duì)企業(yè)融資行為的影響

企業(yè)的融資行為主要受兩個(gè)因素的影響，一是企業(yè)資本結(jié)構(gòu)安排的合理性，二是企業(yè)融資方式以及由此帶來的融資成本。企業(yè)在搭建資本結(jié)構(gòu)時(shí)，需要將所有代理的方式進(jìn)行橫向的比較。例如股權(quán)代理通常是企業(yè)選擇境外上市融資時(shí)，找到專業(yè)的代理結(jié)構(gòu)進(jìn)行前期的工作處理，債券代理則主要發(fā)生在銀行和企業(yè)之間。因?yàn)橛龅降那闆r不同，企業(yè)會(huì)根據(jù)自身的情況和所花費(fèi)的成本選擇一種融資方式。有時(shí)，企業(yè)需要把所有的代理方式排列出來，選擇一個(gè)最適合的方式，這些都是被允許的。金融約束在這一層面上的控制并不明顯。其更多地體現(xiàn)在區(qū)別對(duì)待國有企業(yè)與非國有企業(yè)上。國有企業(yè)的融資比非國有企業(yè)存在很大的優(yōu)勢。這是因?yàn)閲衅髽I(yè)和政府之間存有一定的關(guān)聯(lián)度，政府的許多政策都是依照國有企業(yè)制定的，再加上資金的扶持力度，就會(huì)讓國有企業(yè)得到更多好的資源。實(shí)力較弱的非國有企業(yè)有可能在金融約束中消弭無形，從這個(gè)層面來看，金融約束也在對(duì)企業(yè)，尤其是上市企業(yè)的運(yùn)行發(fā)揮規(guī)范作用。

三、金融約束對(duì)企業(yè)投融資行為的政策建議

（一）削弱金融約束的影響力

我們在上文的敘述中已經(jīng)指出金融約束更像是一種過渡政策，在一定的時(shí)間段內(nèi)起到積極的作用。但是隨著國家金融改革的深化，經(jīng)濟(jì)主體受到了金融約束越來越多的“綁縛”，金融約束的副作用就開始顯現(xiàn)。我們在2013年出現(xiàn)的錢荒，就是一個(gè)最好的例子。國家對(duì)企業(yè)金融行為的大包大攬，造成資金使用效率的低下，金融改革阻力重而這些有進(jìn)一步激化了銀行信貸投資的偏差性行為，使得國有經(jīng)濟(jì)中政府項(xiàng)目、產(chǎn)能過剩項(xiàng)目得到了越來越多的資金，而代表著新技術(shù)、新生產(chǎn)力的創(chuàng)新性企業(yè)被視為風(fēng)險(xiǎn)高低，最終成為投資洼地，讓整個(gè)國家的經(jīng)濟(jì)運(yùn)程都受到了影響。所以我們需要撬動(dòng)利率這一杠桿，消除金融約束的弊端。讓經(jīng)濟(jì)主體在理性的道路上安排投資和融資項(xiàng)目。第一，建立一個(gè)統(tǒng)一的定價(jià)基準(zhǔn)，供市場雙方參考，穩(wěn)定市場。第二，完善各類金融市場，為利率的市場化提供堅(jiān)實(shí)的支撐，三是積極的培育多樣化的經(jīng)濟(jì)主體，讓他們通過競爭實(shí)現(xiàn)優(yōu)勝劣汰，不再依靠外部的金融約束強(qiáng)制經(jīng)濟(jì)行為的發(fā)生。

（二）完善金融監(jiān)督管制體系

隨著市場的全面放開，各個(gè)金融主體的涌入，市場經(jīng)濟(jì)最終會(huì)走向法治經(jīng)濟(jì)。所以，國內(nèi)應(yīng)該盡快建立一套完整的價(jià)值準(zhǔn)則、行為規(guī)范和實(shí)施方案，盡可能覆蓋更多的經(jīng)濟(jì)活動(dòng)，讓各項(xiàng)經(jīng)濟(jì)行為“有法可依、有法必依”。同時(shí)，與法律配套的監(jiān)督體系也要同步運(yùn)行，推促法律的獨(dú)立化，讓金融活動(dòng)從事前、事中到事后，形成管控-監(jiān)督-考核一體化的鏈條，實(shí)現(xiàn)“執(zhí)法必嚴(yán)，違法必究”，維護(hù)國家健康的金融秩序。政府在法律體系建設(shè)的過程中，需要逐漸轉(zhuǎn)變自己的角色定位，從監(jiān)管人到服務(wù)者的轉(zhuǎn)變，更利于社會(huì)監(jiān)督機(jī)制的進(jìn)入，也能讓各個(gè)金融監(jiān)管機(jī)構(gòu)的交流合作站在一個(gè)平等的平臺(tái)上。再有，提高金融從業(yè)人員的職業(yè)素質(zhì)，強(qiáng)調(diào)主觀化向客觀化的轉(zhuǎn)變，讓人治真正走向法治。

