文/宋魏冰潔

現(xiàn)在，大多數(shù)的企業(yè)并購(gòu)都是為了實(shí)現(xiàn)利潤(rùn)最大化，增強(qiáng)其競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)，最終達(dá)到擴(kuò)大銷(xiāo)售及市場(chǎng)份額的目的?；ヂ?lián)網(wǎng)屬于高科技行業(yè)，其最大的特征就是技術(shù)更新速度太快。若自行開(kāi)發(fā)新技術(shù)，沒(méi)有一個(gè)企業(yè)可以做到隨時(shí)走在各領(lǐng)域的最尖端，所以為了生存和發(fā)展就必須迅速吸納所需要的技術(shù)、產(chǎn)品，甚至于某個(gè)市場(chǎng)領(lǐng)域和新的業(yè)務(wù)范圍。然而，吸納的方式就是并購(gòu)擁有這些資源，從而在較低的資金成本中獲取發(fā)展必需的資金。

一、并購(gòu)背景

在競(jìng)爭(zhēng)激烈的互聯(lián)網(wǎng)行業(yè)中，O2O曾被視為最具有想象空間的市場(chǎng)之一，而與其他入口相比，地圖對(duì)客戶(hù)群體而言則是最便捷的。位置作為連接線(xiàn)上與線(xiàn)下最為重要的渠道，其與地圖行業(yè)密不可分，這也導(dǎo)致O 2O市場(chǎng)的競(jìng)爭(zhēng)漸漸轉(zhuǎn)變成地圖領(lǐng)域的競(jìng)爭(zhēng)。阿里巴巴作為互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)的典型代表，通過(guò)并購(gòu)高德地圖，避免其自建相關(guān)資源而產(chǎn)生成本，提高經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)，擴(kuò)展企業(yè)的規(guī)模和范圍，以獲得充足的客戶(hù)粘度和數(shù)據(jù)流量。以財(cái)務(wù)的角度來(lái)講，阿里巴巴的并購(gòu)就在于提升其市場(chǎng)價(jià)值，爭(zhēng)取更多的融資，從而增強(qiáng)企業(yè)的可持續(xù)發(fā)展能力并占據(jù)有利市場(chǎng)。

二、并購(gòu)雙方簡(jiǎn)介

（一）并購(gòu)方簡(jiǎn)介。阿里巴巴網(wǎng)絡(luò)技術(shù)有限公司1999年創(chuàng)立，于2014年9月19日上市，最初以馬云為代表的18人團(tuán)隊(duì)現(xiàn)已成為中國(guó)境內(nèi)最大的互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)。良好的經(jīng)營(yíng)理念使得阿里巴巴團(tuán)隊(duì)在1999年成立之時(shí)就獲得了500萬(wàn)美元的融資金額，次年又成功融資到2000萬(wàn)美元，這為其勢(shì)不可擋的發(fā)展奠定了堅(jiān)實(shí)的基礎(chǔ)。自開(kāi)創(chuàng)至今，它通過(guò)運(yùn)營(yíng)多元化的經(jīng)濟(jì)業(yè)務(wù)，努力搭建了更加便捷、高效的互聯(lián)網(wǎng)平臺(tái)。

（二）被并購(gòu)方簡(jiǎn)介。高德軟件有限公司于2002年成立，涵蓋全國(guó)海量的數(shù)據(jù)庫(kù)，是我國(guó)知名的數(shù)字地圖、導(dǎo)航供應(yīng)商，其高品質(zhì)的位置服務(wù)已成為企業(yè)的核心競(jìng)爭(zhēng)力。高德軟件作為G o o g l e地圖、MS N地圖的合作伙伴，蘋(píng)果地圖應(yīng)用程序在中國(guó)大陸的地圖數(shù)據(jù)提供商，力求給廣大用戶(hù)創(chuàng)造一個(gè)完美的位置體驗(yàn)。2010年，高德在美國(guó)成功上市；2013年，阿里巴巴成為其第一大股東；2014年，阿里巴巴實(shí)現(xiàn)并購(gòu)高德地圖。

