李興然

山東奧福環(huán)?？萍脊煞萦邢薰荆ㄒ韵潞喎Q“奧福環(huán)保”或“公司”）即將上會，如果一切順利，預計不久后就將登陸科創(chuàng)板。

據(jù)招股說明書介紹，奧福環(huán)保專注于蜂窩陶瓷技術(shù)的研發(fā)與應用，以此為基礎面向大氣污染治理領(lǐng)域為客戶提供蜂窩陶瓷系列產(chǎn)品及以蜂窩陶瓷為核心部件的工業(yè)廢氣處理設備。公司生產(chǎn)的直通式載體、DPF產(chǎn)品主要應用于柴油車尤其重型柴油車尾氣處理，VOCs廢氣處理設備主要應用于石化、印刷、醫(yī)藥、電子等行業(yè)揮發(fā)性有機物的處理。

從經(jīng)營業(yè)績來看，奧福環(huán)保近年來營收大幅增長，但業(yè)績波動十分明顯，同時，客戶集中度偏高，而從其目前的研發(fā)費用來看，科創(chuàng)味略顯不足。更重要的是，其發(fā)展前景似乎并不那么明朗。《股市動態(tài)分析》周刊向奧福環(huán)保就相關(guān)問題發(fā)去了采訪提綱，不過并未得到正面回復。

業(yè)績波動明顯

招股書披露，奧福環(huán)保2016-2018年實現(xiàn)營業(yè)收入分別為0.93億元、1.96億元、2.48億元，實現(xiàn)凈利潤分別為613.52萬元、5588.09萬元、4679.89萬元。其中2017年、2018年的營收增速分別為111.18%、26.59%，凈利潤增速分別為810.82%、-16.25%。

報告期內(nèi)奧福環(huán)保的存貨的金額分別為3606.15萬元、9543.80萬元、1.35億元，其中2017年、2018年存貨的增速分別為164.65%、41.30%。而其營收增速卻分別為111.18%、26.59%。顯然，存貨增速遠超營收的增速。報告期內(nèi)存貨周轉(zhuǎn)率分別為1.38、1.2、1.13，出現(xiàn)逐年下降的情況。

2017年奧福環(huán)保的核心產(chǎn)品蜂窩陶瓷載體產(chǎn)能利用率高達122.37%，處于超負荷運轉(zhuǎn)狀態(tài)，并且年末存貨結(jié)構(gòu)中主要為在產(chǎn)品，占存貨比重達42.85%，這表明公司加大生產(chǎn)以供當年之需的同時，還為下一年的產(chǎn)品供應做了大量儲備。然而2017年大幅備貨，但2018年的銷售增長情況卻未如2017年般迅猛，不但營收增速驟然放緩，還導致存貨的大幅增加。這是公司決策失誤，還是其他原因所致？奧福環(huán)保并未正面回復。

發(fā)展前景存憂

按招股說明書披露，公司蜂窩陶瓷載體主要包括車用SCR載體、DPF產(chǎn)品等，各期占蜂窩陶瓷載體收入的比例均在96%以上，主要用于柴油車內(nèi)燃機尾氣后處理系統(tǒng)。報告期內(nèi)，公司主要生產(chǎn)大尺寸車用SCR載體，最終用于重型商用貨車，占SCR載體收入比例約80%以上。

2017年，公司車用SCR載體收入增速明顯，較2016年增長153.02%，其中，重型商用貨車領(lǐng)域大尺寸SCR載體收入較上年增加9010.15萬元，增長152.52%;輕型商用貨車領(lǐng)域小尺寸SCR載體收入較上年增加1075.50萬元，增長157.31%;車用SCR載體的增長帶動了當年公司整體收入快速增長。2017年，公司下游商用貨車產(chǎn)銷量旺盛，帶動了公司車用SCR載體的銷量增長。其中，國內(nèi)重型商用貨車產(chǎn)銷量增長幅度較大，產(chǎn)量達114.97萬輛，較2016年增長55.07%，創(chuàng)歷史最高產(chǎn)量記錄。

2018年，國內(nèi)重型商用貨車市場逐漸回歸平穩(wěn)，重型商用貨車產(chǎn)量為111.24萬輛，較2017年減少3.24%，相應地，公司重型商用貨車領(lǐng)域大尺寸車用SCR載體收入較上年減少2509.22萬元，下降16.82%。也就是說，公司業(yè)績其實較為依賴國內(nèi)重型商用貨車的銷售。

長期來看。新能源汽車對傳統(tǒng)燃油車的替代威脅日益嚴重。2019年上半年出現(xiàn)乘用車整體產(chǎn)銷下滑以及新能源車逆勢大增的冰火兩重天現(xiàn)象，這也將影響到公司產(chǎn)品的市場前景。招股書中用過去5年我國乘用車5%的年均復合增長率預測2025年我國乘用車產(chǎn)量3660萬輛，并以此推導出2025年我國汽車行業(yè)蜂窩陶瓷載體的市場空間近100億元，按目前實際情況看，該預測顯然偏樂觀。

此外，對于DPF產(chǎn)品，公司通過出口美國和加拿大使得該產(chǎn)品在2018年業(yè)績貢獻大幅提升。但由于中美雙邊的貿(mào)易摩擦，公司向美國地區(qū)出口的DPF產(chǎn)品已被加征10%的進口關(guān)稅，隨著美方將2000億美元中國輸美商品的關(guān)稅從10%上調(diào)至25%，公司出口產(chǎn)品銷售恐將進一步受影響。

就發(fā)展前景及募投測算的合理性問題，奧福環(huán)保依然未正面回復提綱。

依賴大客戶 研發(fā)投入少

招股書披露，2016年至2018年，奧福環(huán)保前五大客戶的銷售收入占營業(yè)收入的比例分別為67.81%、79.19%、61.14%，主要客戶包括重汽橡塑、優(yōu)美科、莊信萬豐、巴斯夫、威孚環(huán)保、中自環(huán)保等國內(nèi)外知名催化劑廠商。報告期內(nèi)奧福環(huán)保對于第一大客戶中國重汽集團濟南橡塑件有限公司的銷售金額分別為4904.53萬元、7421.82萬元、6288.78萬元，占當期營業(yè)收入的比例分別為52.81%、37.82%、25.33%。

這也意味著如果公司的主要客戶發(fā)生經(jīng)營風險減少對本公司的采購或者公司未來不能持續(xù)進入主要客戶的供應商體系，公司的經(jīng)營業(yè)績可能面臨下降的風險。

從國內(nèi)市場占有率看，目前康寧、NGK蜂窩陶瓷載體仍占有90%以上市場份額。在公司重點發(fā)展的柴油車蜂窩陶瓷載體領(lǐng)域，2016年至2018年奧福環(huán)保所生產(chǎn)的SCR載體數(shù)量在我國商用貨車載體市場的占有率分別為3.5%、8.06%、9.49%，市占率雖然逐年上升，但與行業(yè)龍頭仍存在較大差距。

在此情況下，報告期內(nèi)奧福環(huán)保研發(fā)費用分別為750.86萬元、1178.66萬元、1617.65萬元，三年平均值為1182.39萬元。占當期營業(yè)收入的比例分別為8.09%、6.01%、6.52%。研發(fā)費用率整體呈現(xiàn)下滑趨勢，研發(fā)費用絕對金額也僅為千萬元級別。導致公司的專利權(quán)也是僅12項，這與海外巨頭相比顯然不足，更遑論從他們“虎口奪食”。

圖：奧福環(huán)保營業(yè)利潤及凈利潤趨勢

資料來源：奧福環(huán)保招股說明書