摘 要：上市公司股權(quán)回購制度的建立是為了公司管理的需要，但是實際操作中，該項制度可能引發(fā)的相關(guān)問題卻值得研究。在2018年的金科控制權(quán)之爭中，金科公司通過上市公司股權(quán)回購，使得大股東黃紅云在穩(wěn)固上市公司控制權(quán)的同時，亦完美避開要約收購的紅線。其中可能涉及的問題具有制度上的研究價值。

關(guān)鍵詞：上市公司股權(quán)回購；公司控制權(quán)；要約收購

一、問題的提出

2018年10 月 28 日，金科股份發(fā)布公告稱，收到公司實際控制人黃紅云的通知，黃紅云與黃斯詩已簽署《一致行動協(xié)議》，根據(jù)協(xié)議，黃紅云及其一致行動人將合計持有金科股份 16.015156681 億股，占公司總股本的 29.9925%，超過融創(chuàng)中國合計持有的股份總數(shù)和持股比例。僅20天后，2018年11月18日晚間，金科股份發(fā)布公告稱，董事會第二十五次會議審議通過了《關(guān)于回購注銷不符合解鎖條件的激勵對象已獲授但尚未解鎖的限制性股票的議案》，董事會同意將已不符合解鎖條件的激勵對象12人已獲授的限制性股票全部予以回購注銷。公告指出，本次回購并注銷的已授予限制性股票數(shù)量為83.75萬股，財聯(lián)社記者經(jīng)過計算得出，在本次股票回購注銷后，黃紅云及其一致行動人所持有的股份，將占金科股份總股本約30.02%。

至此，一場技術(shù)流的上市公司控制權(quán)爭奪告一段落。關(guān)于此次事件，外界評價頗多，有觀點認(rèn)為黃紅云在穩(wěn)固上市公司控制權(quán)的同時，亦完美避開要約收購的紅線，屬于控制權(quán)之爭極具藝術(shù)性的妙招。也有觀點認(rèn)為此次事件無需過分解讀，或只是企業(yè)的正常業(yè)務(wù)操作，即便有規(guī)避要約收購的意圖，也無實際意義。到底真相如何，讓我們來在下文一探究竟。

二、爭點討論

（一）理論層面

根據(jù)中國證監(jiān)會《上市公司收購管理辦法》關(guān)于“上市公司控制權(quán)”的解釋如下：第八十四條有下列情形之一的，為擁有上市公司控制權(quán)：（二）投資者可以實際支配上市公司股份表決權(quán)超過30%。在此次事件中，金科股份回購注銷限制性股票后，大股東黃紅云及其一致行動人占公司總股本的29.9925%上升到30.02%，突破了《辦法》的規(guī)定30%，擁有了公司的控制權(quán)，可以說這不到0.03%的股權(quán)變動屬于一次質(zhì)變。在理論層面，對于此次事件有兩對立的觀點。

1.絕妙操作，保送一壘

金科股份的大股東黃紅云和融創(chuàng)的公司控制權(quán)之爭源于2016年。 因為都是從事于房地產(chǎn)行業(yè)，之后的時間里融創(chuàng)一直覬覦金科股份，而黃紅云正是金科股份的創(chuàng)始人。一場關(guān)于公司控制權(quán)的斗爭勢在必行。有觀點認(rèn)為，“在本次股票回購注銷后，公司股東黃紅云及其一致行動人所持有的股份，將上升至公司總股本的30.02%。更為絕妙的是，通過這一股票回購注銷操作，在保送黃紅云及其一致行動人成功上壘的同時，并未觸發(fā)要約收購程序，不得不令人嘆服公司的這一筆神操作。這種蘊含技術(shù)含量和頭腦靈光的公司控制權(quán)競爭，才是一場有滋有味兒的游戲。當(dāng)然，從上市公司收購制度設(shè)計角度而言，似乎也提出了一個新的命題。”

金科股份這到底是一種有意安排的規(guī)避法律的手段還是一個巧合我們無從得知，但不論主觀目的為何，此次回購注銷操作在客觀上，黃紅云及其一致行動人的未經(jīng)要約收購程序，直接持有一個上市公司已發(fā)行的股份達到百分之三十以上，達到了取得金科股份控制權(quán)目的。整個過程回避了收購面臨的強制要約收購的障礙，雖然不符合法定的豁免申請條件，但確實并不直接違反相關(guān)的法律法規(guī)。所以說這個操作堪稱絕妙。