三、并購(gòu)中的價(jià)值評(píng)估分析

（一）收益額的確定。關(guān)于收益額的確定，即為預(yù)測(cè)企業(yè)當(dāng)前的現(xiàn)金流量。這里，以其歷史收支水平和未來(lái)運(yùn)營(yíng)戰(zhàn)略，來(lái)確定企業(yè)預(yù)期收益的增長(zhǎng)幅度。阿里巴巴2013-2016年總資產(chǎn)金額逐年增加，說(shuō)明該企業(yè)的資金具有較強(qiáng)的流動(dòng)性，其經(jīng)營(yíng)規(guī)模在逐漸擴(kuò)大，有利于提高企業(yè)的償債能力。另外，負(fù)債總額也逐年增加，這期間企業(yè)的資產(chǎn)負(fù)債率依次為22.01%、15.80%、20.59%、36.82%，比率逐年上漲，說(shuō)明其財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)較高，償債能力和發(fā)展能力相對(duì)減弱。2016年，企業(yè)的股東權(quán)益比率由2013年的35.62%增至55.60%，逐漸趨于平穩(wěn)狀態(tài)，說(shuō)明企業(yè)積極運(yùn)用財(cái)務(wù)杠桿來(lái)擴(kuò)大生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)規(guī)模且不存在過(guò)多的債務(wù)。由營(yíng)業(yè)收入與營(yíng)業(yè)成本對(duì)比可知，2013-2016年阿里巴巴的營(yíng)業(yè)收入逐年增加，呈現(xiàn)上漲的趨勢(shì)；營(yíng)業(yè)成本也逐年上漲，雖然成本與收入成正比例增長(zhǎng)，但是總體仍然處于盈利狀態(tài)。同時(shí)，企業(yè)在2016年沒(méi)有開(kāi)發(fā)支出，并未產(chǎn)生相應(yīng)的費(fèi)用。

（二）收益期限的確定。關(guān)于收益期限的確定，分為有限期和無(wú)限期兩類(lèi)。假定并購(gòu)企業(yè)的收益期限為無(wú)限期，則認(rèn)為它能持續(xù)經(jīng)營(yíng)，不存在必然終止的情況。本案例中，運(yùn)用分段法將未來(lái)經(jīng)營(yíng)期間的每五年視為一個(gè)間斷點(diǎn)。雖然在確定企業(yè)未來(lái)收益年限的時(shí)候需要考慮各種因素的影響，如高德軟件所處的生命周期，企業(yè)的固定資產(chǎn)使用年限、外部經(jīng)濟(jì)環(huán)境（競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手的變化）以及宏觀經(jīng)濟(jì)政策的影響等，但是地圖作為日常生活中所需的重要部分，它不僅可以識(shí)別某一特定位置上的建筑，標(biāo)明其所處的位置，以明確兩地之間的最佳路線(xiàn)和模擬未來(lái)的道路情況，而且指向地圖的任何位置，都能夠知曉此地的名稱(chēng)及其它相關(guān)信息。這種與我們生活息息相關(guān)的經(jīng)營(yíng)活動(dòng)，在未來(lái)應(yīng)該不會(huì)有太大的產(chǎn)業(yè)沖擊。即使存在變化，也是出現(xiàn)類(lèi)似更高科技替代品軟件的情形。因此，直接假設(shè)企業(yè)能夠持續(xù)有效的經(jīng)營(yíng)，認(rèn)定其收益期限為無(wú)限期。

（三）折現(xiàn)率的確定。關(guān)于折現(xiàn)率的確定，則使用資本資產(chǎn)定價(jià)模型（CAPM），其中需要確定無(wú)風(fēng)險(xiǎn)報(bào)酬率、系數(shù)、市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)報(bào)酬率和企業(yè)特有風(fēng)險(xiǎn)報(bào)酬率，且折現(xiàn)率的確定必須在會(huì)計(jì)核算口徑上與收益（即凈現(xiàn)金流量）保持統(tǒng)一。其次，投資者的收益分為無(wú)風(fēng)險(xiǎn)收益和風(fēng)險(xiǎn)補(bǔ)償收益，而風(fēng)險(xiǎn)又由單項(xiàng)資產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)和資產(chǎn)組合風(fēng)險(xiǎn)兩部分組成。因?yàn)閱雾?xiàng)資產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)的偏離程度和發(fā)生方向有一定相互抵消的作用，所以如果資產(chǎn)組合中的資產(chǎn)數(shù)量足夠多，那么就可以消除非系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)，而剩下的系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)即為總風(fēng)險(xiǎn)的一個(gè)參照物。若資產(chǎn)組合是某一特定行業(yè)或市場(chǎng)上的所有資產(chǎn)，那么就可以將總風(fēng)險(xiǎn)與單項(xiàng)資產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)行對(duì)比，以此來(lái)衡量某項(xiàng)資產(chǎn)的風(fēng)險(xiǎn)補(bǔ)償。根據(jù)案例，現(xiàn)行的無(wú)風(fēng)險(xiǎn)報(bào)酬率為3%，初步估計(jì)市場(chǎng)平均期望報(bào)酬率為10%，企業(yè)所在行業(yè)對(duì)于風(fēng)險(xiǎn)分散的系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)水平 值為0.8。目標(biāo)企業(yè)是上市公司，其生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)規(guī)模較大，行業(yè)地位突出且股權(quán)的流動(dòng)性較強(qiáng)。同時(shí)，高德地圖的產(chǎn)品信譽(yù)較高，軟件用戶(hù)數(shù)量得到穩(wěn)步增長(zhǎng)，未來(lái)市場(chǎng)的潛力很大，而企業(yè)的投資風(fēng)險(xiǎn)卻較小。

