方斐

東方證券2018年實現營業(yè)收入103.03億元，同比下降2.17%;實現歸母凈利潤12.31億元，同比下降65.36%。根據中國證券業(yè)協(xié)會的統(tǒng)計，2018年，券商行業(yè)共實現營業(yè)收入2662.87億元，同比下降14.47%; 共實現凈利潤666.2億元，同比下降41.04%。由此可見，盡管營收增速好于行業(yè)均值，但東方證券2018年凈利潤增速卻大幅低于行業(yè)均值24個百分點。究其原因，主要是自營權益投資公允價值變動收益及投資收益大幅下降所致。實現扣非加權平均凈資產收益率2.28%，同比下降5.85個百分點，低于3.56%的行業(yè)平均水平。

2018年，東方證券投資管理收入增長37%至38.6億元，實現逆市增長。截至2018年年底，東證資管受托管理資產規(guī)模2001億元，其中主動管理占比為98.5%，遠超行業(yè)平均水平。東證資管權益類基金近3年絕對收益率及超額收益率分別為14.8%和27.7%，均排名行業(yè)首位。聯營公司匯添富公募基金管理規(guī)模4629億元，同比增長43%，但利潤貢獻下降17%至3.6億元。東證資管中長期業(yè)績優(yōu)勢明顯，匯添富業(yè)績在基金公司中保持領先。隨著市場的好轉和需求的提升，公司投資管理規(guī)模有望繼續(xù)增長。

不過，值得注意的是，2018年，東方證券權益類自營受市場下跌的影響，出現較大的虧損，自營虧損在一定程度上拖累業(yè)績增長。在新金融工具準則實施后，公司持有的權益工具價格波動在營業(yè)收入中得以體現。公司固收類自營業(yè)務擴大投資規(guī)模，加強債券信用風險管理。銀行間市場現券做市成交量同比增長68%，表現突出。截至2018年年底，公司自營業(yè)務股票及基金余額為65億元，占比下降至8%。

投資收益同比降90%

2018年，東方證券經紀、投行、資管、投資收益（含公允價值變動）、利息和其他業(yè)務凈收入占比分別為13.3%、11.2%、23.4%、6.5%、8.6%、37.1%，2017年分別為14.3%、12.8%、19.2%、70.1%、-19.5%、3.1%。由此可見，2018年，東方證券投資收益（含公允價值變動）占比顯著下降，同比降幅達到90.73%，并回落至近 5年來的最低水平。另一方面，其他業(yè)務凈收入占比則顯著提高，主要由于2018年公司實現大宗商品交易及其他業(yè)務收入37.84億元，同比增長764% ;此外，資管業(yè)務凈收入占比連續(xù)4年提高。

經紀業(yè)務隨市場變化出現小幅下滑，受市場交投持續(xù)低迷的影響，2018年，東方證券實現經紀業(yè)務手續(xù)費凈收入13.52億元，同比下降8.15%。2018年，公司代理買賣證券業(yè)務凈收入下降24%，與行業(yè)平均基本持平，市占率為1.54%。公司持續(xù)推進財富管理轉型，2018年，代銷金融產品收入創(chuàng)歷史最好水平。

東方證券以客戶為中心，通過低成本、高效率的“輕型化”營業(yè)網點的布局和線上服務平臺的拓展，圍繞客戶需求提供差異化及個性增值服務，著力打造“全業(yè)務鏈”多元化綜合金融服務平臺。截至2018年年末，公司代理買賣證券業(yè)務凈收入市場占比為1.54 %，排名行業(yè)第20位;經紀業(yè)務高凈值客戶為8109戶，其中，機構客戶為4937戶，同比增加62戶。2018年，公司代銷金融產品收入行業(yè)排名第11位，創(chuàng)歷史最佳。

此外，東方證券互聯網金融業(yè)務持續(xù)快速發(fā)展，2018年，線上新增開戶數占同期全部的95.54%，通過互聯網和手機平臺的股基交易額占當期公司股基交易總額的74.92%。

盡管2018年市場表現疲軟，但東方證券信用業(yè)務保持平穩(wěn)發(fā)展，2018年，公司兩融余額及股票質押余額均下降23%，整體風險可控。公司經紀及信用業(yè)務穩(wěn)健發(fā)展，有望隨市場的改善轉好。股權融資業(yè)務隨市場有所承壓，受行業(yè)投行業(yè)務總量萎縮的影響，2018年，公司實現投行業(yè)務手續(xù)費凈收入11.36億元，同比下降14.14%。

2018年，東方證券完成股權融資項目8個，主承銷金額為71.25億元，同比下降69.68%，主要是再融資大幅下滑;其中，完成 IPO項目3個，再融資項目 5個。根據Wind的統(tǒng)計，截至2019年4月4日，公司IPO項目儲備6個（包括聯合保薦、審核狀態(tài)包括已受理、已反饋、已預披露更新，含科創(chuàng)板已受理企業(yè)）。

