林然

北京元六鴻遠(yuǎn)電子科技股份有限公司（以下簡稱“元六鴻遠(yuǎn)”）近日通過發(fā)審委審核，將在不久后登陸上交所。信息顯示，公司擬公開發(fā)行不超過4134萬股，發(fā)行后公司總股本不超過1.65億股。元六鴻遠(yuǎn)本次IPO擬募集資金7.45億元，其中1.5億元用于補(bǔ)充流動(dòng)資金，剩余募資將用于電子元器件生產(chǎn)基地、直流濾波器、直銷網(wǎng)絡(luò)及信息系統(tǒng)升級(jí)3大項(xiàng)目。公開資料顯示，元六鴻遠(yuǎn)從事以多層瓷介電容器（MLCC）為主的電子元器件的技術(shù)研發(fā)、生產(chǎn)，分為自產(chǎn)業(yè)務(wù)和代理業(yè)務(wù)兩大類。2014-2016年，公司實(shí)現(xiàn)營收分別是4.46億元、5.25億元、6.52億元，同期凈利潤分別是1.08億元、0.76億元、1.49億元。

股市動(dòng)態(tài)分析周刊記者深入研讀元六鴻遠(yuǎn)招股書后發(fā)現(xiàn)，公司從成立至今的股權(quán)演變歷史頗為奇特，需要關(guān)注其潛在的股權(quán)問題。同時(shí)，長期以來，元六鴻遠(yuǎn)經(jīng)營活動(dòng)現(xiàn)金流質(zhì)量較差，凈現(xiàn)比數(shù)據(jù)不容樂觀。而遠(yuǎn)低于同行水平的應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)率，同樣需要市場保持警惕。

控股權(quán)的奇特演變

根據(jù)元六鴻遠(yuǎn)披露的招股書，截止最新披露期，元六鴻遠(yuǎn)第一大股東為鄭紅。鄭紅同時(shí)也是2001年元六有限的創(chuàng)始人之一，但鄭紅成為元六有限第一大股東的過程頗為漫長。

元六鴻遠(yuǎn)的前身為元六有限，成立于2001年12月6日，由鄭紅等14名自然人共同出資設(shè)立。元六有限設(shè)立時(shí)注冊(cè)資本為189萬元，全體股東以貨幣資金認(rèn)繳本次出資。此時(shí)元六有限的第一大股東為劉建華，持股比例僅為12.17%。劉建華也是2014年1月1日至2016年5月11日期間，元六鴻遠(yuǎn)的董事會(huì)成員，截止到目前依舊是元六鴻遠(yuǎn)股東。此時(shí)的鄭紅持股比例為6.88%，并列為公司第7大股東。

2003年，元六鴻遠(yuǎn)第一次增資后，2001年持股僅5.29%的劉亞平成為第一大股東，持股比例僅有8.93%。劉建華持股比例下滑到8.57%，為第三大股東。鄭紅持股比例下滑到5.36%，為倒數(shù)第二的持股股東。

2005年，元六鴻遠(yuǎn)第二次增資及股權(quán)轉(zhuǎn)讓后，共計(jì)14個(gè)股東持股比例均為6.9%，僅有新股東顧輿持股比例為3.45%。這期間的15名股東，除李君弟的股權(quán)由女兒凌亞嬋繼承不久后退出外，其余14位股東仍然在公司股東序列中。

2005年，元六鴻遠(yuǎn)第三次增資。鄭紅等15名原股東以2005年度未分配利潤扣除個(gè)人所得稅后轉(zhuǎn)增注冊(cè)資本220.50萬元。劉利榮等20名股東以貨幣形式認(rèn)繳新增注冊(cè)資本39.5萬元。這其中，令人疑惑的是，14名股東持股比例完全相同，但使用未分配利潤轉(zhuǎn)增注冊(cè)資本，增資的認(rèn)購金額卻天差地別。其中，鄭紅以26.5萬元的金額位列榜首，其余股東從15萬元、13萬元到10萬元各不相同，鄭紅由此成為第一大股東。

