林然

北京航天宏圖信息技術(shù)股份有限公司（以下簡稱“航天宏圖”）是第一批于7月22登陸科創(chuàng)板的公司。公司本打算募集5.67億元的資金，投向PIE基礎(chǔ)軟件平臺升級改造項目、北斗綜合應(yīng)用平臺建設(shè)項目、大氣海洋應(yīng)用服務(wù)平臺項目。但實際包含發(fā)行費(fèi)用的募資金額高達(dá)7.16億元，可謂深受市場的寵愛。不過，截止11月22日，公司收盤價為31.35元，相比最高價跌幅高達(dá)59.75%，正向著破發(fā)一路狂奔。在11月8日成都舉行的2019第八屆中國上市公司高峰論壇上，航天宏圖董秘王軍曾提到，破發(fā)這是市場化行為。

《股市動態(tài)分析》周刊記者深入研讀公司招股書后發(fā)現(xiàn)，曾大漲352%的航天宏圖，存在子公司大面積虧損，單位人員研發(fā)費(fèi)用過低且專利數(shù)遠(yuǎn)低于競爭對手的問題。同時需要關(guān)注公司經(jīng)營過度依賴關(guān)聯(lián)方、毛利率異常偏高、現(xiàn)金流持續(xù)流出等問題。

子公司大面積虧損公司：未來將改觀

航天宏圖是一家遙感和北斗導(dǎo)航衛(wèi)星應(yīng)用服務(wù)商，致力于衛(wèi)星應(yīng)用軟件國產(chǎn)化和衛(wèi)星應(yīng)用產(chǎn)業(yè)化。公司擁有完全自主可控的衛(wèi)星應(yīng)用基礎(chǔ)軟件平臺，其中遙感圖像處理基礎(chǔ)軟件平臺PIE于2017年人選中央國家機(jī)關(guān)軟件協(xié)議供貨清單。

根據(jù)公司招股說明書，截止2019招股書披露期，航天宏圖共成立有17家子公司。除去2019成立的吉林航天宏圖無財務(wù)數(shù)據(jù)以及2017年海南航天宏圖微利0.23萬元外，15家子公司在所披露的2016年至2018年報告期內(nèi)，全部呈現(xiàn)虧損狀態(tài)。虧損金額從1萬元到近800萬元不等。

觀察航天宏圖報告期內(nèi)的合并報表和母公司報表，可以看到公司的主要經(jīng)營依舊是依賴于母公司。不過，公司近年對子公司的運(yùn)營布局同樣上心，在2017年6月，安排新人職的核心技術(shù)人員，田尊華先生擔(dān)任湖南子公司總工程師。

以母公司運(yùn)營為主，卻在全國大面積布局的17家持續(xù)多年虧損的子公司，它們在航天宏圖的運(yùn)營中扮演怎樣的角色？是有實質(zhì)性的賦能，還是說只是空殼，甚至有稅收等多方面的考量？對此，航天宏圖表示，子公司的設(shè)立主要是為了面向當(dāng)?shù)氐恼畽C(jī)構(gòu)或部隊客戶推廣公司成熟的遙感、北斗應(yīng)用解決方案?？焖夙憫?yīng)各地區(qū)客戶需求、維護(hù)客戶關(guān)系。此外，發(fā)行人子公司目前正處于設(shè)立或者發(fā)展初期。導(dǎo)致子公司在報告期持續(xù)虧損。但未來將逐步好轉(zhuǎn)。包括南京和西安航天宏圖已經(jīng)陸續(xù)取得營業(yè)收入。

科研團(tuán)隊豪華但產(chǎn)出頗少

根據(jù)招股書數(shù)據(jù)，航天宏圖2018年底的員工總數(shù)1136人，其中技術(shù)人員為913人，占比80.37%，而公司主營業(yè)務(wù)遙感行業(yè)的主要國內(nèi)競爭對手是中科星圖、世紀(jì)空間，員工總數(shù)分別為445人和669人，技術(shù)人員分別為262人和414人，占比分別為58.88%和61.88%。公司技術(shù)人員占比處于明顯優(yōu)勢。特別是2017年引入了人數(shù)十分可觀的核心技術(shù)人員。

