丁昌選

摘 要：新加坡股市主板IPO制度除一般性的準(zhǔn)入條件外，還專門針對部分行業(yè)的實(shí)際情況制定了準(zhǔn)入標(biāo)準(zhǔn)。新加坡股市主板市場具有開放強(qiáng)、制度設(shè)計(jì)靈活的特點(diǎn)，但也存在市值準(zhǔn)入標(biāo)準(zhǔn)偏高、對實(shí)體經(jīng)濟(jì)支持不足等問題。通過分析，可得出以下經(jīng)驗(yàn)啟示：發(fā)行上市標(biāo)準(zhǔn)要具備互補(bǔ)性;制度設(shè)計(jì)上要求加強(qiáng)企業(yè)內(nèi)部管理;將市值設(shè)定為統(tǒng)一的發(fā)行上市準(zhǔn)入門檻標(biāo)準(zhǔn);發(fā)行上市準(zhǔn)入的市值標(biāo)準(zhǔn)不宜設(shè)定過高;根據(jù)企業(yè)IPO募集資金的額度設(shè)定公共持股比例要求。

關(guān)鍵詞：新加坡;主板IPO;預(yù)計(jì)市值

中圖分類號：F23 文獻(xiàn)標(biāo)識碼：A doi：10.19311/j.cnki.1672-3198.2019.36.048

新加坡股市主板定位于成熟企業(yè)，上市公司范圍涵蓋一般實(shí)體公司、商業(yè)信托（BT）、投資基金股份和單位、房地產(chǎn)信托（REIT）等。近年來，在新增的上市公司中，金融企業(yè)占據(jù)了主板IPO 公司的大多數(shù)。

1 制度設(shè)計(jì)

1.1 一般準(zhǔn)入基本條件

1.1.1 股權(quán)分配標(biāo)準(zhǔn)

要求股東不少于500人，在計(jì)算公共持股比例時(shí)，現(xiàn)有持股比例不超過5%的股東包含在公共持股股東范圍內(nèi)，IPO時(shí)每名投資者持有股份價(jià)值不少于500新元，且為交易單位的整數(shù)倍，其他要求具體如下：（1）預(yù)計(jì)市值小于3億新元的，公開發(fā)行后公共持股比例不低于25%，發(fā)行規(guī)模不超過7500萬新元，投資者至少獲得40%或1500萬新元（取低值）的發(fā)行股份，且每名投資者獲得發(fā)行股份的比例不超過0.8%或者3萬新元（取低值）;（2）預(yù)計(jì)市值達(dá)3億新元且低于4億新元的，公開發(fā)行后公共持股比例不低于20%，發(fā)行規(guī)?？蛇_(dá)7500萬新元且少于1.2億新元，投資者至少獲得20%的發(fā)行股份，每名投資者獲得發(fā)行股份的比例不超過0.4%;（3）預(yù)計(jì)市值達(dá)4億新元且低于10億新元的，公開發(fā)行后公共持股比例不低于15%，發(fā)行股份可達(dá)1.2億新元;（4）預(yù)計(jì)市值達(dá)10億新元的，公開發(fā)行后公共持股比例不低于12%。

1.1.2 定量標(biāo)準(zhǔn)

需滿足下列條件之一：（1）最近一個(gè)財(cái)年的最低合并稅前利潤（基于全年合并審計(jì)賬目）至少為3000萬新元，營業(yè)時(shí)間至少三年;（2）最近一個(gè)財(cái)年盈利（基于最近一個(gè)全年合并審計(jì)賬目的稅前利潤），有至少三年的經(jīng)營業(yè)績記錄，市值不低于1.5億新元（基于發(fā)行價(jià)格或者發(fā)行后的股本）;（3）最近已完成的財(cái)年有經(jīng)營收入且市值不少于3億新元。房地產(chǎn)投資信托（REIT）和商業(yè)信托（BT）市值測試達(dá)3億新元的，但沒有適用的歷史財(cái)務(wù)信息的，如果其能夠證明上市后會立即產(chǎn)生營業(yè)收入，該條規(guī)則也可以適用。

