李興然

作為曾經(jīng)的環(huán)保明星股，東江環(huán)保（002672）近兩年的日子可謂十分不好過，陷入了業(yè)績下降、股價(jià)大跌的尷尬境地。雖然陸續(xù)有廣晟集團(tuán)等國資的加持，但從三季度業(yè)績以及公司近期賣小貸公司救急的動(dòng)作來看，東江環(huán)保要走出“泥潭”恐怕還需時(shí)日。

不過對(duì)于環(huán)保類公司，筆者認(rèn)為，除非像神霧系那樣的造假，不然也不能一概否認(rèn)公司的努力以及政府的扶持決心，畢竟任何行業(yè)發(fā)展過程中不可避免地會(huì)碰到困境。以東江環(huán)保來說，在總體依舊糟糕的三季報(bào)中，我們也能看到經(jīng)營性現(xiàn)金流向好的趨勢(shì)。對(duì)于二級(jí)市場(chǎng)投資者而言，筆者認(rèn)為，深入了解公司及行業(yè)所處的階段才能更理性地做出投資決策。

賣資產(chǎn)救急

東江環(huán)保最近在資本市場(chǎng)的動(dòng)作是11月20日晚間發(fā)布公告稱，為規(guī)避金融風(fēng)險(xiǎn)、聚焦核心業(yè)務(wù)，公司擬通過公開掛牌方式，出讓深圳市東江匯圓小額貸款有限公司（簡稱“匯圓小貸”）100%股權(quán)，掛牌底價(jià)3.38億元。如果此次股權(quán)轉(zhuǎn)讓能夠成功，匯圓小貸將不再成為東江環(huán)保的子公司。

資料顯示，匯圓小貸2018年?duì)I業(yè)收入5990.71萬元，凈利潤3573.81萬元。到2019年9月31日，匯圓小貸的凈資產(chǎn)合計(jì)約3.32億元，這是一塊不錯(cuò)的資產(chǎn)。掛牌底價(jià)僅比凈資產(chǎn)高約600萬元。

公司公告中表示：公司第六屆董事會(huì)第四十三次會(huì)議以9票同意，0票反對(duì)，0票棄權(quán)審議通過了《關(guān)于擬公開掛牌出讓深圳市東江匯圓小額貸款有限公司100%股權(quán)的議案》，授權(quán)董事長或其授權(quán)人具體辦理本次公開掛牌、簽訂相關(guān)協(xié)議等事宜。本次交易不構(gòu)成《上市公司重大資產(chǎn)重組管理辦法》規(guī)定的重大資產(chǎn)重組，不需要經(jīng)有關(guān)部門批準(zhǔn)，無需交公司股東大會(huì)審議。

這一被市場(chǎng)解讀為“賣資產(chǎn)救急”的動(dòng)作，被二級(jí)市場(chǎng)解讀為利空，加速了股價(jià)下跌，不久后便出現(xiàn)了近六七年來的最低點(diǎn)。

業(yè)績連續(xù)5個(gè)季度同比下滑

2019年前三季度，東江環(huán)保實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入25.77億元，同比增長4.21%;歸母凈利潤3.32億元，同比減少10.88%;扣非歸母凈利潤3.00億元，同比減少16.27%;加權(quán)平均ROE同比降低1.63個(gè)百分點(diǎn)至7.89%。

三季度，公司單季營收增長9.42%至8.88億元，單季歸母凈利潤同比減少25.35%至7962萬元，單季扣非歸母凈利潤同比減少37.41%至6411萬元。本期業(yè)績下滑主要受到報(bào)告期內(nèi)計(jì)提約8218萬元信用損失準(zhǔn)備，其中主要為一筆股權(quán)轉(zhuǎn)讓款及原子公司往來款在報(bào)告期確認(rèn)計(jì)提約7481萬元。而公司應(yīng)收賬款在前三季度逐漸遞增，一季度至三季度末，分別為7.02億元、7.54億元、7.93億元，壞賬風(fēng)險(xiǎn)仍不容忽視。

事實(shí)上，自2018年第三季度出現(xiàn)單季度業(yè)績下降以來。這種現(xiàn)象已經(jīng)在東江環(huán)保身上持續(xù)了五個(gè)季度。期間，雖然單季度營收同比有升有降，但凈利潤、歸母凈利潤、扣非后歸母凈利潤等指標(biāo)表現(xiàn)為持續(xù)同比下降（見表）。而公司股價(jià)也從16元左右下跌至最低8.47元，市值僅剩70多億元，成交清淡，股票“無人問津”。

