林然

2018年8月，杭可科技向證監(jiān)會(huì)遞交了IPO申報(bào)稿，擬登陸主板市場(chǎng)。隨后，證監(jiān)會(huì)給予了反饋意見(jiàn)。2019年3月，杭可科技更新了申報(bào)稿，這也意味著，杭可科技距離上會(huì)僅差“臨門一腳”。然而，杭可科技始終沒(méi)有踢出“這一腳”。4月9日，杭可科技決定終止IPO。4月15日，不到一周時(shí)間，上交所官網(wǎng)顯示，杭可科技申報(bào)科創(chuàng)板上市的材料已被受理。杭可科技臨時(shí)改道，踏向了科創(chuàng)板的大門。

杭可科技自成立以來(lái)，始終致力于各類可充電電池，特別是鋰離子電池生產(chǎn)線后處理系統(tǒng)的設(shè)計(jì)、研發(fā)、生產(chǎn)與銷售，目前在充放電機(jī)、內(nèi)阻測(cè)試儀等后處理系統(tǒng)核心設(shè)備的研發(fā)、生產(chǎn)方面擁有核心技術(shù)和能力，并能提供鋰離子電池生產(chǎn)線后處理系統(tǒng)整體解決方案。

本次上市，杭可科技擬募集5.47億人民幣，依次投資于“鋰離子電池智能生產(chǎn)線制造擴(kuò)建項(xiàng)目”、“研發(fā)中心建設(shè)項(xiàng)目”。按照預(yù)計(jì)募資5.47億及新發(fā)股本占發(fā)行后股本10%計(jì)算，預(yù)計(jì)發(fā)行后估值54.70億元，隱含2018年靜態(tài)市盈率19.12倍。股市動(dòng)態(tài)分析周刊記者深入研讀杭可科技招股書(shū)后發(fā)現(xiàn)。杭可科技是一家財(cái)務(wù)報(bào)表十分靚麗，經(jīng)營(yíng)非常流暢的鋰電后處理企業(yè)，一句話總結(jié)就是：不差錢。

靚麗的財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)

2016年-2018年，杭可科技分別實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入41021.53萬(wàn)元、77098.28萬(wàn)元、1 10930.62萬(wàn)元，年均復(fù)合增長(zhǎng)率為64.44%，凈利潤(rùn)分別為9192.01萬(wàn)元、18058.71萬(wàn)元、28623.75萬(wàn)元，年均復(fù)合增長(zhǎng)率為76.46%。營(yíng)收和凈利潤(rùn)復(fù)合增速均超過(guò)60%的同時(shí)，杭可科技還積累了一批知名客戶，如韓國(guó)三星、韓國(guó)LG、日本索尼、比亞迪等，并且在2018年還獲得了韓國(guó)三星頒發(fā)的“BEST PARTNER”獎(jiǎng)項(xiàng)。雖然杭可科技也存在較為明顯的前五大客戶銷售額占比過(guò)高的問(wèn)題，但鑒于公司下游的鋰電池廠商的集中度較高，行業(yè)的特性可能暫時(shí)無(wú)法改變。

值得注意的是，從財(cái)務(wù)報(bào)表上看，與營(yíng)業(yè)收入一起快速攀升的存貨資產(chǎn)似乎正在成為杭可科技潛在的地雷。公司存貨賬面價(jià)值分別為3.65億元、6.05億元和7.81億元，占流動(dòng)資產(chǎn)的比例分別為32.44%、40.42%和41.13%，占總資產(chǎn)的比例分別為29.14%、32.95%和33.84%，占營(yíng)業(yè)收入比重則更高。從存貨的分類來(lái)看，杭可科技的存貨主要都是發(fā)出商品，因?yàn)樽鳛?B的設(shè)備商，杭可科技的產(chǎn)品運(yùn)達(dá)客戶后，需先進(jìn)行安裝、調(diào)試和試生產(chǎn)，在能夠穩(wěn)定地滿足客戶生產(chǎn)需后，經(jīng)客戶驗(yàn)收合格方能確認(rèn)收入，從發(fā)貨至驗(yàn)收的時(shí)間間隔較長(zhǎng)，普遍在1年左右，因此相應(yīng)的存貨金額將會(huì)較大。

然而，這一經(jīng)營(yíng)手法有利有弊。根據(jù)杭可科技介紹，公司在產(chǎn)品發(fā)貨以后，一般情況下，公司已收取合同價(jià)款60%左右的預(yù)收款，因此，在公司業(yè)務(wù)規(guī)模不斷擴(kuò)大的情況下，公司的預(yù)收賬款也逐年遞增，體現(xiàn)了公司良好的業(yè)務(wù)發(fā)展趨勢(shì)。截止到2018年底，杭可科技報(bào)告期內(nèi)預(yù)收款分別為：4.54億元、6.46億元和7.75億元，大部分時(shí)候是超過(guò)存貨資產(chǎn)量的。這也直接導(dǎo)致4年時(shí)間里，杭可科技的財(cái)務(wù)費(fèi)用為凈收入超過(guò)3300萬(wàn)元。