（三）建立并細(xì)化資本市場體系

中國的金融市場被稱為中國特色社會(huì)主義金融市場，以此可見，政治性仍在金融活動(dòng)中發(fā)揮著重要作用。為此，需要構(gòu)建在和諧的社會(huì)主義金融市場的框架下，以資本市場為基礎(chǔ)，以商業(yè)銀行為主導(dǎo)、以民間金融為參與者的現(xiàn)代金融體系。讓市場上一切應(yīng)該發(fā)揮作用的資源歸于本位，不僅有較大的空間發(fā)揮，還能對(duì)資源的基礎(chǔ)配置、資本市場的結(jié)構(gòu)、甚至是國有金融的改革發(fā)生或微觀、或宏觀的作用。除此以外，需要鼓勵(lì)民營銀行的發(fā)展，它們會(huì)和商業(yè)銀行構(gòu)成一種相互競爭、相互制約的關(guān)系，讓非國有企業(yè)能夠因此而得到幫助，改變金融市場“二等公民”的現(xiàn)狀。還有擴(kuò)大股票市場的規(guī)模、加快創(chuàng)業(yè)板市場的建設(shè)、穩(wěn)步推行債券、基金、期貨、期權(quán)等市場的發(fā)展，都是在擴(kuò)大金融工具的使用范圍，也是在加快更多金融產(chǎn)品創(chuàng)新的速率。

（四）金融服務(wù)需要“走出去”和“迎進(jìn)來”

經(jīng)濟(jì)的發(fā)展早已不是以國為單位了，全球化的經(jīng)濟(jì)背景下，金融市場的劇烈變化讓企業(yè)必須全力應(yīng)對(duì)經(jīng)濟(jì)形勢，同時(shí)順應(yīng)新的經(jīng)濟(jì)形態(tài)的特征。我國現(xiàn)代金融市場地建立起步比較晚，無論是機(jī)構(gòu)的設(shè)立還是市場的完善，都比較滯后。所以和國際接軌時(shí)，會(huì)處于一種天然的弱勢地位。因此，要想真正地實(shí)現(xiàn)貿(mào)易自由化，金融約束就要加強(qiáng)對(duì)口支持的力度。讓我國的金融機(jī)構(gòu)、金融人才“走出去”看一看、學(xué)一學(xué)國外的金融工作，從現(xiàn)金的國際經(jīng)驗(yàn)中汲取營養(yǎng)，幫助我們在法律、制度等方面進(jìn)行科學(xué)化的完善。同時(shí)，也歡迎國際上著名的企業(yè)進(jìn)入中國，參與中國經(jīng)濟(jì)建設(shè)的同時(shí)，提供一個(gè)可供學(xué)習(xí)的近距離樣本，由此不僅降低了金融學(xué)習(xí)的成本，還提高了金融產(chǎn)出的效率。

四、結(jié)語

我國的資本市場不發(fā)達(dá)，累積的大量國民財(cái)富又因?yàn)榻鹑隗w系不完善，找不到安全合適的投資機(jī)會(huì)，而只能存放在銀行中。這就使得金融配置不科學(xué)的情況一直存在于經(jīng)濟(jì)社會(huì)中。目前，經(jīng)濟(jì)不發(fā)達(dá)地區(qū)、高新技術(shù)企業(yè)、創(chuàng)新型企業(yè)、民營企業(yè)，想要獲得融資或進(jìn)行研發(fā)投資，外部環(huán)境的確并不“友好”。國有企業(yè)則享受著“軟約束”的“優(yōu)待”得到了更快的發(fā)展。所以，逐漸開放資本市場、引入競爭機(jī)制、提高資本的配置效率、完善各項(xiàng)監(jiān)管職能，才是金融約束之后的最應(yīng)該做的事情，也是推動(dòng)經(jīng)濟(jì)發(fā)展的最根本動(dòng)力。