□ 侯建磊

(北京航空航天大學(xué) 北京 100191)

證券分析師被廣泛認定為金融市場的信息中介，其在促進市場信息流動、降低信息不對稱、提高金融市場效率等方面發(fā)揮著重要作用。中國分析師行業(yè)發(fā)展態(tài)勢迅猛，其金融市場信息中介的重要性日益顯現(xiàn)，但在行業(yè)迅速擴張同時，分析師違規(guī)違法亂象不斷涌現(xiàn)，嚴重制約了整個分析師行業(yè)乃至整個證券市場發(fā)展。因此，梳理分析師行業(yè)發(fā)展態(tài)勢及現(xiàn)狀，探究分析師行業(yè)亂象，分析其背后的利益沖突及監(jiān)管缺失，加強分析師行為規(guī)范與行業(yè)監(jiān)管，對于推動分析師行業(yè)良性規(guī)范發(fā)展具有重要的指導(dǎo)意義。

一、中國證券分析師行業(yè)發(fā)展

(一)行業(yè)起步階段

20世紀90年代初中國證券市場正式建立以來，大量投資者不斷涌入證券市場，對證券分析師等信息中介的需求不斷增加，中國證券分析師行業(yè)逐漸起步。該階段，在市場需求推動下分析師開始為投資者提供相關(guān)分析研究，但是由于行業(yè)缺乏有效監(jiān)督，整體呈現(xiàn)不成熟甚至混亂的局面。

(二)行業(yè)發(fā)展糾正階段

起步階段分析師行業(yè)亂象逐漸引起監(jiān)管層關(guān)注，證監(jiān)會陸續(xù)出臺相關(guān)行政法規(guī)，如1997年發(fā)布實施的《證券、期貨投資咨詢管理暫行辦法》以及2000年發(fā)布實施的《中國證券分析師職業(yè)道德守則》，對分析師行業(yè)進行初步的行業(yè)監(jiān)管和行為規(guī)范。另外，1999年開始設(shè)立證券從業(yè)資格考試，提高分析師職業(yè)準入要求，并對分析師進行資質(zhì)審查。2000年成立中國證券業(yè)協(xié)會證券分析師專業(yè)委員會，從行業(yè)自律性公約、職業(yè)行為準則、職業(yè)道德規(guī)范等角度分析師行業(yè)進行規(guī)范約束。

(三)行業(yè)加速發(fā)展階段

在2001年加入WTO、2002年確立并實施QFII(合格境外機構(gòu)投資者)制度之后，海外資本不斷涌入中國證券市場，分析師行業(yè)需求再次激增。同時，隨著資本市場對中國本土證券分析師的逐漸認可以及市場激勵機制不斷完善，分析師行業(yè)整體薪資待遇水平不斷提升，吸引大批國內(nèi)外一流高校畢業(yè)生及其他行業(yè)優(yōu)秀人才的加入，分析師行業(yè)步入加速發(fā)展階段。如圖1所示，依據(jù)中國證券業(yè)協(xié)會數(shù)據(jù)，2011年證券分析師的注冊人數(shù)為1958人，而截至2019年注冊的證券分析師數(shù)量攀升至3208人。另外相關(guān)數(shù)據(jù)顯示，自2003年至2019年共計17屆的新財富最佳分析師評選中，共有1.6萬余名分析師參評，其中1600余名分析師當(dāng)選，涌現(xiàn)出13位之多的新財富白金分析師(蟬聯(lián)7屆“新財富最佳分析師”第一名)。同時，行業(yè)擴容導(dǎo)致職業(yè)競爭不斷加劇，分析師的研究報告數(shù)量顯著激增，相關(guān)數(shù)據(jù)顯示2007年全年整個分析師行業(yè)僅發(fā)布研究報告11934篇，而這一數(shù)量于2018年攀升至18.03萬篇，平均每天發(fā)布500篇研究報告。

