陳希琳

未來，中國經(jīng)濟增長的紅利究竟是什么？可能當(dāng)我們了解了這個問題的答案，會對中國經(jīng)濟未來的發(fā)展更有信心，也會對長遠(yuǎn)的投資選擇有所裨益。可以說，這個問題是我們探尋轉(zhuǎn)型路徑的起點，也是投資決策得以撥開云霧見月明的終點。

新紅利

盡管我們對于中國經(jīng)濟面臨的外部經(jīng)濟影響無需過度擔(dān)憂，但是仍要有充分的準(zhǔn)備。

經(jīng)過過去尤其是加入WTO以后十幾年的快速發(fā)展，中國經(jīng)濟已經(jīng)深度融入了全球化，因此全球經(jīng)濟形勢對中國經(jīng)濟的影響也是至關(guān)重要的。萬博新經(jīng)濟研究院院長滕泰在接受《經(jīng)濟》雜志、經(jīng)濟網(wǎng)記者采訪時表示，基于全球經(jīng)濟增速有所放緩，中國對外經(jīng)濟合作受到貿(mào)易戰(zhàn)影響，未來一段時間內(nèi)，我們對于來自外部的經(jīng)濟影響要有充分的準(zhǔn)備。

“從中國對外經(jīng)濟的占比來看，目前貿(mào)易順差在過去5年來實際上逐年縮小，由原來的5500億美元左右降到3500億美元左右，平均每年的順差縮小幅度在500億美元左右，這個趨勢在未來5年到10年之內(nèi)，還會持續(xù)。也就是說，在結(jié)構(gòu)上，雖然我們對某些國家和地區(qū)的出口還會增加，順差還會擴大。但是總體上來講，中國從全球最大的貿(mào)易順差國，在未來10年之內(nèi)逐步走向貿(mào)易平衡，這個過程當(dāng)中隨著凈順差的逐年減少，進出口或者順差對中國經(jīng)濟的影響為零，或者為負(fù)。”滕泰表示，在這樣的背景下，中國經(jīng)濟下一個40年的增長紅利，應(yīng)該主要來自于中國國內(nèi)。

來自中國國內(nèi)的紅利，大致應(yīng)該分為幾個方面。第一，深化改革紅利。過去40年的中國經(jīng)濟增長來自于在產(chǎn)權(quán)和市場化方面的不斷的深化改革，這些深化改革從制度方面和增長條件方面，提高了中國的全要素生產(chǎn)率，這是我們過去40年的改革紅利，“因此下一個40年繼續(xù)增長，還得沿著產(chǎn)權(quán)改革和市場化改革這兩條線繼續(xù)從制度方面創(chuàng)造更好的條件，挖掘新的改革紅利”。

滕泰表示，第二個方面就是新的要素紅利，包括新人口紅利?！斑^去40年的老人口紅利主要是指比較廉價的勞動力成本，未來40年的新人口紅利，主要指工程師紅利、技術(shù)工人紅利、移民紅利，以及放松戶籍制度帶來的人口流動紅利等。”

新土地紅利也是要素紅利之一。過去40年的城市化過程當(dāng)中，土地從農(nóng)業(yè)用地變?yōu)樯虡I(yè)用地、工業(yè)用地帶來了很大的經(jīng)濟增長。未來要通過深化土地制度的改革，降低用地成本，挖掘新的土地紅利。

在他看來，還有一個要素紅利，就是資本紅利。過去40年，中國依靠了豐厚的國民儲蓄和廉價的資本，尤其是過去十幾年，企業(yè)的負(fù)債率也在提高，是個加杠桿的過程。那么未來40年新的資本紅利，主要來自于融資成本的降低，要通過深化金融供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革，切實降低實體經(jīng)濟尤其是中小企業(yè)、民營企業(yè)的融資成本?！斑@里蘊含的新資本紅利也是非常大的，中國企業(yè)每年的信貸總額在100萬億元人民幣左右，如果實際融資成本降1%，就增加1萬億的企業(yè)利潤，降1個點也不容易，所以要深化改革?！?/p>