2.正常操作，過分解讀

關(guān)于本次事件，另一種觀點認(rèn)為，假若金科股份本次回購?fù)瓿珊?，兩方大股東均欲增持以爭奪控制權(quán)，黃紅云方面若不采取要約收購，也只能采取爬行增持，未來12個月內(nèi)至多增持至32.02%；而融創(chuàng)方面，未來可先增持到30%，然后再發(fā)布公告，下一步若繼續(xù)收購也可不采取要約收購，而是可立馬進行爬行增持，在該時點的未來12個月可增持至32%。可以說，目前法律規(guī)則對該兩大股東繼續(xù)增持操作的限制約束，基本相同，法律規(guī)則暫時豁免了黃紅云的要約收購，該優(yōu)惠政策的“含金量”幾乎為零。

這一觀點認(rèn)為如果是金科無意為之，那么就是一次普通的企業(yè)正常業(yè)務(wù)操作。因為結(jié)果是第一第二大股東都接近30%，所以認(rèn)定此次事件為爭奪控制權(quán)的故意操作，頗有傷敵一千自損八百之嫌，因此對此次事件不必過分解讀。

（二）實務(wù)操作

在實務(wù)中，如果金科股份沒有此次事件，黃紅云想取得公司的控制權(quán)的話，他需要依據(jù)《證券法》第89條等規(guī)定可見，如果走如此一番的程序，所需要花費的時間，面臨的不確定性是不可估量的，因此是實務(wù)中的程序上，黃紅云確實因此受益不少。。

三、作者個人觀點

《證券法》對要取得上市公司控制權(quán)的股東是有意進行限制的，正是通過強制要約收購的規(guī)定。這個程序如果啟動，相應(yīng)的時間，人力物力，不確定因素必然不少，尤其是在分秒必爭是商業(yè)環(huán)境之中，如果可以跳過這一系列的過程，相應(yīng)的股東在公司控制權(quán)爭奪中必然會更容易取得優(yōu)勢地位。尤其是在面對融創(chuàng)對金科創(chuàng)始人控制權(quán)虎視眈眈的時候，率先占據(jù)有利形勢，不可謂不是一種明智之舉。

但是，表面合規(guī)就萬事大吉了嗎？針對本次事件，黃紅云及其一致行動人雖然不能說直接違反的哪一條具體的法律規(guī)定，但是其做法在法律上是有嫌疑的，說其是鉆了法律的漏洞并不是的沒有依據(jù)的，因為《證券法》中關(guān)于要約收購的實質(zhì)是強制要約收購。

強制要約收購制度的法理主要基于以下兩點：一是由于股份轉(zhuǎn)讓導(dǎo)致目標(biāo)公司控制權(quán)發(fā)生變化時，可能會造成該公司的經(jīng)營者和經(jīng)營策略的改變，而其他中小股東未必認(rèn)可這種改變。二是基于公司股東平等的原則，在發(fā)生公司收購時，被收購公司股東應(yīng)獲得相同的對價。因此收購方在進行股權(quán)收購時所付出的控制權(quán)溢價，應(yīng)歸公司的全體股東共同享有。多數(shù)學(xué)者認(rèn)為，強制要約收購制度規(guī)定，在收購者獲得被收購公司股權(quán)達到一定比例時，必須以法定的價格向所有的股東發(fā)出要約，有效禁止了在公司控制權(quán)轉(zhuǎn)移過程中的雙重歧視性要約，通過給小股東出賣股份的機會，使小股東免受剝奪。

如此的手段規(guī)避相應(yīng)的精神筆者認(rèn)為并不應(yīng)當(dāng)提倡，成熟的市場環(huán)境需要充分的競爭，但是希望的是本著公平競爭的目的，避免擦邊競爭，防止手段的異化。

四、未盡問題

通過此次事件我們可以看出股權(quán)回購在公司治理中的作用以及影響之大，近日，公司法的修改，增加了回購的情形。是針對本次事件，以下兩點在公司回購中任然應(yīng)當(dāng)注意。一是強化信息披露，增加操作透明度，嚴(yán)防內(nèi)幕交易。二是規(guī)定公司違法回購股份的法律后果。針對違法回購行為，既損害了廣大中小股東的利益，又?jǐn)_亂了市場秩序。

注釋：

[1]《金科控制權(quán)之爭：黃紅云一招制敵 孫宏斌反對無效》財聯(lián)社 2018-11-19 16：13

[2]《瀕臨30%收購線，要約收購一觸即發(fā) 孫宏斌重慶奪“金”》《中國經(jīng)濟周刊》2018.11.12

[3]熊錦秋：《對30%要約收購紅線無需太過敏感》證券時報/2018 年/11 月/26 日/第 A03 版

[4]《強制要約收購制度的價值研究》，110法律咨詢網(wǎng)，2012-06-07

作者簡介：

高舸帆，1995年2月17日出生，性別男，漢族，籍貫神木市，現(xiàn)就讀于西北政法大學(xué)經(jīng)濟法學(xué)院2017級經(jīng)濟法專業(yè)。碩士研究生，主要研究方向：金融法學(xué)。