但是，從研發(fā)人員單位研究費(fèi)用看，航天宏圖為5.5萬元/人，中科星圖與世紀(jì)空間分別為16.67萬元/人、14.96萬元/人。從專利數(shù)和軟件著作權(quán)看更加明顯，公司2018年底僅有8項專利和147項軟件專利，而研發(fā)人員更低的中科星圖擁有44項發(fā)明專利和415項軟件著作權(quán);世紀(jì)空間擁有26項發(fā)明專利和218項軟件著作權(quán)。

可見，航天宏圖雖然紙面上的研發(fā)人員很多，但整體研發(fā)投人數(shù)量與獲得的成果數(shù)量是嚴(yán)重偏低的，研發(fā)實力低于競爭對手，研發(fā)團(tuán)隊效率和作用有待觀察。此外，不排除公司有意放寬研發(fā)人員評判標(biāo)準(zhǔn)，擴(kuò)大研發(fā)人員數(shù)量，達(dá)到塑造高科技技術(shù)公司形象的目的。

從研發(fā)人員看，公司存在人員冗雜，大量人員空轉(zhuǎn)的問題，從總員工數(shù)看更是為突出。航天宏圖1136人平均貢獻(xiàn)的營收和凈利潤分別為：36.59萬元和5.42萬元，而中科星圖與世紀(jì)空間的相關(guān)數(shù)據(jù)分別為：80.13萬元和19.54萬元;90.26萬元和10.77萬元。

航天宏圖在采訪提綱中表示，公司招股書披露2018年底的員工人數(shù)1136人，其中技術(shù)人員913人，研發(fā)人員271人，單人平均研發(fā)費(fèi)用為18.54萬元/人，不低于中科星圖和世紀(jì)空間單位研發(fā)人員研發(fā)費(fèi)投入。但這一說法顯然有點(diǎn)偷換概念。此外，公司還表示，企業(yè)的科創(chuàng)實力，不僅僅與專利和軟件著作權(quán)相關(guān)，而是由產(chǎn)品應(yīng)用的產(chǎn)業(yè)化高低、研發(fā)產(chǎn)品的市場認(rèn)可度及技術(shù)實力，企業(yè)人員的研發(fā)實力、企業(yè)實際的研發(fā)投入、申請發(fā)明專利（著作權(quán)）數(shù)量以及所獲獎勵來綜合評判。

當(dāng)然，不得不說，航天宏圖的技術(shù)團(tuán)隊確實夠強(qiáng)大，擁有61位博士和324位碩士的研發(fā)團(tuán)隊。包括中科院百人計劃在內(nèi)的歸國留學(xué)人才11名以及軍轉(zhuǎn)科技人才66名。

過度依賴大客戶現(xiàn)金流持續(xù)流出

報告期內(nèi)，航天宏圖對于航天科工系的銷售占營收比分別為：37.71%、12.53%和50.79%，依賴率明顯上升。此外，航天宏圖在“關(guān)聯(lián)方及關(guān)聯(lián)關(guān)系”一節(jié)中，將航天科工系列為關(guān)聯(lián)方，航天科工創(chuàng)投直接持有公司6.89%股權(quán)。公司對航天科工系客戶銷售的產(chǎn)品，其毛利率明顯高于對其他客戶銷售的同樣產(chǎn)品的毛利率。報告期內(nèi)公司毛利率分別為63.76%、60.26%和62.1%。而同期行業(yè)平均值分別為48.15%、44.39%和44.47%。

此外。航天宏圖從2014年以來的銷售商品收到的現(xiàn)金一直低于營業(yè)收入。經(jīng)營活動現(xiàn)金流凈額與營業(yè)利潤的比值，2014年以來分別為：-95.46%、-5.74%、-126.28%、7.86%和-15.51，現(xiàn)金問題十分突出。當(dāng)然得益于應(yīng)收賬周轉(zhuǎn)率同時期內(nèi)從1.98下降到1.27，且公司長期能夠籌集到資金，公司并不缺錢。2014年至2018年，公司賬上貨幣資金分別為：0.19億元、0.35億元、0.45億元、2億元和2.1億元。

不過，擁有如此高的現(xiàn)金儲備，航天宏圖2016年到2018年依舊有較高短期借款，分別為：0.21億元、0.27億元和0.59億元。2016年至2018年，公司多次利用賬上的現(xiàn)金購買銀行理財產(chǎn)品，且各報告期都產(chǎn)生了50萬元上下的投資收益。

圖一：航天宏圖經(jīng)營情況及研發(fā)情況同行業(yè)對比

數(shù)據(jù)來源：招股說明書