第三，未來40年，最重要的新紅利來自于新技術(shù)紅利?！斑^去40年我們在技術(shù)方面所享受的紅利叫做后發(fā)技術(shù)紅利，主要是我們享受了西方國家在過去300年里所經(jīng)歷的三次工業(yè)革命的成果。下一段的技術(shù)紅利主要靠自主創(chuàng)新的新技術(shù)紅利?！彪┱J(rèn)為，未來40年的新紅利，要通過制度改革挖掘改革紅利;通過改善要素的供給條件，挖掘要素性紅利;通過自主創(chuàng)新挖掘技術(shù)性紅利?！叭绻軌蛟谶@三個方面繼續(xù)擴大中國經(jīng)濟增長的新紅利，未來40年還會有穩(wěn)定的更高質(zhì)量的發(fā)展紅利?！?/p>

消費被寄望為拉動未來中國經(jīng)濟增長的驅(qū)動力。中國的消費總量已經(jīng)趕上美國，但是從人均消費來看，跟美國的差距還是很大。

“到底消費的空間能不能增長，只是一種可能性，但不是必然的，消費市場還是得培育，通過收入分配體制的改革，培育和壯大中等收入群體，才能帶來真正的消費持續(xù)增長?！彪┱f。

今年以來，年初調(diào)高了個人所得稅的納稅起征點，實際上是降低個人所得稅，因此能夠看到，到6月份，中國居民的可支配收入增速是回升的，這對中國的消費是很好的一件事情。

除了因為降稅造成的居民可支配收入的提高之外，其他也有很多值得重視的因素?！氨热绶績r過高，造成居民的居住支出過高。同時，過去兩年來，民營企業(yè)經(jīng)營困難，企業(yè)主的消費能力下降。以及城鎮(zhèn)居民的邊際消費傾向有所遞減，以汽車為代表的大額大宗消費甚至包括電影的休閑消費增速下降，所以雖然消費是拉動中國經(jīng)濟增長的主要力量，但是也要引起高度的重視?！彪┍硎?，如果2020年消費增速下滑，會給中國經(jīng)濟增長帶來比較大的壓力，雖然從長期來看，還有空間，但是短期來看，如何通過適當(dāng)?shù)氖杖敕峙潴w制的改革壯大中等收入群體，才是中國可持續(xù)增長的當(dāng)務(wù)之急。

內(nèi)外結(jié)合

面對當(dāng)前的經(jīng)濟形勢，市場中一度出現(xiàn)了投資市場已經(jīng)飽和的聲音。

對于這一點，國務(wù)院參事、全球化智庫（CCG）理事長王輝耀對《經(jīng)濟》雜志、經(jīng)濟網(wǎng)記者表示，中國的投資空間還很大，像服務(wù)業(yè)才剛剛開始，還有很多機會，電子商務(wù)、大數(shù)據(jù)、人工智能方面也有很多機會，方興未艾。另外基礎(chǔ)設(shè)施帶來的其他機會還有很多，比如時間的節(jié)省、旅游出行等便利的提升等。

雖然大量的資金在尋找投資對象，但從產(chǎn)業(yè)的角度來講，選擇好的項目并不容易，主要原因是因為中國經(jīng)濟當(dāng)前正處在歷史的結(jié)構(gòu)轉(zhuǎn)型的關(guān)鍵時點。

“這個時點最關(guān)鍵，比1997年、1998年的轉(zhuǎn)型要大，比2007年、2008年的轉(zhuǎn)型也要大，是從制造業(yè)、工業(yè)化和城鎮(zhèn)化推動的經(jīng)濟結(jié)構(gòu)，到后工業(yè)時代向服務(wù)業(yè)新供給轉(zhuǎn)型的階段。過去很多城市經(jīng)濟的發(fā)展一靠房地產(chǎn)，二靠制造業(yè)。房地產(chǎn)肯定不是未來的支柱產(chǎn)業(yè)，那么，在這個房地產(chǎn)產(chǎn)業(yè)鏈上的七八十個相關(guān)產(chǎn)業(yè)肯定也會走入增速放緩甚至負(fù)增長的階段，很多傳統(tǒng)的制造業(yè)隨著土地成本、人工成本、融資成本的上漲，生存空間也逐漸被擠壓?！彪┍硎?，未來制造業(yè)的比重還會有所下降，發(fā)達(dá)國家的制造業(yè)占比都在20%以下，在成熟的現(xiàn)代化市場經(jīng)濟階段，工業(yè)時代后期，制造業(yè)占比下滑是一個正常的現(xiàn)象。