對于有利潤要求的定量標(biāo)準(zhǔn)，發(fā)行人在三年的經(jīng)營記錄適用期間必須從事基本相同的業(yè)務(wù)，并且接受基本相同的管理。如果企業(yè)過去兩年的利潤比較低或者虧損，如果是由于暫時(shí)性的特定因素造成的，且在上市時(shí)這些不利因素的影響已經(jīng)停止或者預(yù)計(jì)會得到糾正，上市申請仍會得到考慮。在確定利潤時(shí)，必須排除特殊的或非經(jīng)常性收入和非經(jīng)常性項(xiàng)目。發(fā)行人已經(jīng)更改或計(jì)劃更改財(cái)年計(jì)算期間，如果新交所（SGX）認(rèn)為其改變的目的是為了利用特殊性或季節(jié)性的利潤以獲得一個(gè)好的利潤記錄，通常不會對上市申請予以考慮。

1.1.3 其他要求

董事和管理層：董事和執(zhí)行官應(yīng)具備管理集團(tuán)業(yè)務(wù)的經(jīng)驗(yàn)和專業(yè)知識;上市申請人董事會必須不少于2名非執(zhí)行董事且與上市申請人沒有任何重要的商業(yè)和財(cái)務(wù)關(guān)系。如果是外國上市申請人，非執(zhí)行董事中至少1名是新加坡人。

財(cái)務(wù)狀況和流動性：在上市前，董事、大股東及董事、大股東控股的公司對上市申請人的債務(wù)必須還清，包括申請人為董事、大股東及董事、大股東控制的公司利益而招致的第三方債務(wù)（包括擔(dān)保和賠償?shù)幕蛴袀鶆?wù)），不適用于申請人的子公司及聯(lián)營公司對申請人本身的債務(wù);來源于廠房和設(shè)備的再估值產(chǎn)生的盈余可以在賬簿中顯示，但不得資本化或?qū)⑵溆糜谟?jì)算每股有形凈資產(chǎn)。

連鎖上市：上市申請人為已上市公司的母公司或子公司，如果其資產(chǎn)和經(jīng)營和已上市公司顯著相同，那么該上市申請人不適合上市。因此保薦人必須考慮申請人上市的商業(yè)原因;企業(yè)財(cái)務(wù)狀況良好，經(jīng)營活動現(xiàn)金流為正。

1.2 生命科學(xué)公司

達(dá)不到以上定量標(biāo)準(zhǔn)和財(cái)務(wù)狀況要求的，需滿足以下條件：已經(jīng)從機(jī)構(gòu)投資者、合格投資者或者其他有關(guān)人員成功獲得資金，在上市申請日前至少6個(gè)月;預(yù)計(jì)市值達(dá)3億新元;上市的主要原因是利用IPO資金將確定的產(chǎn)品推向商業(yè)化;證明其擁有三年的實(shí)驗(yàn)和開發(fā)記錄，并向新交所（SGX）提供專利授予情況和專利申請進(jìn)展情況、對產(chǎn)品有效性的已完成或正在進(jìn)行的測試情況和關(guān)鍵管理人員、技術(shù)人員的相關(guān)專業(yè)知識和經(jīng)驗(yàn)情況;擁有充足的運(yùn)營資本，能夠滿足其當(dāng)前及上市后18個(gè)月的需求。