實(shí)際上，這種一手交貨，一手交預(yù)付款的方式，大大降低了杭可科技的現(xiàn)金流壓力，從2015年以來(lái)，公司經(jīng)營(yíng)活動(dòng)現(xiàn)金流中銷售商品和提供勞務(wù)收到的現(xiàn)金總額為24.57億元，而同期營(yíng)業(yè)總收入為25.48億元，匹配度高達(dá)96.43%。從凈現(xiàn)比角度看更明顯，公司2015年以來(lái)經(jīng)營(yíng)活動(dòng)現(xiàn)金流凈額的總值為7.21億元，而同期凈利潤(rùn)為6.16億元，杭可科技的現(xiàn)金能力是超過(guò)盈利能力的。

分解一下杭可科技的總資產(chǎn)情況就能略窺一斑。公司2018年底的總資產(chǎn)為23.08億元，其中流動(dòng)性資產(chǎn)為18.99億元。流動(dòng)性資產(chǎn)又以貨幣資金、經(jīng)營(yíng)性資產(chǎn)和其他流動(dòng)資產(chǎn)為主，分別為：4.85億元、10.92億元和3.22億元。而經(jīng)營(yíng)性資產(chǎn)中以存貨為主，為7.81億元，而存貨中又以發(fā)出商品為主為5.36億元，鑒于上文已經(jīng)說(shuō)明，發(fā)出商品一般都會(huì)收取一定預(yù)收款，該類存貨的保障一般都非常可觀，且跌價(jià)可能很小。3.22億元的其他流動(dòng)資產(chǎn)主要是預(yù)繳的增值稅和企業(yè)所得稅，以及購(gòu)買的銀行理財(cái)產(chǎn)品。毫不夸張的說(shuō)，杭可科技財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)簡(jiǎn)直是漂亮過(guò)頭了，而且，也真不差錢。

保守的募投產(chǎn)出預(yù)估

根據(jù)招股書(shū)，杭可科技總共擬募集5.47億元，其中4.26億元用于年產(chǎn)智能化鋰離子電池生產(chǎn)線后處理系統(tǒng)30條的產(chǎn)能擴(kuò)張，其中建設(shè)投資36，246萬(wàn)元，鋪底流動(dòng)資金6，400萬(wàn)元。

此前，有部分媒體發(fā)文稱，杭可科技募投項(xiàng)目達(dá)產(chǎn)期為3年，項(xiàng)目投產(chǎn)后，將實(shí)現(xiàn)項(xiàng)目年均收入10.25億元，年均利潤(rùn)總額2.45億元，稅后投資回收期5.6年（含建設(shè)期），稅后財(cái)務(wù)內(nèi)部收益率31.52%（所得稅后）。也就是說(shuō)僅相當(dāng)于公司目前規(guī)模的20%的募投項(xiàng)目就可以實(shí)現(xiàn)遠(yuǎn)超公司目前營(yíng)收和利潤(rùn)水平，收益率相當(dāng)于現(xiàn)在公司凈資產(chǎn)收益率的兩倍。

但這一說(shuō)法并不準(zhǔn)確。實(shí)際情況是。杭可科技的可行性報(bào)告可能低估募投項(xiàng)目的產(chǎn)出能力。杭可科技生產(chǎn)性資產(chǎn)主要是固定資產(chǎn)，2018年末為1.9億元。主要包括房屋及建筑物、專用設(shè)備。這兩項(xiàng)分別為：12，891.37萬(wàn)元和5，623.64萬(wàn)元，原值為：14，138.82萬(wàn)元和7，539.11萬(wàn)元。兩項(xiàng)資產(chǎn)原值合計(jì)2.17億元，占固定資產(chǎn)原值2.26億元的96.02%。

從募投項(xiàng)目來(lái)看，公司建設(shè)投資36，246萬(wàn)元，設(shè)備購(gòu)買和安裝費(fèi)用分別為：8，285萬(wàn)元和829萬(wàn)元，共9114萬(wàn)元，合計(jì)45360萬(wàn)元，是當(dāng)下公司生產(chǎn)性固定資產(chǎn)2.17億元的2.09倍。若考慮建筑施工成本和人工的漲價(jià)，我們認(rèn)為募集的設(shè)備投資金額與公司固定資產(chǎn)中專用設(shè)備進(jìn)行比較更為合理。

8285萬(wàn)元/7，539.11萬(wàn)元=1.1（倍）

考慮到7539.11萬(wàn)元的設(shè)備。已經(jīng)有2018年總計(jì)11.09億元的營(yíng)業(yè)收入，杭可科技8285萬(wàn)元的募投項(xiàng)目，其三年滿產(chǎn)后的10.25億元的營(yíng)收預(yù)估。是基本合理且略顯保守的。