銷售費(fèi)用大增卻換不來營收

2019年前三季度，東江環(huán)保期間費(fèi)用同比增長13.70%至5.19億元，期間費(fèi)用率上升1.68個(gè)百分點(diǎn)至20.14%。其中，銷售費(fèi)用同比增加30.04%至0.90億元，銷售費(fèi)用率同比上升0.70個(gè)百分點(diǎn)（或者說上升25%）至3.50%，主要是報(bào)告期內(nèi)公司加大市場(chǎng)開拓力度，加強(qiáng)公司業(yè)務(wù)品牌宣傳及管理所致。管理費(fèi)用同比增加0.83%至2.43億元，管理費(fèi)用率同比下降0.31個(gè)百分點(diǎn)至9.42%。研發(fā)費(fèi)用同比增加20.62%至0.80億元，研發(fā)費(fèi)用率同比上升0.42個(gè)百分點(diǎn)至3.10%。財(cái)務(wù)費(fèi)用同比增加32.49%至1.06億元，財(cái)務(wù)費(fèi)用率同比上升0.88個(gè)百分點(diǎn)（或者說上升27.07%）至4.13%，主要是上年度公司加快項(xiàng)目建設(shè)進(jìn)度，在建工程轉(zhuǎn)固后使報(bào)告期內(nèi)利息費(fèi)用增加所致。

顯然，公司期間費(fèi)用率的上升，主要是銷售費(fèi)用及財(cái)務(wù)費(fèi)用大幅增加所致。這導(dǎo)致公司前三季度毛利率雖然高達(dá)36.54%（同比增加1.87個(gè)百分點(diǎn)），但凈利率同比下滑2.59個(gè)百分點(diǎn)至14.91%。

從營收的角度看，銷售費(fèi)用率上升25%換來的是營收只上升4.21%。按照常理，銷售費(fèi)用率大幅上升，表明行業(yè)競(jìng)爭激烈，如果不能短時(shí)間內(nèi)改變現(xiàn)狀。公司未來的毛利率及凈利率將存在較大下行壓力。

記者也就該問題向東江環(huán)保發(fā)送了采訪提綱，但是未獲公司回復(fù)。

表：東江環(huán)保單季度財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)一覽

數(shù)據(jù)來源：東方財(cái)富Choice數(shù)據(jù)、公司公告

經(jīng)營性現(xiàn)金流改善

當(dāng)然，東江環(huán)保這份三季報(bào)也有亮點(diǎn)，前三季度公司經(jīng)營活動(dòng)現(xiàn)金流凈額8.81億元，同比增加63.28%，主要是報(bào)告期內(nèi)因公司工業(yè)廢物處理業(yè)務(wù)提升而增加經(jīng)營性現(xiàn)金流入以及小貸公司客戶貸款回籠所致;投資活動(dòng)現(xiàn)金流凈額-5.49億元，同比增加23.53%;籌資活動(dòng)現(xiàn)金流凈額-1.44億元，同比減少551.22%。

同時(shí)，筆者認(rèn)為，東江環(huán)保搶先布局粵港澳大灣區(qū)的動(dòng)作值得肯定?！痘浉郯拇鬄硡^(qū)發(fā)展規(guī)劃綱要》中明確指出，要加強(qiáng)危廢區(qū)域協(xié)同處理能力建設(shè)，強(qiáng)化跨境轉(zhuǎn)移監(jiān)管，提升固廢的無害化、減量化、資源化水平。截止2019年上半年，公司已有9個(gè)危廢處置項(xiàng)目落戶粵港澳大灣區(qū)5個(gè)城市，共取得資質(zhì)88.29萬噸/年，在建設(shè)計(jì)能力為45.80萬噸/年。東江環(huán)保是廣東省唯一的省屬國資危廢處置平臺(tái)，有望受益粵港澳大灣區(qū)帶來的發(fā)展機(jī)遇。

2018年以來，大股東廣晟集團(tuán)股比增持至18.89%，江蘇省屬國資匯鴻集團(tuán)持股5.70%成為第二大股東，公司國資背景持續(xù)加強(qiáng)。今年10月份，公司與匯鴻集團(tuán)分別出資0.80億、1.20億在南京設(shè)立合資公司，此次合作有望充分發(fā)揮匯鴻集團(tuán)在江蘇境內(nèi)的地域與資源優(yōu)勢(shì)，快速推進(jìn)公司在華東區(qū)域環(huán)保產(chǎn)業(yè)的布局。

從這點(diǎn)來說，東江環(huán)保的努力值得肯定，同時(shí)也不要低估政府扶持環(huán)保企業(yè)的決心，只是反映到企業(yè)基本面上可能需要時(shí)間，投資者需理性看待。