從這個角度來看，未來的投資機會，一是制造業(yè)里面的先進制造業(yè)，二是服務(wù)業(yè)里面的現(xiàn)代服務(wù)業(yè)，傳統(tǒng)的制造業(yè)和傳統(tǒng)的服務(wù)業(yè)也會受到?jīng)_擊，中國的未來，要看供給結(jié)構(gòu)和經(jīng)濟結(jié)構(gòu)的轉(zhuǎn)型里處于引領(lǐng)地位的一些產(chǎn)業(yè)，才有巨大的投資價值。

“比如說5G時代會重新定義制造業(yè)、現(xiàn)代農(nóng)業(yè)和服務(wù)業(yè)，也會催生一些新業(yè)態(tài)和新的商業(yè)模式，這都有很好的機會。人工智能和AI未來也有巨大的增長空間，一些新能源，比如氫能，也會有比較好的投資機會?！痹陔┛磥?，好的投資領(lǐng)域有兩條線，一是技術(shù)創(chuàng)新路線，創(chuàng)新引領(lǐng)新供給，新供給創(chuàng)造新需求，就像10年前的蘋果手機一樣，會帶來很多新的投資機會;二是滿足美好生活需要和精神需要的領(lǐng)域里面會產(chǎn)生很大的投資機會。

中航證券首席經(jīng)濟學(xué)家許維鴻也向《經(jīng)濟》雜志、經(jīng)濟網(wǎng)記者表示，很多領(lǐng)域都存在投資機會，剛剛結(jié)束寧夏調(diào)研的他向記者舉了這樣一個例子。

“寧夏很多企業(yè)家開始養(yǎng)質(zhì)量比較好的牛，西門塔爾是肉牛但是肉質(zhì)不好，現(xiàn)在中國這些企業(yè)家養(yǎng)的牛肉比日本的和牛和韓國的韓牛還要好。”許維鴻表示，衣食住行方方面面都有消費升級的機會，現(xiàn)在外資進入中國，現(xiàn)在很多中國人很有錢，比如肯德基和麥當(dāng)勞薯條的供貨商以前是荷蘭的企業(yè)，現(xiàn)在中國人把這家企業(yè)買過來，這種中外合資的空間很大，是新一代的中外合資，可以采用新的資本合作模式，共享“一帶一路”市場。

王輝耀也表示，“一帶一路”有很多外向型的機會，中國企業(yè)走出去，目前來看印度是最大的市場，印度人口跟中國人口差不多，地方比中國小一半，GDP是中國的五分之一，但是遇到的問題差不多，人口密集、城鎮(zhèn)化、通訊、房地產(chǎn)、基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)等都有很大的市場，印度是中國最大的沒有開辟的市場，這里面有巨大的機會，另外東盟有6億人，也是中國比較大的貿(mào)易合作伙伴，非洲未來會達(dá)到20億人口，比較看好這幾個市場。

王輝耀建議，中國企業(yè)走出去，挖掘投資價值，就需要挖掘“一帶一路”人才，培養(yǎng)“一帶一路”留學(xué)生，跟當(dāng)?shù)毓竞献?，發(fā)揮華人華僑和留學(xué)生的作用，中國企業(yè)走出去更多的要找市場而不是找市長，要學(xué)會入鄉(xiāng)隨俗。

抓大放小

產(chǎn)業(yè)的發(fā)展空間同樣對應(yīng)著資本市場中的機會。

許維鴻表示，從資本市場的角度來說，投資需要改變過去的模式，過去10年甚至20年，房地產(chǎn)投資為主，資本追逐重資產(chǎn)，未來會重品牌、重價值、輕資產(chǎn)的企業(yè)，投資價值會更高，但是風(fēng)險也高。對于投資機構(gòu)來說會更難，以前看看財務(wù)報表就行了，但是以后比如企業(yè)就是會養(yǎng)牛，這是無形資產(chǎn)，要通過上市公司調(diào)研找到投資機會?！耙院笳嬲耐顿Y大家未必是學(xué)金融、學(xué)經(jīng)濟的，中國農(nóng)業(yè)大學(xué)的博士對牛肉的把握要比學(xué)經(jīng)濟的強多了?！?/p>

而投資也到了抓大放小的時代，未來挖掘資本市場中機會的邏輯可能也要有所變化。中泰證券首席經(jīng)濟學(xué)家李迅雷在接受《經(jīng)濟》雜志、經(jīng)濟網(wǎng)記者采訪時表示，隨著經(jīng)濟增速不斷下降、市場分化現(xiàn)象會越來越普遍。