在此之后，鄭紅通過增資，收購其他股東股權(quán)的形式，逐步鞏固了公司第一大股東的地位，截止到報(bào)告期末，加上鄭紅女兒鄭小丹的股權(quán)，鄭紅實(shí)際的持股比例超過42%。

這里需要關(guān)注的是，元六有限創(chuàng)立初期，股權(quán)配置十分分散，在2005年甚至出現(xiàn)幾乎所有股東股權(quán)完全相同的局面，這一股權(quán)結(jié)構(gòu)設(shè)置是基于怎樣的考慮呢？可以肯定大部分創(chuàng)始人曾經(jīng)在公司的地位都是頗為平等的，這就讓鄭紅與2005年大部分持股比例相同的股東的關(guān)系破位微妙。這些創(chuàng)始股東，包括前期均做過第一大股東的劉建華和劉亞平在公司早期運(yùn)營和發(fā)展中扮演的角色都比較重要，至少從劉建華來看，是曾經(jīng)的第一大股東，公司曾經(jīng)董事會(huì)成員。但現(xiàn)在持股比例大降，并逐步淡出了公司的運(yùn)營管理。此外公司曾經(jīng)的第一大股東劉亞平目前只是公司的一名普通員工。這些元老級(jí)人物，會(huì)否甘心當(dāng)下鄭紅股權(quán)一家獨(dú)大嗎？為何鄭紅第一次成為大股東的關(guān)鍵增資。相同持股比例的未分配利潤會(huì)不相同呢？元六鴻遠(yuǎn)是否存在潛在的股權(quán)糾紛問題？截止到成文，元六鴻遠(yuǎn)均未對(duì)股市動(dòng)態(tài)分析周刊的上述問題進(jìn)行回復(fù)。

經(jīng)營活動(dòng)現(xiàn)金流質(zhì)量較差

2014年度、2015年度、2016年度及2017年1-6月，元六鴻遠(yuǎn)經(jīng)營活動(dòng)產(chǎn)生的現(xiàn)金流量凈額分別為2856.45萬元、5041.27萬元、3114.00萬元及1619.83萬元，低于同期公司產(chǎn)生的凈利潤10844.36萬元、7576.47萬元、14940.75萬元及9140.50萬元。以此數(shù)據(jù)計(jì)算，公司報(bào)告期內(nèi)的凈現(xiàn)比分別為：26.34%、66.54%、20.84%和17.72%，雖然2015年表現(xiàn)回暖，但整體而言呈現(xiàn)明顯的下降惡化的趨勢。

雖然軍工類企業(yè)具有特殊性，回款周期稍長，但元六鴻遠(yuǎn)經(jīng)營活動(dòng)現(xiàn)金流明顯的惡化趨勢疊加同期內(nèi)公司短期借款的穩(wěn)步攀升，可能正將其推向流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)的邊緣，從募投資金用途看，7.45億資金中有1.5億元用于補(bǔ)充流動(dòng)資金，或許已經(jīng)從側(cè)面也說明公司較為嚴(yán)重的流動(dòng)性問題。

具體來看，公司經(jīng)營活動(dòng)現(xiàn)金流持續(xù)惡化的原因，主要是應(yīng)收賬款持續(xù)高企，導(dǎo)致現(xiàn)金回收周期過長，對(duì)公司流動(dòng)性造成威脅。就應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)率而言，元六鴻遠(yuǎn)長期低于同行業(yè)平均水平，沒有優(yōu)勢可言。遺憾的是，對(duì)于長期弱于行業(yè)的現(xiàn)金回收水平和持續(xù)低迷的應(yīng)收款周轉(zhuǎn)率，元六鴻遠(yuǎn)似乎并沒有明確的改善措施，若未來應(yīng)收款繼續(xù)惡化，原本就贏弱的現(xiàn)金質(zhì)量或更加難看。