（四）評(píng)估結(jié)果。按收益法中的分段法評(píng)估思路估算。在并購(gòu)業(yè)績(jī)方面，阿里巴巴為企業(yè)帶來(lái)的影響包括以下兩點(diǎn)：一是資本投資回報(bào)率較低，沒(méi)有為股東創(chuàng)造良好的企業(yè)價(jià)值；二是企業(yè)的生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)效率減慢，且資本成本增加。在傳統(tǒng)財(cái)務(wù)指標(biāo)分析法下，阿里巴巴的盈利能力雖然出現(xiàn)波動(dòng)，但是總體趨勢(shì)是良好的。這樣的互聯(lián)網(wǎng)巨頭看似十分強(qiáng)大，但其仍需要運(yùn)用并購(gòu)?fù)顿Y的方式去完善運(yùn)營(yíng)過(guò)程中的不足，以獲得規(guī)模經(jīng)濟(jì)優(yōu)勢(shì)，拉大與競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手間的差距，從而保持其市場(chǎng)地位。此外，也能從側(cè)面體現(xiàn)出我國(guó)當(dāng)前互聯(lián)網(wǎng)行業(yè)的一些弊端，如在市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)的大環(huán)境下，小規(guī)模企業(yè)由于其自身資金周轉(zhuǎn)等問(wèn)題，無(wú)法與巨頭企業(yè)相抗衡，最終通過(guò)并購(gòu)的形式委身于另一個(gè)準(zhǔn)備在此方面發(fā)展的大型互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)，從而得到優(yōu)勢(shì)互補(bǔ)也不失為一件好事。

四、并購(gòu)啟示與建議

通過(guò)并購(gòu)活動(dòng)，阿里巴巴能夠給企業(yè)帶來(lái)更高的市場(chǎng)價(jià)值，提升投資者的收益回報(bào)，加強(qiáng)籌資、融資，使企業(yè)擁有更多的現(xiàn)金流量，并對(duì)其上市發(fā)展及后續(xù)擴(kuò)大產(chǎn)業(yè)規(guī)模產(chǎn)生了良好的影響。換句話(huà)說(shuō)，并購(gòu)降低了企業(yè)新設(shè)業(yè)務(wù)的成本及費(fèi)用，積極利用被并購(gòu)企業(yè)現(xiàn)有的技術(shù)及資源，與其自身相結(jié)合，達(dá)到財(cái)務(wù)協(xié)同效應(yīng)，為阿里巴巴核心經(jīng)濟(jì)業(yè)務(wù)的發(fā)展、企業(yè)規(guī)模經(jīng)濟(jì)的擴(kuò)張起到較好的影響作用。然而，在企業(yè)并購(gòu)?fù)度氪罅康馁Y本成本時(shí)，投資回報(bào)越長(zhǎng)，企業(yè)的盈利能力越不能得到迅速有效的提升，即在發(fā)生并購(gòu)行為后的短期之內(nèi)是無(wú)法迅速得到收益的。從阿里巴巴并購(gòu)高德地圖之后，企業(yè)的經(jīng)濟(jì)收益有了明顯的增加，說(shuō)明投資者和股東創(chuàng)造的價(jià)值得到不斷的提升，企業(yè)的盈利能力也在發(fā)展提高。在一定程度上，阿里巴巴通過(guò)互聯(lián)網(wǎng)運(yùn)營(yíng)和對(duì)高德地圖的并購(gòu)，打造了專(zhuān)屬于自身的互聯(lián)網(wǎng)經(jīng)濟(jì)，這也為其之后的盈利奠定了一定的基礎(chǔ)。

針對(duì)互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)并購(gòu)中的價(jià)值評(píng)估，在今后的實(shí)踐中應(yīng)著重從以下幾個(gè)方面進(jìn)行完善：第一，應(yīng)加大對(duì)各種評(píng)估方法的理論研究，簡(jiǎn)便計(jì)算過(guò)程，擴(kuò)大各種評(píng)估方法的適用范圍；第二，完善、健全企業(yè)價(jià)值評(píng)估準(zhǔn)則及法律，使得互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)并購(gòu)中的價(jià)值評(píng)估有法可依，促進(jìn)評(píng)估過(guò)程更加規(guī)范、結(jié)果更加準(zhǔn)確；第三，在評(píng)估實(shí)務(wù)中，也應(yīng)該多鼓勵(lì)評(píng)估人員選擇收益法進(jìn)行評(píng)估，綜合多種方法進(jìn)行估算驗(yàn)證，而不是一味的以經(jīng)驗(yàn)先入為主運(yùn)用成本法進(jìn)行評(píng)估；第四，互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)經(jīng)濟(jì)市場(chǎng)日新月異，仍有新的理論、動(dòng)態(tài)與數(shù)據(jù)未被搜集，若要進(jìn)一步展現(xiàn)這些最近的數(shù)據(jù)及案例，就需要進(jìn)行更多的研究和探討。