1.3 礦物、石油、天然氣公司

新交所（SGX）通常不接受業(yè)務(wù)活動僅包括礦物、石油、天然氣勘探的上市申請，除非上市申請人能夠證明資源在確定的區(qū)域內(nèi)存在，并由獨(dú)立的合格人員作編寫的報(bào)告證實(shí)。申請人的董事必須聲明其擁有的營運(yùn)資本充分，能夠滿足當(dāng)前和上市后18個(gè)月的需求。營運(yùn)資本包括運(yùn)營成本、一般管理和融資成本、財(cái)產(chǎn)持有成本、計(jì)劃勘探和開發(fā)成本。保薦人必須向交易所提交確認(rèn)書，以證明其確信申請人的預(yù)測是經(jīng)過適當(dāng)和仔細(xì)的調(diào)查。上市申請人應(yīng)至少有1名具備合適的行業(yè)經(jīng)驗(yàn)和專業(yè)知識的獨(dú)立董事。如果不能滿足主板上市的定量標(biāo)準(zhǔn)要求，必須滿足3億新元的市值準(zhǔn)入標(biāo)準(zhǔn)，并披露其推進(jìn)生產(chǎn)階段的計(jì)劃和里程碑，以及每個(gè)里程碑的資本支出，且該計(jì)劃必須由獨(dú)立的合格人員意見加以證實(shí)。發(fā)行經(jīng)理必須向新交所（SGX）提交盡職調(diào)查確認(rèn)書。

2 IPO制度運(yùn)行情況及分析

2.1 優(yōu)勢

2.1.1 開放性強(qiáng)

一是外國公司數(shù)量較多。新加坡共有808家上市公司（含REIT、ETF、GDR等），其中主板上市公司591家，占上市公司總數(shù)量的73.14%。主板上市公司中，外國公司101家，占比高達(dá)17.09%。二是可以多種貨幣報(bào)價(jià)。從過去五年上市情況看（截至2019年10月），募集新元55.17億元、美元26.86億元、歐元5.81億元。

2.1.2 上市準(zhǔn)入條件靈活多樣

一是在一般性的準(zhǔn)入條件中，對于有利潤要求的標(biāo)準(zhǔn)，充分考慮到對企業(yè)利潤不利的臨時(shí)性因素。二是對生命科學(xué)，礦物、石油和天然氣公司的特點(diǎn)，專門制定了上市準(zhǔn)入要求。三是加強(qiáng)企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)管理。對企業(yè)內(nèi)部控制，財(cái)務(wù)狀況和流動性都設(shè)定了嚴(yán)格要求。

2.2 不足

2.2.1 市值標(biāo)準(zhǔn)偏高

一是近年主板上市公司數(shù)量的增加幅度偏低。主板新增上市公司數(shù)量約為凱利板新增上市公司數(shù)量的60%，上市公司數(shù)量的增加幅度僅為6.10%，遠(yuǎn)低于與其存在極強(qiáng)競爭關(guān)系、標(biāo)準(zhǔn)比較低的凱利板（增幅為32.32%）。二是主板發(fā)行上市準(zhǔn)入的市值標(biāo)準(zhǔn)高于當(dāng)前大多數(shù)上市公司市值。根據(jù)萬得數(shù)據(jù)終端2019年10月16日數(shù)據(jù)（對部分在新加坡上市的中國超大型國有企業(yè)市值作為異常值舍棄），從主板上市公司市值區(qū)間分布看，市值超過3億新元的公司數(shù)量為173家，占主板上市公司總數(shù)的31.53%，市值得高于1.5億新元且低于3億新元的公司數(shù)量為54家，占主板上市總數(shù)的9.84%，而低于1.5億新元的上市公司數(shù)量為322家，占主板上市公司總數(shù)的58.65%。從主板上市公司市值的數(shù)字特征看，最高為2152.73新元，均值約為27.8億新元。而更具有參考意義的市值中位數(shù)僅為0.86億新元。

2.2.2 對實(shí)體經(jīng)濟(jì)支持不足

從行業(yè)分布看，過去五年（截至到2019年10月）新增34家主板上市公司中有21家來自基金、信托行業(yè)，占新增上市公司總數(shù)的61.76%，其中房地產(chǎn)信托公司數(shù)量達(dá)8家，占新增上市公司總數(shù)的比例達(dá)23.53%，而非金融企業(yè)數(shù)量僅為13家，占主板新增上市公司的比重明顯過低。

2.2.3 股權(quán)分配的市值標(biāo)準(zhǔn)劃分不夠科學(xué)