“以前判斷經(jīng)濟好不好，有很多觀察視角，比如農(nóng)民工的就業(yè)狀況、酒店的客房入住率、社會用電量增速等。如今經(jīng)濟增速不斷下行，但失業(yè)似乎沒有太突出，盡管大學(xué)生找工作難度加大，但民工荒卻依舊出現(xiàn);經(jīng)濟型酒店總體過剩，五星級酒店會務(wù)卻火爆;社會用電量增速回升，企業(yè)倒閉卻逐年數(shù)量增加?！崩钛咐妆硎?，在經(jīng)濟增速持續(xù)下行的趨勢下，存量經(jīng)濟主導(dǎo)的特征會越來越明顯，行業(yè)的集中度會不斷提升，頭部企業(yè)的市場份額會不斷提高，ROE水平及盈利增速都會有良好表現(xiàn)。

哪些企業(yè)具備頭部特征？李迅雷認(rèn)為應(yīng)該從ROE和盈利增速兩個維度來選擇。在經(jīng)濟集中度提升的過程中，大城市的規(guī)模會越來越大，千萬級城市數(shù)量也越來越多，伴隨著大部分城市人口的凈流出。大公司的規(guī)模也將越來越大，伴隨著中小企業(yè)總量的減少。

除了大公司，科技創(chuàng)新類公司近一段時間可謂受到空前關(guān)注。當(dāng)前商業(yè)模式創(chuàng)新的熱度有所下滑，相比之下，技術(shù)投入不斷加碼。國家不僅出臺政策支持科創(chuàng)企業(yè)發(fā)展，也開拓了科創(chuàng)板這一通道。

“商業(yè)模式創(chuàng)新熱度是永恒的，還在提升，但是可能短期處于一個轉(zhuǎn)換階段，此前的商業(yè)模式很多跟3G、4G有關(guān)，有了智能手機移動互聯(lián)以后，就能夠創(chuàng)新出，例如共享單車、網(wǎng)約車、現(xiàn)代物流等新的商業(yè)模式。但是5G以后還會催生更多的新的商業(yè)模式，只是現(xiàn)在大家想不出來?！彪┍硎?，對于科技創(chuàng)新企業(yè)，國家政策的支持很重要，比如氫能源，形成完整的產(chǎn)業(yè)鏈，需要國家一定的政策支持，但大部分科技創(chuàng)新企業(yè)的機會，不是來自于國家的支持，而是來自于市場自身，來自于科技創(chuàng)新這個路徑和人們需求這個路徑。所以把握這樣的機會，還是要靠市場化的方法挖掘未來的投資機會。

在王輝耀看來，科創(chuàng)板未來會帶動新一批的經(jīng)濟活力，有助于更多的投資流入科技創(chuàng)，目前受過相關(guān)職業(yè)教育的人才有1700萬，正從制造大國向科技強國邁進，就需要更多的科技公司出來，非常需要人才。

“從多層次資本市場的角度來說，科創(chuàng)板是有意義的，因為之前的新三板可以說不成功，所以希望科創(chuàng)板能夠真正按照注冊制的方式，真正推動科技和創(chuàng)新類企業(yè)的發(fā)展。中國資本市場雖然發(fā)展這么多年，但不是一個成熟的市場，所以科創(chuàng)板的實際運行，要注意高市盈率發(fā)行的問題，最怕的就是炒作，如果炒作成分太大，從長期來講對市場不是好的?！睂ν饨?jīng)濟貿(mào)易大學(xué)金融學(xué)院教授何麗芬在接受《經(jīng)濟》雜志、經(jīng)濟網(wǎng)記者采訪時表示，對于中小投資者來說，應(yīng)該更多地通過科創(chuàng)板基金進入這個市場，相對來說更為穩(wěn)妥，在新股發(fā)行階段，機構(gòu)投資者有更多的參與優(yōu)勢，可以通過風(fēng)險投資基金的方式分散風(fēng)險。

何麗芬建議，應(yīng)該更多地關(guān)注價值投資，實際上中小投資者目前投資科創(chuàng)板，風(fēng)險大于價值，而參與上證50ETF從長遠(yuǎn)來講，價值會大于風(fēng)險。