管清友

中國經(jīng)濟(jì)會不會重蹈日本覆轍，絕不是一個遙遠(yuǎn)的宏觀問題，而是一個影響每個人的投資問題。我們的答案是不會，因為當(dāng)下的中國和當(dāng)年的日本只是看上去像，但本質(zhì)上的基因還是有巨大差異的。

未來二十年，中國經(jīng)濟(jì)增速放緩是基本確定的，不確定的只是經(jīng)濟(jì)放緩的幅度。很多學(xué)者總喜歡拿我們跟日本對比，擔(dān)心中國會像日本1990年代那樣爆發(fā)金融危機(jī)，然后陷入“失落的二十年”。對股票以及各類資產(chǎn)來說，這也等于判了死刑，畢竟覆巢之下無完卵，經(jīng)濟(jì)如果崩潰，資產(chǎn)價格也必然崩潰。當(dāng)年日本經(jīng)濟(jì)崩潰后，股市從接近4萬點(diǎn)一路下跌到1萬點(diǎn)，房價也跌了近70%，一跌就是十幾年，聽起來都讓人后怕。所以我們今天討論中國經(jīng)濟(jì)會不會重蹈日本覆轍，絕不是一個遙遠(yuǎn)的宏觀問題，而是一個影響每個人的投資問題。

的確，我們現(xiàn)在的情況很像當(dāng)年的日本，都是迅速崛起中的世界第二大經(jīng)濟(jì)體，日本70年代開始超過德國，中國從2010年開始超越日本，兩者都讓排名第一的美國感到了威脅。從總量看，目前中國GDP相當(dāng)于美國的60%，與1990年代末期的日本一樣。從人均GDP和GDP增速看，我們現(xiàn)在也和1980年代的日本相似。不僅如此，我們現(xiàn)在面臨的挑戰(zhàn)和日本當(dāng)年也是如出一轍。

首先，都面臨人口老齡化。我國從2000年開始進(jìn)入老齡化社會，日本從1970年進(jìn)入老齡化社會。根據(jù)世界銀行的數(shù)據(jù)，目前我國65歲以上人口占比10%，與日本1986年的水平相當(dāng)。

其次，都面臨資產(chǎn)泡沫化。日本經(jīng)濟(jì)泡沫時期，主要是1986年到1989年。在這3年里，股市的日經(jīng)225指數(shù)從13000點(diǎn)漲到了39000點(diǎn)，翻了兩倍多；東京商業(yè)用地價格指數(shù)從1985年的120漲到了1988年的334，也是3年里翻了2倍。到1990年時，僅東京都的地價就相當(dāng)于美國全國的土地價格。而中國的房價和地價在過去十年瘋狂上漲，現(xiàn)在京滬深的房價已經(jīng)基本超過了當(dāng)年日本鼎盛時期的房價，而大家知道日本的房價后來跌了一半以上，再也沒起來過，這也是大家擔(dān)心中國資產(chǎn)泡沫的原因。

最后，中日兩國都面臨美國的遏制。兩國都是出口導(dǎo)向型經(jīng)濟(jì)體，日本從1981年到1985年對外貿(mào)易順差急劇擴(kuò)大，增加了五倍多，成為當(dāng)時世界最大的鋼鐵和汽車出口國。尤其是對美國貿(mào)易順差急速增長，導(dǎo)致美國對其接連發(fā)起六次不同行業(yè)的貿(mào)易戰(zhàn)，結(jié)果均以日本接受強(qiáng)制性關(guān)稅、配額等妥協(xié)退讓而告終。而目前中國也是美國最大的逆差來源國，也面臨最大經(jīng)濟(jì)體對第二大經(jīng)濟(jì)體產(chǎn)業(yè)升級的遏制。

正是出于這種種似曾相識的場景，很多人才會擔(dān)心中國重蹈日本覆轍。但歷史真的會這樣簡單的重演嗎？我們的答案是不會，因為當(dāng)下的中國和當(dāng)年的日本只是看上去像，但本質(zhì)上的基因還是有巨大差異的。