預(yù)計(jì)市值標(biāo)準(zhǔn)的間隔區(qū)間過窄。預(yù)計(jì)市值是由保薦機(jī)構(gòu)預(yù)先評估，本質(zhì)上是由估值確定的。由于估值本身具有很強(qiáng)的不確定性，對于同一個(gè)企業(yè)，估值方法的選擇、對相關(guān)收益增長率的預(yù)期、折現(xiàn)率的選取等都會導(dǎo)致預(yù)計(jì)市值出現(xiàn)較大的差異，估值區(qū)間的高值甚至是低值的數(shù)倍。從估值的角度看，股權(quán)分配的市值標(biāo)準(zhǔn)中的預(yù)計(jì)市值3億新元、4億新元乃至10億新元都可以看作比較接近的估值結(jié)果。

3 經(jīng)驗(yàn)啟示

3.1 全面系統(tǒng)設(shè)計(jì)發(fā)行上市準(zhǔn)入標(biāo)準(zhǔn)

一是發(fā)行上市標(biāo)準(zhǔn)要具備互補(bǔ)性。企業(yè)的發(fā)展?fàn)顩r、上市需求是豐富多樣的，上市標(biāo)準(zhǔn)的設(shè)定必須具備極強(qiáng)的互補(bǔ)性，才能適應(yīng)企業(yè)特別是非金融企業(yè)發(fā)行上市的現(xiàn)實(shí)需要。二是加強(qiáng)企業(yè)內(nèi)部管理要求。企業(yè)對股市造成的風(fēng)險(xiǎn)都統(tǒng)一歸結(jié)為收益的波動性，沒有本質(zhì)的區(qū)別，應(yīng)通過制度設(shè)計(jì)，要求企業(yè)通過完善內(nèi)部管理，有效控制風(fēng)險(xiǎn)。

3.2 科學(xué)設(shè)定發(fā)行上市準(zhǔn)入的市值標(biāo)準(zhǔn)

一是將市值設(shè)定為統(tǒng)一的發(fā)行上市準(zhǔn)入門檻標(biāo)準(zhǔn)。新加坡股票市場的顯著特征是上市公司數(shù)量少、市場規(guī)模小的，過多市值標(biāo)準(zhǔn)相對于有限的上市企業(yè)資源顯得過于冗余。因此對于市場規(guī)模較小或者上市公司定位于特定領(lǐng)域或行業(yè)（如我國的科創(chuàng)板）的上市板塊，設(shè)定細(xì)分的預(yù)計(jì)市值準(zhǔn)入標(biāo)準(zhǔn)意義不大。二是發(fā)行上市準(zhǔn)入的市值標(biāo)準(zhǔn)不宜設(shè)定過高。應(yīng)根據(jù)市場發(fā)展需要，結(jié)合國內(nèi)企業(yè)的實(shí)際發(fā)展情況確定統(tǒng)一的準(zhǔn)入門檻標(biāo)準(zhǔn)。

3.3 股權(quán)分配比例按募集資金的額度設(shè)定

企業(yè)發(fā)行上市目的在于募集資金，與股權(quán)關(guān)系最為密切的也是投資者的出資金額，因此應(yīng)增強(qiáng)企業(yè)募集資金和股權(quán)分配的關(guān)聯(lián)程度。在將市值標(biāo)準(zhǔn)設(shè)定為統(tǒng)一的IPO門檻準(zhǔn)入標(biāo)準(zhǔn)的前提下，為保障投資者利益、確保股權(quán)合理分散，同時(shí)避免預(yù)計(jì)市值不確定性的影響，可以根據(jù)企業(yè)IPO募集資金的額度、發(fā)行股票的數(shù)量設(shè)定公共持股比例要求。

參考文獻(xiàn)

[1]Guntur Anjana Raju and Velip Suraj Pavto.Stock Market Integration：A Review of Literature from a Global Perspective[J].The IUP Journal of Applied Finance，2019，Vol.25，No.3，pp.66-132.

[2]Ahmed Badawi and Anas AlQudah.The Impact of Anti-corruption Policies on the Profitability and Growth of Firms Listed in the Stock Market：Application on Singapore with A Panel Data Analysis[J].The journal of Developing Areas，2019，Vol.53 No.1，pp.179-204.