圖1 2011至2019年中國證券分析師的注冊數(shù)量

二、中國證券分析師行業(yè)問題分析

作為最大的新興資本市場，中國證券市場存在市場機制不完善、信息環(huán)境不透明、投資者整體素質(zhì)不高、市場投機主義盛行等問題。而且與西方主要國家的文化導(dǎo)向型資本市場相比，中國則是典型的關(guān)系導(dǎo)向型資本市場。在此背景下，疊加證券分析師行業(yè)監(jiān)管錯位等因素，證券分析師行業(yè)市場激勵機制極易扭曲，行業(yè)發(fā)展問題不斷涌現(xiàn)。一方面，在激烈的行業(yè)競爭中，受聲譽激勵及利益驅(qū)動等因素影響，證券分析師群體往往會更加關(guān)注研究報告數(shù)量而忽視研究報告質(zhì)量，導(dǎo)致研究報告整體質(zhì)量普遍下滑，甚至出現(xiàn)錯別字、概念混淆以及計算錯誤等低級失誤，例如2011年銀河證券“攀鋼釩鈦”事件中存在的數(shù)據(jù)計算錯誤、2018年東吳證券研究報告大標題出現(xiàn)錯別字。另一方面，證券分析師往往會為了迎合投資者需求而扭曲自身行為，出現(xiàn)故意炒作乃至散布虛假信息的行為，例如2011年中信證券“天價榨菜”事件中的故意炒作、以及2011年“中國寶安石墨礦”事件中證券分析師散布虛假信息等。更為甚者，部分證券分析師深陷利益旋渦，摒棄行業(yè)規(guī)范鋌而走險，例如2014年的中信證券“麗珠集團微信泄密”事件、2020年華創(chuàng)證券“假高管門”事件等。另外，證券分析師行業(yè)以新財富排名為主的聲譽評價機制過于單一，以2018年方正證券“另類飯局”為代表，新財富評選過程中層出不窮的負面新聞和不公平競爭現(xiàn)象頻發(fā)，導(dǎo)致2018年新財富最佳分析師評選活動取消。

三、中國證券分析師行業(yè)監(jiān)管與規(guī)范

在中國證監(jiān)會統(tǒng)一監(jiān)督管理、中國證券業(yè)協(xié)會自律管理的監(jiān)督管理體系下，針對證券分析師行業(yè)監(jiān)管錯位、激勵機制扭曲等現(xiàn)象，證監(jiān)會不斷強化對分析師的行為規(guī)范和行業(yè)監(jiān)管。首先，《證券法》(1999年發(fā)布，2020年修訂發(fā)布)對包含分析師在內(nèi)的證券行業(yè)進行整體約束。其次，《中國證券分析師職業(yè)道德守則》(2000年發(fā)布)、《證券投資顧問業(yè)務(wù)暫行規(guī)定》(2010年發(fā)布)、《證券分析師執(zhí)業(yè)行為準則》(2012年發(fā)布，2020年修訂發(fā)布)等規(guī)定和守則對分析師業(yè)務(wù)規(guī)范和道德準則進行詳細的規(guī)范和約束。再次，針對分析師研究報告呈現(xiàn)的種種不規(guī)范現(xiàn)象，《發(fā)布證券研究報告暫行規(guī)定》(2010年發(fā)布)、《發(fā)布證券研究報告執(zhí)業(yè)規(guī)范》(2012年發(fā)布，2020年修訂發(fā)布)等文件從分析師信息收集、實地調(diào)查到研究報告撰寫、合規(guī)審核到研究報告發(fā)布和銷售等研究報告全流程進行規(guī)范約束，旨在加強分析師研究報告全流程管理和風(fēng)險控制。

四、總結(jié)

中國證券市場仍處于“新興加轉(zhuǎn)軌”時期，相關(guān)法律體系、市場監(jiān)管方式、市場透明度以及投資者結(jié)構(gòu)和成熟度等方面并不完善，在此背景下中國分析師行業(yè)存在監(jiān)管錯位、市場激勵扭曲等問題，嚴重干擾并阻礙了分析師行業(yè)乃至證券市場的可持續(xù)發(fā)展。因此，探究分析師行業(yè)發(fā)展亂象及背后的利益沖突、監(jiān)管不足等問題，完善分析師行業(yè)聲譽評價機制和市場激勵機制，強化對分析師研究報告的全流程監(jiān)管，能夠規(guī)范并發(fā)揮分析師挖掘信息價值、引導(dǎo)市場理性的作用，修復(fù)投資者對分析師信息中介地位的信任危機，對于規(guī)范市場信息披露行為、完善市場監(jiān)管機制以及保護投資者利益等具有重要的理論和實踐意義。