在債權融資業(yè)務方面，2018年，東方證券主承銷各類信用債券合計88只，主承銷金額為950.72億元，同比微降0.66%;其中，東方花旗證券完成債券主承銷金額在合資券商中排名第1位。在財務顧問業(yè)務方面，2018年，東方證券共為2家企業(yè)提供并購重組財務顧問服務，交易金額為540.25億元，實現財務顧問業(yè)務凈收入小幅增長。隨著科創(chuàng)板的開閘，公司投行業(yè)務將迎來發(fā)展新機遇。

在資管業(yè)務領域監(jiān)管持續(xù)收緊的背景下，2018年，東方證券實現資管業(yè)務手續(xù)費凈收入23.8億元，同比逆市增長20.38%，資管業(yè)務持續(xù)領跑行業(yè)。

在資產管理業(yè)務方面，東證資管始終堅持主動管理的方向，積極把握發(fā)展機遇，秉承長期價值投資理念，追求絕對收益，核心競爭力得到不斷鞏固和提升。截至2018年年末，東證資管管理資產總規(guī)模達到2001億元，同比下降6.67%;其中，主動管理規(guī)模占比高達98.50%，遠高于券商資管行業(yè)平均水平;其中，集合、定向、專項資管及券商公募基金規(guī)模分別為424億元、593億元、128億元、856億元，同比變動幅度分別為-17.73%、-21.47%、+6.51 %、+13.86%。數據顯示，2005-2018年，東證資管主動管理權益類產品平均年化回報率為18.89%，同期滬深300年化回報率為9.41%，中長期業(yè)績保持領先優(yōu)勢。

在基金管理業(yè)務方面，東方證券作為第一大股東的匯添富基金公募規(guī)模為4629億元，同比增長43.22%;剔除貨幣基金后行業(yè)排名第8位。截至2018年年末，旗下股票類基金近5年主動投資管理收益率為72.06%，位居公募管理規(guī)模前10大基金公司首位。在私募基金業(yè)務方面，東證資本管理基金46只，管理規(guī)模為239億元;累計投資項目128個，累計投資金額224億元;存續(xù)在投項目103個，涉及投資金額114億元。

自營虧損拖累當期業(yè)績

受權益類二級市場系統(tǒng)性風險的影響，2018年，東方證券實現投資收益（含公允價值變動）6.62億元，同比大幅下滑90.83%。其中，證券銷售及交易業(yè)務（包括權益類投資交易、固定收益類投資交易、金融衍生品交易、新三板做市、創(chuàng)新投資及證券研究服務收入為-2.62億元，出現虧損，成為拖累公司當期經營業(yè)績的主要因素。

截至2018年年末，東方證券自營業(yè)務規(guī)模為860億元，同比增長14.67%;其中，股票、基金、債券、其他自營規(guī)模分別為34.52億元、30.41億元、775.91億元、18.67億元，同比變動幅度分別為-71.02%、-27.13%、+37.10%、--17.87%。

尤其是在權益類自營業(yè)務方面，東方證券業(yè)績表現不佳，出現較大的虧損，未來需繼續(xù)關注。而在固定收益類自營業(yè)務方面，2018年，東方證券銀行間市場現券交易量、債券交割總量名列證券公司前列。在另類投資業(yè)務方面，截至2018年年末，東證創(chuàng)投存續(xù)項目74個，存續(xù)投資規(guī)模28.46億元，同比基本持平。

2018年，東方證券實現利息凈收入8.71億元，同比由負轉正。在融資融券業(yè)務方面，截至2018年年末，公司兩融余額為97.46億元，同比下降23.01%;市場份額為1.29%，基本保持穩(wěn)定。計提減值準備占融出資金凈值的比例約為1.99%。在股票質押式回購業(yè)務方面，截至2018年年末，公司股票質押待回購余額為255.89億元，同比下降23.25%，計提減值準備占買入返售金融資產賬面價值的比例約為2.96%。

總體來看，截至2018年年末，由于東方證券計提減值準備比例相對較大，其信用業(yè)務風險釋放程度相對也較高。

實際上，東方證券在業(yè)內一直以資管業(yè)務主動管理能力和品牌號召力領跑行業(yè);盡管2018年自營業(yè)務遭遇階段性挫折，導致當期經營業(yè)績承壓，但在權益類自營業(yè)務經營環(huán)境出現顯著改善的背景下，公司實現業(yè)績反轉的預期較為強烈。

目前，大中型券商2019年平均PB估值為1.5倍，東方證券當前估值為1.5倍 PB，與同業(yè)平均持平。從歷史均值來看，東方證券PB估值為2.2倍。光大證券認為，主要是東方證券上市時間相對較短，且上市時股市處于高位。不過，由于東方證券資管業(yè)務在行業(yè)內保持明顯的競爭優(yōu)勢，2019年，公司自營及經紀業(yè)務有望同比獲得改善，投行業(yè)務則受益于科創(chuàng)板開閘。隨著市場的逐漸好轉，業(yè)績改善已是大概率事件，東方證券的估值有望回升。