第一，日本當(dāng)時城鎮(zhèn)化率近80%，而我國目前只有58%，還有很大發(fā)展空間。城鎮(zhèn)化率是城市人口占總?cè)丝诘谋戎?，城?zhèn)化率提升會直接帶動房地產(chǎn)和基建，同時，間接刺激商業(yè)和市場的發(fā)展，是最重要的經(jīng)濟(jì)增長動力。日本90年代經(jīng)濟(jì)崩潰時的城鎮(zhèn)化率已經(jīng)接近80%，2017年已經(jīng)達(dá)到92%，也就是說在失落的二十年里他們基本已經(jīng)喪失了城鎮(zhèn)化這個大引擎。而我國2017年底的城鎮(zhèn)化率只有58%，如果按照戶籍人口算才只有42%，還有接近6億人生活在農(nóng)村，未來還有很大的增長空間。諾貝爾經(jīng)濟(jì)學(xué)獎得主斯蒂格利茨曾說過，中國的城鎮(zhèn)化和美國的技術(shù)創(chuàng)新是人類21世紀(jì)的兩件大事。21世紀(jì)才過了不到二十年，中國的城鎮(zhèn)化這件大事遠(yuǎn)遠(yuǎn)沒有結(jié)束。

第二，日本當(dāng)時消費(fèi)對GDP貢獻(xiàn)占比近70%，而我國2017年僅為59%，內(nèi)需還有很大潛力。日本經(jīng)濟(jì)崩潰的時候不僅出口已經(jīng)見頂，消費(fèi)也已經(jīng)度過高峰。中國目前雖然出口已經(jīng)遭遇瓶頸，但由于區(qū)域差距較大，人口總數(shù)比日本多十幾倍，所以很多人的消費(fèi)需求還沒有得到滿足，內(nèi)需還有很大提升空間。目前國家采取的減稅、降費(fèi)等政策也是為了刺激消費(fèi)內(nèi)需。此外，今天的我們相比當(dāng)年的日本還有一個重要的消費(fèi)助推器，那就是互聯(lián)網(wǎng)。2018年的雙11讓我們再次見證了這種可怕的力量，在去年基數(shù)如此之高的情況下，今年的全網(wǎng)銷售額依然大增27%，超過3000億元。

第三，日本是浮動匯率制，日元快速升值導(dǎo)致出口受挫，而我國資本管制，匯率相對穩(wěn)定。對于依靠出口起家的中日兩國來說，匯率至關(guān)重要，日本在70年代后由固定匯率轉(zhuǎn)成浮動匯率制，資本可以自由流動，再加上1985年，為了解決美國巨額的貿(mào)易赤字問題，美、日、聯(lián)邦德國和英法簽訂了廣場協(xié)議，達(dá)成五國聯(lián)合干預(yù)外匯市場、讓美元對日元和馬克有序貶值的一致意見后，美元大幅貶值而日元升值一倍，日元持續(xù)升值長達(dá)20年，這幾乎給日本的大部分出口行業(yè)判了死刑。而我國實行的是有管理的浮動匯率制，再加上資本管制，這讓我們對人民幣匯率幾乎有絕對控制力，只要中央有意愿，維持匯率穩(wěn)定還是有把握的。

第四，日本當(dāng)時出現(xiàn)了明顯的政策失誤，對銀行和企業(yè)放任自由，而我們大部分銀行和大企業(yè)是國有，控制力和應(yīng)對危機(jī)的能力相對比較強(qiáng)。很多人認(rèn)為日本是被1985年的廣場協(xié)議壓垮的，但這其實不是關(guān)鍵。廣場協(xié)議次年日本經(jīng)濟(jì)增速的確從6.2%大幅下降到3.2%，但后面4年的年均增速已經(jīng)高達(dá)5.5%。所以日本經(jīng)濟(jì)崩潰不是外力的結(jié)果。關(guān)鍵還是內(nèi)部的政策失誤。日本在80年代時，沒有對商業(yè)銀行采取有效監(jiān)管措施，大量資金流入樓市股市，催生資產(chǎn)泡沫。廣場協(xié)議后，日元大幅升值，為了對沖，日本央行在之后1年里先后5次下調(diào)利率，結(jié)果造成資產(chǎn)價格進(jìn)一步上漲。當(dāng)泡沫達(dá)到頂峰時，又實行了過于嚴(yán)厲的緊縮政策，將利率從2%提升到4%，致使房價崩潰，經(jīng)濟(jì)一蹶不振。我們前幾年也犯了類似的錯誤，所以吃了股災(zāi)這樣的虧，但從2016年以來，中央已經(jīng)及時糾偏，憑借對銀行和國企的控制力，堅決地擠出了泡沫，雖然經(jīng)歷了陣痛，但避免了更大的危機(jī)。

（本文作者系如是金融研究院院長、首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家。）